ROLE ÉCONOMIQUE DE LA SPÉCULATION EN BOURSE

1) Nécessité de l'intervention de la spéculation.

Il faut en premier lieu que tout opérateur ait la possibilité de traiter au moment choisi par lui telle quantité sur telle époque.

Cette condition ne sera remplie que si le marché est

suffisamment large, c’est-à-dire, si les contre-parties désirées s’y trouvent sans difficulté.

Le marché sera donc actif si constamment un nombre

suffisant d'acheteurs et de vendeurs y opèrent. ” La première condition est que la marchandise qui en fait l’objet soit de grande consommation afin qu’elle puisse se prêter à un volume important de transactions et qu’un grand nombre de professionnels (négociants, producteurs et transformateurs) puisse s'intéresser au marché.

Nous n’insisterons pas sur les conditions techniques auxquelles doit répondre une marchandise pour pouvoir servir d’aliment à un trafic à terme suffisamment ample. Il reste à étudier comment un nombre suffisant d’intéressés sera amené à opérer sur le marché.

On peut concevoir régler l’activité d’un marché sur l'intervention exclusive des professionnels. Un tel marché ne saurait cependant constituer le marché suffisamment actif que l’on cherche.

Les professionnels sont peu nombreux du fait de la concentration qu'ils ont été amenés à opérer entre eux. L’Industrie du raffinage du sucre par exemple, est absorbée par quelques grosses entreprises; celles-ci passent des marchés considérables, mais qui ne sont en général effectués qu’à un certain moment de l’année; ils ne sauraient par suite constituer un élément continu d’achat. De même le nombre des minotiers est infime en regard de celui des producteurs de blé.

De plus, l’activité des différentes catégories de professionnels est, suivant l’époque de l’année, généralement dirigée dans un même sens. Ainsi les fabricants de sucre, qui tous, passent leurs contrats d’achats de betteraves à

une même époque se trouvent vendeurs tous en même

temps sur le marché à terme. Il n’est pas du tout certain que les raffineurs ou négociants seront déterminés à ce même moment à leur offrir la contre partie de leurs ventes; s'ils y consentent ils voudront imposer leurs conditions. Il en est de même en ce qui concerne le marché des céréales.

Nous avons vu l’importance et l'utilité de la fonction d'assurance exercée par le marché à terme. Mais pour que le professionnel puisse, selon les besoins de son entreprise et au jour qui lui convient, conclure sur le marché à terme l’opération d’arbitrage en couverture d’effectif qu’il veut traiter, il faut qu’il soit assuré de trouver constamment en bourse la contre-partie dont il a besoin pour ses opérations; cette contre-partie ne peut être fournie d’une manière continue par d’autres professionnels.

Sans doute les marché des cafés et des cotons du Havre réalisent dans une certaine mesure la participation exclusive des professionnels. Mais, ainsi que nous l’avons vu, ces marchés n’ont pas pour rôle de prendre en charge toute la production nationale comme c’est le cas pour les marchés des blés, des sucres, et des alcools.

Pour fournir une contre-partie continue aux ordres d’arbitrages en couverture d’effectif, pour assurer la répartition d’une production saisonnière, pour donner au marché l’ampleur qui lui est nécessaire, un autre élément doit être à même d’intervenir : cet élément, la spéculation le fournit.

2) Définition de la spéculation. — Spéculation et jeu.

Le spéculateur est en bourse celui qui, dans la conclu-

sion d’une opération à terme, n’a en vue que le règlement

différentiel à l'exclusion de toute livraison ou prise en charge de marchandise. La spéculation peut d’ailleurs être le fait soit des professionnels pour lesquels elle vient s’ajouter aux opérations en effectifs, soit d'étrangers à l'article.

Ici se pose la question de la légitimité de la spéculation et notamment de ses attaches avec le jeu.

La démarcation entre la spéculation et le jeu a été fait depuis longtemps. M. Claudio Jannet, qui a particulièrement étudié cette question écrit : « Le jeu est l'inverse de la spéculation, au lieu d’apprécier les faits, le joueur se fie au hasard ».

