GOMMENT SE POSE LE PROBLÈME MONÉTAIRE EN INDO-CHINE

La stabilisation de la piastre — Possibilité de la réforme. — Est elle opportune ? — Elle aurait pour effet de fixer le change sur les pays à étalon d'or mais de troubler le change sur les pays à étalon d'argent. — Intérêt qu'a l'Indo- Chine à conserver un change fixe sur la Chine.

L'Indo-Chine achève aujourd'hui la première étape de sa réforme monétaire : l'unification et la nationalisation de la monnaie. Aucune mesure sérieuse ne peut être prise avant la réalisation de cette condition. On n'attribue pas une même valeur fixe à plusieurs espèces de monnaies différentes de poids et de titre et, d'autre part, un système qui n'est pas exclusivement national échappe à toute action efficace, puisque la frappe en est incontrôlable.

On peut espérer que, malgré les difficultés provoquées Tannée dernière par l'insuffisance du numéraire, difficultés qui ont arrêté la sortie des piastres mexicaines, la piastre française de commerce sera bientôt la seule em-

na —

Ï>loyée, surtout si le Gouvernement comprend a nécessité d'activer la frappe (i).

Cette première étape franchie, on devra, avant d aller plus loin, seposer deux questions bien distinctes. Il ne suffit pas, en effet, de se demander seulement si la stabilisation de la

Jnastre à 2 fr. 4o ou 2 fr. 5o est possible, il àut encore savoir si les effets en seront favorables. Nous sommes tellement habitués à l'idée de la précellence, indiscutable d'ailleurs, de l'étalon d'or que, lorsque son adoption dans un pays quelconque est jugée possible sans trop de frais, il nous paraîtrait insensé de n'y pas recourir immédiatement.

Nous verrons cependant, tout à l'heure, que l'Indo-Chine se trouve dans un cas tout à mit particulier, et qu'il n'est pas inutile d'examiner, à son sujet, l'opportunité de la réforme.

i° La réforme est-elle possible? Sans aucun doute, et pour la bonne raison que l'adoption de l'étalon d'or est toujours réalisable, si on veut y mettre le prix. D'une manière générale, en effet, quel que soit le système adopté :

étalon d'or avec circulation du même métal ou étalon d'or avec circulation d'argent stabilisée, la difficulté est de même ordre : constituer et conserver un certain stock d'or. La

(1) En vertu d'un arrêté du gouverneur général, en date du 3 octobre 1905, la piastre mexicaine a cessé d'avoir cours légal en Indo-Chine depuis le I er janvier 1906.

seule différence réside dans l'importance de ce stock. Dans le premier cas, il doit être suffisant pour faire face à tous les besoins du commerce ; nous pouvons d'ailleurs écarter immédiatement cette solution pour l'Indo- Chine, d'abord parce qu'une circulation d'or coûterait trop cher et ensuite parce que tout l'or qui arrive en Extrême-Orient est transformé en bijoux ou en lingots et disparaît dans les trésors particuliers. C'est cette objection, présentée par la Chambre du Commerce de Saïgon, au mois d'août 1886, qui fit abandonner le projet formé par l'administration d'introduire la pièce de 5 francs en or dans la colonie.

La réserve de métal jaune exigée par le second système est moins considérable, car elle n'a pour but que de fournir aux importateurs des remises sur l'étranger, dans le cas où le papier nécessaire au règlement de leurs achats viendrait à faire défaut. En effet, le renchérissement de la monnaie d'argent et sa stabilisation, obtenus par la raréfaction consécutive à la suppression de la frappe libre, ne sont effectifs que dans l'intérieur du pays. Dès qu'on exporte la monnaie, l'étranger n'a pas les mêmes raisons de lui attribuer une valeur exceptionnelle, et il ne l'estime qu'au cours de l'argent sur le marché et suivant le poids du métal qu'elle renferme. Ainsi se trouve détruit le laborieux édifice de la stabilisation ; car les

habitants mêmes du pays n'acceptent plus leur monnaie qu'à sa valeur commerciale : un importateur de Saïgon, par exemple, ne peut consentir à revendre contre des piastres à a fr. 5o ce qu'il y a payé en France avec des piastres à 2 fr. 3o.

L'épaisseur de cet écran d'or qu'il est nécessaire d'interposer entre l'étranger et la circulation stabilisée ou, en d'autres termes, l'importance du stock de métal précieux destiné à faire face aux demandes de remises sur l'extérieur, variera évidemment suivant la situation économique du pays. Si la balance générale des paiements lui est favorable, il n'aura besoin que d'une réserve relativement faible. Théoriquement même, il n'en aurait pas besoin du tout, mais, en fait, la plupart du temps, les échéances ne coïncidant pas, il lui arrivera, à un moment de Tannée, d'être débiteur et il pourra être obligé, malgré le tirage d'un certain nombre de traites à l'avance, de faire des remises de numéraire.

Il en va tout autrement si la balance économique est défavorable : le pays débiteur doit puiser fréquemment dans son stock de métal précieux, sans que rien ne vienne remplacer ce qu'il y prend. La réserve d'or finit par disparaître complètement, à moins qu'on ne la renouvelle. On peut la maintenir, évidemment, mais cela coûte de temps en temps un emprunt extérieur, dont on laisse ordinairement à l'étran-

ger une partie» sur laquelle on tire les traites dont on a besoin.

