DE VALEURS ET DE CX>MMERCE

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LES LOIS IMPÉRIALES DES 2î JUIN ET 5 JUILLET 1896

ÉTUDK l^CONOMIQCB KT JURIDIQUK

Plan de Touvragc. — Exposé général sur les bourses : Porganisation des principales bourses coatioentales ; les opérations de bourse ; le public des bourses de valeurs et de commerce.

Noire presse économique et politique annonçait successivement, durant les cinq dernières années, que TAllemagne préparait une réforme de ses boursesy élaborait un projet de loi désastreux pour son commerce national, votait Tinterdic- Uon du marché à terme en grains et voyait les membres de sa principale bourse de produits abandonner Tédifice, qui les abritait depuis environ trente ans, pour reprendre leur indépendance tout d'abord ^n palais des fées, puis, décimés, au marché du matin.

Quelques articles, dus aux plumes les plus autorisées, mais forcément courts et denses, ne forent point lus ou compris de tous ; et les plus extraordinaires erreurs ou confusions défrayèrent la majeure partie de notre presse quotidienne et le monde français des affaires. Il s'agissait, il est vrai, de notions si complexes, si obscures, parfois même si

nouvelles que les économistes les plus distingués se trouvèrent souvent fort embarrassés, lorsqu'ils voulurent les comprendre et les analyser pour en faire saisir ensuite toute la valeur dans un exposé net et exact.

Nous nous sommes vite aperçu qu'il était inutile, sinon impossible, de résumer, assez longuement et avec toute la clarté dont nous serions capable, les propositions de réforme, faites pour assurer un plus exact fonctionnement des marchés allemands de valeurs et de commerce, et les nouvelles dispositions des lois impériales des bourses et de dépôt {Boersen, Depotgesetz), sans les placer dans un triple cadre: dans le milieu social et politique où on les avait proposées et où on les avait votées ; dans un exposé sur le rôle économique des bourses, des banques qui émettent des valeurs, du marché à terme en valeurs, du marché à terme en marchandises, pour mieux écarter tout le tissu de préjugés dont on se dégage généralement avec peine et toute quiétude béate devant l'organisme social en fonction ; dans le milieu si peu connu et si complexe des bourses allemandes avant leur nouvelle réglementation.

Nous montrerons tout d'abord que le discrédit des principes lihérauX'individualisles fut suivi d'une protection de plus en plus assidue de l'agriculture nationale ; que les a^rariens allemands,repoussés sur le terrain des tarifs douaniers et d'une réforme monétaire, retournèrent leur fureur contre la bourse ; que, depuis 1891, les procès les plus scandaleux se succédèrent sans relâche dans le monde des affaires, soit à Berlin, soit sur les autres places allemandes de moindre importance, laissant le public, ce naïf ennemi du mal, espérer la plus sévère des réformes ou se désintéresser complètement de ce qu'il appelait Y arbre empoisonné et considérait comme un terrain de coupe-gorge.

C'est là une introduction qui s'impose ; car la loi allemande des bourses ne saurait se comprendre avec exactitude dans son seul milieu économique ; son cadre le plus important est son cadre social et politique : elle est le produit d'une réaction

contre le courant qui a bouleversé rAllemagne contemporaine et transformé des Etats nettement agricoles en un Etat surtout industriel et commerçant ; elle est l'expression la plus malheureuse d'une haine aveugle, de préjugés tenaces ; elle est, dans son ensemble, la digne sœur de tous ces projets qui germent sans cesse dans les esprits les plus violents, les plus bizarres et les plus utopistes du parti agraire. Si les commerçants n'avaient pas su, par leur libéralisme naturel et un optimisme peu justifié, donner large prise aux attaques des hobereaux et de la démagogie agraire, nous pourrions même dire que la loi des bourses n'est que cela.

