DÉFINITION, NÉCESSITÉ ET UNIVERSALITÉ DE LA SPÉCULATION

Nous nous sommes proposé d*atteindre un double but : étudier la spéculation dans ses efiets légitimes et dans ses abus, rendre hommage à ce que les premiers peuvent avoir d'utile au développement du bien-être de l'humanité, tout en critiquant les seconds; puis montrer au public ce qu'est la banque, cette partie si mal connue de l'activité humaine, en définir l'objet et la fonction, prouver enfin

qu'elle peut, et, dans certains cas, doit se tenir écartée de toute spéculationf.

La spéculation est, comme la plupart de nos actes, bonne ou mauvaise, selon l'usage qui en est fait, selon le caractère de ceux qui s'y livrent, selon la mesure dans laquelle elle est employée. Rien n'est plus malaisé que d'en discourir, car peu de matières sont aussi obscures, aussi incomprises, non pas seulement du public, mais de ceux-là mêmes qui, par profession, peuvent se croire appelés à connaître la question. La spéculation , dans son véritable sens, n'est que l'exer* cice légitime d'une des facultés de l'homme; l'injustice est profonde d'englober dans une réprobation a priori une série d'actes foncièrement honnêtes, utiles à la société tout entière, alors que les risques n'en atteignent le plus souvent que l'individu qui s'y livre. Les excès, ici comme partout, sont blâmables; nous les condamnons avec autant de sévérité que qui que ce soit. Mais là où l'opinion se trompe, c'est lorsqu'elle s'imagine que ces excès sont la règle. Ils ne constituent au contraire qu'une proportion infinitésimale de ce grand mouvement d'échanges, qui sont et deviennent de plus en plus l'objet de l'activité humaine; que tous les efibrts des gouvernements libéraux ou conservateurs tendent également à encourager; que les créations incessantes, et auxquelles la papauté ne s'oppose pas plus que les socialistes, de che-

mins de fer, de télégraphes, de téléphones, de lignes de bateaux, développent et développeront chaque jour davantage.

S'arrêter à des cas particuliers pour étudier un vaste problème, aussi digne de s'imposer aux méditations des philosophes qu'aux préoccupations des hommes d'Etat, serait se mettre dans le cas d'un astronome que le passage d'un bolide devant l'objectif de son télescope empêcherait de voir les millions d'étoiles qui con- .stellent le firmament. Il faut commencer par écarter de notre pensée les exemples retentissants de désastres anciens ou récents causés par les excès de la spéculation, et qui ne représentent qu'une fraction infime des phénomènes dus à cette dernière ; il faut chercher k la définir exactement, h reconnaître sa présence ou son influence dans la plupart des actes économiques de l'humanité : alors seulement nous serons en droit d'essayer de la juger.

Spéculer, c'est, d'après l'étymologie, regarder, et, par voie de conséquence, réfléchir, déduire, faire œuvre de raisonnement. L'origine même du mot nous fournit un argument, dont ceux-là seuls qui ne se sont jamais rendu compte de l'invincible force des idées latentes du langage contesteront la valeur, pour combattre le préjugé vulgaire qui ne voit dans toute spéculation qu'un jeu de hasard. Rien n'est plus contraire au sens littéral, rien n'est plus éloigné

de racception vraie. Ce n'est pas en vertu d'une coïncidence fortuite que nous nous servons du même mot pour désigner l'œuvre des philosophes et l'entreprise de ceux qui, a la suite de longues réflexions , de calculs savamment déduits, croient pouvoir prévoir les fluctuations des prix des objets nécessaires k l'humanité et diriger leurs actes en conséquence.

Que le lecteur ne craigne pas que nous poussions trop loin notre démonstration. Il serait assurément ridicule de vouloir assimiler les spé* culations d'un Platon ou d'un Descartes, s'élevant aux plus hautes abstractions de la philosophie, à de simples opérations commerciales. On nous accuserait, à juste titre, de jouer sur les mots. Nous nous bornons à dire que la spéculation procède d'un raisonnement et, à ce titre, diffère essentiellement du jeu, qui attend tout du hasard.

Il ne faut d'ailleurs pas entendre par spéculations les seules opérations sur les fonds publics, actions et obligations, ni croire qu'elle se borne aux opérations à terme. Les marchandises, quelles qu'elles soient, les immeubles même lui servent d'aliment. D'autre part, elle s'exerce également sur ce qu'on appelle le comptant, c'est-à-dire sur cette forme de l'échange qui consiste dans la livraison immédiate de l'objet vendu contre versement concomitant du prix par l'acheteur. Spéculer, dans le sens commercial

du mot, c'est acquérir un objet quelconque avec l'espoir de le revendre à un prix supérieur au prix d'achat; ou inversement le vendre dans la pensée de le racheter plus tard à un prix inférieur.

Il résulte de cette définition que bien peu d'actes humains sont exempts de spéculation.

Le marchand au détail, qui va s'approvisionner de clous chez le fabricant, ne les achète que parce qu'il a l'espoir de les revendre plus cher aux passants qui entreront dans sa boutique : il les paiera 10 francs le quintal à l'industriel qui les forge parce qu'il compte bien les revendre à raison de 12 francs le quintal à sa clientèle. Mais tant qu'il n'a pas revendu la totalité des clous dont il s'est fourni chez le cloutier, il spécule sur ce stock de marchandises ; il est, pour employer une expression technique dont le sens apparaîtra clairement ici, à la hausse sur les clous. S'il n'avait pas foi dans le prix de 12 francs auquel il estime qu'il revendra sa ferraille, c'est-à-dire dans cette majoration de 2 francs par quintal sur la somme déboursée par lui-même, il n'aurait aucune raison d'acheter à l'avanCe une certaine quantité du produit qu'il espère écouler.

