LA NATIONALITK DES SOCIÉTÉS

d'un nombre de voix proportionnel à son salaire; elle njpaitirait elle-même entre ses membres les dividendes attribués aux actions de travail, ainsi que la part leur revenant dans l'actif social, en cas de dissolution, après amortissement des actions de capital. Ce système atténuerait peut-être, sans les faire disparaître, les dangers que présente toute participation aux bénéfices faisant participer aussi à l'administration d'une entreprise les ouvriers, bien plus intéressés aux résultats immédiats qu'à l'avenir de l'affaire. Mais le fonctionnement des sociétés coopératives de main d'œuvre, sur lequel la loi ne donne aucune indication, ne s'organiserait sans doute pas sans difficultés.

Même sans ces complications nouvelles, il est très difficile de formuler une t/'r/istalion îles sodélf'.i anonymes qui sauvegarde (lia fois loas les inUh'èls, parfois divergents, des porteurs d'actions ordinaires, d'actions de préférence, d'actions d'apports, de parts de fondateurs, etc., sans compter les porteurs d'obligations dont nous parlerons plus loin. Il est surtout difficile de parer à la négligence des actionnaires, dont la plupart se bornent à envoyer leurs pouvoirs, pour les assemblées générales, aux administrateurs mêmes dont il s'agit d'approuver les comptes et de contrôler la gestion ; il l'est également de combinei' le nombre des votes de manière à ne pas mettre les petits porteurs à la discrétion de quelques gros actionnaires, ou inversement, selon ([u'on limite ou non le nombre de voix de cliacun. Pour éviter les votes de surprise, la législation exige souvent l'adhésion effective d'une forte majorité pour les décisions importantes ; mais alors, on rend à peu près impossibles soit la modification des statuts, pour les sociétés dont les titres sont très dispersés, soit la liquidation, pour celles qui n'ont pas donné de dividendes dejiuis longtemps et auxquelles, par suite, beaucoup d'actionnaires ont cessé complètement de s'intéresser.

Les sociétés anonymes rendent presque inapplicables les lois tendant à réserver aux nationaux d'un pays soit l'exercice de certaines industries intéressant sa défense, soit les avantages de certaines concessions ou subventions. La nalionalilé île la soci^/** elle-même peut-être définie par des caractères très divers : législation sous laquelle elle est constituée, siège social, siège de ses principaux établissements. Alais ces caractères peuvent être totalement indé|icndantsde la nationalité des associés. Souvent même, la législation et le siège choisis n'ont pour but que d'obtenir les bénéfices d'un régime particulièrement com-

mode, soit pour la bonne gestion des sociétés, soit pour l'exploitation des dupes par leurs fondateurs ; c'est ainsi que l'Etat de jSew-Jersey, à une certaine époque, devait à sa législation l'avantage d'encaisser les frais afférents à la constitution de la plupart des grandes sociétés améiùcaines. La nationalité des administrateurs est aussi une garantie illusoire, car un spéculateur étranger trouve aisément, dans tout pays, des hommes de paille par qui faire voter les résolutions qu'il dicte. La vraie nationalité d'une société, c'est celle de la majorité de ses actionnaires, qui ne peut être connue que s'il est interdit de mettre les titres au porteur.

Le caractère nominatif met aussi obstacle aux répartitions provisoires de titres au porteur ayant pour objet de constituer des majorités futures dans les assemblées générales, quel que soit le mode d'attribution des suffrages prévus aux statuts. Il donne le moyen d'atteindre les actionnaires, quand il est nécessaire de réunir des assemblées un peu nombreuses. Enfin il facilite la répression des manœuvres frauduleuses, sans mettre obstacle, l'exemple de l'Angleterre le prouve, à la spéculation loyale, indispensable pour garder un marché un peu large; il ? ne faut pas oublier qu'un pareil marché peut seul mettre les titres à l'abri des variations considérables des cours qui tendent à se produire, sans motif sérieux, sous la seule inffuence d'une 1 offre ou d'une demande d'une importance exceptionnelle. j

Les difficultés que Ion rencontre à prévenir les abus auxquels 1 donnent lieu les apports ou les majorations de dividendes, destinées à amener ime hausse momentanée des titres, sont souvent invoquées, par les partisans de l'intervention de l'Etat, comme motifs pour soumettre à un contrôle minutieux les opérations des sociétés anonymes. Mais une surveillance de ce genre engagerait la responsabilité des fonctionnaires chargés de l'assurer, sans donner des résultats efficaces : l'appréciation de la situa- ' tion réelle d'une affaire, dans laquelle il faut tenir compte des amortissements nécessaires, de la solidité des créances en por- ] tefeiiille, etc., est trop délicate et peut donner lieu à des avis ^ trop divergents pour être réglée adminislrativement. Il vaut mieux que l'Etat n'endorme pas la vigilance des actionnaires, ; en paraissant assumer une tâche qui leur incombe. Tout ce que ; peut utilement faire le législateur, c'est de leur conférer des ■ droits étendus pour prendre connaissance de la situation de < leurs affaires et de punir sévèrement toute falsification des documents qui leur sont soumis.

