ET MOT LUE
au pouvoir : Le Gouvernement et le Parlement de 1920 ont déclaré que l’on arrêterait la chute de la monnaie en équilibrant le budget et que l’on équilibrerait le budget en diminuant la dette par des amortissements-
En fait, ils soni bien parvenu à diminuer les avances de la Banque de France, qui constituent la partie de notre dette dont le montant influe le plus sur Îa valeur de la monnaie, mais cela ne constituait pas un amortissement réel de la dette publique, car îes billets restitués provenaient d'emprunts dont l’intérêt était beaucoup plus élevé que celui des avances de la Banque. Toutefois ces opérations eurent pour résultat de diminuer la circulation fiduciaire, partant d'améliorer le change et de faire baisser le coût de la vie. | ;
Cette amélioration ne pouvait d’ailleurs être durable car il est plus nuisible qu’utile de détruire des titres de rente ou des billets de Banque, si l’on est en même temps obligé de contracter des dettes nouvelles plus lourdes que celles que l’on éteint.
Les dirigeants de 1920 n’ignoraient pas cela, mais ils pensaient que les réparations des régions dévastées seraient payées par l'Allemagne. On a vu comment ils avaient établi deux budgets, dont l’un constituait en quelque sorte une dette française, dont l’amortissement devait incomber à l’Allemagne.
Le gouvernement d’alors éfait donc, sinon prudent, du moins parfaitement logique quand il organisait le seul amortissement de la dette française prcprement dite, basé sur des excédents de recettes du budget ordinaire, considéré comme isolé. Mais le
OT
compte spécial ne devait pas fonctionner comme on l'avait espéré et les budgets ordinaires eux-mêmes se soldant sans excédents, ne permirent pas d’obtenir les résultats escomptés.
Le Gouvernement avait eu à envisager d'une part la consolidation de la dette flottante, d'autre part, les modalités de l’amortissement, notamment la date de remboursement des emprunts qui durent être émis, enfin les excédents de recettes à constituer dans le budget ordinaire considéré comme isolé, et qui devaient permettre l’amortissement.
$ 2. — 1.a consolidation de la dette flottante
En ce qui concerne ce premier aspect du problème de l’amortissement, on peut distinguer deux périodes dans notre histoire financière de 1919 à 1924.
a) De 1919 à 1922, on apporte un remède momenrtané à la crise de la Trésorerie au moyen principalement de deux emprunts, l’un à long terme, l’autre perpétuel.
1° Le cinquième emprunt de la Défense Nationale, dit « de la Paix » (r9 février-20 mars 1920) : 5 Ÿ amor. tissable à 150 fr en 60 ans.
Le but visé au moment de l’émission de cet emprunt était de consolider la Dette flottante et de fournir des ressources au Trésor. « La grande œuvre de reconst:tution que le pays attend de vous, disait le Ministre des Finances (1), doit avoir pour point d'appui une situation financière fermement assise. À cet égard, la
(x) Exposé des motifs du projet de loi du 29 décembre 1919, J. O., Chambre, Doc. 2 février 1920, p. 144.
ON DOM ee
tâche la plus urgente est de consolider la dette flottante et d’assurer à la trésorerie les ressources qui lui sont indispensables pendant les mois qui vont venir. Le montant des avances consenties par la Banque de France à l'Etat s'élève aujourd’hui à 25 milliards 500 millions de francs. Elles approchent indiscutablement du terme au-delà duquel elles ne pourraient être accrues sans aggraver, dâns les conditions les plus fâcheuses, la hausse déjà si regrettable de tous les prix et nous avons le devoir impérieux d'en amorcer le plus tôt possible le remboursement. Quant aux Bons et obligations de la Défense nationale, pour lesquels le public témoigne d’une faveur de plus en plus vive, leur montant en circulation dépasse aujourd’hui 49 milliards, et il Convient, sans plus tarder, d'offrir à cette masse de capitaux, investie dans des valeurs d’attente, l’occasion de se fixer dans un placement définitif ».