Le raisonnement qu'il fait ne diffère pas, dans son essence, de celui en vertu duquel un audacieux capitaliste avait, il y a un quart de siècle, acheté trente ou quarante mille actions

du chemin de fer Paris-Lyon-Méditerranée. Cet achat n'était fait qu'en prévision d'une hausse ultérieure, c'est-à-dire de demandes nombreuses amenées par le besoin que d'autres capitalistes auraient des mêmes titres, au fur et à mesure que les raisons de la plus-value, pressenties par le premier acheteur, apparaîtraient clairement à un plus grand nombre d'individus.

La pensée humaine elle-même donne matière à des spéculations. Le libraire qui achète le manuscrit d'un auteur ne lui paie une certaine somme que parce qu'il espère vendre un nombre d'exemplaires tel du livre imprimé qu'il recouvre le prix de son achat, les frais qu'il a dû faire pour l'édition, et réalise en outre un bénéfice. Le libraire a spéculé à la hausse sur les idées, sur le style, sur le renom d'un écrivain ; il court un risque aussi longtemps qu'il n'a pas vendu assez d'exemplaires pour être au moins indemnisé de ses frais. Il ne réalisera un bénéfice que le jour où le nombre sera dépassé ; il sera en perte si le nombre n'est pas atteint.

Il serait aisé de multiplier les exemples. Ne nous y attardons point. Aussi bien pensonsnous que ceux que nous venons de donner suffiront pour qu'on nous accorde que, si certaines spéculations sont blâmables, l'idée même de la spéculation ne saurait l'être, sous peine de vouloir arrêter la marche de l'humanité.

On nous objectera que nous étendons trop le sens du mot et que nous lui faisons embrasser l'ensemble des opérations commerciales. A vrai dire, nous ne nous efirayons pas outre mesure de ce reproche. Nous sommes bien aise de montrer à combien de nos actes cette idée préside, pour mieux prouver d'une part la difficulté de découvrir la limite scientifique à lui assigner, et, d'autre part, les obstacles infranchissables qui s'opposent à une répression législative.

Nous ne chercherons pas d'ailleurs à rendre notre tâche plus facile en prolongeant la discussion sur ce terrain où les avantages de notre position sont trop évidents. Nous bornerons notre analyse à celles des opérations de la spéculation qu'il est d'usage d'envisager sous ce nom. Signalons toutefois là une première erreur qui consiste à prendre la partie pour le tout. Mais peu importe, c'est aux spéculations de Bourse que les critiques s'adressent; ce sont les marchés à terme dont la validité a été niée jusqu'à nos jours, puisque la loi qui les reconnaît ne date que d'il y a sept ans. Examinons donc les opérations de Bourse; étudions les marchés à terme ; nous étendrons notre travail, cela va de soi, aux bourses de marchandises, car les marchés qui ont pour objet les cafés, les farines, les sucres, entrent dans cette catégorie, comme ceux qui s'appliquent aux valeurs

8 MéLANtiES FINANCIERS.

dites spécialement mobilières : les denrées d'alimentation et autres sont des valeurs mobilières aussi bien que les titres de rentes, d'actions ou d'obligations, auxquels l'usage a réservé ce nom.

Les spéculations sont susceptibles d'être classées de deux façons dififérentes, suivant qu'on en considère la forme ou le fond. Au point de vue de la forme, elles se divisent en spéculations au comptant et en spéculations à terme. Les premières se résolvent par l'acquisition de valeurs, titres ou marchandises, livrables ou payables au moment où le contrat se conclut. L'engagement et l'exécution de l'engagement sont simultanés.

L'opération à terme ne difiere pas de la précédente dans son essence. L'obligation du vendeur et celle de l'acheteur, contractées au moment de la conclusion de l'échange, sont tout aussi définitives, tout aussi irrévocables que dans l'afiaire dite au comptant. La seule diflPérence est que l'opération à terme, de par la volonté des parties, ne se réglera que postérieurement à la conclusion du contrat, à une date certaine, fixée k la minute même où les deux parties se sont mises d'accord sur le prix et les autres conditions. Acheter 3 000 francs de rente française au comptant à 96 pour 100, c'est apporter 96 000 francs contre lesquels on reçoit un titre donnant le droit de toucher tous les trois mois

750 francs aux guichets du Trésor, soit 3000 francs de rente annuelle ; acheter le 5 juin 3 000 francs de rente française à terme à 96 pour 100, c'est s'engager a verser le 30 juin 96 000 francs contre lesquels on recevra le même titre de 3 000 francs de rente. Les deux opérations sont identiques et ne diffèrent qu'au point de vue de l'époque de l'exécution.

Si nous voulons maintenant classer les spéculations non plus au point de vue de la forme, mais au point de vue du fond, nous les diviserons en spéculations à la hausse et en spéculations à la baisse. Nous avons expliqué la spéculation à la hausse : c'est le fait de celui qui promet de remettre une certaine somme d'argent en échange d'un titre ou d'une denrée qu'on s'engage à lui livrer. Si nous reportons pour un instant notre attention sur la situation de l'autre contractant, c'est-à-dire de celui qui promet de livrer, à une époque postérieure à la conclusion du contrat, un titre ou une denrée, nous comprendrons ce que c'est que la spéculation à la baisse. Elle n'est autre chose que le fait de s'engager a livrer ultérieurement le titre ou la denrée contre le prix stipulé.