Un exemple typique de réforme réalisée, on

Îeut dire par violence, nous est donné par le apon. Ce pays, qui brûle les étapes, a voulu établir l'étalon d'or avec circulation du même métal, de la même manière qu'il gagne les batailles, c'est-à-dire malgré tout et quoi qu'il lui en coûte. Bien que la réforme ait eu lieu à une époque particulièrement favorable, puisqu'en 1897 la Chine venait de lui payer, à titre d'indemnité de guerre, une somme d'environ 900 millions de francs en or, il ne peut maintenir l'or chez lui que grâce à l'emprunt de 5o millions de francs émis en 190a à Londres et aux emprunts suivants, émis à Londres, New- York et Berlin.

La stabilisation de la piastre est donc possible en Indo- Chine comme ailleurs, mais l'Indo-Ghine aura de la peine à entretenir sa réserve d'or. Bien qu'il soit impossible de calculer exactement la balance économique, on a cependant la certitude qu'elle lui est défavorable. Depuis 1900, l'excédent des importations sur les exportations varie entre 3o 444 002 francs et 83 8o5 807 francs. L'année 1904 est cependant un peu plus favorable et le déficit n'atteint que 28 585 818 francs. Il faut ajouter au déficit commercial les 6 millions et demi environ que coûte annuellement à la colonie le service de sa dette et les frets qu'elle

paie aux Compagnies de navigation anglaises, allemandes, françaises et chinoises pour le transport de ses marchandises. Pour contrebalancer ces sorties de numéraire, on ne voit guère que les remises faites aux colons, officiers ou fonctionnaires par leurs parents français, et les appointements d'une partie seulement des fonctionnaires, caries services militaires français et indigènes, étant assurés par la colonie, ainsi que les travaux publics, il nya guère que le personnel administratif, dit des services civils, qui soit payé directement par la métropole.

L'Indo-Ghine pourrait consacrer à maintenir la fixité du change le solde des emprunts qu'elle possède encore en France, et aussi, comme la Chambre de commerce de Saigon Fa proposé, employer au même objet les bénéfices réalisés sur la frappe des piastres françaises. Ceux-ci pourraient être relativement assez considérables, si Ton savait acheter l'argent au bon moment: mais ils ne pourront être que temporaires, car la première condition de la stabilisation sera de supprimer les frappes dès que l'approvisionnement en numéraire sera suffisant. On ne peut guère songer, d'autre part, au paiement des droits de douane en or, car ce serait porter atteinte aux importations chinoises, qui se sont élevées, en 1903, à 85 millions environ, soit un total de ao4 millions. Il est donc vraisemblable que la réforme apporterait à l'Indo-Ghine un surcroît de

charges financières assez lourdes. Si on les accepte, comme nous lavons dit et démontré, elle est réalisable. Elle serait même facilitée par ce fait qu'il n'y a pas, comme dans beaucoup d'autres pays, pléthore de monnaie.

a° La réforme est-elle opportune? Quand nous parlons de stabiliser le change indochinois, nous n'envisageons qu'un seul côté de la question. L'Indo-Chine a, en effet, deux changes principaux : le change sur la France et les pays à étalon d'or, qui subit des fluctuations considérables, et le change sur les pays à étalon d'argent, notamment sur la Chine et les grands entrepôts de Hong-Kong et de Singapore(i), qui est fixe puisque, comme dans notre colonie, c'est le régime de la piastre qui y règne.

Bien que la diffusion de la piastre française ait un peu dérangé cet accord et que son cours se soit désolidarisé de celui de la piastre mexicaine à Hong-Kong et à Singapore pour suivre désormais plus étroitement les variations de l'argent métal (a), l'harmonie est encore assez complète pour qu'aucune entrave sérieuse ne soit apportée au commerce avec les pays à étalon d'argent. Or, si la stabilisation était réalisée, les changes indo-chinois seraient renversés : le change sur la France deviendrait

(i) Jusqu'à ce que la réforme y soit pratiquement achevée, (a) Rapport de la Banque de l'Indo- Chine pour igoi.

fixe, mais le change sur la Chine et les entrepôts deviendraient flottant, comme tous les changes entre pays à monnaie normale et pays à monnaie dépréciée. C'est, d'ailleurs, ce qui est arrivé aux Indes Anglaises, mais les Indes commerçaient davantage avec l'Angleterre, l'Allemagne et la France qu'avec l'Extrême- Orient et leur intérêt était d'adopter l'étalon d'or.

Il n'en est pas de même en Indo-Chine, dont le commerce se distribue d'une manière toute différente. Voici comment se répartissent les résultats de l'année 1903 :

Extrême-Orient.

Importation. Exportation.

Chine-Japon 21877745 1 4 190983

Hong-Kong 54o388oo 47 816 5 14

Singapore. 10 £02 853 6589718

Birmanie-Siam 3 905 1 10 2029978

91022508 70627193 Europe.

Importation. Exportation.

France 97896809 19470878

Autres pays 0429626 4 17 7& 1

Commerce total avec l'Extrême Orient : 161 649 7 QI fa^ca. Commerce total avec l'Europe : 1 23 714 564 francs.

Ce tableau n'a pas une valeur absolue, car la statistique des douanes coloniales classe sous

une même rubrique la Chine et le Japon (i) et, d'autre part, il a été impossible d'y faire entrer un article comprenant 9 millions à l'importation, 27 millions à l'exportation et catalogué : « Autres pays d'Asie, d'Océanie, d'Afrique et d'Amérique (!) ». Mais il montre clairement

Îie la véritable base économique de l'Indohine est l'Extrême-Orient et non l'Europe, Il est vrai que le Japon, la Birmanie et le Siam sont à l'étalon d'or, mais ils n'offrent pas de débouchés comparables à celui de la Chine.