« Une dette flcttante de 51 milliards 500 millions dont 48 nmuiliards et demi de Bons à échéance maximum d’un an, disait M. Klotz, à la Chambre, le 29 décembre 1619, ne aoit pas être maintenue. Or nous n'avons actuellement qu’un moyen de la restreindre. C'est de procéder à un emprunt de consolidatian dans lequel les bons seront repris conformément à l'engagement du début... La Banque de France, dont les billets en circulation s’élevaient à 37.274 millions le 24 décembre 1919, devra être remboursée aussitôt que possible, la circulation devra être res-
treinte et c’est encore l'emprunt seul qui peut le per: mettre (x) ».
(x) J. O., Chambre, Débats, 1919, p. 400 et suiv.
= Fr
Et M. de Monzie déclarait à la séante de la Chambre du 23 juillet 1959 : « Au 1° janvier 1920, nous nous trouverons dans une situation alarmante, avec 45 mil liards de dette flottante, el un découvert de 29 milliards à la Banque de France. Noire Trésorerie n’est assurée que par la stagnation des affaires, et notre budget est fondé sur la vie chère... Au jour de la paix, nous ne pouvons plus immobiliser toutes nos ressources pour le Trésor. Nous qui avons une m:1vaise situation de change, nous devons considérer que tout retard à l'emprunt nous est défavorable. Nous pouvons nous trouver en présence d’imprévus redoutables. Le Ministre a eu tort de poursuivre une politique au jour le jour. Ne pouvant compter sur l'indemnité allemande, il faut donc faire l'emprunt, puis la consolidation. Pouvons-nous terminer la législature sans avoir statué sur notre situation financière ? Quelle attitude aurions-nous en réunion publique ? Pour permettre au pays de repartir au travail, que le ministre prépare une liquidation générale de la dette flottante, qu'il assainisse nos finances d’accord avec le gouvernement et le Parlement... »
De son côté et en termes excellents, M. Raoul Péret démontrait la nécessité d’un grand emprunt de consolidation (Le Petit Journal, 3o juillet 19rg) : « Il tombe sous le sens qu’il n’y a pas de sécurité, financièrement parlant, pour un Etat qui a une dette flottante aussi considérable. Lorsqu'un particulier doit
‘à divers créanciers des sommes qui peuvent lui être
réclamées du jour au lendemain, il n’a qu’un souci, trouver le gros prêteur qui lui fournira de quoi rembourser tout le monde, en lui consentant un délai de
al + es
plusieurs années pour s'acquitter. Pour une collectivité la situation n’est guère différente. Chacun s'accorde enfin à reconnaître que tous les efforts du gouvernement devront tendre à rembourser le plus tôt possible à la Banque de France les avances qu’elle a été autorisée à consentir à l'Etat... »
Ces avertissements et d’autres encore restèrent sans écho, les raisons politiques l’emportèrent sur les raisons proprement financières, l’emprunt n'eut lieu au’après le renouvellement de tous les corps élus, c’est-à-dire du 9 février au 0 mars 1920, conformément à ja loi du 30 décembre 1919 et aux décret et arrêté du 9 janvier 1920.
La consolidation 1ésultait de ce qu’on avait admis en paiement des souscriptions, notamment les bons de la Défense Nationale et les bons du Trésor ordinaires, émis avant le 19 février 1920, date d’ouverture de la souscription. En fait il fut remis pour 820 millions de Bons de la Défense Nationale, en paiement des souscriptions.
>° Le sixième emprunt de la Défense nationale (20 octobre-30 novembre 1920) 6 %, perpétuel, eut pour objet d'une part la consolidation de la Dette flottante et de la Dette à court terme, d’autre part le remboursement à la Banque de France d’une partie de ses avances.
Nous trouvons dans l’exposé des motifs (r) le programme financier, condensé en quelques lignes
« Les lourdes charges financières que nous avons dû supporter pendant la guerre, écrivait le Ministre
(x) Chamb., 2° séance, J. O. octobre 1920, p. 2179.