L'intérêt que le joueur attache au jeu réside essentiellement dans la sensation éprouvée par l’attente anxieuse, mais de courte durée, des résultats de son pari. Cette excitation, il ne peut la trouver dans une opération à terme se déroulant pendant de longs mois et qui ne lui apportera, lorsqu'il y aura gain, qu’un bénéfice minime par rapport aux sommes engagées.

Spéculer c’est prévoir, c’est fonder sur des prévisions, résultant d’une longue étude et d’une patiente documentation, des espérances de gains basées sur des fluctuations de cours.

Mais, dit-on, le fait même de ces espérances de gains, ne montre-t-il pas le caractère immoral de la spéculation ? Il est certain que le spéculateur qui opère en bourse n’est pas un philantrophe et qu’il n’y effectue pas des opérations qui exigent de lui une grande attention et des engagements importants de capitaux pour le plaisir de payer des différences. Il agit dans l’espoir de retirer un certain bénéfice de ses opérations. Faut-il a priori le condamner ? Alors pourquoi ne pas s’élever également contre le déten-

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teur de marchandise qui court lui aussi le risque des variations de cours.

L’agriculteur qui, cette année décide de se livrer à telle culture, au lieu de telle autre, parce qu’elle lui rapportera plus, ne fait pas autre chose que spéculer sur les cours futurs. Le négociant qui investit d’importants capitaux dans des plantations coloniales qui ne rapporteront que dans 3 ou 4 ans court des risques de pertes ou de gains autrement démesurés. |

Sans doute, disent les adversaires déterminés des opérations différencielles de bourse, la spéculation n’est pas un jeu, sans doute, toute entreprise comporte-t-elle à la base un certain élément spéculatif, mais ce qui rend illégitime et immoral la spéculation en bourse, c’est qu’à la différence de l’activité exercée par la production, le commerce ou l’industrie, la spéculation n’apporte aucun service à la collectivité.

La spéculation disent-ils est inutile. Le profit qu’en retire le spéculateur n’étant pas la juste rémunération d’un service rendu, est indu et illégitime; de plus, comme il se trouve être réalisé sans aucune peine, sans aucun travail, il devient en outre immoral et scandaleux.

Aïnsi la spéculation étant reconnue comme différente des opérations de jeu, il faut encore justifier son rôle sur le marché à terme.

3) Rôle économique de la spéculation sur les marchés à terme.

Nous avons montré l’utilité générale de la spéculation en bourse en faisant ressortir qu’elle seule est capable d’assurer constamment un marché large et actif dont dépend la fixation normale des cours et la présence conti-

puelle des contre-parties cherchées. Cette fonction suffirait à justifier économiquement l'intervention de la spéculation sur les marchés à terme.

Pour répondre à toutes les objections qui lui sont opposées, étudions de plus près le rôle qu’elle joue et les résultats qu’élle en retire.

Remarquons tout d’abord que l’on parle toujours des profits de la spéculation, rarement de ses pertes bien que celles-ci soient parfois considérables. On reconnaît d’ailleurs si bien ces risques de pertes, que l’un des principaux arguments que l’on présente contre son intervention en bourse, est la nécessité d'empêcher les opérateurs non professionnels de perdre tout leur avoir. Il est vrai que l’on réplique alors que ce sont toujours les mêmes qui sont perdants et que les spéculateurs avertis gagnent ce qu’ils font perdre aux opérateurs inexpérimentés. Cette objection pose le problème de la personnalité du spéculateur, non celui du fondement de la spéculation. Nous y reviendrons ultérieurement.

Nous avons étudié le rôle important exercé par les marchés à terme dans le nivellement des cours et leur fonction d’organes amortisseurs des fluctuations de prix.

Lorsque les prix ont tendance à subir des fluctuations exagérées, les spéculateurs qui, d’après leurs prévisions fondées sur les données techniques de l'article et de la conjoncture économique, se rendent compte de l’exagération des écarts de cours pratiqués, interviennent pour se porter acheteur quand les cours baissent et vendeurs lorsqu'ils s’élèvent.