Bien que Bender ait publié, en 1825, la première édition de son traité, TAllemagne apprit de la France la science de la Bourse : CofiBnières n'eut-il pas, dès cette même année, les honneurs d'une traduction ; Thoel, dans son Trafic des valeurs dCEtai, ne suivit-il point, pas à pas, les manuels si oubliés, de deux praticiens français, Bresson etBizet?lly a quelque quinze ans, MM. Struck et Richard Ehrenberg publièrent à courte distance deux éludes de mérites très différents, l'une sur les bourses de valeurs, l'autre sur la spéculation sur valeurs et la législation ; depuis lors, le professeur Gustave Cohn revint avec sa plume élégante aux travaux de jeunesse ; le professeur Lexis résuma de la façon la plus remarquable, grâce à sa mémoire impeccable et sa profonde intelligence, l'ensemble des diverses questions économiques relatives au commerce ; le professeur Jean-Charles Fuchs étudia le trafic des cotons et des céréales sur les marchés anglais ; le professeur Max Weber, après avoir écrit une série d'articles dans la Revue de Goldschmidt {Les résultats de V enquête allemande sur la bourse), publia quelques bonnes pages sur la fonction technique du marché à terme ; et M. Henri Schumacher s'annonça, dans ses Bourses en grains aux Etats-Unis d^ Amérique, comme un économiste du plus grand avenir. De son côté, M. Richard Ehrenberg sut réunir des documents historiques, partout épars, dans plusieurs ouvrages et notamment dans son Epoque des Fugger. Ajoutons que la Cora-

mission d'enquêle, réunie à Berlin pour dessiner le cadre d'un projet de loi impériale sur les bourses de valeurs et de commerce, publia un immense matériel, qui contient les indications les plus précieuses, sur un champ malheureusement trop vaste.

Il y avait beaucoup à apprendre dans un tel milieu : aussi avons-nous cru nécessaire de cantonner, en principe, nos recherches sur les questions générales, telles que le rôle économique de la spéculation ou des bourses, dans la seule littérature allemande ; si nous avions abordé les écrits des économistes français ou anglais, nous aurions étouffé toute idée personnelle sous une bibliographie énorme. Qu'importe d'ailleurs à nos lecteurs que nous leur donnions des renvois et des citations qu'ils peuvent aisément trouver partout et à nos savants incontestés que nous leur rendions à chaque instant les hommages que tous leur prodiguent î

Un exposé de Torganisalion et du fonclionnement des bourses allemandes, vraiment clair et compréhensible pour nos compatriotes, aurait dû s'appuyer à tous moments sur des rapprochements avec l'organisation et le fonctionnement des marchés français en valeurs et marchandises : c'est ainsi que M. Struck comparait autrefois les bourses anglaises avec les bourses allemandes en valeurs. Un double motif nous a fait écarter une telle méthode. D'une part, les documents nous auraient manqué dans une large mesure et les travaux manquent complètement sur l'organisation et le fonclionnement des bourses françaises de commerce ; en ce qui concerne les bourses françaises de valeurs, nous n'avions entre les mains que les œuvres de purs jurisconsultes ou des traités généraux sur les opérations de bourse, dithyrambes de l'école du laisser faire, laisser passer ou accents de colère de quelque moraliste, écrits il y a quelque cinquante ans et. réédités depuis sans les remaniements devenus nécessaires. Et, d'autre part, les comparaisons auraient abouti trop souvent à des oppositions suivies, qui auraient exigé des explications trop longues pour être simplement incidentes ; toute

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notre réglemenlalion actuelle du trafic en valeurs est, d'ailleurs, tellement particulière, qu'un long exposé historique aurait été nécessaire pour la faire bien saisir.

Un tableau, esquissé à grands traits, de l'organisation et du fonctionnement des bourses les plus typiques s'impose ici cependant pour éviter de multiples confusions et pour aplanir, en quelque mesure, la route à parcourir.

