CONCLUSIONS THÉORIQUES ET PRATIQUES

Les placements

Comme conclusions à tirer de cette étude, nous voudrions résumer, en quelques propositions, les idées générales qui se dégagent des chapitres précédents et présenter en raccourci les principales conséquences apportées par les évènements de 1914 dans le mouvement du revenu des valeurs mobilièrés en France. Nous les ferons suivre d’un graphique qui en sera, pensons-nous, la démonstration la plus vivante et la plus éloquente.

Ce n’est pas tout. Des faits, d’un tel ordre de grandeur, comportent aussi des lecons dans tous les domaines et peut être surtout dans le domaine économique où la brusque et tragique réalité a mis fin à de fausses et dangereuses illusions d’écoles. Les placements en valeurs mobilières ont subi bién des secousses et en ont ressenti tous les effets. Cette question, toujours d'actualité, a besoin d'être examinée à nouveau, à la lumière des évènements de la guerre. [1 y aurait là l'objet d’une étude distincte et importante qui dépasserait notre cadre, mais nous ne croyons pas superflu de donner, comme conclusions pratiques découlant en quelque sorte des conclusions théoriques, un aperçu rapide et sommaire de la question du placement en valeurs mobilières d’après guerre.

La grande guerre à donc marqué son empreinte sur le mouvement du revenu des valeurs mobilières en France et lui a fait subir de profondes perturbations de 1913 à 1921. Voici l'importance et les

caractéristiques des fluctuations qui en ont été les conséquences et qu'a fait apparaître la comparaison des chiffres obtenus pendant ces neuf années.

19 Dans l’ensemble, nous constatons une augmentation de 2 1% , puisque de 5.800 millions en 1913, le montant de ce revenu est passé à 14.800 millions en 1921. Dans ces chiffres encore ne sont pas compris, et nous en avons donné les raisons, les intérêts servis par l’État sur ses bons du Trésor et ses bons de la Défense Nationale qui ont attiré d'énormes disponibilités et qui atteignaient plus de 58 milliards en 1921. Bien que les sommes ainsi investies furent surtout des fonds de roulement, placés temporairement en attendant un emploi définitif dans une affaire, et constituant de l’épargne à court terme, déposé en banque avant guerre et utile pour des opérations à courte échéance, il faut se rendre compte qu'une partie est restée à la disposition du Trésor, par suite du renouvellement de ces bons et de leur conversion en rentes. Il est donc utile d'ajouter, au chiffre indiqué plus haut, le montant des revenus tirés de cette catégorie de titres, montant qui, de peu d'importance en 1913, s'élevait à 2.600 millions en 1921.

Au cours de ces 9 années, voici quelles ont été les fluctuations du revenu des valeurs mobilières : le; déchaînement du cataclysme le réduit assez sensiblement à 5.419 millions en 1914 et plus encore, en 1915, à 4.557 millions ; en 1916 se produit une vive réaction, car il ressort à 5.686 millions, presqu’au chiffre d'avant guerre, et accentue ensuite son mouvement en avant, il est à 6.672 millions en 1917, à 7.408 millions en 1918, à 9.379 millions en 1919, à 11.200 millions en 1920 et à 14.800 millions en 1921, marquant un accroissement considérable pour ces deux dernières années.

20 Cette augmentation est due à l'émission de nombreux et gros emprunts eflectués par l'État pour subvenir aux besoins de la Défense Nationale, aux appels au crédit des Sociétés françaises pour leur permettre de collaborer à la tâche du Gouvernement et aux énormes bénéfices qui en sont résultés pour la plupart de celles-ci et dont une partie a été distribuée aux actionnairss sous la forme de dividendes.

Les arrérages servis par l'État aux porteurs de rente et d’obli-

gations de la Défense Nationale grossissaient au fur et à mesure de

l'émission des emprunts. De 759.300.000 en 1913 ils passent à 871 millions en 1915 (année de la création des obligations de la Défense Nationale) puis à 1.471 millions en 1916 (à partir de ce moment les premiers emprunts de guerre font sentir leur influence), 2.049 millions en 1917, 2.510 millions en 1918, 3.721,59 millions en 1919, 3.762,6 millions en 1920 et 5.584,8 millions en 1921.

