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Dans son discours du 30 mai 1919, au Sénat (1), 1l répondait sur cette question: « On y a fait allusion (examen de la gestion des finances pendant la guerre) ici d’une façon discrète. Mais on répète au dehors que les embarras actuels de la Trésorerie sont dus à ce que nous n’avions pas su faire assez d'emprunts, à ce que nous avions systématiquement préféré les émissions de Bons et le recours aux avances de la Banque de France, qui étaient plus faciles et coûtaient moins au Trésor. » Après avoir considéré les difficultés de l'époque, il admettait que les Bons de la Défense Nationale depuis 191$ avaient eu un trop grand succès : « Je commence à m'inquiéter de la responsabilité que j'ai assumée en les créant, lorsque je les vois atteindre aujourd’hui le chiffre énorme de 30 milliards. Les Bons de la Défense Nationale à ce moment là ne représentaient qu’un chiffre de 4.336 millions, si je ne me trompe. Comment voulez vous que dans ces conditions là, nous puissions faire un de ces grands emprunts, comme ceux que nous avons fait depuis ? eût-1l été politique de débuter par un emprunt qui n'aurait pasété un succès éclatant? » |

À côté du danger considérable pour l'Etat de l’exigibilité presque immédiate de sommes aussi importantes, ilen existe un autre moins apparent mais qui peut être aussi grave. Le capital extrait de la circulation par l'emprunt à court terme est celui qui serait normalement destiné aux besoins courants du commerce et de l’industrie, ce #sont les fonds de roulement. Leur accaparement réalisé au moyen des avantages accordés par l'Etat peut amener une crise, au moment où il est nécessaire de recourir davantage au crédit. L'émission én grande quantité de billets de banque, hors de proportion avec les besoins du commerce, a pu remédier en partie à ce danger, mais cette émission dangereuse elle-même devra s'arrêter et se restreindre.

(1) J: O., Sénat, Débats, page 839.

Pratique de l’emprunt forcé au moyen des Bons du Trésor.

Avant de terminer l'étude de l'emprunt à court terme alimentant la dette flottante, il est nécessaire de rappeler que cest au moyen des Bons du Trésor que le Gouvernement, au début de la guerre, a pratiqué l'emprunt forcé pour le paiement des réquisitions.

En vertu de l’article 27 de la loi du 3 juillet 1877, le paiement des réquisitions militaires en temps de guerre peut être fait en Bons du Trésor portant intérêt à $ °/, du jour de la livraison. |

Le Gouvernement a compris d’ailleurs qu'il ne convenait pas d'abuser de ce moyen de paiement qui pouvait porter le plus grave préjudice, notamment à l’agriculture; en ce qui concerne les chevaux, mules, mulets et voitures, on doit distinguer trois périodes : pendant la première, on appliqua simplement la loi de 1877, mais dès le 21 août 1914, on paya moitié en bons, moitié en espèces; enfin, le décret du 11 novembre ordonna de payer intégralement et au comptant. Pour les voitures automobiles, c’est le décret du 6 novembre 1914 qui fixa le paiement au comptant.

D'une façon générale, à partir du mois de janvier 1915, tout paiement en bons a été abandonné et désormais les réquisitions ont dû être intégralement payées en numéraire

et en une seule fois.

Les obligatiors de la Défense nationale.

Modalités, avartages et résultats de cette émission.

. Bien que ce chapitre soit consacré aux emprunts à court terme, nous y ferons entrer des opérations à terme, secondaires en France, dont les résultats ne font point partie de la dette flottante, mais qui ne peuvent être considérées comme

ee 158 cb rentrant dans la catégorie des grands emprunts de consolidation.

Devant le succès croissant des Bons de la Défense nationale, le Gouvernement inquiet des proportions de l'émission, dès le début de 191$, se préoccupa du moyen de reculer l'échéance d’une partie de sa dette. Un grand emprunt perpétuel aurait été peut-être une meilleure solution, mais on préféra l'émission de valeurs à terme permettant à la fois d’absorber une partie des bons ct d'offrir au public un pla- cement plus stable, On avait d’ailleurs l'espoir à cette époque qu’en opérant ainsi sur une courte durée, la liquidation, la paix survenue, s’opérerait à meilleur compte.