Le système selon lequel sont encore aujourd'hui organisées en France les bourses en valeurs et que l'on peut considérer comme une des expressions les plus nettes du système fiscal-policier (ministère, en principe, obligatoire des agents de change) s'oppose au système selon lequel étaient et sont organisées les bourses prussiennes, institutions dirigées et administrées par les commerçants eux-mêmes sous la haute surveillance gouvernementale. Les bourses de la majorité des autres Etats allemands étaient, avant le !«' janvier 1897, des associations privées et indépendantes de commerçants,non pointétroitementferméescommele Slock-Exchange ou le Baltic, mais démocratiques de la façon la plus nette par suite de leur nature, en quelque mesure syndicale et d'un libéralisme peu soucieux de se donner à lui-même un frein dans l'intérêt même particulier de chaque individu; ou bien, comme le Royal-Exchange londonnien, des lieux publics de réunion, où se faisaient toutefois les diverses opérations commerciales courantes sur la place, et à côté desquels se trouvaient généralement diverses associations privées qui concentraient entre leurs mains les intérêts plus particuliers à chaque branche du commerce. Cette dernière organisation n'est point très différente de l'organisation de nos principaux marchés en marchandises : une bourse, lieu public de réunion, et, à côté, divers syndicats qui mettent un frein au libéralisme, facilitent les transactions commerciales.

Aujourd'hui, les opérations de bourse se présentent presque partout sous des formes 1res voisines. La distinction classique entre marché au coti- plant et marché à terme (au sens le plus large de cette expression) est encore considérée

comme fondaDienlale par tous les théoriciens du droit commercial; elle passe cependant de plus en plus au second plan dans le trafic de bourse, car il y a tout au moins une possibilité de marché à terme dans le marché au comptant ; d'ailleurs une autre distinction, qui n'est point totalement opposée à celle-ci, dans le trafic en valeurs, par suite de circonstances particulières, en prend, de jour en jour, plus complètement la place : marchés effectifs, d'une part ; de l'autre, marchés à terme (au sens le plus étroit de celte expression), plus exactement marchés à terme de Bourse : marchés devant se terminer naturellement par une livraison effective de la part du vendeur lui-même, à l'acheteur luimême, — marchés où les parties songent plus généralement à la différence entre deux prix, l'un d'achat et l'autre de vente, ou bien l'un de vente et l'autre d'achat, dirons-nous tout d'abord en considérant l'intention probable des parties ; — marchés dont les conditions sont fixées selon des circonstances particulières, des besoins particuliers, — marchés à terme dont les principales conditions sont fixées par les usances d'une place, dirons-nous en tenant compte de la technique des contrats.

Si ces dernières définitions, basées sur des signes extérieurs, sont exactes tant que Ion parle de notre société économique se développant selon ses lois naturelles, la distinction, ainsi établie, prend des ombres pour des réalités. Tout un trafic effectif, en tous cas, tout un trafic plus voisin d'un trafic effectif que d'un trafic à ternie, ne se comprend-il point, et n'a-t-il point lieu parfois sur la base des conditions stéréotypées ? L'histoire de la loi allemande des bourses nous montrera des marchés, conclus sous des conditions différentes, confondus lors de la liquidation centrale.

Les définitions plus courantes, qui analysent le contenu des bordereaux ordinaires pour marchés à terme de bourse et en rapportent les données essentielles, laissent à la critique une place encore plus large, puisqu'elles se basent sur des éléments encore plus momentanés.

Pour être vraiment précis et exact, il faut se placer sur un autre terrain, où nous avons conduit tout d'abord le lecteur : ce qui est essentiel, c'est remploi que les individus font des formes, Tutilisalion pratique des formes. Ne parlons donc point d'une opération à terme de bourse, mais d'un trafic à terme de bourse, de tout un système d'opérations à terme de bourse avec ses multiples enchevêtrements ; sans opposer, de même, opération effective et trafic effectif, car le trafic et les marchés à terme de bourse, issus lentement du trafic et du marché effectif, apparaissent seuls d'une façon affirmative, les autres ayant plutôt des caractéristiques très gêné raies et négatives.

D'une part, l'existence de besoins généraux, l'intention très probable, soit des deux parties, soit d'une seule, de ne jamais prendre livraison, de ne jamais livrer, de se retirer avec un gain différentiel. De Tautre, pour préciser, cependant, celte opposition d'une façon plus ulile qu'exacle, l'existence de besoins particuliers, Tintenlion très probable des deux parties de prendre livraison et de livrer, ou l'une seulement de ces deux circonstances.