Les chiffres relatifs au revenu des titres de Sociétés françaises et étrangères non abonnées marquent la progression des deux sources signalées de leur augmentation : émissions de valeurs, actions, bons et obligations et bénéfices extraordinaires réalisés à partir de 1916, après les diminutions subies en 1914 et 1915 et inhérentes à la crise de la guerre. Ainsi de 3.401 millions en 1913, ils baissent à 3.361 en-1914 et 2.652 en 1915, puis se relèvent à 2.936 en 1916, pour atteindre 3.495 en 1917, 3.919,6 en 1918, 4.203 en 1919, 6.072 en 1920, année exceptionnelle, caractérisée par une activité économique considérable dans ses premiers mois, suivie d’une brusque et néfaste dépression dans le deuxième semestre, et enfin 1512810002

30 Une autre cause de l'augmentation du revenu des valeurs mobilières a été l'élévation de l'intérêt, qui s'est manifestée par suite de l’insuflisance de l'offre de capitaux en face d’une demande qui s’accroissait chaque jour et des conditions d'insécurité du placement de l'argent. L'État, qui donnait du 3 14 ®, en juillet 1914, a dû, dès octobre, contracter des emprunts à 5 %, à 4 % avec des prix d’émission bien au-dessous du pair et enfin à 6 % en 1920, nets de tous impôts. Les Sociétés privées subirent les conséquences de cette concurrence et se virent obligées d'offrir leurs titres à des taux de plus en plus élevés, à 7 % et même 8 % sans comp‘er d’autres avantages consentis à leurs prêteurs, qui en retiraient ainsi un rendement effectif encore plus rémunérateur. La hausse du loyer de l'argent, un des éléments du coût de production, exerça sur celle-ci de profondes répercussions.

40 Une sensible diminution dans les revenus de notre portefeuille étranger est résultée par contre du bouleversement apporté

par la guerre dans nos relations avec les pays étrangers. Alors que nous tirions de ce portefeuille plus de 2.200 millions en 1913, nous n'en touchons plus que 1.500 millions environ en 1921. Il faut attribuer celà à deux causes principales : ouverture des hostilités qui amena la suspension du paiement des coupons des titres originaires des pays avec qui nous étions en guerre et déséquilibre de notre balance commerciale et de notre balance des comptes qui nous obligea à réaliser un certain nombre de valeurs étrangères susceptibles de nous procurer du change sur nos créanciers.

Il est vrai que la dépréciation de notre franc vis à vis des monnaies étrangères, eut, en compensation, certains avantages, pour les porteurs de titres qui touchaient en francs français, au cours du change, leurs coupons libellés en monnaies étrangères. Mais cette plus-value, pour ainsi dire automatique, n’apporta qu’une très faible atténuation à la diminution résultant de causes plus importantes et plus nombreuses.

L’appauvrissement de cette source de revenus est pour nous, hélas! très préjudiciable, car elle renverse, à notre plus grand détriment, notre situation économique et financière d’avant-guerre vis à vis des pays étrangers dont nous étions pour beaucoup les banquiers et qui nous étaient débiteurs d'importants capitaux, ce qui couvrait largement notre déficit commercial et se traduisait par la hausse de notre devise et même par des rentrées d’or.

Abstraction faite du revenu des valeurs étrangères abonnées au timbre que les statistiques fiscales publiées ne permettent pas, après 1915, de distinguer de celui des valeurs françaises, voici, par année, le montant des intérêts produits par notre portefeuille étranger (fonds d'États et valeurs non abonnées) : de 1.600 millions en 1913, la déclaration de guerre et ses suites le réduisent à 1.300 millions ; en 1914 et à 1 milliard en 1915; une légère reprise se fait sentir en 1916 et 1917 qui accusent respectivement 1280 et 1.100 millions ; à la suite de la révolution russe et de la banqueroute des bolchevistes, une brusque et sensible chute porte le chiffre à 970 millions en 1918, mais l’armistice survient et les divers traités de paix, stipulant des restitutions et des réparations, le font

remonter à 1.330, 1.250 et 1.271 millions respectivement pour 1919;:1920 et 1927.

59 Des impôts, soit aggravés, soit nouvellement créés, sont venus frapper lourdement les revenus mobiliers et réduire sensiblement les revenus nets. La taxe sur le revenu des valeurs mobilières ‘ françaises et étrangères abonnées, au taux de 4 % en 1913, est actuellement de 10 ®/, en même temps que la taxe annuelle représentative du droit de transmission sur les titres au porteur, qui était de 0.30 © sur le cours moyen de l’année précédente, a été portée à 0.50 %,. Les fonds d'états étrangers et les valeurs étrangères non abonnées, exemptés jusqu’en 1914 de tout impôt français sur le revenu, ont été atteints par la loi du 29 mars 1914 d’une taxe, fixée alors à 5 % et maintenant à 12 %. Le produit de ces impôts sur le revenu des valeurs mobilières, quis’élevait à 138 millions en 1913 a passé à 926 millions 14 en 1921. Il faudrait y ajouter l'impôt global de superposition, qui frappe l'ensemble des revenus du contribuable et auquel sont soumis également les coupons des rentes et autres titres du Trésor français, exempts de toute retenue au cédulaire pour avoir une idée de l'importance des charges qui grèvent les revenus des capitaux mobiliers. Ceux-ci n'ont rien à envier sur ce point à la fortune immobilière, la seule imposée pendant de longues années.

