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dernier ressort par le Reichskohlenrat, conseil impérial du charbon, comportant des représentants des producteurs, des consommateurs et de l'Etat. En outre, celui-ci, en raison de l'élévation de l’impôt sur le charbon, avait la possibilité d’influer sur les cours des titres, car la plupart avaient pour base le prix de la tonne sur le carreau de la mine après acquittement des taxes fiscales. L’impôt sur le charbon ayant été abaissé de 40 % à 30 % au début d'avril 1923, les porteurs des valeurs libellées en ce produit subirent de ce fait une perte notable.

Ces inconvénients paraissaient encore plus accentués “en Ce qui concerne la potasse qui servit de valeur réelle à un emprunt émis par le gouvernement Prussien. Sans doute était-il logique que celui-ci songeât à utiliser le produit naturel, dont il disposait le plus largement grâce aux mines fiscales de Stassfürt, de Vienenbürg, etc. Mais en raison de cette situation même, il était en mesure de fixer les cours presque arbitrairement (1). Afin de dissiper les craintes qu’eût pu susciter cet état de choses, Le gouverrement établit une corrélation entre l’emprunt-potasse et un emprunt-seigle qu’il émettait en même temps.

Tels furent les principaux produits utilisés comme valeurs-étalons; on peut encore citer des emprunts-bois émis par les villes détentrices de domaines forestiers (Marbourg-sur-Lahn, Offenbach, Lôwenberg, Platen, Hameln, Baden-Baden), un emprunt en kilowattheures par la ville de Kaüfbeùren et des emprunts sucre, lin, bière, voire même chanvre ou briques lancés par des sociétés pri- vées. Mais il ne s’agit que d'opérations de minime -importance.

Puisque l’on cherchait à assurer aux titres une valeur stable, on devait naturellement penser à les libeller en or,

(1) Le prix de la potasse était fixé en première instance par Kalisyndicat, où les représentants du fisc Prussien avaient voix au chapitre ; en deuxième instance par le Reichskalirat où siégeaient les représentants des producteurs, des consommateurs, des ouvriers et des employés, enfin en dernière instance du ministre de l’économie nationale, qui pouvait de. sa propre autorité abaisser les prix issus des délibérations du Reichskalirat.

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c'est-à-dire en dollars. La devise américaine depuis longtemps matérialisait aux yeux de tous les Allemands l’idée même de valeur réelle. Le cours du change sur New-York était l'échelle d’après laquelle on évaluait toutes choses.

L’engouement pour les devises rendait assuré le succès de cette modalité; elle était d’ailleurs la seule possible, si on voulait s'adresser à tout le publie et obtenir d'importantes ressources.

Tel était précisément le cas du Reich. L'émission d'un emprunt-or avait été réclamée par beaucoup dès l’année 1921. Selon les uns, il devait enrayer les achats immo-dérés de marchandises et la spéculation sur les devises,. en mettant à la disposition du publie un placement en valeur stable. Pour les autres, il constituait un moyen plus efficace que la contrainte de se procurer des valeurs-or et devait à cet effet être souscrit en devises étrangères. Mais ces diverses propositions échouèrent devant l'hostilité des. partis de droite et du Direktorium de la Reichsbank (1). Mais ces résistances cessèrent aussitôt que s’avéra la nécessité de se procurer des devises pour continuer l’action de soutien du mark (2) entreprise par la Reichsbank depuis le début de la « résistance passive ».

Le 2 mars 1923, le Reichstag vota une loi autorisant le gouvernement à émettre un emprunt de 50 millions de dollars « pour l'obtention de fonds en vue de la constitution d’une réserve de devises ». Les titres avaient la forme de bons du trésor remboursables en 1926 avec une prime de 20 % représentant un intérêt de 6 %, soit 4 % compte: tenu des impôts. Les souscriptions devaient être effectuées. en dollars, livres sterling et devises de quelques pays à

(4) Déclaration du Dr Havenstein à la réunion du comité central de: la banque, le 28 août 1992.