Voilà, d'une façon très générale, le sens de cette nouvelle distinction qui attire l'économiste sur un terrain d'action où le législateur et l'interprète des lois auront toujours grand' peine à le suivre.

Le marché officiel de la bourse en valeurs de Paris a conservé à l'expression marché au comptant son sens originaire c'est-à-dire qu'il l'entend dans un sens voisin de celui de marché en disponible ; les bourses allemandes en valeurs connaissent bien les marchés au comptant, au sens le plus étroit de cette expression, mais ce n'est guère alors qu'une des formes (la plus courante, il est vrai), des marchés au comptant, pris dans le sens de marchés eflfeclifs pour des motifs que nous verrons plus tard.

Les marchés à terme en valeurs se présentaient, avant la nouvelle législation des bourses allemandes, sous des formes identiques à Paris et à Berlin. Ce n'élaient point simplement

des « opérations dont le règlement dut avoir lieu à une époque plus ou moins éloignée du moment de la négociation, et déterminée à l'avance » (Buchère), mais des opérations faites selon les usages de la place, sur des quantités fixes ou leurs multiples et à date fixe, à l'instar de tout un système qui s'est développé à Amsterdam au cours du XVII* siècle dans le monde des joueurs.

Le Stock'Exchange londonnien ignore presque complètement le marché au comptanU au sens étroit de l'expression (si ce n'est en consolided) ; il ne connaît guère que des opérations pour le prochain jour de liquidation, d'après les usages de la place : on peut, certes, voir là des opérations à terme de bourse bien que tous les achats et toutes les ventes ne se concluent point sur des quantités fiies ou leurs multiples (ce qui n'aurait qu'un avantage, il est vrai, sensible : faciliter toute réglementation centrale), mais généralement sur des chiffres ronds. La ligne de démarcation, que nous avons vue et verrons assez peu franche, entre trafic à terme et trafic effectif, disparaît ici en réalité : les actes de spéculation et les actes de placement ne se confondent-ils point complètement dans le même fiot?

La technique des opérations de bourse en marchandises se calque de plus en plus sur la technique des opérations de bourse sur valeurs, en ce qui concerne surtout les actes de spéculation et les actes qui ont un de leurs points d'appui sur un autre acte de nature spéculative. Toute la théorie des reports, celle des marchés à primes, avec leurs multiples combinaisons, ont pu être transportées toutes conçues et sans longues hésitations dans le commerce actuel des marchandises, objet d'un trafic international et de besoins très généraux.

Les marchés effectifs en marchandises ont conservé une très grande partie de leur ancienne importance lorsqu'il s'agit notamment d'un approvisionnement direct et de relations entre grands commerçants ou producteurs d'une part et de l'autre industriels ou commerçants fournissant certains trafics de détail.

Les actes de pure spéculation, les arbitrages, les opéralions d'assurance contre les fluctuations éventuelles des cours ne se présentent plus guère que sous la forme de marchés à terme de bourse, de marchés à clauses stéréotypées, dont toutes les conditions el désignations prennent un caractère général et impersonnel : toute l'offre et toute la demande se concentrent sur un, deux ou trois types seulement, les contrats deviennent des engagements faciles à rejeter en tous moments par quelque opération inverse ; toule personne qui n'a elle-même aucun besoin immédiat des marchandises, mais possède tous les éléments nécessaires pour prévoir exactement l'avenir assure une égalisation plus sensible des cours dans le temps et l'espace et accepte de supporter le poids des conjonctures ; la situation prévue du marché futur trouve son expression à la fois nette et utile dans des cours se référant à une qualité connue. Le marché à terme de bourse n'est qu'une forme du marché à terme ordinaire que les Allemands appellent souvent marché à livrer pour éviter toute confusion ; mais une forme ayant,actuellement et déjà depuis quelque temps, une individualité propre sur les principaux marchés. Les Allemands sont les premiers qui aient aperçu, il y a quelques années, toute l'importance du nouveau mouvement et d'une scission, peu franche encore, mais s'accentuant sans cesse, entre marchés effectifs et marchés à terme de bourse. La France, comme les autres pays, ignore la distinction théorique entre marchés effectifs et marchés à terme de bourse ; et cependant la scission est très nette entre opérations faites selon les règlements du marché de blé de Paris, du marché de seigle de Paris et sur le marché libre, ou bien encore, en ce qui concerne le Havre, selon les conditions de la caisse de liquidation et d'après échantillons ou désignalions se rapportant au classement de telle place étrangère.