Deux hypothèses peuvent se présenter dans l'opération à terme. L'acheteur qui s'est engagé à payer le 30 juin 96 000 francs les possède dès à présent : c'est pour un motif de convenance personnelle, parce qu'il préfère par exemple ne

déplacer ses fonds qu'à cette date, qu'il a opéré à terme. De même le vendeur peut, dès le 5 juin, posséder les 3 000 francs de rente qu'il vend à terme, c'est-à-dire livrables fin juin, et n'avoir opéré à terme que parce qu'il n'avait besoin de fonds qu'à cette date plus éloignée, ou pour tout autre motif. Dans ce cas, ni l'acheteur ni le vendeur n'ont fait en réalité une opération différente de celle qu'ils eussent faite au comptant. Mais là où la situation devient autre, c'est lorsque nous envisageons les opérations à terme faites à découvert, c'est-à-dire le cas où l'acheteur de la rente qui s'engage le 5 juin à payer 96 000 francs le 30 juin n'a pas les 96 000 francs en caisse, et où le vendeur qui s'engage le 5 juin à livrer le 30 juin un titre de 3 000 francs de rente ne possède pas ladite rente.

Nous sommes ici en présence d'opérations auxquelles le langage vulgaire a plus spécialement réservé le nom de spéculations.

Il y a dans cet engagement réciproque de l'acheteur et du vendeur des 3 000 francs de rente française un aléa qui le fait parfois désigner brutalement du nom de pari à la hausse ou la baisse sur les fonds publics, quoique ce soidisant pari implique bien souvent tout autre chose que le jeu de hasard auquel on voudrait l'assimiler.

Mais il n'en est pas moins vrai que souvent l'acheteur qui n'a pas les 96 000 francs le 5 juin

n'achète que dans l'espoir de revendre plus cher avant le 30 juin, date fixée pour son paiement, et que souvent aussi le vendeur qui n'a pas la rente le 5 juin ne vend que dans l'espoir de la racheter meilleur marché avant le 30 juin, date fixée pour sa livraison.

Cette catégorie d'opérateurs, nous en ferons volontiers l'aveu, n'offre guère d'intérêt au point de vue -général. Leur action dans l'ensemble du mouvement économique de la nation n'a rien de nécessaire, et, si les afiaires à terme n'avaient d'autre raison d'être que de permettre ou de favoriser de semblables échanges, nous ne serions pas de ceux qui s'opposeraient h leur suppression, en admettant que cette suppression fût possible, ce qui reste à démontrer.

Et pourtant, même ici, l'économiste ne peut s'empêcher de constater que ces spéculateurs remplissent sans en avoir conscience un rôle qui a son utilité. Grâce à la multiplicité, à la fréquence de leurs achats et de leurs ventes, ils élargissent singulièrement ce qu'en termes techniques on appelle le marché d'une valeur. Pour ce qui est en particulier de la rente française, notre ministre des finances serait sans doute le dernier a vouloir la mort de ce groupe nombreux et bruyant de « parieurs » sur nos fonds publics qui ne songent, il est vrai, qu'à réaliscT journellement de petits bénéfices grâce aux écarts pratiqués sur les cours, mais qui, par

la masse incessante de leurs opérations, donnent au marché de nos rentes une ampleur, une étendue et une force de résistance incomparables. La multitude des ordres transmis en sens contraire agit comme une synthèse de courants qui maintiendrait la surface des eaux à peu près immobile; les forces opposées, quelle que soit leur grandeur, s'annulent. C'est grâce à cet état de choses que les échanges de nos rentes peuvent se faire sur la place de Paris avec une facilité sans égale au monde. Les consolidés anglais eux-mêmes sont loin de présenter une élasticité semblable. Des millions de rentes françaises

s'achètent et se vendent sans que les cours varient d'une fraction appréciable. Le lecteur sent de quelle importance sont pour le Trésor la constitution et le maintien d'un marché pareil, qui apporte un concours précieux, presque indispensable, à l'émission de chaque nouvel emprunt national.

Mais ce n'est pas le lieu d'insister sur ces considérations techniques et spéciales. Aussi bien avons-nous déclaré que nous ne nous ferions point l'avocat de ces spéculations sans autre but que la réalisation d'un bénéfice par la hausse ou la baisse de l'objet acheté ou vendu à découvert. Mais elles ne forment qu'une bien faible part de l'ensemble des transactions à terme, lesquelles sont au contraire indispensables, dans bien des cas, a la conduite régulière des aiTaires d'un

financier, d'un commerçant, d'un industriel et même d'un simple particulier.

Nous n'avons pas à revenir sur le cas si simple et si fréquent de l'acheteur qui, sans être encore nanti d'une somme qu'il attend k date fixe, désire profiter du cours actuel pour s'assurer la possession d'un titre ou d'une marchandise. Je sais par exemple qu'un montant de 100 000 francs dont j'ai hérité, ou qui m'est dû en vertu d'une assurance ou pour tout autre motif, me sera compté à la fin du mois; la rente française est aujourd'hui cotée 96 pour 100 et j'ai lieu de supposer que ce prix ira en augmentant; j'ai tout intérêt à conclure mon achat dès maintenant.

Un fondeur sait qu'il recouvrera une certaine somme par les paiements de ses clients auxquels il a vendu des lingots de fer ou de cuivre. Il constate, d'autre part, que le cours du minerai de cuivre ou de fer est à un taux bas, et désire en profiter pour s'approvisionner : n'est-il pas heureux de se trouver en face d'un marché à terme, sur lequel il peut dès à présent s'assurer le cours de sa matière première, avant même d'avoir les deniers en main?