Naturellement ils n’agissent pas par souci de rendre service à l'intérêt général, mais seulement pour profiter des tendances exagérées du marché. Les achats qu’ils ont

effectués en période de baisse exagérée tendront à arréter celle-ci, puis à faire remonter les prix à un cours plus en rapport avec la situation du marché. Ils auront ainsi contribué à amortir et à niveller les fluctuations des cours. Seules les opérations différencielles peuvent exercer ce rôle en raison de leur rapidité, de leur commodité et de leur importance. Il est peu probable en effet que l’industriel, par exemple, sera disposé à se couvrir précisément à chaque fluctuation en baisse même si celle-ci Iui semble intéressante. Il n’est pas toujours à même de suivre la tenue du marché; il peut s’être déjà couvert ou ne pas avoir les disponibilités suffisantes pour opérer à tout momoment.

L'opération différentielle effectuée par le spéculateur motivée par l'intérêt personnel, aura ainsi servi l’intérêt général auquel elle aura apporté le bénéfice de prévisions raisonnées. Ce rôle ne justifie-t-il pas une rémunération ? celle-ci ne lui est d’ailleurs pas assurée et peut se transformer en perte s’il s’est trompé, ce qui en raison de la complexité de la conjoncture économique n’est pas une simple hypothèse.

Le rôle de la spéculation n’est pas moins important dans les opérations d’assurance effectuées par les produceteurs, importateurs, négociants ou transformateurs pour lesquels elle offre la contre-partie qui, sans elle, ferait le plus souvent défaut.

Grâce à elle les vendeurs seront toujours certains de trouver des acheteurs et inversement. Elle contribuera à assurer sur le marché, cette harmonie indispensable des achats et des ventes.

Mais la spéculation n’entend évidemment pas prendre la responsabilité de la répartition effective de la produc-

tion. Si elle consent à se porter acheteur des récoltes saisonnières avant que se manifestent les demandes de la consommation, c’est évidemment seulement dans le but de réaliser un certain profit résultant de l’écart normal des prix qui doit se produire entre le moment de la vente des récoltes et la période des achats effectifs : nous avons vu combien sans l'intervention régulatrice des marchés à terme ces écarts seraient importants et désordonnés.

4) Justification du profit de la spéculation.

La spéculation apparait donc comme mettant sa compétence technique et ses capitaux au service de l’économie mondiale. Elle accepte de courir les risques dont les autres branches de Pactivité économique ont besoin de s'affranchir.

Comment prétendre que cet apport de capitaux et cette acceptation de risques ne justifient pas la possibilité éventueile d’une rémunération.

Les opérations différentielles constituent des « actes de commerce » intimement liés au fonctionnement des bourses de commerce : Les interdire c’est supprimer la base même des marchés à terme.

Comment expliquer que les professionnels puissent venir en bourse supprimer les aléas qu’ils ne veulent pas et qu’il n’est pas dans leur rôle de courir, si l’on se refuse à y admettre ceux-là même qui acceptent de prendre ces aléas en charge.

Que reste-t-il des objections de principe soulevées contre l'intervention de la spéculation sur les marchés à

terme ?

Les diatribes persistantes contre la spéculation accu-

sée de tous les maux, n’apparaissent-elles pas plutôt comme une façon commode pour le Parlement et les Pouvoirs Publics, impuissants à traiter les problèmes économiques dans leurs causes objectives et techniques, de détourner les critiques de l’opinion publique sur un terrain qui se prête à toutes les attaques et à toutes les excuses.

La spéculation sert ainsi à expliquer tous les échecs, toutes les difficultés. M. Henri Clerc écrit à ce sujet dans « l'Œuvre » : « Qu’on le veuille ou non, la spéculation est une fonction naturelle du capitalisme. C’est pour lui quelque chose d’aussi normal, d’aussi nécessaire que la transpiration dans la vie animale. On ne supprimerait la spéculation qu’en tuant le patient. J’ai toujours éprouvé de la surprise en voyant quelle place la lutte contre la spéculation tenait dans les soucis de mes collègues de gauche à la Chambre, et même chez mes collègues de droite; ils sont portés à donner au spéculateur une espèce de toute puissance, alors qu’il se borne presque toujours à suivre la tendance. ».

5) Conditions de l'intervention de la spéculation : Personnalité du spéculateur.

Le principe de l'intervention de la spéculation dans les marchés à terme étant ainsi admis, il reste à déterminer les conditions d’un fonctionnement normal.

Comme toute chose, la spéculation utile en soi, dépend de la façon dont on s’en sert.