60 Si nous avons constaté dans le montant du revenu des valeurs mobilières, comme dans l’ensemble des revenus du pays, une sensible augmentation, entre 1913 et 1921, nous avons aussi précisé le caractère de cette augmentation. Elle est nominale. La majeure partie de cet accroissement ne provient pas de sources productives et ne correspond pas à un supplément de véritables richesses. Elle est l'effet de la dépréciation des signes monétaires par lesquels elle s'affirme. Cette dépréciation elle-même provient de l’abondance des instruments de paiement, de billets de banque en l'espèce, appelée inflation fiduciaire, qui a eu pour résultat de diminuer le pouvoir d'achat de notre franc, qui n’est plus le même que celui de 1914. Si les milliards de cette année là sont, mathematiquement parlant, de la même valeur que ceux de 1921, ils leur sont bien supérieurs en matière économique et financière, C’est

cette différence qui constitue la mesure de la cherté de la vie. Tout le monde sait hélas! pour s’en apercevoir chaque jour de la vie courante, que toutes choses ont en moyenne triplé et quadruplé, alors que le montant du revenu des valeurs mobilières a, avons nous vu, simplement accusé une augmentation de 2 12. Si donc, en valeur relative il v à ici augmentation, nous pouvons dire que la hausse parallèle des revenus et de la cherté de la vie n'ayant pas marché du même pas, cette augmentation a pu être purement nominale, bien mieux, a pu être au fond une diminution.

Et d’ailleurs pouvait-il en être autrement après une guerre de 4 années qui a apporté sur notre territoire tant de dévastations, dont la réparation sera longue et pénible. Alors que la destruction a causé des ravages partout et que ses atteintes n’ont épargné ni le travail que représentaient nos 1.500.000 morts et nos 2.000.000 de mutilés, ni même la terre, frappée de stérilité dans bien des endroits de l'immense champ de bataille, le capital, troisième élément de toute production, pouvait il échapper au sort des 2 autres ?

Ne soyons donc pas le jouet d'illusions et, derrière les signes qui les représentent, signes si profondément faussés depuis 9 ans, examinons les richesses véritables dont ils ne sont que l’image. Mais nous pouvons avoir confiance dans un accroissement réel de ces revenus, au fur et à mesure de la restauration économique de notre Pays qui montre déjà l'effort dont il est capable. Depuis trois ans, malgré les difficultés rencontrées sur la route et malgré la carence de notre principal débiteur, qui chicane pour payer les justes réparations qui nous sont dues, les résultats sont là pour montrer, s’il en est besoin, la vitalité de la France.

Pour que se produise une augmentation véritable du revenu du portefeuille français, il est nécessaire que soient réduits certains éléments qui le composent. Nous voulons parler des revenus tirés des valeurs de l’État français, dont l'accroissement est loin de répondre à une augmentation de richesses. Il s’agit là d’un simple déplacement d’argent ; ce que le Trésor paie entre les mains des rentiers, il le prend dans la poche des contribuables, et les deux ne sont souvent qu’une seule et même personne, C'est tout au

plus, ainsi que nous l'avons souligné, «une traite sur le travail futur et sur la. future création de richesse ».

Ordinairement les crédits, inscrits au budget et correspondant aux arrérages de la dette à payer par l'État sont couverts par des impôts, c’est-à-dire par un prélèvement sur le revenu de la nation, et plus forts sont ces crédits et plus lourd est ce prélèvement sur les véritables richesses qui en sont diminuées d'autant. Il est donc désirable que, par le jeu des amortissements et des conversions, les intérêts de la dette soient réduits et que soit allégé le poids des impôts créés pour les payer, ce qui laissera disponible une plus grande part de capitaux pour l’activité économique du pays.

L’accroissement des revenus tirés des titres de Sociétés françaises travaillant en pleine activité industrielle et commerciale, par l’achat de matières premières, leur transformation en produits fabriqués et leur livraison à la consommation, est le meilleur indice d’une augmentation véritable de revenus. Certes, cet élément a plus que doublé entre 1913 et 1921, mais cela est dû aux énormes bénéfices réalisés et aux nombreuses émissions d'actions et d’obligations, conséquences de la hausse des prix et de l'inflation fiduclaire, des entreprises travaillant pour la Défense Nationale, en grande partie pour des fins destructives ou pour satisfaire uniquement à des besoins de consommation immédiate et stérile.

Enfin, un autre indice d'augmentation réelle du revenu des valeurs mobilières serait la reconstitution d’abord de notre portefeuille étranger, si profondément bouleversé par la guerre et la révolution russe. Ce sera là vraisemblablement l'œuvre du temps, car il ne faut guère songer présentement à effectuer d'importants placements à l’Étranger avec notre situation commerciale extérieure et avec la dépréciation de notre change.