La supériorité des exportations directes, ou via Hong-Kong, dans ce dernier pays, montre que c'est bien là le véritable débouché de l'Indo- Chine. La nature des produits l'indique d'ailleurs assez clairement : le riz, qui fournit à lui seul plus de la moitié des exportations, s'écoule naturellement en Chine.

Si l'on stabilise la piastre, la Chine se trouvera vis-à-vis de l'Indo-Chine dans la situation d'un pays à monnaie dépréciée, ses importations seront gênées par le change et elle restreindra forcément ses achats dans notre colonie. On a même dit qu'une baisse violente de la piastre à Hong-Kong pourrait rendre avantageuses les exportations chinoises en Indo-Chine et que les riz du Céleste-Empire viendraient concurrencer ceux de notre colonie, sur son propre marché. La Chine ne suffisant pas à sa

(i> Le commerce avec le Japon est peu important

propre consommation, nous ne croyons pas beaucoup à ce danger, mais les autres inconvénients n'en subsistent pas moins.

L'essentiel, dira-t-on, c'est que les exportations de la métropole soient facilitées, et la réforme aura ce résultat? C'est une erreur»

Si l'on ne veut pas tuer la poule aux œufs d'or, le seul moyen raisonnable de développer le»

achats de l'Indo-Chine chez nous, c'est de faciliter ses ventes en Extrême-Orient : l'argent qu'elle vient dépenser en France est celui qu'elle a gagné tout d'abord en Chine.

Stabiliser la piastre serait vouloir détacher rindo-Chine de sa base économique naturelle pour la tourner de force vers l'Europe. On ne peut redresser la distribution de son commerce, car le riz a toujours été et sera, au moins dans l'avenir immédiat, sa principale source de richesse. Et même plus tard, lorsque son industrie sera née et que ses mines de houille, de fer et de cuivre seront en exploitation, ce sera encore la Chine, dont le développement économique sera long, qui restera le principal client.

Les intérêts qui ont à souffrir de la situation actuelle sont évidemment très respectables, mais on ne peut, croyons-nous, les mettre en parallèle avec l'intérêt supérieur qu'a la colonie à conserver un système monétaire en harmonie avec celui de son principal client, et il nous semble qu'acheter la fixité du change sur la

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France au prix de l'instabilité du change sur la Chine serait payer un peu cher la satisfaction d'une réforme. L'Indo-Ghine n'est qu'une annexe économique de sa grande voisine, et la stabilisation de la piastre doit être remise à l'époque où la Chine aura adopté elle-même un régime monétaire définitif.

Nous n'avons discuté que l'hypothèse de la stabilisation, parce que c'est la seule sérieuse. Parmi les projets qui ont été formulés, certains, comme l'adoption de la pièce de 5 francs en argent, ont leur réfutation dans le9 expériences du passé ; d'autres ne peuvent qu'être considérés avec stupeur, comme la proposition faite Êar un sénateur, d'établir en Indo-Chine le imétallisme pur, dit à double étalon, avec frappe libre des deux métaux.

Août igo5.

vu

AUX ÉTATS-UN» (i)

i. — Les mouvements de l'or entre les États-Unis et l* Europe.

Signification des mouvements de l'or. — Influence de la position géographique de New- York. — Périodicité des courants. — Règlements triangulaires entre New-York, Londres et Paris.

Pour quelles raisons, à la suite de quelles combinaisons de circonstances, les Etats-Unis sont-ils un des principaux fournisseurs d'or de la France? La question n'est pas indifférente puisqu'elle permet d'étudier les conditions qui rendent possibles certaines opérations de spéculation et d'arbitrages entre New-York et

(i) Les États-Unis ne sont certes pas un pays à change dé-

Srécié, mais leur système monétaire n'en est pas moins affecté e vices graves, qui provoquent tantôt des fluctuations extravagantes sur leur marché monétaire, tantôt des exportations d'or anormales. C'est pourquoi, bien que ces inconvénients ne soient que momentanés, il ne nous a pas paru déplacé de leur consacrer quelques pages a la suite de nos études sur les changes dépréciés.

Paris ; elle présente même un intérêt particulier au moment où l'encaisse de la Banque de France atteint un niveau dont elle n'avait jamais approché.

L'intérêt que l'on trouve à observer les mouvements d'importation et d'exportation de l'or ne sort pas de cet ordre purement pratique et il serait dangereux de chercher à en tirer une conclusion générale au point de vue économique. Chaque mouvement considéré isolément par exemple : chaque petite vague d'or qui se détache du continent américain pour rouler vers l'Europe, a sa raison bien déterminée ; le moment de son départ, la direction qu'elle suit, obéissent à des causes précises et ordinairement faciles à vérifier, mais l'ensemble des importations et des exportations d'or envisagées pendant une période plus ou moins longue n'a aucune signification générale. Ainsi, la statistique des mouvements de l'or entre les Etats-Unis et le reste du monde, depuis 1870, présente de si nombreuses et si subites varia* tions qu'il est impossible de les rattacher à quoi

3ue ce soit. D'une année à l'autre, le volume total es échanges d'or tombe, par exemple, de i63 millions de dollars à 68 millions pour se relever aussitôt après à 1 74 millions et retomber de nouveau à 46 millions. Une année, les ex-