Détournée de sa fonction normale, elle donne lieu à de graves mécomptes; ce n’est pas alors son fondement qu'il faut mettre en question, mais l’usage qui en est fait.

Tant que la spéculation est le fait de professionnels

avisés capables d'agir sur la base de prévisions saines et rationnelles il n’y a qu’à se féliciter de son action sur les marchés.

Mais cette forme de spéculation saine et normale, n’est pas la seule à s’exercer. Tout d’abord, il y a celle qui est le fait d'opérateurs avertis, mais aventureux, qui, profitant de leur compétence technique, cherchent à se servir de la spéculation comme moyen de manœuvre sur les marchés.

Ces opérateurs ne peuvent être considérés comme spéculateurs normaux. Ils opèrent en marge des lois de la bourse. Faussant le fonctionnement normal des marchés, ils rendent ceux-ci inutilisables; aussi apparaissent-ils rapidement comme des indésirables dont il faut protéger la bourse.

Nous montrerons en examinant les conditions de la sincérité des opérations, que leur action n’est guère qu’épisodique et qu’en fait, elle tend de plus en plus à disparaître en raison de la meilleure organisation technique et des moyens de défense des marchés.

Il reste alors, la foule des spéculateurs inexpérimentés qui se servent des opérations différentielles comme d’une loterie ou d’un jeu de hasard. Eux aussi détournent la spéculation de son but; on ne peut cependant dire, qu’ils soient indésirables sur les marchés. Ils y apportent des capitaux et des éléments de contre-partie aux opérateurs avisés et aux professionnels. Le problème est donc bien plus de les protéger contre eux-mêmes que de défendre les

marchés contre leur intervention.

a) Professionnels el non professionnels.

Une question préjudicielle se pose : quel est le crité-

rium qui permettra de distinguer les spéculateurs avisés de cette catégorie d’opérateurs inexpérimentés ?

On a souvent admis comme solution la distinction entre les professionnels et les non-professionnels, l'action des premiers étant seule considérée comme légitime sur les marchés à terme. On a même été jusqu’à envisager l’interdiction des opérations à terme aux non-professionnels.

La loi allemande de 1908 ne reconnaît pas la validité des opérations différentielles effectuées par les non-professionnels sur les marchés des céréales.

Il ne semble pas que ce critérium, puisse apporter la solution cherchée. Tout d’abord, la distinction entre professionnels et non-professionnels n’est pas des plus simples. En admettant même que l’on soit arrivé à déterminer les seuls intéressés au négoce d’un article déterminé, est-ce à dire que seuls les spécialistes de l’article soient capables d'effectuer des prévisions raisonnées sur la conjoncture du marché ? Des banques ou de gros capitalistes dont le métier et le souci sont d’étudier, avec toute Ia prudence et le discernement voulus, les placements intéressants, ne sont-ils pas aussi capables de prendre une position spéculative sur le marché qu’un petit industriel local, absorbé par la technique de sa fabrication, qui n’aura ni les renseignements, ni le temps, ni les aptitudes nécessaires pour étudier la situation du marché de Paris ou d’ailleurs ? La suppression des apports de capitaux effectués par ces capitalistes non-professionnels, restreindrait considérablement le minimum indispensable d’élément spéculatif des marchés.

Pourquoi veut-on que seul, le professionnel industriel, producteur ou négociant se double à tout moment d’un

spéculateur. Il opère en bourse normalement pour les be-

soins de son entreprise; sans doute, il lui arrive, plus ou moins fréquemment, d'opérer en spéculation, mais ce n’est pas son rôle propre.

b) Spéculateurs expérimentés et non expérimentés.

Il reste à faire la distinction entre les spéculateurs expérimentés et ceux qui ne le sont pas. La difficulté est reportée, mais elle subsiste.

Comment penser qu’un spéculateur inexpérimenté, mais décidé à opérer en bourse, avouera son incompétence ? Il se refusera à admettre qu’il joue; il a effectué ses prévisions, qui sont peut-être légères et inconsidérées, mais qui pour lui sont aussi défendables que d’autres.

Une distinction des spéculateurs faite exclusivement sur le fondement des opérations effectuées ne semble pas possible. Elle reposerait par trop sur des éléments subjectifs incontrôlables.