La loi du 10 février 191$ autorisa l'émission d'obligations de la Défense nationale décennales. Lé rapport de M. Métin à la Chambre indique les buts de l'opération : d’abord. garantir à l'Etat des ressources à plus long terme, ensuite offrit un marché plus stable à l'épargne en lui permettant un placement de plus longue durée, enfin dégager le marché des titres flottants de l'emprunt 3 1/2 °/, amortissable, en admettant en paiement des souscriptions, au prix de 91 francs, les certificats libérés de cet emprunt. C’est ainsi une «véritable opération de trésorerie prolongée» en ce sens qu'elle avait pour objet de faire rentrer au Trésor les sommes qui lui étaient dues tout en lui procurant par une émission clargie des ressources nouvelles à échéances moins rapprochées et moins répétées. On satisfaisait en même temps le désir des souscripteurs, qui trouvaient trop courte la durée du placement des bons : «Les obligations à court terme sont habituellement remboursables dans un délai qui n’ex-

cède pas six années; dans les circonstances présentes, le Gou-

vernement à cru devoir proposer comme terme extrême

l’année 192$, en sorte que les premières obligations émises

dès maintenant pourraient être décennaires.

« ne s'agissait, en espèce, que d’un délai maximum, dans

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les limites duquel le ministre des finances aurait la faculté de procéder à des émissions à des termes plus rapprochés et variables, suivant qu'il serait amené à reconnaître que les préférences du public iraient plus volontiers à telle ou telle durée de placement et que les intérêts du Trésor et l’état du marché appelleraient telle d’entre elles plutôt que telle autre. À ce point de vue, le procédé proposé par le Gouvernement seraitsouple etconçu pourse prêter aux inclinations du crédit.

« Pour les raisons qui ont été indiquées plus haut, le souscripteur doit avoir la certitude qu'il ne sera pas remboursé avant une certaine date, c’est la garantie que le Gouvernement britannique vient d'accorder pour assurer le succès d'une émission analogue à celle qui nous est proposée.

« Toutefois le Gouvernement, d’après les déclarations du - ministre des finances à la Commission, pourra se réserver une certaine marge pour l'exercice de la faculté de remboursement; ici encore nous pouvons adapter à notre pays la méthode que vient de choisir le Royaume-Uni.

« Etabli sur ces bases,le projet qui vous a été soumis peut être caractérisé par ce fait qu'il ne fixe pas de maximum pour les émissions et qu'il prévoit l’exemption fiscale des obligations nouvelles. »

Il est certain que l'intérêt de l'Etat était d'aboutir à une émission aussi vaste que possible, limitée simplement, d’après les circonstances, par le ministre des finances, sans devoir dépasser toutefois les besoins temporaires, créés par l'insuffisance des ressources, due à l’état de guerre.

Le décret et l’arrété du 13 février 191$ ont exactement fixé les avantages exposés dans le rapport de M. Métin.

L'intérêt était fixé à $ °/,, calculé sur le capital nominal, et payable par fractions égales et d'avance les 16 février et 16 août de chaqueannée. Le prix d'émission était de 96 fr. 50, sous déduction des intérêts correspondants au semestre en cours lors de la souscription. Le taux d'intérêt véritable

dépassait $ 1/2 °/, et pouvait atteindre 6 °/, dans l'hypothèse où le remboursement au pair aurait lieu en 1920; 1l était donc supérieur à celui des bons:et il y avait quelque avantage à demander la conversion; quant à la rente 3 1/2 °/, l’avantage était certain et plus appréciable, aussi une grande partie de ce fonds fut-elle apportée à l'échange. Pour le reste, à peu de chose près, les obligations avaient les mêmes avantages que les bons, c’est-à-dire, faculté d'échange contre les titres d'emprunts d'Etat émis avant le 1% janvier 1918 au prix d'émission de 96 fr. 50. 2

L'émission était permanente, à côté des avantages de ce placement continu, du même genre que celui usité en Angleterre en 1917, on doit noter l’inconvénient grave qu'il entraîne nécessairement avec lui; ces titres ne pouvaient être admis à la cote, et le porteur ne peut s’en défaire facilement, tant qu'il est possible à quiconque de se les procurer à prix fixe et sans frais aux guichets du Trésor (lémission fut suspendue à l’occasion des grandsemprunts).

Le placement manquait de souplesse, il ne convenait certainement pas au public français: le montant des souscriptions s’en est ressenti.

Un second type d'obligations, quinquennales, fut créé par le décret du 9 février 1917, remboursables à 102 fr. so au bout de cinq ans, soit à la volonté du preneur au pair à la fin de la première année, ou à toute échéance semestrielle ultérieure.

L'admission de ces deux types d'obligations aux souscriptions des divers emprunts et leur suspension pendant la durée de l'émission de ces derniers ont contribué à limiter leur développement. |

Les obligations apportées en souscription aux emprunts de 1915, 1916, 1917, 1918, se sont élevées respectivement à 3.316.883.000, 956.272.000, 449.491.000.-T-404.446.000, soit au total 6.127.112.000 fr.

Au 15 novembre 1917, elles ne s'élevaient qu'à 672 mil- . lions 378.000 fr., après avoir atteint presque le quatrième milliard en novembre 191$ avant le premier emprunt $ °/,; cela indique qu’elles n'étaient pas l'émission attendue du public qui s’est empressé de les convertir.