Fortations sont en excédent de a5o 000 dollars; année suivante ce sont les importations qui prévalent, et de i4a millions de dollars I

C'est que les influences, qui président à la distribution de l'or dans le monde, sont d'une complexité presque infinie. D'une manière générale, tous les pays à circulation d'or sont solidaires les uns des autres et quand l'un d'entre eux a besoin d'augmenter son stock métallique, soit parce que son activité industrielle et commerciale se développe, soit parce qu'il prépare une grande opération financière comme l'émission d'un emprunt d'Etat, soit pour tout autre motif, c'est aux dépens de ses voisins et en prélevant sur leur propre circulation qu'il accroît ses réserves métalliques. D'autres fois, l'or quitte un pays parce qu'un système monétaire défectueux le met en état d'infériorité. D'autres fois encore, il suit les nécessités du règlement des transactions internationales et c'est là une nouvelle source de complications, parce qu'un pays, surtout lorsqu'il s'agit d'un grand centre de distribution monétaire comme Londres, Paris ou New-York, n'opère pas seulement pour lui-même, mais sert de caissier à un certain nombre d'autres nations, touche le montant de leurs créances, règle leurs dettes, procède à des virements et à des compensations. C'est ainsi que New-York envoie parfois en Argentine pour payer la viande fournie à l'Angleterre, les yens que Tokio avait expédiés à San-Francisco à destination de Londres.

Toutes ces influences se combinent de telle sorte que l'excédent final des importations ou

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des exportations d'or n'est susceptible d'aucune interprétation raisonnée. La règle la plus générale que l'on peut donner, et encore n'estelle pas absolue, c'est que l'or a une tendance à se transporter là oà il trouve les emplois les plus avantageux.

Ce serait un travail de peu de conséquences pratiques que de poursuivre la vérification de cette loi à travers des statistiques souvent incertaines; nous nous bornerons, et ce sera plus utile, à étudier des faits et à déterminer quel-

Ïues-unes des influences qui dérivent vers la 'rance la plupart des courants d'or partis de New- York.

Par suite de sa position géographique, New- York sert d'intermédiaire entre le Japon, le Mexique, l'Amérique du Sud et les Antilles d'une part et l'Europe de l'autre. Le courant des échanges d'or avec l'Amérique du Sud, le Mexique et les Antilles est continuel ; chaque semaine, des sommes, souvent peu importantes, arrivent de New- York ou en partent pour ces pays. Les arrivages d'or de Tokio sont également très fréquents. New-York a été choisi par le Japon comme distributing point pour ses remises à l'étranger à cause de l'économie de temps réalisée par la traversée en chemin de fer des Etats-Unis, de San-Francisco ou Van-

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couver à New-York. L'or, en effet, à l'inverse des marchandises ordinaires, voyage toujours par la voie la plus rapide car le temps qu'il passe en wagon ou en bateau est pour lui du temps perdu, pendant lequel il ne rapporte aucun intérêt. Les remises effectuées par New- York pour le compte du Japon sont parfois considérables : ainsi, le produit de l'empruntjaponais émis en Amérique en mai 1904 servit à

Sayer des achats faits en Argentine et surtout en iurope. Par une bizarrerie que nous expliquerons plus loin, il fut même envoyé à Paris qui l'expédia à son tour à Saint-Pétersbourg pour payer l'emprunt russe.

New- York concentre donc tout l'or envoyé par ces différents pays pour payer leurs dettes à l'Europe. Est-ce à dire que cet or sera forcément embarqué ? Non, New-York fera ce qu'il {>ourra pour le garder ; il prendra à son compte es dettes qu'il est chargé d'acquitter, les compensera, dans la mesure du possible, avec ses propres créances et il n'enverra l'or qu'à la dernière extrémité, lorsqu'il n'aura plus de papier de change.

C'est ce qui arrive ordinairement au printemps, vers le mois d'avril, mai et juin. A ce moment, se manifeste le premier des deux courants d'or qui s'établissent habituellement, tous les ans, entre les Etats-Unis et l'Europe : l'or vient de New-York au printemps et il y retourne en automne.

Le premier de ces mouvements, l'exportation de For américain, est provoqué par ce fait que vers le quatrième ou cinquième mois de Tannée, la balance des paiements est ordinairement défavorable aux Etats-Unis, tous les crédits que leur ont procuré à l'étranger leurs exportations, surtout de blé et de coton, étant épuisés. Ils doivent faire, en même temps, des remises à leurs nationaux qui voyagent à l'étranger, et ils envoient des sommes considérables pour acquitter le premier coupon semestriel des titres américains que l'Europe, notamment l'Angleterre et la France, possèdent en grande quantité. A la même époque, les demandes d'or de la part de l'Europe sont très fortes, car c'est le moment des grandes opérations financières : émission des emprunts d'Etat et constitution des Sociétés.

