IV. — L'EMPRUNT ÉTRANGER

Nous arrivons enfin à la véritable clef de voûte du programme de stabilisation, avec l'emprunt étranger signé le 13 octobre 1927 et émis le 18 du

même mois

En vertu de l'ordonnance du président de la Ré-

publique, dont les autres dispositions ont déjà été analysées, son montant nominal est de 62 millions de dollars, et de 2 millions de livres, au taux d'émission de 92, à 7%, amortissable en 20 ans.

‘47 millions de dollars ont été placés sur le marché des Etats-Unis par les soins d’un Consortium bancaire composé des 4 établissements suivants : Bankers Trust, Blair, Chase, Guaranty Trust Co of New York, représentant le principal groupe créditeur,

Le restant de l'emprunt a été placé sur les marchés européens : en voici la répartition : 2 millions de livres en Grande-Bretagne par Lazard Br. ; 6 millions de dollars en Suisse par la Société de Banque suisse et le Crédit suisse ; 4 millions de dollars aux Pays Bas par Lippmann Rosenthal et C°, 2 millions de dollars en Suède par la Stockholm Enskilda bank ; 2 millions de dollars en France par la Banque de Paris et des Pays-Bas et la Banque Franco-Polonaise.

Il en a même été souscrit une faible part. en Pologne 1.000.000 de dollars par la Banque de Commerce à Varsovie.

La souscription de l’emprunt a été couverte avec succès.

Le produit de cette opération de crédit conformément au contrat signé le 13 octobre 1927, a été transmis à la Banque de Pologne. Celle-ci a procédé à l'achat pour son propre compte des devises étrangères représentant le produit de l'emprunt, en augmentant de 75 % son encaisse en devises.

Une somme équivalente en zloty a été mise à la disposition du gouvernement polonais conformément au plan de stabilisation (selon la parité 8,914 zloty au dollar et 43, 38 à la livre).

L'emploi de cette somme sera réglée à la suite d’un accord avec le membre étranger du conseil de la Banque de Pologne, son affectation étant, d'autre part, prévue par le plan de stabilisation.

L'emprunt sera amorti en 40 versements semestriels progressifs, selon les taux suivants par rapport au montant de l'émission :

A6 AIT AMOR RES TR SERRES 2% dé LOST SAUT AN RS 2 4/4 % de 1086 LOG LU LEE LA AIETS 2 1/2 % LÉAOND à ARR NSS SRE 2 1/4 db 10482 LORRAINE Se 3 %

L'amortissement se fera par voie de rachat des obligations en bourse pour le cas où le cours des obligations dépasserait 103 %, il sera procédé au rachat au moyen du tirage au cours de 103.

Les obligations amorties et les coupons venus à échéance seront payables soit en dollars, soit en autre monnaie,au taux de dollars 4, 8665 = 1 livre ; 5.183 francs suisses — 1 dollar ; 2,488 florins hollandais — 1 livre; 3.731 couronnes suédoises == { dollar, ou en francs français selon le cours du jour, ou enfin pour la tranche libellée en livres et en dollars, selon le cours de 4, 86 dollars = 1 livre.

Le service de l'intérèt et le paiement des tranches

d'amortissement de l'emprunt sont garantis par le produit des droits de douane qui doit être porté à un compte spécial de la Banque de Pologne et mis à la disposition des agents fiscaux de l'emprunt, notamment de la Bankers Trust Company, et de la Chase National Bank de New-York, où de leur représentant de Varsovie. Ce représentant sera le membre étranger de la Banque de Pologne pendant la durée de son mandat. A l'expiration de celui-ci, ces fonctions seront exercées par la Banque de Pologne.

Le montant des annuités de l’emprunt forme un ensemble de versements dégressifs variant dans les limites de 11% à 6% du montant nominal de l’emprunt.

Par rapport aux recettes des douanes, en prenant pour base les chiffres des trois dernières années, le montant de l’annuité maxima s'élève à 20 % de ces recettes.

Les dépenses résultant du service et de l’amortissement de l’emprunt grèveront le budget des dépenses en 1978 et 1929 dans la proportion de 3 1/2%, le montant de la dette extérieure du Trésor de l’Etat se trouvera augmenté de 20 %.

L'emprunt sera introduit sur les bourses des pays où il a été émis, et deviendra ainsi un titre international, sa circulation se trouvera facilitée par la clause en vertu de laquelle l'emprunt est payable en cinq unités monétaires stabilisées, et, en ce qui con cerne la tranche française en francs or, selon le

cours du jour.