(2) La stabilisation du mark sur le marché qu change maintenait les. prix à l'intérieur malgré les énormes émissions qui alimentaient la résis. tance dans la Ruhr, en outre elle donnait une apparence de vérité à lan théorie selon laquelle l'avilissement du mark était dû aux prestations: fournies jusqu'en janvier 1993.

change apprécié; les remboursements devaient avoir lieu en dollars ou en or selon la loi monétaire américaine en vigueur ; C'était donc un véritable emprunt en nature.

Malgré la garantie donnée par la Reichsbank et bien que l’Association des Banques (Bankverein) eût décidé de prendre ferme la moitié de l’emprunt, celui-ci fut loin d’être un succès, ainsi que le montre la déclaration du Dr Havenstein à la commission chargée d'étudier les causes de la baisse du mark : « J'avais espéré, et de nom- « breuses personnes, qui ne sont pourtant pas des plus op- « timistes, avaient espéré avec moi que la moitié au « moins de l’emprunt émis, peut-être même davantage, « pourrait être souscrite. Au lieu de cela il en fut souscrit « à peu près un quart. »

Peu de gens consentirent à livrer leurs devises à un gouvernement dont la politique extérieure n’était pas précisément sage et qui prétendait stabiliser le change tout en émettant des quantités croissantes de papier-monnaie. De surcroît si cette tentative pouvait éveiller quelques espoirs, ceux-ci devaient atténuer l’attrait présenté par un titre à valeur stable.

Le second emprunt-or du Reich fut émis le 15 août 1923. Son but, au dire du gouvernement et de la presse, était de donner satisfaction au public désireux de faire un placement en valeur stable. Par la suite ses coupures les plus faibles furent utilisées à l’instar de monnaie pour obvier à la pénurie de moyens de paiement (4). Le montant de l’émission avait été fixé à 500 millions de dollars: elle était gagée par l’ensemble de l’économie allemande et par toute personne disposant d’une fortune soumise à des redevances fiscales ; les titres étaient exonérés de l’impôt sur les transactions de Bourse et des droits de succession. La moitié de l’emprunt n’avait

(1) V. Wiïfred Baumgartner. Le Rentenmark. Chapitre III : La mise en circulation du Rentenmark.

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cependant même pas été souscrite, lorsque le gouvernement, le 16 octobre, décida la création de coupures de 1/2, 1/4 et 1/10 de dollar qui pourraient être utilisées comme monnaie. Cette décision provoqua une ruée aux guichets du Trésor tant était grande la pénurie des moyens d'échange.

L'exemple du Reich ne fut guère suivi par les autres personnes publiques ou par les sociétés privées. Les unes et les autres considéraient cette modalité comme beaucoup trop dangereuse, en raison des variations désordonnées que la cote des changes enregistrait chaque jour. Certains ports hanséatiques émirent cependant des titres libellés en devises étrangères. Le choix de celles-ci s'explique par la nature de leur activité; Hambourg utilisa la Livre Ster- Hing, Lübeck la Couronne Suédoise.

Le souci de compenser aussi exactement que possible les variations du pouvoir d’achat véritable du mark devait inciter à l’utilisation de valeurs réelles composites. Tantôt on combina les cours de plusieurs denrées, comme pour l'emprunt Seigle-Lignite de l’Etat de Hesse; tantôt on stipula la clause-or, selon laquelle le prix de la marchandise étalon ne pouvait descendre au-dessous d’une valeur or déterminée (1). |

La plupart de ces émissions eurent un succès considérable; les souscriptions durent être notablement réduites, des titres furent demandés par voie d’annonces. Les Allemands, à la recherche de toutes les valeurs réelles