Le marché à terme est souvent indispensable au producteur et à l'acheteur de marchandises pour V empêcher de spéculer. Voici, par exemple, l'agriculteur russe, propriétaire en Podolie, qui désire vendre dès le 15 mai sa future récolte de

blé à un négociant de Marseille, parce qu'il trouve satisfaisant le prix que lui ofifre celui-ci. Supposons que le prix soit de 20 francs le quintal métrique. Le vendeur russe devra transformer les francs en roubles, c'est-à-dire calculer combien ces 20 francs, au cours du 15 mai, représentent de roubles : supposons que la cote du papier sur Paris en Russie soit 40, c'est-à-dire que pour 100 francs on obtienne 40 roubles.

Notre propriétaire sait qu'il recevra 8 roubles par quintal. Mais puisque son blé ne sera récolté qu'en août et n'arrivera à Odessa, port d'embarquement, qu'en septembre, et à Marseille qu'en octobre, il ne sera payé qu'à cette dernière époque ; il ne peut donc vendre ses francs que livrables en octobre ; s'il n'existait pas un marché à terme sur les changes, il ne pourrait vendre son blé qu'en risquant de subir une perte notable par suite de fluctuations possibles du cours du change, de mai à octobre. En efifet, qu'à cette dernière époque la cote de Paris en Russie soit tombée à 30, c'est-à-dire 30 roubles pour 100 francs, et l'agriculteur ne recevra plus que 6 roubles par quintal, c'est-à-dire les trois quarts seulement du prix qu'il réalisait en mai.

Ce que nous disons là est tellement la vérité que les négociants allemands déclarent en ce moment même éprouver les plus grandes difficultés à continuer leurs affaires d'exportation

en Russie, parce que les dernières mesures du ministre des finances, à Saint-Pétersbourg, tendent à entraver le libre fonctionnement du marché à terme qui existait à Berlin sur les roubles. Les maisons les plus sérieuses, les plus étrangères à la spéculation, se voient placées dans Talternative de renoncer à cette branche de leur négoce ou de courir tous les risques des fluctuations du change pendant la période qui s'étendra de la conclusion du contrat à son entier accomplissement. Or ces risques sont tels qu'ils peuvent non seulement absorber le bénéfice attendu de l'opération , mais encore constituer les exportateurs en perte.

Il nous semble inutile de prolonger la démonstration de la légitimité de l'opération à terme, à découvert, même au sens strict du mot, pour les cas innombrables qui rentrent dans cette catégorie. Il faut aller plus loin et prouver que l'opération à découvert constitue bien souvent un acte de sage administration, de précaution nécessaire, alors même que l'acheteur sait qu'il n'aura point les deniers et que le vendeur n'est point certain d'être nanti du titre ou de la marchandise dont il promet la livraison.

On appelle arbitrage, en matière de Bourse, l'opération qui a pour but d'échanger un titre contre un autre. Elle procède de l'idée que, toutes choses égales d'ailleurs, le premier est trop cher relativement au second; que, par

exemple, la rente 3 pour 100 d'un État soit cotée 85 pour 100, et la rente 4 pour 100 du même État 98 pour 100, il sera tentant d'arbitrer la première contre la seconde, c'est-k-dire de vendre ce 3 pour 100 qui ne rapporte que 3,52 pour 100 en achetant le 4 qui rapporte 4,08 pour 100. La spéculation qui consistera à vendre k découvert le 3 pour 100 afin d'acheter k découvert le 4 pour 100 ne mérite point d'être assimilée k un jeu. Il s'agit, en effet, de deux dettes du même État, qui, par conséquent, présentent le même degré de sécurité; toutes les circonstances extérieures qui affecteront l'une nuiront également k l'autre. Une guerre, par exemple, qui ferait baisser le 3 pour 100 ne pourrait laisser le 4 pour 100 immobile. Opérer dans le sens indiqué, c'est donc agir en vertu d'un raisonnement par lequel l'arbitragiste a perçu, plus tôt peut-être que la masse du public, cette vérité que tôt ou tard deux engagements émanés du même débiteur doivent se coter k un prix sensiblement égal. Ce même raisonnement lui indique que, tout en achetant le 4 pour 100 et en vendant le 3 pour 100 k découvert, il ne court qu'un risque limité; il fait une opération commerciale, puisqu'il n'attend que le moment où, le 3 ayant baissé et le 4 remonté, il rachètera l'un et revendra l'autre.

Cet arbitrage est tout différent de la simple attente d'une hausse ou d'une baisse due k des

événements fortuits; il repose sur une déduction en quelque sorte mathématique.

D'autres exemples montreront d'une façon plus éclatante quels services sérieux peut rendre le marché à découvert et comment il permet de diminuer les risques des opérations financières, commerciales et industrielles.

Voici un banquier qui négocie avec une compagnie de , chemin de fer pour acheter d'elle une certaine quantité de ses obligations, que nous supposerons, comme c'est presque toujours le cas en France, garanties par l'Etat. Le banquier remplit ici le rôle d'intermédiaire entre ceux qui ont besoin de capitaux, dans l'espèce la compagnie de chemin de fer, et ceux qui cherchent au contraire à placer leurs capitaux, c'est-à-dire le public qui va acquérir ces obligations. Depuis le moment où le banquier aura signé avec la compagnie le traité d'achat jusqu'à celui oii il aura revendu les titres à ses clients, il s'écoulera un temps plus ou moins long, durant lequel le banquier courra tout le risque d'une baisse possible. Qu'une guerre éclate, et cette baisse pourra atteindre des proportions qui affecteront d'une façon fâcheuse la situation de sa maison. Or il est un moyen de s'assurer contre ce danger. La rente française est une créance sur le débiteur qui a garanti les obligations de la compagnie de chemin de fer, l'État français. Vendre de la rente, c'est donc, sous