La tranche française qui se distingue par un estampillage spécial ainsi que la tranche anglaise libellée en livres sterling ont été nationalisées, c’est-à-dire que leur circulation a étélimitée au pays d'émission, les titres de la tranche française pouvant être échangés sur la demande du porteur contre des titres de caractère international. ;

Voici maintenant comment le plan de stabilisation fixe l'emploi des sommes provenant de l’em- Prunt : son montant total en zloty étant d'environ 547 millions.

A. — 75.000.000 de zloty pour augmentation du capital social de la Banque de Pologne dans les conditions ci-dessus indiquées.

B. — 140.000.000 de zloty pour reprise par la banque de la moitié des billets divisionnaires émis par le Trésor et dont le montant, en circulation, au 15 octobre est évalué à 280.000.000.

C.—Le gouvernement dépose en outre à la Banque de Pologne 90.000.000 de zloty destinés à la frappe des pièces d'argent de deux et cinq zloty, d'au moins 500/1000 d'argent fin pour un montant total de 140.000.000 de zloty, ce qui permettra de retirer le solde des billets d'Etat en circulation.

Ainsi disparaissent définitivement ces billets d'Etat assez analogues aux Currency Notes Anglais et la Bank Polski prend définitivement la maîtrise de l'émission.

Concurremment à ce retrait le gouvernement s’en-

gage à ne pas émettre de monnaies divisionnaires

au delà du montant de 320.000.000 légalement prévu. |

D.— 25.000.000 de zloty sont affectés au remboursement de la dette flottante du Trésor évaluée à ce chiffre.

E.— 75.000.000 de zloty dénommés « réserve de trésorerie » sont destinés à parer à l'insuffisance éventuelle des ressources budgétaires.

Alors que dans les autres pays de l’Europe centrale

ces fonds ont joué un rôle primordial, nous voyons

qu'ici ce dépôt est demeuré intact jusqu’à ce jour. ] ]

F,— 135.000.000 environ sont destinés à assurer le

développement économique du pays qui souffre du

manque de crédit.

$ 4. — Importance économique et politique de l'emprunt.

Si, en comparaison avec les emprunts similaires de stabilisation accordés par l'Amérique à d’autres pays, dans le cours des années dernières, l'emprunt polonais prend un aspect assez avantageux, il n’en est pas moins vrai qu'envisagées en elles-mêmes, ses conditions peuvent paraître assez lourdes.

Pour un versement effectif d'environ 62 millions de dollars, la Pologne devra payer en 20 ans environ 74 millions de dollars, c’est-à-dire qu’elle ne recevra environ que 83 % de la somme qu’il lui faudra

rembourser.

Mais, cé n'est pas ainsi qu’il convient d’apprécier les avantages et charges de l'emprunt.

La stabilisation et la dévaluation qu’ellé comporte n'étaient pas seulement requises dans l'intérêt du créancier,mais la Pologne elle-même avait tout intérêt à voir sa monnaie soustraite aux risques d'un avenir toujours incertain, fortement stabilisée en quelque sorte sous la garantie internationale, ce qui n'était réalisable qu'au moyen d’un emprunt de cette nature.

Mais il est bien entendu, et il est inutile de l’ajouter qu'un tel emprunt n'a pu être acquis à la Pologne que parce que les conditions économiques s amélioraient et surtout étaient susceptibles d'une amélioration plus grande encore.

Sans doute, les possibilités qui s'ouvrent à la banque de Pologne d’une extension très considérable de son émission et de son crédit, ne sauraient être exploitées par elle qu'avec beaucoup de circonspection et seulement dans la mesure d’une intensification progressive de la production polonaise.

Le principal avantage de l'emprunt, à part l’avantage de la stabilisation, s'exprime dans les possibilités ét perspectives de crédits ultérieurs ouverts sur le marché international, en particulier sur le marché américain, surtout en matière de crédits à long terme.

Par l'effet de cet emprunt, la Pologne se trouve plus étroitement liée aux intérêts du capital international qui est directement intéressé au développe-

ar tue

ment de sa prospérité économique, voire même de son intégrité politique,

Le même phénomène s’observe en Allemagne, les Etats-Unis sont intéressés à la prospérité de cette dernière Puissance, en raison des énormes capitaux qu'ils y ont engagés.