Le marché à terme de bourse en marchandises existe sur la presque totalité des grandes places du monde. On a coutume de dire qu'en dehors du London Produce Exchange et iuLondon Produce-Clearinghouse^ la place de Londres ignore

les opérations à terme de bourse : c'est là une erreur qu'il nous faut dissiper : elle connaît les opérations à terme de boursCy mais elle n'a point un trafic à terme de bourse^ à proprement parler, car ces opérations se greffent sur des opérations effectives, ne sont point encore très importantes et ne sauraient le devenir tant qu'elles s'embarrasseront dans les liens d'un contrat qui doit être plus ou moins prochainement un contrat effectif. Depuis que la London Corn Trade Association SiSiéréoiypé un certain nombre de formulaires (actuellement une soixantaine), pour cifSj cargoes ou parcels, et que les commerçants avisés se gardent bien d'en modifier quelque partie, le commerce en grains de Londres connaît, en fait, des opérations à terme de bourse sous la forme de marchés stéréotypés pour embarquement à telle époque ; ici l'absence de quantité d'usage ne rend les règlements guère plus difficiles que dans le trafic en valeurs. Si on n'a jamais établi un système de liquidation centrale, si les différents actes (connaissement, police d'assurance, quittance de fret) passent de bureau en bureau depuis celui du premier vendeur à celui du dernier acheteur, c'est que, dans ce milieu de la plus nette oligarchie financière, on ne tient pas à accepter le marché à terme sous sa forme ordinaire, fortement démocratique, de même [qu à Liverpool, durant le dernier quart de ce siècle.

Le pivot des bourses françaises en valeurs est Yagent de change, dont le concours est, en général, légalement obligatoire : celui-ci est un officier ministériel, dont les actes rentrent dans la définition juridique des actes de commission : opérations en son propre nom et pour le compte d'autrui ; comme les deux agents de change, qui contractent ensemble, rapprochent en fait, leurs deux clients, et, comme ce mode d'opérer est, en principe, seul régulier, on peut comparer la fonction économique de l'agent de change et celle du courtier. Rien ne ressemble plus au rôle de notre agent de change que celui du broker des bourses en valeurs de la province anglaise et de Wall streel ; le broker des bourses

de la province anglaise, qui n'a, bien entendu, aucun titre officiel, a conservé, à plusieurs points de vue, son ancien caractère de courtier, de personne qui rapproche les parties et les abouche. Le broker londonnien joue nellemenl le rôle économique d'un commissionnaire depuis qu'il s'est établi, en principe, que, pour opérer régulièrement, il doit contracter avec une personne appartenant à la catégorie particulière des yo66er5 ou (^a/^s (marchands); dans l'absence, en fait peu fréquente, de son delVcredere vis-à-vis des particuliers qui lui donnent des ordres, nous voyons un reste manifeste de son rôle primitif de courtier et une preuve de la permanence, dans une certaine mesure, d'anciens principes juridiques.

Tout autre est la situation des marchés allemands en valeurs. Les banquiers en sont les organes essentiels. Les courtiers^ qui facilitent les transactions à l'intérieur de la bourse, n'ont point de monopole, ni le droit exclusif d'entremettre les personnes présentes et ne jouent qu'un rôle accessoire bien que fort important : tantôt ils rapprochent les parties et les abouchent, comme les courtiers primitifs, et évitent ainsi toute perte de temps ; tantôt, et maintenant d'une façon toujours plus fréquente à Berlin, ils se présentent comme contreparties personnelles de leurs clients à un cours déterminé, ainsi que les dealers londonniens vis-à-vis des brokers ; mais tandis que la rémunération des dealers est comprise dans le prix même d'achat ou de vente, le courtier réclame généralement un droit de courtage ; mais les uns et les autres, selon leur caractère propre, leur audace, les circonstances, deviendront souvent de vrais spéculateurs, greffant des actes de spéculation sur leurs actes professionnels, attendant pour se couvrir non point la première circonstance favorable jusqu'à laquelle ils spéculent forcément, mais un changement de conjonctures.