une autre forme, diminuer l'engagement contracté par l'achat des obligations. Une baisse violente ne pourra atteindre ces dernières que si le crédit de leur garant vient à fléchir. La même cause ne pourrait manquer de faire baisser la rente française. Le banquier réaliserait alors, du chef de ce recul, un profit qui viendrait compenser ou atténu>Br la perte résultant pour lui de la baisse des obligations. En étant ainsi vendeur de rente, il aura éteint le risque qu'il courait à être acheteur d'obligations. Or il ne peut le faire que grâce au marché à terme, k découvert, qui lui permet de conserver cette position jusqu'au jour où son opération sera entièrement liquidée, c'est-à-dire où il aura réalisé toutes les obligations de la compagnie de chemin de fer. Au fur et h mesure de ses ventes, il rachètera une quantité proportionnelle de rente. Si ces rachats s'opèrent à des prix supérieurs au prix de la vente à découvert, il en résultera une perte pour le banquier; mais cette perte ne sera qu'une diminution de bénéfice, puisque évidemment la hausse de la rente française aura amené celle des titres garantis par le gouvernement français et que, par conséquent, les obligations auront monté et auront été vendues d'autant plus cher par le banquier. C'est une véritable assurance qu'il aura organisée lui-même et dont il paiera volontiers la prime pour se garantir contre toute éventualité.

Passons du domaine des valeurs à celui des marchandises. Voici un meunier qui, jugeant la récolte indigène insuffisante, s'approvisionne en blés étrangers. Il achète dès le mois de juin un chargement de froment américain qui part de San Francisco et n'arrivera en France que vers le mois de novembre. Le prix en est naturellement fixé dès maintenant; le meunier n'a consenti à le payer que parce que le cours de la farine, aujourd'hui coté, lui laisse une marge, c'est-à-dire lui permet de payer ledit prix, de couvrir ses frais de fabrication et autres, et de réaliser encore un bénéfice.

Mais peut-il attendre pour vendre sa farine que le voilier californien ait accosté dans le port auquel il est destiné? Peut-il attendre que les trente, quarante ou soixante mille sacs de blé qu'il porte dans ses flancs, aient été débarqués, comptés, pesés, réexpédiés au moulin? Peut-il attendre que les cylindres aient broyé tout ce grain et que les sacs de farine aient été apportés au marché? N'est-il pas possible qu'à ce momentlà, c'est-à-dire en novembre ou décembre prochain, les cours de la farine soient inférieurs à ceux d'aujourd'hui, et qu'en vendant à la cote d'alors, le meunier, au lieu de réaliser un bénéfice légitime, subisse une perte notable? Or le marché à terme, qui lui permet de vendre dès le mois de juin, mais livrables seulement en novembre et décembre prochain, les quinze,

vingt OU trente mille sacs de farine qu'il fabriquera au moyen de son blé américain, lui donne le moyen de supprimer ce risque intolérable, contraire à tous les principes d*une sage gestion. Non seulement cette opération à découvert ne constitue pas une spéculation dans le sens défavorable du mot; mais elle en est le contraire ; non seulement elle n'est pas un jeu, mais elle supprime la part du hasard. Elle permet à l'industriel de rester dans son rôle, qui est de trouver un bénéfice légitime, assuré d'avance, dans l'écart entre le prix de la matière première et de l'objet fabriqué.

Le maître de forges qui achète des minerais de fer dont les livraisons sont espacées sur une période de plusieurs années, les compagnies de chemins de fer, de gaz, de bateaux à vapeur, qui font des marchés à terme pour des charbons à cinq et dix ans d'échéance, achètent des marchandises dont elles n'ont pas la contre-valeur en caisse.

Inversement, les propriétaires de mines ou de houillères qui s'engagent à livrer des millions de tonnes de pyrite ou de combustible non encore extraites des entrailles de la terre, qu'ils supposent devoir y être enfermées, mais dont ils ne sont pas mathématiquement certains de pouvoir disposer aux époques fixées pour la livraison, opèrent certainement h découvert.

Songe-t-on à leur en faire un grîef ? Tout le monde ne reconnaît-il pas au contraire que ce sont là des actes de sage administration, que c'est, après s'être assuré pour une longue période des revenus constants, que les compagnies pourront établir leurs budgets, connaître les sommes qu'elles devront consacrer à des travaux d'amélioration, fixer équitablement les salaires de leurs ouvriers, en un mot procéder h une exploitation rationnelle de leur industrie ?

Voilà l'ensemble des phénomènes que doit considérer celui qui veut comprendre la spéculation. Thaïes de Milet, le célèbre philosophe grec, acheta un jour toute la récolte d'olives de son district. Des intempéries survinrent qu'il avait prévues grâce à ses connaissances météorologiques; elles augmentèrent considérablement la valeur de ces fruits. C'est la seule réponse que Thaïes fit à ses amis « pratiques » qui lui avaient un jour objecté l'inutilité de la science. « Si les savants ne s'enrichissent pas, leur dit-il en riant, c'est qu'ils le dédaignent ; mais les spéculations leur sont plus faciles qu'aux autres, car ils savent mieux raisonner. » Thaïes achetait sans doute à terme des olives qui n'avaient pas encore mûri. Il n'avait pas en caisse tous les talents d'argent nécessaires pour solder son achat; c'était le marché à découvert dans toute son horreur. Nous sommes loin de V anti-option

bill, récemment proposé aux chambres américaines, mais rejeté par elles, et qui eût supprimé le marché à terme des blés de New York et de Chicago. -Certains agriculteurs de TOuest s'étaient imaginé que ce marché à terme les mettait à la merci des spéculateurs : c'est le contraire de la vérité.