Sans doute la charge de l’emprunt est lourde pour la Pologne, nous l'avons dit, elle est rendue plus lourde encore par la catastrophe antérieure du zloty, mais le redressement de son crédit dans le monde était d’une telle importance, et si difficilement réalisable d’un autre manière.c’est-à-dire sans le secours de l'emprunt que le prix ne doit pas en paraître trop élevé,

Le succès de l’opération peut avoir une influence marquée sur les relations économiques avec l’Allemagne par l'aboutissement de négociations commerciales de plus en plus nombreuses avec ce pays.

Avant sa conclusion, la presse allemande affichait un grand scepticisme et feignait de croire que tout effort demeurerait stérile sans la participation active de la finance allemande.

Elle accueillit le succès de l’emprunt, auquel la Reichsbank avait pourtant participé, avec une grande surprise, mais il est peu probable cependant qu'une politique de rapprochement de plus en plus continu, puisse être facilement abandonnée.

Le fait de priver, d'autre part, la Pologne des crédits étrangers constituait un obstacle important à la

reconstitution économique de l'Europe. C'était uné situation paradoxale que celle d'un pays de 30 millions d'habitants, d'un tétritoire supérieur de 25 % à celui de l'Italie, sevré et privé de capitaux étrangers, et ne pouvant développer sa vie économique par faute de crédits nécessaires.

Il faut aussi remarquer, outre le bel exemple de solidarité financière, donné par les banques d’émission participant au créäit de réescompté que les Etats-Unis se sont en quelque sorte,et par deux fois, constitués les parrains financiers de la Pologne. C'est un groupe de banques privées américaines qui à tout d’abord fait à ce pays des offres de prêt, c'est aussi la Fédéral Réserve Bank qui a pris l'initiative d’intéresser à l'assainissement financier les banques d'émission européennes. E

Pour qui se souvient de la froideur avec laquelle on contemplait autrefois les efforts de la Pologne, une telle intervention est significative, et un tel

appui peut permettre de ‘vaincre les difficultés qui

pourront encore se présenter dans l'avenir.

Enfin la Pologne est destinée à tirer de l'emprunt de grands avantages économiques. Elle dispose en effet de ce qu’on appelle là-bas, le fonds F soit 135.000.000 de zloty destinés à des prêts au commerce et à l’industrie.

Le rapport de M. Dewey au 31 décembre dernier donne au sujet de l’emploi de cette somme d'intéressantes indications. Un accord est déjà intervenu

entre le gouvernement, la banque et le Conseiller en

dé : it

vue de la constitution d’un comité de trois personnes, dont deux représentant le gouvernement et une la banque : ce Comité étudiera la situation particulière des postulants et fera des recommandations au Ministre des Finances au sujet de la réparütion du fonds F rendu disponible, par le Conseiller, par tranches de 25.000.000 de zloty.

Puis le Comité exposera l’emploi exact de chaque tranche au Ministre, à la Banque et au Conseiller et recevra leurs observations avant de passer au placement de la tranche suivante.

Enfin les titres reçus en représentation des avances seront déposés à la Banque, sous un dossier spécial, et il appartiendra à cet établissement d'en effectuer la vente au moment opportun pour pouvoir rembourser le fonds F, Cette manière de faire permettra de mettre progressivement à la disposition du pays de nouveaux capitaux d’exploitation.

Il est un dernier caractère de lemprunt qu'il paraît utile de souligner avant d’en finir avec ce paragraphe : tout a été dit sur les précautions prises pour sauvegarder la souveraineté nationale. Au lieu de l’autorité presque dictatoriale d’un commissaire de la S. D. N. nous trouvons celle du Conseiller financier. Ainsi compris le système de contrôle de l'exécution de l'emprunt est plus efficace que celui prévu par les anciennes formules tout en demeurant entièrement respectueux du prestige et de la sou-

veraineté de l'Etat,

C’est qu’en effet les emprunts accordés aux autres nations de l’Europe centrale ontété essentiellement desemprunts politiques où les gouvernements fournissaient les fonds sous condition de l’accomplissement de certains actes politiques mais sans recherche de bénéfices pécuniaires.

Ici, au contraire, il s’agit d’une opération financière que les banquiers américains ont à cœur de vouloir fructueuse et voilà pourquoi, outre les raisons de sentiment invoquées déjà, leur contrôle porte sur un terrain nettement différent.