LES OBLIGATIONS KMISES PAR LES SOCIKTÉS 247

Ce qui importe, surtout, c'est de bien convaincre l'opinion que les porteurs d'actions sont des membres de la société anonyme, et non des créanciers d'une nature spéciale, ayant droit à un revenu à peu près fixe, quoique susceptible de grossir, et ne [)arlicipanl (jue pour la forme à sa gestion. Quelques économistes considèrent les administrateurs comme jouant seuls, en réalité, le rôle d'entrepreneur dans ces sociétés; ils assimilent alors les actionnaires à des rentiers dont le revenu serait variable. Ils méconnaissent le double fait qne tout l'aléa incombe à ces derniers et que le cboix du personnel dirigeant leur appartient, ce qui constitue bien les caractères essentiels d'un entrepreneur gérant par mandataire.

En Allemagne et en Amérique, des sociétés anciennes et solides n'hésitent pas à faire varier les dividendes dans une très large mesure, suivant les alternatives de prospérité ou de dépression des affaires, sauf à grossir le capital engagé toutes les fois que l'outillage doit rtre accru. En France, les litres ne restent bien classés qu'à la condition de donner des revenus présentant une certaine régularité : beaucoup de sociétés n'accroissent le dividende que quand elles sont presque siires de pouvoir maintenir laugmentalio^n ; jusque-là, elles constituent avec les bénéfices supplémentaires des réserves, sur lesquelles sont imputées toutes les extensions de l'entreprise. On constitue ainsi des affaires très solides, dont les produits deviennent peu à peu énormes, eu égard au capital primitif. Il importe que la législation fiscale ne décourage pas cette gestion prudente, en assimilant à des superdividendes, qui justifieraien des impôts progressifs énormes, les gains qui représentent, en réalité, le revenu de bénéfices anciens capitalisés.

D. — Les obligations des sociétés anOinymes. — Lorsqu'une affaire a besoin de capitaux nouveaux dépassant ses réserves. si les actionnaires désirent en conserver les chances, bonnes ou mauvaises, ils recourent à des emprunts à long terme. Ces emprunts présentent les mêmes caractères que ceux des personnes publiques, puisqu'ici aussi l'existence du débiteur n'est pas soumise au terme inévitable et sans cesse menaçant d'une vie humaine. Sa dette peut donc être constituée en rentes perpétuelles, dont le capital serait remboursable seulement en cas de liquidation, ou en titres à échéance lointaine, remboursables soit tous à la fois, soit par un amortissement comportant des tirages réguliers.

Une société anonyme peut aussi, dès l'origine, emprunter une

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partie du capital dentelle a besoin au moyen d'obligations. Les promoteurs des entreprises hasardeuses ont une tendance naturelle à réduire la proportion du capital réalisé en actions, toujours plus difficile à constituer ; la réduction du nombre des actions accroît d'ailleurs les cliances de plus value de chacune d'elles, en concentrant les bénéfices sur peu de titres. Quand celte tendance est poussée trop loin, l'afTaire perd toute solidité. Si le quart seulement du capital initial nécessaire à une affaire est constitué en obligations dont l'intérêt et l'amortissement exigent une annuité de 4 P- cent, il faudrait que le produit net descendît au revenu infime de moins de i p. cent du capital total pour que le service de l'emprunt cessât d'être assuré ; si la proportion d'obligation est de moitié, la société reste encore solvable tant qu'elle tire 2 p. cent de l'ensemble de ses capitaux ; si cette proportion monte à trois quarts, l'insolvabilité se manifeste dès que le revenu descend au-dessous de 3 p. cent, ce qui peut se produire fort aisément et sans aucun mécompte ayant un caractère exceptionnel. Aussi la constitution d'une ! affaire n'estelle saine que si les obligations y entrent seule^ ment pour une part minime, au moins au début, sauf à se * multiplier lorsque les résultats acquis permettront de leur i offrir, comme gage, un revenu presque certain.

La question présente un intérêt tout particulier pour les chemins de fer, qui constituent le type des affaires à long avenir paraissant avoir, dès leur constitution, un revenu certain.