(1) I y a lieu de mentionner ici certaines combinaisons qui ne constituent pas de véritables emprunts à valeur stable, mais cherchèrent cependant à obvier aux inconvénients de a dépréciation monétaire. Tels sont les titres dont l'intérêt varie avec le taux d’escompte de la Reichs bank. À Un emprunt de ce genre fut émis par la Prusse en mars 1923. Les titres libellés en marks-papier comportaient un intérêt de 2 % supérieur au taux d’escompte de la Reichsbank, mais ne pouvant s'élever à plus de 45 % ou s’abaisser à moins de 7 %. Il n’y avait là qu’une bien faible garantie pour le souscripteur, car le taux de l’escompte en période de cours forcé est à peu près arbitraire. L'émission eut pourtant un grand succès.

L'Etat de Hesse, pour assurer la souscription d’un emprunt identique, fit de la possession d’un titre libellé en marks-papier la condition ide l'obtention d’un titre de l'emprunt Seigle-Lignite.

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susceptüibles de soustraire leurs disponibilités aux effets de l’avilissement du mark, se disputèrent ces titres, qui présentaient sur les simples marchandises, les actions ou les devises des avantages incontestables. Ils comportaient un intérêt bien supérieur aux dividendes des actions et possédaient une plus grande stabilité que celles-ci. Leur montant généralement assez faible les rendait accessibles à la petite épargne, arrêtée par les cours trop élevés des actions et des devises (1). Enfin au début ils présentaient des avantages fiscaux considérables. N’étant point exprimés en argent, ils ne possédaient pas le caractère fondamental par lequel le droit fiscal allemand détermine les titres de bourse et étaient par suite exonérés de tout impôt. Des mesures furent prises pour faire cesser cette injustice flagrante.

Les espérances des porteurs ne furent d’ailleurs pas déçues; ces titres, si leur valeur ne s’adapta pas toujours parfaitement à celle du produit ou de la devise qui leur servait d’étalon, se comportèrent bien sur le marché. Les disparités qui se révélèrent furent peu importantes et le plus souvent à l'avantage des porteurs: elles devaient inévitablement se produire en raison de la dissemblance des marchés sur lesquels se négociaient les marchandises d'une part et les titres de l’autre. La valeur de ceux-ci, après avoir été relativement trop faible jusqu’au mois de juin 1923, fut au contraire nettement sur-estimée par la suite et l’écart ne cessa de s’accroître jusqu’en novembre 1923. Il s’était établi une étroite corrélation entre le cours de ces titres et la rapidité de la dépréciation ; le maximum fut atteint lorsque la « fuite devant le mark » devint générale; certains jours les titres de l'emprunt de la Rhein-

(1) Les devises étrangères furent longtemps productrices de revenus. Les détenteurs les wutilisaient pour se faire prêter de l’argent par les banques au moyen duquel ils achetaient âe nouvelles devises. En vendant une faible partie de ces dernières, ils pouvaient rembourser (leur dette, ÿ

L'ordonnance sur les devises du 12 octobre 1922 défendit cette Opération qui redevint de nouveau possible avec les bons du Trésor.Dollar émis en mars 1993. lie contribuait évidemment à accroître l'inflation.

Main-Donaù Gesellschaft, portant sur un dollar, dépasserent largement le cours de la devise américaine. En raison des difficultés croissantes de se procurer des devises, par suite des restrictions légales et de la thésaurisation générale, l’achat de ces titres constituait en effet le plus sûr moyen de soustraire ses disponibilités à l’avilissement.

L'Allemagne, pour remédier à la pénurie de crédit qui portait le plus grave préjudice à ses finances publiques comme à l’économie privée dût donc abandonner son unité monétaire défaillante et revenir à cet égard au troc. C'était le signe certain de la nécessité d’une réforme monétaire immédiate, sous peine de voir Ce régime primitif s’instaurer dans toutes les transactions.