Le marché à terme est un grand régulateur, précisément parce qu'il permet l'intervention de la spéculation. Que se passe-t-il en effet là où le détenteur de la marchandise, obligé de vendre, ne se trouve en présence que de celui qui a l'argent comptant ? Il est contraint d'accepter le cours que ce dernier lui offre, si bas qu'il soit. Ceux qui assistent désarmés, c'est-à-dire sans détenir de numéraire, à ce contrat léonin, ne pourraient intervenir pour en améliorer les conditions, s'ils n'avaient pas la ressource d'acheter à terme, de spéculer à la hausse. Nous n'avons pas besoin de traverser l'Atlantique pour le constater. Dans beaucoup de nos départements, aussitôt après la récolte , le paysan vend son blé au marchand qui lui apporte des espèces sonnantes à des prix souvent dépréciés ; mais ces prix seraient encore bien autrement bas si le paysan ne pouvait et ne savait opposer aux prétentions de son acheteur le cours des halles.

Or ces cours, qui s'appliquent à des époques à venir comme aux livraisons immédiates, sont

constamment réglés par la spéculation, qui opère d'après les cotes indigènes et étrangères, d'après les perspectives de la récolte dans les divers pays du monde, qui, en un mot, fait entrer en ligne de compte tous les éléments de nature à exercer une influence légitime sur la denrée.

C'est là un des cas nombreux où la spéculation empêche l'avilissement des prix, dans l'intérêt du producteur, et, en particulier, du plus intéressant de tous, du cultivateur. On lui reproche d'aller parfois trop loin dans cette voie et d'arriver a un résultat contraire, c'est-à-dire de nuire aux intérêts du consommateur. Elle exagère, dit-on, les cours dans l'espoir de revendre plus cher au public le stock de denrées accumulées par elle ; — et voilà formulée cette terrible accusation d'accaparement qui fit jadis éclater si souvent les colères populaires.

A vrai dire, dans le monde moderne, dans une Europe et une Amérique sillonnées de chemins de fer et de canaux, nous ne croyons guère à la possibilité sérieuse d'un accaparement quel qu'il soit, en dehors, bien entendu, de circonstances spéciales telles qu'une guerre ou un siège. Aussitôt qu'un cas semblable se présente, tout le monde est d'accord pour accepter la nécessité de mesures spéciales qui mettent bon ordre à toute tentative de ce genre, si elle vient

2'à MELANGES FINANCIERS.

à se produire. Pendant Tinvestissement de Paris, en 1870-71, personne n'a songé à critiquer l'institution de boucheries municipales qui rationnaient la viande vendue à chaque habitant et en réglementaient le prix. Mais, dans la vie ordinaire des peuples contemporains, qui peut avoir la prétention de dicter le prix d'une denrée de première nécessité? .Quel serait l'homme à la fois assez riche et assez insensé pour acheter la récolte en blé de la France, qui représente une valeur moyenne de deux milliards de francs? et quand il aurait réussi à exécuter ce projet chimérique, quand il essaierait de faire monter le prix au delà du cours vrai devant résulter des mille influences légitimes esquissées tout à l'heure, le monde entier, l'Inde, l'Australie, la Russie, l'Amérique du Nord, la Plata, le Chili, ne seraient-ils pas la pour diriger en toute hâte sur nos ports des flottes de voiliers et de vapeurs qui apporteraient des montagnes de blé, attirées par les prix en hausse cotés sur les marchés français? L'afflux de ces marchandises arrêterait vite toute tentative de hausse ; bien plus, elles amèneraient une baisse qui permettrait au consommateur, à l'ouvrier français, de manger son pain à meilleur marché qu'il ne l'eût fait s'il eût été réduit aux seules ressources de la récolte indigène.

Tel est l'efTet à peu près inévitable des accaparements, ou plutôt des tentatives d'accaparé-

ment, à la fin du xix® siècle. Cela s'est vérifié pour les blés il n'y a pas longtemps. En 1891, la récolte française avait été une des plus mauvaises du siècle : il faudrait presque remonter à 1847, alors que la France dut vendre des rentes à la Russie, afin de lui solder une partie de ses importations de blé, pour en trouver une semblable.

Nous dûmes faire venir du dehors près de quarante millions d'hectolitres de froment, et cela au moment où la Russie, cet ancien grenier d'abondance de l'Occident, souffrait de la disette et interdisait la sortie des céréales de ses frontières. Tout semblait conspirer pour amener le prix du blé à des hauteurs depuis longtemps inconnues. Or que s'est-il passé? Le quintal métrique ne s'est jamais élevé à plus de 31 francs et, dès le mois de novembre, il était retombé à 28 francs pour redescendre graduellement encore l'année suivante. II est indiscutable que ce fait si favorable, nous le répétons, a l'ensemble de la population française, a été dû aux importations énormes de blé. Les importateurs ont été mus évidemment par l'espoir de réaliser un gain. Quelques-uns d'entre eux ont-ils rêvé plus que des bénéfices légitimes? Nous ne le croyons pas. En tout cas, ils ont dû être cruellement déçus, car tous ceux qui n'ont pas eu la sagesse de vendre à l'intérieur en même temps qu'ils achetaient au dehors, et cela grâce au marché à

terme, ont vu dans bien des cas les cours, au moment de la vente, tomber au-dessous des prix d'achat. A qui donc ces soi-disant accapareurs ont-ils fait du tort, si ce n'est à euxmêmes?