Ce courant d'exportation ne se produit pas toujours mathématiquement à la même époque, il est souvent contrarié et retardé par les combinaisons des banquiers. On en trouve un exemple frappant dans les manœuvres suscitées

Ear le transfert du prix du canal de Panama, l'embarquement de l'énorme masse d'or était prévu parles banquiers de New-York pour les premiers mois de 1904. En prévision de cette opération, tout le papier sur l'Europe fut enlevé longtemps à 1 avance et les banquiers se précautionnèrent de larges crédits à l'étranger, afin que le paiement du canal se fasse avec le

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moins d'or possible. Mais les difficultés qui accompagnèrent la ratification du traité entraînèrent des retards dans le transfert du prix, si bien que les crédits restèrent longtemps inutilisés. Cependant, à New- York, le change montait, le papier était presque introuvable sur le marché, on s'attendait chaque jour à de fortes exportations d'or et cependant jamais les cours n'atteignaient le gold-point de sortie. On s'aperçut alors que les banquiers tiraient sur les crédits destinés au paiement de Panama et tiraient dans la mesure juste nécessaire pour satisfaire à la demande courante, de manière à maintenir les cours élevés et à céder leur papier dans d'excellentes conditions.

Tous les ans, un phénomène analogue se

Ïroduit et tend à retarder les exportations d'or. >ès qu'on peut juger de l'état des récoltes et des besoins de l'Europe en blé et en coton, des traites sont tirées à découvert sur le produit futur des ventes d'exportations. On atténue ainsi les sorties d'or du printemps sans arriver d'ailleurs à les supprimer.

Les mois d'août et de septembre ne sont marqués, en général, par aucun mouvement d'or, ni dans un sens, ni dans l'autre. A l'automne, au contraire, se produit le courant qui entraîne For de l'Europe aux Etats-Unis. Il est causé par le paiement des récoltes exportées : blé et coton principalement. Son importance est moindre que celle du courant inverse et

tandis que celui-ci arrive en Europe par la France, le mouvement de retour se fait ordinairement par l'intermédiaire de Londres, en sorte que le métal précieux semble faire un voyage circulaire : New- York, Paris, Londres, New- York.

Sachant que la plupart des envois d'or de New-York sont destinés à la France, on est assez surpris, en lisant les chroniques monétaires américaines, de constater qu elles s'occupent fort peu du change sur Paris, mais qu'elles attachent, au contraire, la plus grande attention au cours du sterling, en sorte que les expéditions du métal à Paris ont l'air d'être réglées par le change sur Londres.

Il y a beaucoup de vrai dans cette impression. Londres, chambre de compensation universelle, est bien, au fond, le point sur lequel est dirigé le courant d'or qui apporte à l'Europe les paiements des deux Amériques, des Antilles et du Japon. Mais l'Angleterre est aussi le

Srincipal client de la France : tout en lui venant d'énormes quantités de houilles, de laines et de machines et transportant une partie de ses marchandises, elle lui achète encore davantage de tissus de soie et de laines, de vins, de modes et d'articles de Paris, sans compter que beaucoup de ses nationaux viennent dépenser

chez nous leurs revenus, en sorte que Londres est ordinairement débiteur de Paris et ceci suffit à modifier la direction du courant d'or américain.

Ce phénomène se manifeste ordinairement de deux manières. Dans un premier cas, Londres qui attend de l'or de New-York est sur le point d'en expédier lui-même à Paris.

Il a naturellement tout avantage à faire envoyer directement à Cherbourg ou au Havre les dollars américains. On réalise ainsi une double économie de frais de transport et de temps, c'est-à-dire d'intérêts.

Le second cas est fondé sur une relation entre le cours du sterling à New- York et le cours du sterling à Paris. Si le change anglais est cher à New- York et bon marché à Paris, il peut y avoir avantage pour un banquier américain à venir en acheter en France. Il suffit, pour cela, que la différence entre le prix de la livre sterling à Paris et à New- York couvre les frais de transport de l'or et laisse un léger bénéfice à l'opérateur. C'est un cas qui se présente plusieurs fois par an, car Paris, créancier de Londres, est ordinairement bien approvisionné en papier sur cette place, et c est peut-être la principale raison pour laquelle nous recevons le métal destiné primitivement à l'Angleterre.

D'après le calcul des banquiers de New- York, cette opération peut se faire sans perte

?uand la livre sterling vaut respectivement à aris 25 fr. i3 et à New-York $ 4,87. En effet, en réduisant les dollars en francs, on trouve que la livre vaut alors 2 5 fr. 22 a New- York, soit o fr. 09 de plus qu'à Paris. Cette différence suffit à payer les divers frais occasionnés par le transport et la perte des intérêts pendant le voyage. Dès que la différence augmente et que le sterling tombe par exemple à 25 fr. 12 à Paris ou monte à $ 4,8720 ou 4,8730 à New-York, il commence à y avoir bénéfice à venir Tacheter chez nous.

Un des principaux banquiers de New- York pouvait donc qualifier avec raison de règlements triangulaires les paiements qui s'effectuent entre les trois grandes places. Dans le premier cas, c'est Londres qui s'acquitte envers Paris par l'intermédiaire de New-York ; dans le second, c'est New- York qui règle Londres

Far l'intermédiaire de Paris. Le résultat, nous avons vu, est toujours un afflux d or sur cette dernière place. Il est assez difficile de déterminer dans quelle mesure exacte ce courant sert, en définitive, à l'accroissement de nos réserves métalliques. En 1902, i<)o3 et 1904, les importations d'or américain en France ont été respectivement de 18774524, 20 199 981 et 53 479 562 dollars (1). Une faible partie de cet

(1) Ce dernier chiffre est exceptionnel. Il comprend le» 10 millions de dollars payés pour le canal de Panama.

or retourne en Amérique en automne ou en hiver pour le paiement du blé ou du coton.