Un Etat peut donc encore attirer en ses caisses les disponibilités du public, lors même que l’unité monétaire est devenue totalement impropre à la réalisation de toute opération de crédit, en lui substituant une valeur plus stable. L’application de ces procédés techniques est-elle cependant susceptible de remédier à tous les effets de la dépréciation de la monnaie et ne doit-on pas penser au contraire qu’un tel bouleversement de la vie économique et sociale modifie profondément les conditions de formation de l’épargne ?

Sn à coutume de répondre le plus souvent à cette question par une formule quelque peu simpliste : la dépréciation monétaire tue l’esprit d'épargne. Les considérations énoncées au début de ce chapitre permettent d’assurer

qu’elle l'empêche de se manifester en lui supprimant ses possibilités d’application; mais est-il exact qu’elle lui porte atteinte directement ? On pourrait être tenté d’en douter; les achats immodérés de marchandises, l’accumulation des devises étrangères, les cours élevés des actions,

le succès considérable des emprunts à valeur stable furent autant de manifestations de la survivance d’un réel esprit d'épargne en Allemagne, pays où pourtant il ne passait pas pour excessivement développé. On ne saurait prétendre que ces opérations étaient inspirées par la spéculation, elles avaient en effet pour but de soustraire des disponibilités aux effets de l’avilissement du mark et répondaient bien à la conception classique de l’épargne : la conservation en vue de l’avenir. La prévoyance est un sentiment trop profondément enraciné dans l’âme humaine pour que des modifications dans la valeur de la monnaie puissent lui porter gravement atteinte. On ne saurait certes prétendre que la dépréciation monétaire constitue un milieu favorable au développement de l’esprit d’épargne, mais il serait tout aussi inexact de proclamer qu'elle l’annihile complètement.

Mais si le désir de réserver une partie des dispomibilités en vue de l’avenir reste vif dans le public, les moyens dont 1l dispose pour le satisfaire semblent notablement réduits par l’avilissement monétaire. Celui-ci porte gravement atteinte aux possibilités d'épargne du pays. A vrai dire lors des premiers temps de l'inflation, la dépréciation du billet étant encore lente, les émissions accroissent les disponibilités du public. Il en résulte une augmentation réelle des placements en valeurs à revenu fixe et des dépôts dans les caisses d’épärgne et les banques. Dans les milieux industriels et commerçants se répand l’opinion que l’abondance des capitaux dépend de celle des signes monétaires et ils en demandent sans cesse la multiplication. Cette illusion est de courte durée; les émissions croissantes provoquent une réduction progressive du capital circulant. Or celui-ci constitue la première forme que revêt l’épargne avant de se consolider définitivement. Cette diminution s’explique facilement. L’avilissement monétaire entraîne la ruine des classes moyennes chez lesquelles une habitude héréditaire a développé les facultés d'épargne. Les ouvriers cessent vite d’économiser sur des

salaires déjà réduits car le placement aux caisses d’épargne est devenu désastreux et les autres ne sont pas à leur portée. Les paysans et les industriels réalisent certes d’appréciables bénéfices, mais ceux-ci ne paraissent guère sur le marché des capitaux, les uns les utilisent à des achats de biens fonciers, les autres à des développements d’outillage. La dépréciation de la monnaie porte donc aux finances publiques comme à l’économie privée un préjudice, auquel toutes les combinaisons techniques ne sauraient remédier; elle réduit notablement les facultés d'épargne du pays.

L'exemple de l’Allemagne corrobore pleinement cette assertion.

L’ampleur de la « chasse aux marchandises » ne doit pas faire illusion; la faiblesse des approvisionnements allemands, empêcha qu'elle aboutît à des accumulations bien considérables.

Le montant des avoirs possédés par les Allemands à l’étranger était certes respectable, mais paraît assez minime, si On considère le temps mis à les constituer (1).