Si lourde que soit la tâche à remplir et si lointaine encore que soit la perspective d’un retour à des conditions normales dans notre économie nationale, ne désespérons pas des forces de notre Pays, qui réussira patiemment, courageusement, à retrouver sa prospérité d’avant-guerre, grâce au labeur acharné de ses habitants et aux ressources inépuisables de son territoire,

» Le placement en valeurs mobilières est, comme nous l’avons vu, par ses avantages, le plus répandu et le plus commode. Ceci explique qu'il ait laissé loin en arrière les autres et anciens modes de placement et qu'il soit l’objet de tant de faveurs. Il a été popularisé et prôné avant guerre dans de nombreux ouvrages (1) classiques mêmes, qui, en expliquant toutes les formes et modalités de la fortune mobilière, donnaient des conseils et des avertissements sur telle ou telle valeur à acquérir ou à laisser.

Les évènements de ces dernières années ont été, dans ce domaine comme dans bien d’autres, une puissante leçon de choses, confirmant ou déroutant les prévisions faites. A la lumière des faits, d’une portée si grande, il faut examiner à nouveau cette question et la mettre au courant des aspects différents que présente la situation: devant laquelle se trouvent maintenant les anciens porteurs de titres et les épargnants, gros et petits, en quête de placements. |

Jetons d’abord nos regards sur le passé, et considérons les répercussions apportées par la guerre dans un portefeuille-type, composé d’une variété de valeurs choisies parmi celles qui, en juillet 1914, étaient considérées comme étant à la fois d’une sécurité indiscutable et d’un bon rendement moyen, soit 600.000 fr. de titres ainsi répartis :

RENTE SMITANCAISES TE LD AU de LE OURS 50 .000 II. — Obligations Ville de Paris et du Crédit DONC ER PRET UE Rubi et 100 .000 III. — Obligations de chemins de fer ........ 150 .000 IV. — — ROSES APRES rar 100 .000 V, — Actions industrielles, chemins de fer et CHATONS RE RE ee us do 100 .000 VI. — Valeurs étrangères à change .......... 90 .000 x NÉE — en suspension de PO OT RS CA PO A RE PER 50 .000

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(1) « Que doit-on faire de son argent ? » Par M. Alfred Neymark, 1913. — « Comment choisir, comment gérer ses placements ? » Henri Lowenfeld, 1913. — « Pour gérer sa fortune », par Pierre des Essarts. — « L’artde placer et gérer sa fortune », par Paul Leroy, Beaulieu.

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De ce tableau d'ensemble, il ressort une moins-value de 16.31 % en capital et de 4.77 % en revenu, dans l'estimation de ce portefeuille aux 2 dates considérées. Si nous examinons ces chiffres en détail, nous voyons se produire les phénomènes signalés plus haut, conséquences des tragiques évènements de 1914 et justification du mouvement des revenus des valeurs mobilières françaises et étrangères, en France, de 1913 à 1921 : hausse des valeurs à revenu variable, baisse des valeurs à revenu fixe, plus-value en capital et revenu des valeurs étrangères à change, suspension de paiement des coupons afférents aux titres provenant des pays ex-ennemis et de Russie, réduction des intérêts payés par suite d’aggravation des impôts sur le revenu des valeurs mobilières.

Et maintenant nous croyons utile, comme conclusion pratique de cette étude, de donner, dans un aperçu sommaire, quelques notions générales sur les placements d’après-guerre. Nous disons placement et non pas spéculation, qui n’a rien à voir ici, parce que la spéculation est en grande partie un jeu, dépendant comme lui presque exclusivement du hasard, qui ne comporte l’observation d’aucun principe.

Rappelons d’abord que les valeurs mobilières peuvent présenter des écueils et des dangers, en contre partie quelquefois de leurs avantages. L’instabilité de leur capital est la conséquence des fluctuations incessantes des cours. À ce point de vue :l est nécessaire de se garantir contre la dépréciation de la valeur intrinsèque d’un titre. Voici comment : «a première vue, le revenu des

‘« valeurs mobilières est représenté par le coupon qui, conformément

«à la définition même du dictionnaire, est engendré périodique- «ment par le capital. Mais la valeur des titres n’est pas immuable... « D'une façon générale, toute valeur mobilière offre des risques, «les actions surtout, car aucune prospérité n’est éternelle et encore «moins permanente. On a comparé avec raison à une mine d’or, «à un porte-monnaie qui se vide, bien des entreprises, et notam- «ment les concessions à durée limitée se trouvent dans des condi- «tions semblables. De plus, la solidarité étroite qui lie toutes les «valeurs produit des variations de cours et ainsi des changements « de niveau persistants, indépendants de leur propriété intrinsèque,

«Le capitaliste qui ne consacrerait pas une fraction judicieuse des «coupons à l'amortissement risquerait donc fort d’amoindrir «son patrimoine. Car il peut arriver que le capitaliste constate «au bout de l’année que, même après avoïr encaissé de copieux « dividendes, la diminution de son portefeuille surpasse le montant « des coupons touchés, de sorte qu'il s’est finalement appauvri. » (1)