Les envois de France à New-York s'élèvent pour les mêmes années, à i 209 55o, 2 855 294 et 4 070300 de dollars. Mais ce n'est probablement pas tout, car Us courants de l'Europe vers les Etats-Unis partent surtout d'Angleterre et beaucoup d'or français doit prendre ce chemin. Quoiqu'il ensoit, le gain de métal précieux pour la France doit être encore considérable.

Nous devons signaler maintenant deux faits qui, l'un directement, l'autre indirectement, stimulent la sortie de l'or américain.

Le premier consiste dans une manœuvre jarticulière de la Banque de France ayant pour :>ut d'abaisser le gold point d'exportation sur a France. Quand le change monte à New- York, la Banque de France fait savoir à ses correspondants aux Etats-Unis qu'elle fera l'avance de l'intérêt des sommes envoyées en numéraire, pour la durée du voyage. Ainsi, au commencement de novembre 1903, l'intérêt avancé fut de 4 et demi pour 100 l'an, pendant dix jours. Gomme les intérêts des capitaux pendant la durée du voyage rentrent dans le calcul du point de sortie, celui-ci se trouve abaissé de quelques centimes par la suppression de ce facteur. La Banque se rattrape toujours, car dès qu'elle reçoit télégraphiquement l'avis d'embarquement de New- York, elle utilise les fonds envoyés à un taux rémunérateur.

Le même procédé est employé aussi par la Reichsbank, mais plus rarement, car les relations monétaires entre les Etats-Unis et l'Allemagne sont moins développées.

D'une manière plus générale, l'exportation d'or de New-York est favorisée, surtout depuis deux ou trois ans, par le malaise que cause au marché monétaire, à certaines époques de Tannée, une émission exagérée de billets de banque difficilement convertibles.

Les émissions excessives sont facilitées par par le grand nombre de banques nationales qui luttent entre elles pour faire accepter leurs billets par le public, de préférence à ceux des concurrentes, répandant partout des agents chargés de prôner leur crédit et allant même parfois jusqu'à offrir leur papier avec une commission pour celui qui l'échange contre des billets d'une banque rivale. La petitesse des coupures exagère encore leur facilité d'absorption par le public.

Le dommage ne serait pas grand si toute cette circulation avait l'élasticité voulue pour se proportionner aux besoins du commerce et de l'industrie, mais sa contre-partie, constituée, non par du numéraire, mais par un dépôt d'obligations fédérales, manque de liquidité. L'émission des billets peut avoir lieu depuis 1900 jusqu'à concurrence de la totalité de la valeur des titres déposés et quelle que soit leur solidité ; il est évident qu ils ne sauraient assurer

la convertibilité à vue. Ajoutons que le remboursement des billets trouve un nouvel obstacle dans ce fait qu'il ne peut être effectué qu'au siège de la banque émettrice ou au Trésor à Washington.

Tant que les affaires sont actives et exigent une grande quantité de monnaie, la surabondance de circulation ne se fait pas trop sentir, mais dès qu'un ralentissement se produit, en été, par exemple, les billets, ne pouvant se proportionner aux besoins, restent dans la circulation et c'est l'or inutilisé qui est refoulé dans les grands centres, à New- York principalement. Il se produit alors une véritable congestion du marché monétaire, les fonds disponibles restent inactifs et l'or tend à s'exporter pour chercher un emploi. La gêne est telle dans ces momentslà, que les économistes et les financiers américains considèrent les sorties d'or sur l'étranger comme un véritable bienfait, parce qu'elles dégagent le marché surchargé. Cette crise, qui atteint son maximum d'intensité au moment où se produit ordinairement le courant d'or sur l'Europe, contribue certainement à en accroître le volume.

A l'approche de l'automne, le malaise disparaît ; les récoltes sont faites et l'or reflue des centres vers l'intérieur pour préparer la nouvelle campagne.

Juillet 1905.

3. — Les troubles monétaires aux Etats-Unis et les défauts de la circulation fiduciaire.

Préoccupations des banquiers américains au sujet de la circulation fiduciaire. — Sa composition hétéroclite. — Elle repose presque entièrement sur le crédit de l'État. — Nécessité de rembourser les billets d'État. — Les billets des Banques nationales. — Inconvénients de la garantie constituée par le dépôt d'obligations fédérales. — Les émissions obéissent à des influences absolument étrangères aux besoins commerciaux et financiers. — Manque de liquidité. — Les remèdes : Liberté d'émission ; projet de M. Shaw; avantages d'une solution intermédiaire.

A la dernière réunion générale de Y American Bankers Association, un des hommes d'affaires les plus clairvoyants des Etals-Unis, M. Frank A. Vanderlip, vice-président de la National City Bank de New-York s'exprimait ainsi : « Il n'y a pas un financier européen doué de quelque largeur de vues qui, étudiant impartialement notre système de circulation, n'y découvre des éléments de perturbation, dynamic possibilities for trouble, même si les autres conditions générales du pays sont favorables. Bien plus, c'est lorsque toutes les autres conditions sont favorables, que le danger est le plus grand. Maintenant, que nous sommes en pleine prospérité, c'est de ce côté qu'il peut y avoir un piège. Avec notre bonne chance habituelle, nous pouvons éviter un désastre, mais c'est en ce moment, néanmoins, que

nous devrions voir les défauts d'un système qui peut mettre en danger notre position bancaire et retarder sérieusement notre développement commercial. »