RO Te
des Finances, François Marsal, et qui sont loin d'avoir disparu avec la cessation des hostilités, n’ont pu être couvertes qu'en faisant un large appel aux avances de la Banque de France et en constituant une dette flottante extrêmement élevée. Aborder, aussi promptement que possible, la consolidation progressive de la Dette flottante tels sont les devoirs qui incombent aux pouvoirs publics ».
À cet effet, la loi du 2 août 1620 décida (art. 2) que seraient « admis en libération des souscriptions, concurremment avec les espèces, 1° les Bons de là Défense nationale, les obligations de la Défense naticnale, les titres de rente 3 1/2 7 amortissables conformément aux lois et décrets en vigueur ; »° les Bons du Trésor... »
En réalité une faible part seulement de la dette foltante fut consolidée par cet emprunt.
Alors que le 5 % 1920 avait draîné 8 milliards de Bons de la Défense, sur un total de 15.940 millions, soit plus de 50 7 du montant nominal de cet emprunt, le 6 Ÿ 1920 ne put recueillir que 4.136 millions de Bons de la Défense sur un total de 28 milliards, soit à peine 15 7.
b\ À partir de 1922, lémission de nouveaux emprunts perpétuels ou à long terme destinés à consolider périodiquement une partie de la dette flottante, devint plus difficile. « Les émissions successives de rentes et de valeur à long terme, tant par l'Etat que par des collectivités, avaient saturé le marché. L'importance de ces opérations avait provoqué une hausse du taux de l'intérêt et par suite la baisse des cours de toutes les valeurs à revenu fixe :
ei P AE
les valeurs d'Etat, en raison de la quantité considérable de capitaux qui s’y trouvaient investis, furent tout particulièrement atteintes.
« Si l'Etat avait continué à émettre des rentes, ïl aurait dû tenir compte de cette situation, et se résigner à payer un intérêt de plus en plus onéreux. il était ainsi conduit à envisager le placement de titres plus courts dont le taux d'émission lui était plus favorable (1) ».
Les dispositions du public agissaient dans le mênie sens, car les épargnants lassés des pertes subies en capital sur les titres souscrits depuis peu de temps, se portaient de préférence vers les valeurs à plus courte échéance, qui leur offraient la facilité de revoir leur prix de souscription dans un avenir peu éloigné.
Le recours au système des bons à deux ans, à 3, 5 ans, et à 3, 6 ,10 ans, pour le Trésor comme pour te Crédit National a été le résultat direct de la situation du marché et des conséquences qu’elle avait entrainées tant pour le Trésor que pour ses prêteurs.
Comme on a enregistré un fléchissement des souscriptions aux bons de la Défense nationale en 1922 et en 1923, années au cours desquelles les bons du Trésor à 3-5 ans et 6-10 ans furent émis, d’aucuns ont prétendu que l’on pouvait considérer l'émission de ces Bons du Trésor à court et moyen terme comme une sorte de consolidation « préventive » ayant pour effet de diminuer le montant de la dette flottante en offrant aux souscripteurs éventuels des Bons de la Défense, des titres dont l'intérêt était plus élevé et la date de remboursement plus éloignée.
(4) Rapport du Comité des experts, op, cit. p. 6145.
NAMUR. ne
En réalité il semble que le fléchissement des souscriptions aux Bons de la Défense, enregistré de 1922 à 1924, provient au moins en partie de la politique de déflation qui, arrêtant la création artificielle de nouvelles disponibilités tarissait ainsi l’une des cau ses de l'augmentation des Bons.
$ 3. — La date de remboursement des emprunts émis de 1919 à 1924
Il convient de distinguer, au point de vue de la politique suivie, en ce qui concerne la date de remboursement, trois catégories d'emprunt : d’une part les emprunts contractés pour faire face aux dépenses qui devaient rester définitivement à la charge de la France, d'autre part ceux qui ont été émis spécialement pour couvrir la portion des dépenses dites recouvrables sur les versements à effectuer par l’Allemagne au titre des réparations, enfin les emprunts extérieurs.
a) Pour faire face aux dépenses qui devaient rester définitivement à la charge de la France, on a d’abord émis en 1920 deux emprunts, l’un à long terme, l’autre perpétuel, puis on a dû recourir aux emprunts à court terme.