Ce qui n'est point sans nous paraître anormal et surtout dangereux c'est que, en Allemagne, les fonctions de nos agenii de changes et de nos banquiers des brokers et des ban-

kers anglais se trouvent réunies entre les mêmes mains ; les maisons de banque représentent les personnes absentes de la bourse et, en même temps, émettent des valeurs, parfois aussi spéculent pour leur propre compte.

Il est impossible de comparer d'une façon à la fois brève et exacte les diverses catégories des personnes qui fréquentent les principales bourses en marchandises : les titres pris par chacun répondent rarement avec quelque exactitude aux rôles qu'ils jouent effectivement. Les personnes qui sont appelées négociants^ commissionnaires merchanty ou bien encore qui dirigent une maison dont renseigne est coyfee,corn,sans autres mentions explicatives, tout à la fois représentent les personnes absentes et tirent bénéfice d'un trafic en marchandises effectives ou d'actes aléatoires ; cependant, il existe en France et en Allemagne, une démarcation de quelque netteté entre les maisons de commission, qui s'occupent surtout de marchés à terme, tout en acceptant, cependant, selon les occasions, de prendre livraison ou de livrer pour le compte de leurs clients, et, d'autre part, les commerçants en marchandises effectives (Eff'ektivhœndler), qui, sans renoncer à servir de commissionnaires,s'occupentplus ou moins spécialement du trafic effectif : si ces derniers font personnellement des marchés à terme pour spéculer ou pour ne pas spéculer, ils se trouvent généralement en contract direct avec les marchandises et en assurent la répartition ultérieure. Les personnes que Ton appelle courtiers devraient, en principe, limiter leur activité à rapprocher les parties et à les aboucher ; ils font très souvent des* actes de commission ; ils spéculent aussi parfois pour leur propre compte.

Puisse notre travail mettre un terme en quelques mesures aux attaques dirigées en France contre la spéculation. Nous serions heureux de prévenir, avec les précieux enseignements que Ton peut retirer de la réforme des bourses allemandes, quelque désastre, conséquence probable de lois présentées par quelques-uns de nos agrariens et arrachées un jour,par surprise,à la faiblesse et à l'ignorance des légis-

la leurs de tous partis. Nous espérons que les événements de l'histoire économique de TAUemagne serviront d'enseignement à tous ceux qui unissent à un profond amour de la justice le désir de ne point diminuer encore notre activité commerciale.

Nous tenons à remercier très chaudement tous ceux qui ont bien voulu nous aider dans l'élaboration de ce travail. Notre très vive reconnaissance est assurée aux nombreux (plus de cent !) négociants, banquiers, économistes, jurisconsultes, journalistes allemands qui ont bien voulu nous réserver le meilleur accueil à Berlin, Hambourg, Brème, Duisbourg, Cologne, Leipsick, Munich, Francfort, Mannheim, soit durant notre séjour de mars à août 1896, soit durant notre dernier voyage de seplembre-octobre 1897. Nous ne saurions aussi oublier ici plusieurs banquiers et négociants de Londres et du Havre, où nous avons poursuivi nos études sur quelques points particuliers. Que les représentants du parti agraire et les ennemis mortels du marché à terme de bourse, qui ont bien voulu nous réserver le plus cordial accueil, excusent la franchise de notre opposition à leurs idées ; que nos amis du parti libéral nous pardonnent quelques attaques assez vives. Nos derniers mots seront pour M. le professeur Lyon-Caen, qui nous a prêlé plusieurs ouvrages de sa riche bibliothèque et pour M. le professeur Thaller qui a bien voulu s'intéresser à nos éludes.

24 octobre 1897.