Ces conseils de prudence et de sagesse peuvent être donnés aujourd'hui avec autant de véracité et les évènements récents en ont encore accru le bien fondé. L’imprudence et l'ignorance sont causes souvent de nombreux déboires. On se jette sur la première valeur venue, sans connaître l’importance et la solidité de l'entreprise qu’elle représente. Il faut reconnaître qu'il est malaisé parfois, surtout pour une foule de petites gens mal familiarisés avec les termes techniques, d'apprécier la valeur d'une entreprise ou de faire des pronostics sur l'avenir d’une société et sur les évènements susceptibles de se produire dans un pays. Il y a une part de chance. Mais d’une façon générale, il est bon de se renseigner sur la situation de l’entreprise dont on veut acquérir la valeur.

La loi a d’ailleurs, dans un but de protection de l'épargne, édicté certaines mesures de publicité, comme l'insertion obligatoire à un bulletin annexe du Journal Officiel des principales caractéristiques de l'émission effectuée avec un extrait des statuts de la Société et le bilan du dernier exercice. Mais, comme le disait justement M. Neymarek « s’il est aisé de se procurer un bilan, il peut être moins facile de le lire. Qu'est-ce au juste qu'un bilan ? Quelles indications peut-il fournir ? Quel degré de confiance doit-on attacher aux renseignements qu'on y trouve ? Ce sont là des points sur lesquels le public est généralement mal documenté » (2). Les difficultés d'application de la loi du 1er juillet 1916, relative à l'impôt extraordinaire sur les bénéfices de guerre, a démontré

(1) «La réforme fiscale » étude de M. Charles Mannheim. — Revue Politique et Parlementaire, n° 229, juillet 1913, pages 84 et 85.

(2) « Les bilans dans les sociétés par actions. — Protection de l'Épargne. — Réforme de la législation sur les sociétés par actions ». Étude de M. Bellom, Revue Politique et Parlementaire, n° 29, juillet 1913, pages 471 à 483.

le caractère étastique d’un bilan et le degré de sincérité qu’on - peut lui accorder. Dans ce cadre, il est facile de mettre ce que l’on veut et de masquer la véritable situation d’une entreprise.

C’est pour remédier à ces inconvénients que, déjà, en 1912, à la suite de quelques affaires mauvaises, le Gouvernement avait déposé un projet de loi pour obliger une Société à insérer dans ses statuts les conditions d'établissement de son bilan. C’est la même idée qui a inspiré la proposition de M. Fleury-Ravarin, déposée à la Chambre, le 29 avril 1921. À première vue l'unification de bilan et l'intervention de l'État en cette matière, comme dans beaucoup d’autres, ne peuvent pas donner de résultats satisfaisants. Il est préférable de laisser libre jeu à l'initiative privée qui est d’ailleurs aidée par des organisations compétentes, comme l’« Association des Porteurs français de valeurs mobilières, » instigatrice de nombreux comités de défenses de l’épargne nationale. Il faut signaler également le Comité des Experts comptables de Paris.

On a proposé — et l’idée serait excellente —- de créer à l’exemple des « Chartered Accoutants » en Angleterre et des sociétés fiduciaires qui existent depuis 20 ans en Allemagne et en Suisse une Association de comptables, agréés par le Ministre du Commerce et dont les Membres auraient pour mission de certifier les bilans qui pourraient alors représenter la vraie situation des entreprises. Il a bien été fondé dans ce but, en 1918, en France, une «Société fiduciaire française », mais ses opérations n’ont guère pris d’ampleur jusqu’à présent. |

En ce qui concerne la répartition des bénéfices et la part allouée comme dividendes par les Assemblées générales, de graves abus ont été signalés sur l’importance exagérée des tantièmes distribués aux administrateurs au détriment des actionnaires. On cite les exemples suivants : avant la guerre, pour le canal de Suez, 30 administrateurs partageaient un million 500.000 à 2 millions, au Crédit Lyonnais 15 personnes reçoivent en 1912 11 millions sur 40 de bénéfices annoncés. Dans certaines entreprises coloniales enfin, ces dernières années, 706.000 francs allaient au Conseil, dont la moitié était touchée par deux personnes et 1.125.000

au capital (1). Bien souvent les actionnaires n’ont à s'en prendre qu’à eux-mêmes qui négligent d’assister ou de se faire représenter aux Assemblées générales dont les décisions ne sont que l’œuvre d’une minorité. Alors que bien des sociétés françaises distribuent avec beaucoup de parcimonie à leurs actionnaires la plus petite part de leurs bénéfices, la cote belge nous indique certaines valeurs donnant de gros dividendes, sans pour cela manquer de prudence et compromettre l'avenir de la situation financière de l’entreprise.