Qui ne se souvient du fameux syndicat des cuivres, qui, en 1889, voulut réglementer la production de ce métal dans le monde entier?

Cet accaparement paraissait plus aisé que celui du blé, puisque le nombre des mines qui fournissent ce minerai est limité et qu'une entente semblait possible entre tous les producteurs pour ne pas vendre au-dessous d'un certain prix. Dès le mois de mars 1890, le marché des cuivres s'effondrait sous le poids du stock accumulé, et le consommateur achetait à 900 francs la tonne le métal qu'il payait 1 200 et 1 300 francs avant la grande opération et que celle-ci avait tenté de porter au delà de 2 000 francs.

Quand les Américains essayèrent, il y a quelques années, de faire ce qu'ils appellent un corner^ c'est-a-dire une hausse brutale, sur le blé, le résultat en fut que les banques de Nevada qui avaient fourni les fonds tombèrent en faillite et qu'on vendit à Londres des cargaisons à 10 pour 100 au-dessous de leur valeur. Lorsqu'un spéculateur téméraire poussa les huiles de colza sur le marché de Paris à des prix déraisonnables, les chemins de fer de l'Est y amenèrent en quelques semaines de Hongrie et d'Aile-

magne de telles quantités d'huile que le prix retomba plus bas qu'il n'avait jamais été.

On voit à quel dénoûment aboutissent les excès des acheteurs h découvert : à permettre au public de s'approvisionner finalement à meilleur marché qu'il ne l'eût fait sans cette intervention de la spéculation. — Ceci nous donne le droit de conclure que la spéculation à la hausse n'est jamais, en fin de compte, désastreuse pour la communauté; ses excès eux-mêmes, qu'il convient de flétrir, ne nuisent qu'aux individus qui s'en rendent coupables, mais non pas k l'ensemble de la nation.

Il en est exactement de même de la spéculation à la baisse, dont les excès peuvent être plus dangereux encore pour ceux qui s'y livrent. Il y a en efiFet dans cet ordre d'engagements quelque chose d'illimité, au moins en théorie. Celui qui achète une valeur ou une marchandise moyennant un certain prix sait qu'il ne pourra jamais perdre plus que le prix même de cette valeur ou de cette marchandise *. Encore, lorsqu'il s'agit d'une marchandise, cette hypothèse peut-elle être taxée d'absurde, puisque le blé, le sucre, le cuivre, vaudront toujours quelque chose. Mais celui qui vend à découvert le titre ou la mar-

1. Sauf le cas d'une action non libérée nominative, dont l'acheteur peut non seulement perdre son premier versement, mais être tenu d'en faire d'autres jusqu'à concurrence du montant nominal du titre. Nous ne citons que pour mémoire le cas des actionnaires des banques anglaises qui

chandise qu'il n'a point ne sait pas h quel prix il pourra être forcé de les racheter pour en opérer la livraison promise par lui.

Il convient d'examiner séparément le cas du vendeur de marchandises et du vendeur de valeurs dites mobilières. Le premier, à moins qu'il ne s'agisse d'une denrée très rare, produite en un seul point du globe, est pour ainsi dire certain de trouver toujours le moyen de remplir son engagement. Quand le cuivre avait été poussé à 2 000 francs la tonne, on rencontrait sur les grands chemins de l'Inde des indigènes qui apportaient leurs ustensiles de cuivre aux fondeurs des villes, pour les transformer en lingots et les vendre aux prix inespérés dont les échos étaient venus jusqu'aux bords du Gange et de rindus. Ils fournissaient aiijsi, sans le savoir, aux spéculateurs à découvert qui avaient jugé la hausse extravagante, le moyen de régler leurs engagements. Le vendeur d'un titre, au contraire, s'expose à rencontrer en face de lui un acheteur qui, ayant acquis par exemple toutes les actions d'une société, en exige la livraison. Le vendeur pourra alors être obligé d'offrir aux détenteurs de ces actions des prix fantastiques

sous l'ancienne législation étaient responsables in infinitum sur la totalité de leurs biens, exactement comme l'associé d'une maison en nom collectif. Ces établissements ont été remplacés aujourd'hui par des compagnies anonymes, où la responsabilité des actionnaires est limitée au montant du titre. Il en existe où cette responsabilité s'élève au double.

pour les décider à s'en dessaisir en sa faveur. On a vu des opérations de ce genre réussir et faire conclure à Timmoralité des marchés h terme. Mais qui force un vendeur à promettre ce qu'il n'a pas? Et encore, même ici, c'est à lui seul qu'il nuit : car au point de vue de l'intérêt général, on peut dire avec raison qu'il s'est opposé ou a essayé de s'opposer à une poussée exagérée des cours.

Souvent le vendeur à découvert rend un véritable service en devinant une baisse ultérieure dont les causes restent encore cachées aux yeux du plus grand nombre. Certains symptômes, qui passent inaperçus d'observateurs moins attentifs, pourront faire prévoir à un spéculateur un recul dans les cours d'un fonds d'Etat, soit que l'étude approfondie du budget l'amène à conclure a la nécessité d'une nouvelle émission de rentes, soit que l'observation des marchés lui fasse pressentir l'éclosion d'une crise qui aura son contre-coup sur les cotes de toutes les valeurs. Quel est alors le double effet de ses ventes à découvert? D'une part l'offre de titres qui se produit h la Bourse arrête la hausse et fait que les acheteurs paient moins cher la rente qu'ils veulent acquérir. Si le titre est destiné à baisser ultérieurement, leur perte sera atténuée de toute la ;5omme qu'ils eussent dû débourser en plus dans le cas où, le vendeur h découvert n'ayant pu opérer, la demande n'eût été servie

qu'à un prix plus élevé. D'autre part, celui qui a vendu à découvert devra racheter un jour ou l'autre. Qu'une panique se produise, ou simplement qu'un recul violent soit provoqué par l'un des événements prévus par le spéculateur, celui-ci interviendra sur le marché pour acheter à l'heure où tout le monde veut vendre. La demande qui arrive ainsi au moment psychologique remplit le rôle d'une troupe fraîche sur un champ de bataille où l'armée battait en retraite : grâce à ce renfort, l'offensive est reprise et la confiance rétablie.