Les emprunts à valeur stable eurent sans doute un grand succès malgré leur très faible taux d'intérêt, mais ils le durent en partie à la modicité de leur montant glo-

(1) La rapport du second comité d’experts s'exprime ainsi à cet égard :

« Après un examen serré de tous les éléments ayant servi à déterminer la somme totale ci-dessus et toutes compensations faites, nous estimons que la vaeur des capitaux allemands à l’étranger de toute nature, comprenant à la fois des capitaux plus ou moins liquides et des capitaux engagés dans des sociétés ou entreprises étrangères s'élevait, à la fin de 1523, à un chiffre compris entre 5,7 miliards et 7,8 milliards de marks-0or et nous considérons que le chiffre moyen de 6 milliards trois quarts marks-or constitue le total probable. »

Se'on les experts il faut encore y ajouter une somme de 1 milliard

200 millions de marks-or constituée par les monnaies étrangères en circulation, soit, au total 7.950 milliards de marks-or.

bal et il semble que l’économie allemande eût pu difficilement absorber des émissions beaucoup plus fortes (4).

On ne saurait donc prétendre remédier à tous les effets de la dépréciation monétaire en matière de crédit, au moyen de combinaisons techniques appropriées ; l’application de celles-ci est cependant susceptible de fournir à l’Etat des ressources encore assez notables pour faciliter grandement le rétablissement de l’ordre dans les finances publiques.

La dépréciation de la monnaie agit donc de façon semblable sur les trois sources de revenus normales de l'Etat : le système fiscal, les exploitations industrielles publiques et le recours au crédit. Elle réduit dans la mesure

(1) La Revue Wäürischajt und Stastistik de février de 1924 fournit sur l'importance des émissions à valeur stable les renseignements suivants :

Le nombre des emprunts à valeur Stable émis jusqu’à la fin de 19928, d'après xs admissions en bourse et les nouvelles de presse, s’éleva à :

REC ÉRMPATS EE A EEE 26 emprunts Milles NetWETOviINCes 0 eue RnEnnN 76 »

Autres Circonscriptions.. 48 »

Sociétés privées... nt en 55 »

(Non compris 20 emprunts sans indication de valeur) Le montant de ceux-ci, en se référant aux prix moyens en 1913 des valeurs stables sur lesquelles la dette en capital de ces titres est établie, s'élevait à :

Pays Provinces |Corporations|Sociétés privées Dollars 235,) 0,3 Livres Slerling 18,4 24,9 Couronnes Suédoises 2,3 Or et marks-or 522,1 7,9 869,9 243,9 Seigle 11,1 23,0 34,4 21,9 Froment 0,4 152 Charbon 3,3 0}; 10,9 10,3 Coke 1,8 5,4 Potasse 9,3 Bois 7,4 Force et Lumière 0,4 0,5 Sucre 37,5 Bière 0,2 Lin 14,0 D 801,6 44,5 915 7 359,3

Soit au total 2.121 millions de marks-or. Après diverses rectifications, l'auteur de l’article ramène ce chiffre à 2 milliards. Or, à partir du second trimestre de 1923, toutes les autres utilisations de l'épargne diparaissent. Le p'acement des obligations cesse, les émissions d'actions subis. sent une énorme diminution, la valeur des bons du Trésor depuis la fin de l’action de stabilisation est devenue infime. Ces deux milliards représentent donc la presque totalité de l’épargne allemande en 1998.

de son intensité la valeur réelle des ressources fournies par l’une comme par l’autre.

Mais tant qu’elle reste modérée, il est possible de limiter ces pertes, grâce à des moyens techniques appropriés, qui consistent simplement en la répudiation plus ou moins avouée de la monnaie défaillante en qualité d’unité de compte.

Ces mesures deviennent de moins en moins efficaces, à mesure que la dépréciation se précipite, car l’amoindrissement progressif du capital circulant, qui en est la conséquence inéluctable, réduit parallèlement les facultés contributives et les possibilités d'épargne de la nation.

Les recettes que peut se procurer l’Etat et par suite les dépenses auxquelles il est capable de faire face, décrois-

sent donc à mesure que s'aggrave et s’accélère l’avilissement de l’unité.

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