Quoi qu’il en soit, il s’agit toujours de contrôle et par là même, dans une certaine mesure, de dépendance. À une époque où l’économique semble prendre le pas sur la politique on serait presque tenté de préférer le second au premier. Néanmoins, grâce à son travail intensif, grâce à la persévérance dont elle a donné tant de preuves, la Pologne paraît devoir être à même de se libérer dans les délaisprévus d’un joug économique qui, malgré sa légéreté, finirait par nuire à la souveraineté nationale.

$ 5. — Service de l'emprunt.

Les chiffres ci-dessous font apparaître le montant en principal de l’emprunt et le service semestriel et mensuel de la première année calculés en dol-

lars, tels que les indique le conseiller financier :

Les.

LE POINT DE VUE FINANCIER 94 Montant nominal primitif (dollars) ........... 71.733.000 Premier service semestriel .................. 3.988.355 SELVICE MODS RL Rs à Me dE de à 664.725 Solde du montant nominal seconde période.... 70.298.340 Second service semestriel .................... 3.938.142 STE NS RE Le ON MN RS RER Ne 656.357

Non seulement la République de Pologne engage entièrement son crédit pour le service de l’intérêt et l’amortissement de l'emprunt, mais elle affecte au service de ce dernier tous les revenus et recettes bruts provenant des droits à l'importation et à l'exportation.

Le conseiller étranger représente en Pologne les « Agents Financiers», c’est-à-dire les banquiers prêteurs. Il a établi le mécanisme nécessaire pour que les recettes brutes affectées à l'emprunt fussent déposées à un compte spécial. Il a également fait appliquer une méthode permettant d'enregistrer les recettes brutes de chaque bureau de douane ; il lui appartient, en outre, de prendre toutes dispositions utiles pour effectuer les transferts du service mensuel de l'emprunt, de libérer tous les excédents de recettes provenant des revenus gagés et de les mettre à la disposition du gouvernement polonais.

Suivant les statistiques du ministre des Finances, ces recettes brutes totales, provenant des droits de douane pendant la période de 12 mois allant du Aer novembre 1926 au 31 octobre 1927, auraient atteint 287.200.000 zloty.

Les recettes brutes pour novembre 1927 se sont

élevées à 33.900.000 zloty et, pour décembre, à 34.500.000, alors qu'en novembre 1926, elles n'avaient atteint que 12.200.000, et, en 1926, 21.100.000. Cette augmentation de recettes douanières ne résulte pas de variations apportées au taux des droits, mais est plutôt due à un accroissement du pouvoir d'achat du pays, accroissement quis’est traduit par une tendance constante à l’augmentation des importations pendantles 10 premiers mois.

La mise en œuvre d’un système simple permettant d'enregistrer les recettes brutes des bureaux encaissant des droits de douane présentait quelques. difficultés. Le projet suivant a été adopté et mis en œuvre (1). :

Il existe, à l'heure actuelle en Pologne, 225 bureaux de perception des droits de douane.Six d’entre eux reçoivent environ 65 % des droits encaissés, les autres se répartissent entre de petites villes et des postes-frontière. Les percepteurs de tous les bureaux ont été invités à déposer leurs recettes brutes à une sous-division ouverte à la succursale locale de la caisse postale d'épargne. Les 6 bureaux principaux effectuent chaque jour le dépôt de leurs recettes, et les bureaux de moindre importance une fois, au moins, tous les 10 jours.

Chaque receveur des douanes envoie tous les

10 jours au représentant des agents financiers un

1. Les renseignements sur cette organisation toute récente sont empruntés au rapport de M. Ch. Dewey.

relevé de ses recettes pendant cette période. La Banque de Pologne adresse chaque jour au conseiller un relevé des recettes totales portées au compte des agents financiers, etun état de tous les retraits autorisés par lui.

Le Ministre des finances lui adresse à son tour, aussitôt que possible,le cornpte définitif des recettes douaniéres encaissées le mois précédent.

Ces trois rapports différents doivent fournir un résultat identique et permettre au conseiller de contréler les paiements et de faire une étude sur la tendance des recettes douanières.

La Banqne de Pologne fournit également un rapportquotidien donnant les sommes versées au compte des agents financiers par les bureaux de douane. Lorsque le solde de ce compte s'élève à la somme nécessaire pour satisfaire au service mensuel de l'emprunt, la Banque de Pologne est autorisée à verser au gouvernement, pendant tout le reste du mois, toutes les nouvelles sommes reçues des bureaux de perception.