1. Le 5 7 1920 est amortissable en 60 ans, période de remboursement qui peut sembler logique. M. le professeur Jèze enseigne (1) que « pour les dettes de guerre la période logique de remboursement est la période de paix qui s'écoule entre deux guerres. Il est d’ailleurs très difficile de déterminer même avec
(x) Cours de Science ef de législation financière, années 1925- 1926, p. 71.
une grande approximation la durée de celte période logique. Toutefois, il est possible de fixer entre 50 et => ans le maximum de cette période ».
Mais, comine le fait remarquer M. le professeur Jèze, la solution logique est une solution simple que presque toujours il faudra moditier en l’adaptant aux circonstances spéciales du pays et du moment. Un système rigide de remboursement est mauvais. Une bonne politique d'amortissement doit être très souple.
Dans l'exposé des motifs du projet de loi du 29 décembre 1919 relatif à l'emprunt 5 %, le Ministre des Finances écrivait : « Le type sur lequel nous avons cru devoir arrêter notre choix est une rente amortissable. Bien que nous puissions nous flatter de l'espérance qu'il soit possible, au lendemain de cette opération de fermer le Grand, Livre de la Dette, il nous à paru qu’il n’était pas sans intérêt d'affismer, dès à présent. notre volonté de ne pas laisser grossir indéfiniment sans l’atténuer d'aucune manière le montant de la Dette de l’Etat. Une rente amortissable nous permet d’ailleurs, en établissant un écart important entre le prix d'émission et le prix de remboursement, d'apporter aux souscripteurs non pas la simple éventualité mais la certitude d’une plus-value en capital. Un tel titre nous a semblé de nature à intéresser toutes les clientèles et à leur garantir des avantages égaux ». |
D'autre part le décret du 9 janvier 1920, article , dispose : « Le capital nominal desdites rentes sera oivisé en séries d’un montant de 25 millions chacune. Îl sera remboursé à raison de 150 fr. pour 10 fr.
RS ete
en 60 années. Le labieau d'amortissement sera arrête par le Ministre des Finances et publié au Journal Officiel. Les séries appelées chaque semestre au remboursement seront désignées par des tirages au soit qui auront lieu le 16 mars et le 15 septembre de chaque année, le premier tirage devant être effectué le 16 septembre 1920. Les séries non sorties au tirage pourront, à toute époque, être remboursées au même prix de 150 fr. pour 100 fr. de capital nominal.
Les tirages des 646 séries ont lieu deux fois par an
(16 mars, 16 septembre), à raison de
De seplembre 1920 à septembre 1931, 2 séries par
RTS MONTE CT tr M SRE PINERPRS Mass L'OHO.SÉTIES: De imars 1932 à mars 1942, 3 séries
DDASS SOLIDE Sans d Lyaveie à Se CORMIT) De septembre 1942 à septembre dit
HASÉTIES Pal lirage eo En TU. vite. 60 »
De mars 1950 à septembre 1955, 5
Séries par tirage, soit ...-.. RSC St A0 O LED De mars 1956 à septembre 1960, 6 sé-
PRADA ITA SOLE ee an PR EE GOUML De mars 1961 à septembre 1965, 7 sé-
MO PARCS OL nn com as 63 »
De septembre 1962 à nie 1968,
OR CPIES A RAT SLITAB ES SO Me ue eee 56 »
De mars 1669 à mars 1972, 9 séries
PARUS RO NSOL NS TA CR a een ODA) De septembre 1972 à mars 1975, 10
COPS DAS UEASE SOL ie POSER 60 »
De septembre 1975 à septembre 1977,
ANPEDOTÉO EE us ie b31 séries
REDOTE- EE 531 séries 11 séries par tirage, soit ........... ARS ET De mars 1978 à mars 1980, 12 séries par tirage soit .................. 60 »
MONA TL 646 séries.