Plus récemment, à la Chambre de commerce de New- York, M. Jacob H. Schiff, de la Banque Kuhn, Lœb et C ie , disait qu'une panique était inévitable si Ton ne réformait pas promptement la circulation fiduciaire. Et il citait, à l'appui de ses prédictions, les cours extravagants de4o, 60, 75 et même ia5 pour 100, atteints par le Call Money à New- York, au mois de décembre dernier, à la suite de demandes provoquées par une hausse au Stock-Exchange, coïncidant avec des besoins monétaires assez pressants dans les régions agricoles. Il aurait pu parler également de ce phénomène d'extravasion qui entraîne parfois l'or américain vers l'Europe, sans que rien, dans la situation monétaire internationale, ne justifie ces mouvements, mais tout simplement parce que, après certaines époques d'activité qui ont exigé de larges émissions de billets, la circulation fiduciaire, devenue inutile, ne se contracte pas assez vite. Le marché monétaire finit par se congestionner et des exportations d'or deviennent nécessaires.

A ces divers exemples, il est facile de diagnostiquer le vice fondamental de la circulation fiduciaire américaine : c'est le manque d'élasticité, la difficulté qu'elle éprouve à se propor-

tionner exactement aux besoins variables de la finance, du commerce et de l'industrie.

Pour s'en rendre compte, il suffit d'énumérer les diverses espèces de billets en circulation aux Etats-Unis et d'indiquer leur origine disparate.

i° Gold-certificates, émis en coupures de 20 dollars au minimum, contre dépôt de monnaies et de barres d'or ;

2 Silver-certificates, émis en trois séries : 187 1, 1880, et 1886. Ils représentent l'argent qu'achetait alors le Trésor en vertu du Bland- Âct. Ils sont remboursables en dollars d'argent théoriquement, et en or si on le demande, ce qui est l'habitude. Les coupures sont de 1 à 1 000 dollars ;

3° Treasury-notes. Les billets du Trésor ont été émis en vertu du Sherman-Act, pour payer les achats d'argent ordonnés par cette loi. Mêmes coupures que les précédents ;

k° Billets des Etats-Unis ou greenbacks, émis pendant la guerre civile en 1862.

Depuis la loi monétaire de 1900, lesTreasury-Notes et les Greenbacks sont remboursables en or au moyen d'un fonds de réserve de i5o millions de dollars. Si les monnaies d'or contenues dans cette réserve tombent au-dessous de 100 millions, les remboursements doivent être suspendus et la réserve d'or ramenée à i5o millions par l'émission d'obligations 3 pour 100 remboursables à volonté, après un an ;

5° National Bank-Notes. Les billets émis par les 5858 banques nationales doivent avoir comme contre-partie des obligations fédérales déposées au Trésor. Ils ne peuvent être émis en

3uantité supérieure à la valeur totale, au pair, es obligations déposées, ni au montant du capital de la banque émet tri ce.

Au I er novembre 1905, la circulation était composée de la manière suivante :

Gold-certificates. . . ff 679 §65 000

Silver-certificates. . . . 471626000

Treasury-Notes 85g4ooo

Greenbacks. . . . , . 34o 107 000

National Bank-Notes. . . 5iaai3ooo

Total. . . # i8ia5o5ooo

Remarquons, tout d'abord, la charge énorme qui incombe à l'Etat dans la garantie de la circulation fiduciaire. Sur une circulation totale de $ 1 8i2 5o5ooo, les billets émis par l'Etat entrent pour $ 1300292000, soit plus de 71 pour 100. Il y a là une responsabilité effrayante et Ton peut dire que l'Etat est bien l'organisme le moins capable de la supporter. Devant les demandes de remboursement, il n'a qu'à obéir passivement. Une Banque, surtout si elle est prévoyante, peut se défendre par une élévation du taux de son escompte qui restreint les demandes et attire l'or étranger.

L'Etat, lui, n'a qu'une ressource : essayer de se couvrir par un emprunt, comme il a dû le

faire par deux fois en 1894. Ajoutons qu'il est dans l'obligation morale de rembourser en or les Siiver-Certificates qui se déprécieraient rapidement en temps de crise, s'il en était autrement.

Si, même, on va plus loin et que l'on considère que la garantie des billets des Banques nationales est constituée par les obligations fédérales déposées au Trésor, on s'aperçoit que, directement ou indirectement c'est sur le crédit de l'Etat que repose tout l'édifice de la circulation fiduciaire américaine.

Les réclamations des hommes d'affaires des- Etats-Unis qui conseillent de profiter du beau temps pour réaliser les réformes nécessaires, sont donc parfaitement justifiées. M. Pugsiey, à la Convention de Y American Bankers Association, tenue à Washington, au mois d'octobre dernier, proposait le retrait des Treasur y-No tes et des Greenbacks, au moyen de l'émission de bons à long terme, rapportant un intérêt très bas et pouvant servir à garantir la circulation des banques et leurs dépôts. Ce serait là évidemment une assez bonne solution, mais, pour être complète, il faudrait que cette mesure s'appliquât également aux silver-certificates qui n'ont aucune espèce de raison d'être.

« N'avoir pas leur raison d'être », tel est bien d'ailleurs le reproche qu'on peut adresser à tous ces billets émis directement par l'Etat et insuffisamment garantis. Que représentent-ils ?

Leur origine est, dans certains événements passés de l'histoire politique et économique des Etats-Unis et non dans des opérations commerciales actuelles qui, seules, devraient être la source véritable des émissions de billets. Ils sont un poids mort qui alourdit la circulation américaine et peut, à un moment donné, l'exposer à de graves dangers.