Il est d’ailleurs des opérations qui peuvent être effectuées sans aucune connaissance technique de Particle; ce sont celles de report qui, dans les bourses de commerce comme à la bourse des valeurs, présentent pour le capitaliste le caractère d’un placement particulièrement bien garanti.

La limitation du rôle des non-professionnels à ces opérations de report pourrait offrir une base plus sérieuse de réglementation puisqu'elle permettrait à ces derniers, de jouer un rôle utile sur le marché sans leur faire courir les risques d’une opération différentielle. Cette disposition apporterait un remède efficace et pratique à la question. Elle a été introduite dans le réglement de la Caisse de Liquidation et de garantie de Roubaix-Tourcoing.

Il est à peu près impossible d'empêcher les personnes déterminées à risquer leur argent, de le faire.

M. Adolphe Girod disait à ce sujet, dans son discours du 9 décembre 1910 à la Chambre des Députés :

« Il ne faut pas trop plaindre les victimes de la Bourse même quand elles sont ignorantes de son fonctionnement; ce n’est pas tant leur naïveté que leur âpreté et leur cupidité qui les ont perdues. Si elles avaient gagné, elles auraient touché sans se préoccuper de la légitimité de leurs bénéfices, sans se demander si elles avaient causé des ruines. Et très souvent, en opérant, elles ont l’idée préconçue de toucher s’il y a des bénéfices et de ne pas payer en cas de perte. » :

Comment l’Etat peut-il faire comprendre à ces gens qu’ils courent plus de risque sur une opération à terme, fondée sur les prévisions qu’ils jugent indiscutables que sur la souscription d’un billet de loterie nationale dont le caractère de jeu particulièrement peu avantageux leur est suffisamment connu.

Il nous paraît impossible d’interdire les opérations à terme à telle catégorie de non-professionnels réputés inexpérimentés.

Mais ce qui doit cesser et ce qui peut être réglementé, c'est l’incitation de ces braves gens, par des conseils et des prospectus tendancieux à la pratique des opérations à terme, alors qu’ils n’en éprouvent pas d’eux-mêmes le besoin. Il est en effet malheureusement exact qu’actuellement encore des officines plus ou moins louches de commission où de courtage sont spécialisées dans cette industrie du démarchage. Utilisant tout un réseau de représentants et d’agents, des départements entiers sont mis par

elles en coupe réglée. La liste des clients réputés faciles

nat

à convaincre circule sous le manteau moyennant finance. Sur la foi de statistiques brillantes et de prospectus techniques outrageusement tendancieux, ces officines entraînent leurs clients naïfs dans le dédale des opérations à prime simple et double et des arbitrages savants auxquels ils ne comprennent rien, et d’où ils ne sortent que dépossédés de la plus grande partie des fonds versés.

Si l’on ne veut pas aller jusqu’à limiter les opérations à terme effectuées par les non-professionnels, aux seules opérations de report, du moins est-il indispensable de réglementer sévèrement le démarchage. Ce problème posera la question du rôle des intermédiaires à ce sujet. Elle sera examinée en étudiant la réglementation de ces derniers.

Ainsi en étudiant les conditions de l’activité des opérations sur les marchés à terme, nous avons montré que cette activité ne pouvait être assurée avec toute ampleur désirable que par l'intervention en Bourse de la spéculation dont nous avons souligné la fonction économique indiscutable. En ayant reconnu le principe, la légitimité et l'utilité, nous avons été amené à rechercher à en supprimer ou en limiter les inconvénients, lesquels proviennent de ia personnalité du spéculateur. Nous avons reconnu qu’une réglementation reposant sur la distinction des professionnels et des non-professionnels ou sur celle des spéculateurs expérimentés et des spéculateurs inexpérimentés n’offrirait aucune base sérieuse et pratique mais risquerait au contraire de paralyser l’action de toute spéculation, saine ou non. Par contre, il nous est apparu que la stricte réglementation du démarchage en la personne du démaercheur pouvait conduire aux résultats cherchés, à savoir la protection du petit épargnant contre des incitations malsaines et tendancieuses à des opérations spé-

culatives effectuées par l’entremise d’officines sans scrupule ni surface et hors de tout conseil sérieux et avisé.