Ainsi la charge du remboursement ira sans cesse en augmentant alors que l'utilité de la dépense sera de plus en plus perdue de vue par les contribuables qui supporteront cette charge. Sans doute la charge des arrérages ira en décroissant, mais cette diminution sera très largement compensée par le poids de la prime de 50 fr. pour 100 fr. qui constitue au fonds un ajournement du service des intérêts.
Mais surtout, dans les années précédentes, où l’on est encore à la période d'emprunt, l'obligation juridique absolue d’amortissement aboutit à des conséquences désastreuses. « Etant donné la faiblesse du crédit public, l'obligation d'amortir, alors que l'Etat ne peut plus emprunter à long terme, a entraîné au début la substitution de titres à court terme aux rentes 5 7 amortissables en 60 ans. L'Etat n’a pu jusqu'ici payer l’amortissement du 5 % qu'avec des fonds empruntés en bons du Trésor à court terme ou en bons de la Défense Nationale ou avec des billets de banque (emprunt forcé par inflation). Or il s’agit de sommes considérables : de 1920 à 1931, 100 millions par an.
« Il aurait mieux valu ne promettre de commencer l'amortissement qu’à partir de 1930, par exemple » (1).
(x) Jèze. La Date de remboursement de la Dette Publique, op. cit., p. 348.
RP
2. Les conditions fâcheuses dans lesquelles l’expérience de l’emprunt amortissable avait été réalisée, amenèrent le Gouvernement à revenir dès l’année 1920 au système de l'emprunt perpétuel. Tel est je cas de l'emprunt 6 7 émis en 1920, par M. François Marsal.
La loi du » août 1920 a stipulé (article 8) que « les litres de rente émis en vertu de la présente loi, pourront être achetés au moyen du fonds spécial créé par l’article 5 dela loi du 26 octobre 1917. Le prix d'achat ne pourra être supérieur au prix d'émission, ce taux étant augmenté des intérêts courus depuis la dernière échéance ». Dans la période actuelle le gouvernement peut utiliser cette disposition pour pratiquer une politique de soutien des cours par achats en bourse. Plus tard, il pourra procéder à un amortissement eflectif dès que sera terminée la période d'emprunt. De toutes façons il garde la liberté de rembourser à l’époque la plus favorable.
3. À partir de 1921, les gouvernants n’ont plus eu la liberté de choisir la date de remboursement des emprunts à émettre. L’emprunt perpétuel, par suite des incertitudes de notre change, n’avait plus de chances de succès dans sa forme traditionnelle.
L'Etat dut se contenter de la Dette à court terme. Les prêteurs exigeaient une date rapprochée de remiboursement : ils ne voulaient pas s'engager pour une période indéterminée tant que notre monnaie restait instable. Il s’agissait en somme, étant donné l’état du marché, de recourir momentanément à une dette flottante ou à court terme, en vue d’une cons)lidation ultérieure ; c’est ce qu'on appelle un
LES IE CEE
emprunt à consolider (1). Pour une autre raison, il semblait opportun de renoncer momentanément à l'emprunt perpétuel. On était en période de laux d'intérêt croissant. On pouvait espérer un relèvement économique qui amènerait prochainement une baisse du taux de l'intérêt. Les Gouvernanis escomptaient qu’à la date d'échéance, ils pourraient contracter un nouvel emprunt à intérêt moins élevé, avec lequel ils rembourseraient l'emprunt précédent. Alors, seulement ils fixeraient la véritable date d'échéance.