Quoiqu'il en soit, il faut, en matière de placements, compter surtout sur soi-même, agir avec prudence et en connaissance de cause, et, pour cela, s'inspirer des principes raisonnables et logiques.

La guerre a confirmé le grand principe, en matière de placements en valeurs mobilières, de la diversification des placements, qui n’est que l’application du vieux diction populaire : « Ne pas mettre tous ses œufs dans le même panier » et qui a pour résultat de diminuer les risques en les répartissant dans des affaires différentes et de nature distincte. Ce principe en entraîne un autre, non moins raisonnable : la distribution géographique des placements ou l’achat de valeurs de pays divers. Le conflit de 1914 en a démontré l’avantage, et bien inspirés ont été ceux qui avaient investi leur capital soit dans des fonds d'États soit dans des titres d’entreprises de pays différents et éloignés les uns des autres. Quoique Ia guerre ait entraîné un grand nombre de nations et ait exercé son influence sur le monde tout entier, il y a certains coins qui ont profité des circonstances alors que d’autres en souffraient terriblement. Le capitaliste qui avait en portefeuille des valeurs américaines, japonaises, espagnoles, suisses et hollandaises par exemple, pouvait compenser les moins values subies sur ses titres français autrichiens, turcs, italiens ou russes. |

Mais là aussi il y a des écueils à éviter et il est indispensable de ne pas se jeter sur les valeurs de n'importe quel pays. L'intérêt

(1) Chiffres cités par M. Maurice Dewavrin dans une étude sur la «défense de l'épargne française ». Revue. Politique et Parlementaire, 1919pages 52 à 66.

APON I

plus élevé qu’on obtenait souvent avant la guerre, dans certains pays étrangers, dispensait de l'examen de la valeur intrinsèque des titres choisis. En ne considérant que le revenu promis, on s’exposait ainsi à la perte du capital lui-même, et bien des exemples malheureux l’ont confirmé. Précisément, comme gage de sécurité, il est bon de ne s'intéresser qu'à des titres reposant sur des garanties réelles et comportant un remboursement prochain du capital.

Nous allons suivre maintenant l'application de ces principes , de légitime défense et de prudence réfléchie dans l’examen des principaux groupes de valeurs à la bourse.

En ce qui concerne d’abord les valeurs françaises, les fonds d'État restent au premier rang, tant par les richesses du pays qui les gagent que par leur facilité de négociation, depuis que la liberté à été rendue au marché des rentes. La hausse de l'intérêt paraît avoir atteint son maximum et déjà même bien des symptômes de baisse se sont manifesté en même temps que les cours des valeurs à revenu fixe ont tendance à remonter. À ce point de vue notre vieux 3 %, perpétuel et nos 4 % de guerre sont des plus intéressants par leur marge de hausse pour atteindre le pair, et se trouvent ainsi pour longtemps à l’abri des conversions. Par application d’un des principes énoncés ci-dessus, il ne faut pas négliger les rentes amortissables, le 3 % remboursable au pair et le 5 % 1920 avec 50 % de prime. On peut faire entrer dans cette catégorie les obligations de la Défense Nationale à échéance fixe, 5, 6 et 10 ans, qui assurent également au porteur le remboursement de son capital à date déterminée, en même temps qu’elles sont, depuis peu, cotées en bourse et aussi facilement négociables, et lesBonsdu Trésor, émis depuis 1921 et remboursables à diverses échéances moyennes, au gré du porteur. Nous ne parlons pas des bons de la Défense Nationale, emploi de l’épargne à court terme, qui conviennent à ceux qui veulent garder des fonds disponibles, tout en ne les laissant pas improductifs. Gros attrait de toutes ces valeurs : leur revenu est exempt de l'impôt cédulaire qui frappe les coupons des autres titres.

Sont à assimiler aux fonds d’État les obligations émises par le Crédit National et par les Sociétés et Groupements de sinistrés,

éxonérées de tous impôts présents et futurs, jouissant de la garantie de l’État et dont le service de l'intérêt et de l’amortissement est assuré par l'inscription au budget d’annuités correspondantes, en vertu des lois des 31 juillet et 31 décembre 1920.

Peuvent entrer également, en toute sécurité, dans un portefeuille les obligations du Crédit Foncier, de la Ville de Paris, de certains Départements et Villes. Elles comprennent des titres différents ayant leur particularité propre. Pour le choix des émissions, il ne faut pas s'attacher au taux nominal élevé, mais plutôt à la forte marge de hausse avant le pair, comme c’est le cas pour le 3 %, et à la durée de l’amortissement pour profiter des chances de remboursement et des lots, s’il y a lieu.

Les emprunts des colonies françaises ne sont pas à dédaigner, mais il est indispensable de distinguer ceux qui jouissent de la garantie de l'État et ceux qui ne l’ont pas.