La partie vraiment vivante de cette circulation est représentée par les billets des Banques nationales. Si leur émission n'était véritablement gouvernée que parles demandes du commerce, l'ensemble du système aurait peut-être une élasticité suffisante, mais l'obligation de couvrir entièrement la circulation fiduciaire par un dépôt de titres fédéraux fait intervenir un certain nombre d'éléments qui n'ont rien de commun avec les besoins économiques du pays et que nous allons analyser rapidement.

Toute restriction imposée à l'émission des billets de banque est inutile et artificielle, mais parmi les limitations en usage dans les divers pays, il n'en est peut-être pas de plus absurde que celle qui résulte implicitement de la réglementation américaine et qui est le montant de la dette fédérale. Il est impossible de découvrir une relation quelconque entre les besoins du marché monétaire et l'étendue de la dette nationale.

S'il ne fallait pas tenir compte d'autres données, ce défaut théorique pourrait n'avoir

pas de grands inconvénients en fait, car la circulation des Nationai-Banknotes est encore loin d'atteindre le montant de la dette fédérale, mais il faut défalquer de celui-ci tout ce qui est classé dans les portefeuilles et ne considérer que la quantité flottante qui se trouve sur le marché. C'est elle qui constitue le véritable maximum.

En effet, lorsque des besoins analogues à ceux qui ont provoqué la crise du mois de décembre dernier surviennent, les Banques qui veulent augmenter leur circulation n'ont d'autres ressources que d'acheter des obligations au Stock-Excnange. Le feront-elles?

Tout dépend des cours. Si, précisément, les demandes sont provoquées par une hausse des valeurs, elles trouveront que l'élargissement de leur circulation leur reviendrait trop cher et elles s'abstiendront. Bien plus, si les obligations qu'elles ont déposées au Trésor ont été achetées à des cours inférieurs, elles seront tentées de les liquider, afin de réaliser un bénéfice. Elles auront donc une tendance à restreindre la circulation, juste au moment où, au contraire, il faudrait l'élargir. Il est vrai qu'alors interviendra la loi qui leur défend de retirer pour plus de trois millions de billets par mois, mais nous verrons tout à l'heure que cette loi est elle-même si pernicieuse, qu'il est fortement question de la supprimer.

En revanche, lorsque tes fonds fédéraux sont

bas ou lorsqu'il se produit une émission nouvelle, les Banques nationales sont portées à augmenter la circulation en dehors de toute nécessité. De telles émissions abaissent le taux de l'intérêt et lui enlèvent toute signification ; elles troublent les changes, provoquent des exportations d'or et, d'une manière générale, suscitent une hausse injustifiée des prix.

Si tout se passait régulièrement, automatiquement, une circulation exagérée aurait vite mit de se restreindre d'elle-même, mais lorsque les billets veulent rentrer, ils se trouvent en présence de deux obstacles, un obstacle matériel et un obstacle légal. Le premier consiste dans ce fait, que les bank-notes ne peuvent être remboursées qu'au siège de la banque émettrice et au Trésor, à Washington. Le second réside dans la défense de retirer pour plus de trois millions de dollars de billets par mois.

Ainsi, tandis qu'il est parfois impossible d'augmenter la circulation quand il en serait besoin, il devient facile, à d'autres moments, de lancer et de maintenir presque de force, sur le marché, une quantité de billets exagérée. On devine quelle arme ce système met aux mains des financiers puissants et souvent peu scrupuleux d'outre -mer ? Veut-on faciliter une grosse émission ou une campagne de hausse au Stock-Exchange ? On provoque une abondance artificielle de l'argent, quitte à voir ensuite les prix s'effondrer, lorsque les demandes

sérieuses auront appelé à d'autres usages l'argent momentanément en excès.

Gomment remédier à cette situation et donner à la circulation fiduciaire plus d'élasticité dans les deux sens ? Le remède le plus généralement approuvé est la liberté d'émission :

autoriser les banques à émettre des billets, non pas contre la garantie d'obligations fédérales, mais tout simplement contre l'ensemble de leurs ressources et supprimer, en même temps, la restriction apportée à la rentrée des billets.

Le secrétaire du Trésor, M. Shaw, s'élève contre ce système, qu'il estime dangereux pour la solvabilité des banques et pouvant conduire à l'inflation monétaire. Il propose d'autoriser les banques à accroître leur circulation de 5o pour ioo au-dessus de la circulation garantie par les dépôts d'obligations, moyennant imposition d'une taxe de 5 à 6 pour ioo sur le surplus, comme en Allemagne.

On a parlé également d'autoriser les Banques à déposer en garantie un certain nombre de titres autres que des obligations.

A notre avis, ces dépôts en couverture de la circulation devraient disparaître complètement. Ils sont illogiques et dangereux, parce qu'ils font dépendre le volume de la circulation de la situation du Marché des valeurs.

Nous préférerions une combinaison de la liberté d'émission et du système Shaw : autoriser les banques à émettre des billets contre

leurs ressources propres et imposer un droit de 5 ou 6 pour ioo sur le surplus de la circulation lorsque serait dépassée une certaine proportion entre celle-ci et l'encaisse métallique. Ce n'est pas que nous soyons partisans de la limitation du droit d'émission, mais le nombre considérable des Banques nationales et les mœurs un peu hardies de la finance américaine exigent certaines précautions.

Janvier 1906.