En 1922 on à émis 8 milliards de Bons du Trésor 6% à 3 et 5 ans ; en mars 1928, 10 milliards à 3, 6 et 10 ans ; en octobre 1623; 6 milliards à 3, 6 et 10 ans, au total, 24 milliards que les prêteurs avaient la faculté de se faire rembourser la troisième année. On. a eu le tort d’accumuler ainsi sur les années 1925 et 1926 des éch$ances éventuelles extrêmement lourdes; mais on pouvait espérer que le maintien de la confiance dans le crédit de l’État éviterait des demandes de remboursement massif.
b) La dette plus spécialement affectée à la couverture des dépenses dites recouvrables a été constituée de lg19 à 1924 par les émissions du Crédit National et les emprunts contractés par des groupements de sinistrés pour Ja réparation des dommages de guerre. ‘
Le Crédit National est un organisme distinct du Trésor. On a voulu établir une séparation entre les fonds destinés aux sinistrés et ceux destinés au Trésor public. En fait, le Crédit National est devenu une annexe du Ministère des Finances. C’est d’ailleurs le
() Voir Jèze, op. cit., p.97
SU Er PR
Ministre des Finances qui autorise les émissions, en lixe les conditions et les modalités comme pour les emprunis directs de l’État, et c’est avec les fonds de l’État que le service des obligations est effectué (x).
Originairement on avait songé à fixer la date de remboursement des émissions du Crédit National suivarit les échéances probables des versements à effectuer par l'Allemagne. Mais en 1922 il fallut tenir compte de la situation du marché et on dut offrir aux prèteurs des placements à court terme.
On à émis en 1919 et 1920, 8 milliards environ remboursables d'ici 1994 :
En 1921, 3 milliards remboursables d'ici .... 1936 Février 1922, 3 milliards remboursables d'ici . 1627 Juillet 1922, 3,3 milliards remboursables d'ici 1925 Janvier 1923, 3 milliards remboursables d'ici 1948 Juin 1923, 2 milliards remboursables d'ici .. 1948 Janvier 1924, 1,6 milliard, remboursables d'ici 1974
D'autre part, pour faciliter la réparation des dommages de guerre, le Parlement a accordé aux sinistrés des avances payables sans attendre la déterminetion précise de l’indemnité. Pour se procurer les sommes nécessaires à ces avances, l'Etat devait emprunter par le Crédit National . La loi de 1920 à
imaginé une nouvelle forme d'emprunt indirect, les
sinistrés pouvant se grouper et émettre des emprunts
gagés sur l’annuité qui sera versée au Trésor. Ces emprunts indirects sont tous des emprunts à terme, avec plan d'amortissement. La date de remboursement est déterminée d’après le montant et le nombre
des annuités versées par le Trésor.
(x) Voir loi du ro octobre 1919, art. 4, 5 et 6.
À la date du 31 juillet 1924, le capital correspondant aux conveniions conclues avec jes groupements de sinistrés était évalué à 8.294 millions de francs. Le versement des annuités avait motivé pour l924 un crédit de 721 millions de francs, le calcul étant base sur un taux d'intérêt de 6 % et l’échelonnement du remboursement sur une période fixée habituellement à 30 ans. ;
c) Les emprunts extérieurs avaient été consiractes pendant la guerre sans préoccupation d'aménager rationnellement les dates de remboursement. Aussi les échéances ctaient-elles bloquées sur une période très restreinte. En 1920 et 1921, le Gouvernement s’efforça de consolider cette dette à court terme et parvint dans une très large mesure à la transformer en dette à terme moyen.
L'emprunt 8 % 1920 fut réalisé à la date du 15 septembre par l'émission, au pair, d'obligations amortissables dans un délai maximum de 25 ans. L’amortüissement est assuré par des versements qui sont effectués chaque année à la Banque Morgan chargée du service de l’emprunt, et se sont élevés jusqu’en 1929 à un montant annuel de 4.400.000 dollars, pour rester fixés à partir de 1626 à 4 millions.
L'emprunt 7 1/2 Y 1921 fut émis au mois de juin 1921 en prévision du remboursement de l’emprunt de la Ville de Paris. Son amortissement est échelonné sur une période de vingt années : à cet effet, au cours des cinq premières années, un fond alimenté par des versements mensuels de 750.000 dollars a été utilisé pour racheter les titres sur le marché à un prix
égal ou inférieur au pair. Les titres qui sont restés