Les diverses catégories d'obligations de chemins de fer qui ont, comme toutes les valeurs à revenu fixe, subi une énorme dépréciation, demeurent intéressantes. La petite épargne peut toujours leur faire confiance. Pendant la guerre, on a créé les types de 5 et 6 % et même des bons décennaux très rémunérateurs, mais les anciens types 3 % ont l'avantage d’avoir un marché extrêmement large et surtout de bénéficier d’une prime de remboursement considérable.

Les capitalistes ont, dans leur choix de ces titres sous la forme au porteur, à tenir compte des impôts et pour celà à procéder à certains calculs comparatifs.

Comme nous l’avons dit la prime de remboursement intervient fort heureusement pour compenser le faible rendement net des obligations à petit taux.

À signaler que le nouveau régime des chemins de fer, entré en application le 1€T janvier 1921, a liquidé une situation de passif très lourde pour les compagnies et permet d'assurer à ces dernières un relèvement et un avenir dont les obligations ne seront pas sans profiter.

Les actions, et en général les titres à revenu variable, ont moins le caractère de valeurs de placement pour prendre celui de valeurs

de spéculation. Néanmoins, un bon nombre d’actions peuvent avantageusement prendre place dans le portefeuille d’un bon père

+ de famille.

Parmi celles là, nous citerons d’abord les actions de nos grandes compagnies de chemins de fer. Certes, depuis longtemps ce avant la guerre elles subissaient une sensible dépression, qui n’a fait que s’accentuer considérablement au cours de ces dernières années. La situation difficile de nos réseaux, que nous avons examinée plus haut, suffit à expliquer la chute des cours de ces valeurs qui a été de plus de 50 %,. Sous le régime des conventions de 1883, c’est un élément de fortune française qui était en danger, mais on peut assurer qu'avec le nouveau régime, institué par la loi du 29 octobre 1921, un avenir intéressant se présente à cette catégorie de titres, si répandus dans les classes moyennes. Dorénavant, les actionnaires des grandes compagnies sont assurés d’un dividende minimum garanti, et ils ont la perspective de voir ce dividende accru par le jeu des primes de gestion et d'économie, comme le montrent déjà les résultats obtenus à la faveur de ce nouveau régime qui s'applique à l'exercice 1921 :

Actions de jouissance Actions de capital

Compagnie Int. Div. Div. Int. Div. Div.

garant. 1920 1921 garanti. 1920 1921

SLT eee 15.50 15.90 20 39.50 30.00 40 | LV ETES 300 2010 40 551.» 09» 60 j11 20 : LORRAINE 25%» 290) 25 DOTE 50 » 50 NOR AA 040 38 )» 46 54 » 54 » 62 Orléans. :... AS 44 » 44 DO 59 » 59

En ce qui concerne les actions de sociétés minières industrielles et commerciales, il faut être prudent dans le choix, car si quelquesunes sont sérieuses et solides, beaucoup demeurent aléatoires et constituent surtout des valeurs de spéculation. Cependant tertaines grandes entreprises minières et métallurgiques offrenttoutegarantie, tant au point de vue stabilité du capital que continuité d’un revenu largement rémunérateur. Ici, plus que partout ailleurs peut-être, il faut se méfier de la réclame, de la publicité tapageuse et des

«tuyaux » prétendus de premier ordre. On ne doit pas se leurrer sur les résultats exceptionnels obtenus pendant la guerre par certaines entreprises et baser son choix sur des bénéfices réalisés au cours de la période 1915-1920 et passagers comme les évènements qui les ont faits naître. Nous avons vu plus haut qu’à une ascension trop rapide des cours de leurs titres a succédé une dégringolade plus brusque encore. De toutes façons les valeurs de cette catégorie ont besoin d’être suivies, car une entreprise, quelle qu’elle soit, subit dans son activité et sa prospérité des fluctuations qui se répercutent un jour ou l’autre dans les cours de leurs actions.

Les mêmes conseils de prudence s'appliquent aux actions de banques parmi lesquelles il est indispensable de faire une sélection, si l’on ne veut pas courir defâcheuses mésaventures. Naturellement, des titres essentiellement nominatifs, comme ceux de la Banque de France,qui constituent un des placements autorisés pour le remploi des fonds des incapables, équivalent, en tant que sécurité, aux bonnes obligations dont nous avons parlé tout à l'heure.