D'une façon générale, le spéculateur agit comme un régulateur : c'est le volant de la machine qui entretient la constance du mouveitient et s'oppose à son ralentissement aussi bien qu'à un excès de vitesse. Le spéculateur à la hausse intervient quand les prix lui paraissent dépréciés outre mesure; quand, par exemple, l'action d'une société dont le capital est intact tombe au-dessous du pair. Le spéculateur à la baisse cherche à rétablir l'équilibre quand l'entraînement du public pousse les cours à des hauteurs déraisonnables, paie des primes excessives et tend à porter les titres à des prix qui ne sont plus en rapport avec le revenu qu'ils donnent.

D'ailleurs il ne faut pas raisonner de ces matières in abstracto et comme si toutes ces spéculations étaient la chose du monde à la fois

la plus aisée et la plus ordinaire. Elles ne se font ni par les premiers venus ni pour les premiers venus. Elles se produisent sur des marchés organisés où des intermédiaires, souvent fort importants, n'acceptent d'ordres que de particuliers ou de sociétés en mesure de supporter les risques encourus. Des erreurs de jugement se commettent là comme ailleurs :

mais ce serait se tromper fort que de croire qu'il est loisible à chacun d'engager des opérations téméraires.

Quoi qu'il en soit, la spéculation n'est que l'application d'un raisonnement juste ou faux h des entreprises commerciales, financières et industrielles. A ce titre seul, elle mérite déjà d'être considérée autrement qu'une œuvre de hasard et de jeu. Elle n'est nullement spéciale au commerce de la banque, qui est au contraire un de ceux, comme nous allons essayer de le démontrer, qui peuvent le mieux s'en passer.

Elle ne se borne pas aux affaires de Bourse, même si l'on prend ce dernier terme dans son acception la plus générale, c'est-à-dire l'ensemble des marchés où se traitent les marchandises aussi bien que les valeurs. Elle est le ferment qui détermine le mouvement des échanges : sans elle, tous nos besoins, aujourd'hui si vite et si aisément remplis, risqueraient souvent de dégénérer en souffrances, faute des objets nécessaires à leur satisfaction, que la spéculation va con-

stamment chercher là où ils sont en excès pour les transporter là où elle espère qu'ils seront plus demandés. Elle assure Tapprovisionnement des villes, des nations, en fournissant sans relâche les matières premières nécessaires; elle permet à leur outillage industriel, maritime, militaire, d'être toujours entretenu et renouvelé.

Les excès en sont condamnables ; mais ils sont bien peu de chose par rapport à l'immense activité du commerce et de l'industrie légitimes, dont la spéculation est le moteur initial. Le public est frappé par les explosions retentissantes de grands désastres, ou irrité par l'échafaudage rapide de certaines fortunes soudainement écloses. Il oublie de considérer les milliards de transactions quotidiennes, qui n'amènent à leur suite ni ruines ni enrichissements excessifs. Ces derniers sont une exception telle que le philosophe peut et doit en faire abstraction; il est même rare que ceux qui ont progressé aussi vite sachent conserver ce qu'ils ont amassé et ne reperdent point par la même voie les sommes qu'ils ont gagnées hâtivement. L'expérience nous prouve que les fortunes acquises par le travail sont les seules qui se conservent : une justice immanente des choses récompense finalement chacun selon ses œuvres. Certaines exceptions n'infirment en rien la démonstration de ce que nous croyons être la vérité, à

savoir que la spéculation est légitime en principe. Ses écarts ne peuvent malheureusement pas être définis à l'avance par des textes législatifs, car ils résultent de la personnalité de ceux qui opèrent beaucoup plus que de la nature des opérations. Tel achat fait par un capitaliste puissant ne constituera pour lui qu'un emploi légitime de ses disponibilités, qui serait de la part d'un homme sans ressources un véritable jeu. Il est du reste probable que ce dernier, dans la plupart des cas, ne trouverait pas d'intermédiaires pour exécuter ses ordres, si bien qu'un remède préventif l'empêchera de donner suite à son intention. Mais réussît-il à le faire, que la société est impuissante à y mettre obstacle. Comment rendre le suicide impossible? Quand le législateur a essayé de frapper la spéculation, il a édicté l'article du code qui assimilait les marchés à terme à des paris, et refusait en conséquence toute action pour en exiger le règlement. Ce texte de loi a-t-il empêché les immenses spéculations à la Bourse qui ont marqué la seconde moitié du siècle, et qui se sont poursuivies grâce k l'honnêteté des intermédiaires et k la confiance qu'ils avaient dans leurs commettants? A quoi a-t-il servi? A permettre k des gens de mauvaise foi de refuser de payer k leurs agents de change les diflPérences dont ils étaient devenus débiteurs, après avoir souvent' encaissé leurs bénéfices chez les mêmes

intermédiaires. Aussi le parlement a-t-il sagement agi en reconnaissant par la loi de 1885 la validité des marchés à terme qui se pratiquaient couramment avant cette date, mais dont il importait de sanctionner à tous les yeux la parfaite légitimité.