La question des placements en valeurs mobilières étrangères a complètement changé d'aspect depuis la guerre. On peut dire, d’une façon générale, qu'on aura, pendant longtemps, à s'abstenir de cette catégorie de titres, quelque grands que soient les services qu'ils nous ont rendus et qu’ils sont susceptibles de nons rendre encore. Non seulement il est bon de réserver ses disponibilités pour l'État français et pour les entreprises nationales, à cette heure où les capitaux sont si nécessaires à la reconstitution économique du Pays, mais la situation de notre change et l'incertitude politique internationale sont suflisantes pour nous éloigner des placements extérieurs. Il est même recommandé de réaliser les fonds et valeurs des États qui, de par la place exceptionnelle que les événements leur ont faite, ont acquis une prospérité inespérée. Nous avons déjà signalé l'Espagne, dont la rente 4 % Extérieure a atteint des cours faisant prime de 100 à 150 % sur le pair. Il en est encore ainsi pour l’Amérique, l'Angleterre, la Suisse, la Hollande, les Pays Scandinaves dont la monnaie a haussé considérablement par rapport à notre franc. Les porteurs de titres de ces pays ont

là une occasion de réaliser dans des conditions qu’ils ne retrouveront certainement pas. |

# Pour les pays à change déprécié, leur situation nous commande la plus stricte abstention. On doit garder naturellement les valeurs des nations précédemment ennemies, pour lesquelles des clauses financières ont été prévues expressément dans les divers traités de paix signés avec les Alliés, en raison des avantages obtenus, qui ne sont d’ailleurs que la légitime réparation des pertes subies en capital et intérêts.

Quant à la Russie hélas ! nous sommes devant l'inconnu et jusqu’à présent aucune conférence n’a fait avancer d’une heure la reprise du paiement par les Soviets des dettes de l’ancien régime. On a étudié plus haut l’importance de cette catégorie de valeurs détenues par le portefeuille français. On ne peut, malgré tout, incriminer outre mesure le gouvernement français d’avoir poussé ses nationaux à l’achat de valeurs moscovites, encouragement donné dans un but politique, pour faciliter le rapprochement des deux pays. N'oublions pas que l’apport de nos capitaux a fait beaucoup pour l’alliance franco-russe et que celle-ci nous a permis pour une bonne part de remporter la première victoire de la Marne. La Russie est un pays essentiellement riche et dont l’exploitation est très fructueuse pour ceux qui s’y adonnent. Nos capitalistes faisaient donc une excellente affaire, en même temps qu’ils permettaient à nos ingénieurs de s’employer utilement là-bas dans un grand nombre d'entreprises. Les prophètes d’après coup sont mal venus de nous adresser des réprimandes et il était bien difficile de prévoir un bouleversement pareil dans cet immense pays. Tout au plus pouvait-on nous reprocher de méconnaître la fragilité politique de la Russie qui, sous quelque régime que ce soit, aura besoin des capitaux étrangers pour l'exploitation de ses grandes richesses latentes. Les centaines de milliers de porteurs de titres russes devront en tout cas s’armer d’une longue patience.

Il y a d’excellentes obligations étrangères de chemins de fer et d’entreprises industrielles, particulièrement aux États-Unis comme nous en avions avant guerre et encore en assez petit nombre et certains titres qui ont le précieux avantage de pouvoir être

alisé;s facil ment ‘ur les marchés étrangers, mais s’ils doivent attrer plus tard les capitalistes, nous ne pouvons penser à les acquérir. n ce moment, dans la situation où se trouve notre change, Il faudra surtout, quand les circonstances plus favorables nous le permettront, choisir de préférence des valeurs négociables sur un Large marché ou sur plusieurs marchés à la fois et qui, le caséchéant, seraient des précieux moyens de change. Si nous possédions avant guerre une grande part de valeurs exotiques dans notre portefeuille, combien hélas ! — les événements récents l’ont prouvé — nous étaient d’aucune utilité dans ce but, car certaines n'étaient même pas négociables dans leur pays d’origine.

Nous voudrions terminer cette rapide esquisse des placements en valeurs mobilières d’après guerre par une conclusion optimiste. Grâce à l’épargne, la France pourra, avec du temps et du labeur. panser les plaies que la guerre lui a faites et éviter la faillite, seule solution précon sée par ceux qui n’ont pas confiance en elle. Mais du moins faut-il que cette épargne, la moyenne et la petite épargne surtout, celle du bas de laine, soit renseignée et prudemment orientée. L=:s emplois de capitaux ne manquent point et nous avons vu que les émissions d'aujourd'hui atteignent annuellement des chiffres considérables, mais il ne faut pas se jeter, à l’aveugle, sur n’impo:te quel titre. Le mieux est, croyons-nous, de s’inspirer du passé et d'examiner les événements de la période tragique que nous venons de traverser et leurs profondes répercussions en la matière. L'étude théorique que nous avons faite du revenu des valeurs mobilières françaises et étrangères, en France, de 1913 à 1921, paraît donc être profitable pour la pratique des placements, car c’est souvent par les faits que nous sont données les meilleures leçons

Vu le Président : Vu le Doyen Charles RIST. BERTHÈLEMY.

Vn et permis d'imprimer :

Le Recteur de l’Académie de Paris, P. APPEL.

Courbe: du revenu des valeurs mobilières, françaises et étrangères,

en France, de 1913 à 1921

pe > œ = 2 =

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