En France, pour les chemins de fer d'intérêt local et les tramways, la loi du II juin 1880 a longtemps limité à la moitié de la dépense totale incombant au concessionnaire la portion du capital initial qui peut être réalisée en obligations. Celait trop peu, lorsqu'un concessionnaire fournissait la totalité du capital d'établissement et qu'un minimum de revenu lui était garanti par l'autorité concédante, de sorte que les aléas étaient très atténués; c'était beaucoup, quand le revenu futur déi)endait exclusivement d'un trafic sur lequel on n'a jamais que des évaluations très incertaines, ou quand la totalité du capital fourni par la compagnie ne représentait qu'une faible fraction des dépenses d'établissement, celles-ci étani couvertes principalement par des subventions. En réalité, une grande pailic du capital de ces petites entreprises a presque toujours le caractère " de subventions données i)ar les pouvoirs publics, pour couvrir . les dépenses que le produit de transports ne lémunércra jamais, et il y a tout avantage à ce (pie les emprunts coriospoiulants l

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soient ctnis direcleinenl piir l'utiloritô concédanle. Mais il faut toujours un minimum de capital actions, puisque les aléas de lexploilalion impliquent un revenu variable : la loi du .'ii juillet 1913 le fixe au cinquième du capital de premier établissement. Une compagnie prudente ne couvre au début qu'une faible part de ses dépenses en obligations, sauf à grossir la proportion de celles-ci lorsqu'elle aura des lignes en exploitalion donnant un revenu acquis ; alors, le risque sera moindre et, d'autre part, il serait difficile, pour une société ancienne, de modifier sa constitution afin de grossir son capital, cbaque fois qu'elle ajoute une ligne nouvelle à son réseau ou qu'elle exécute des travaux complémentaires.

Pour les grandes compagnies, aucune loi ne fixe un maximum aux émissions, et l'extension progressive des réseaux s'est faite uniquement au moyen d'obligations. Il en résulte que celles-ci ont atteint une proportion excessive; elles avaient fourni, au 3i décembre 1910, un capital approchant de i \ milliards(non compris -j. milliards pour le réseau de l'Ouestracheté), tandis que les actionnaires des cinq compagnies subsistantes n'ont versé que i.lr.io millions. Il est vrai que les inconvénients de cette disproportion sont très atténués par trois circonstances : d'abord, les excellents résultats de l'exploitation des premières lignes ont beaucoup grossi, à l'origine, le revenu des actions qui représentait, aux approches de la guerre, environ 160 millions par an, amortissement compris, et ont par suite grossi également leur valeur réelle en capital, qui atteignait alors 3 milliards j/2 ; en second lieu, l'Etat, pour décider les compagnies à se charger de lignes médiocres, leur avait longtemps garanti et garantissait encore à trois d'entre elles la continuation de ce revenu, par les conventions financières que nous étudierons au Livre VI de ce cours; en troisième lieu, le quart peut-être des obligations représentait en réalité des emprunts émis pour le compte de l'Etat, qui supporte les charges d'intérêt et d'amortissement. Néanmoins, l'insuffisance du capital-actions n'a jamais été sans inconvénients ; le nombre trop faible des litres entre lesquels se répartiraient les oscillations du produit net est l'obstacle principal à toute modification du régime financier qui tendrait à donner un caractère moins absolu à la garantie d'intérêts, en laissant aux compagnies une participation immédiate dans les déficits ou dans les excédents de recettes.

La guerre actuelle, éclatant juste au moment où la garantie de l'Etat allait prendre fin pour les deux comjingnii's les plus

prospères, celles du Nord et du P.-L.-M., a montré combien il était fâcheux de donner une assiette théoriquement mauvaise même aux entreprises les plus solides : il a fallu autoriser ces deux compagnies à pourvoir au service de leurs titres au moyen d'emprunts s'ajoutant aux dépenses d'établissement, pour leur permettre de traverser la crise sans suspendre leurs paiements.

Les lois ou les conventions soumettent les émissions d'obligations des chemins de fer et tramway s à l'autorisation préalable du Ministre des travaux publics. C'est là une prétendue sauvegarde, bien inutile pour les compagnies d'une solvabilité certaine. Pour celles dont l'insolvabilité est évidente, l'administration arrête les émissions, qui sans doute eussent eu bien peu de chances de réussir. Dans les cas douteux, la nécessité d'une autorisation présente plus d'inconvénients que d'avantages : si l'administration la refuse, elle place dans une situation singulièrement critique le concessionnaire auquel est enlevé le moyen de réunir les capitaux sur lesquels il comptait; si elle l'accorde, elle paraît donner aux titres à émettre une sorte de garantie morale, que l'on ne manque pas d'invoquer auprès du public pour lui inspirer une confiance parfois peu méritée. En outre, du moment oh le ministre intervient, il est amené à examiner les conditions de l'émission et le cours auquel elle s'effectuera, à se faire ainsi juge du taux du crédit de chaque entreprise en accordant ou refusant sa sanction à descombinaisons dont il lui est bien difficile d'apprécier le caractère, tantôt nécessaire, tantôt abusif. Il serait bien préférable de ne pas engager la responsabilité de l'administration dans des opérations financières privées, toujours aléatoires, et parfois liées à des arrangements qu'elle ne peut connaître. L'expérience a montré que son intervention n'empêche nullement les compagnies de chemins de fer de faire faillite, comme toutes autres entreprises, si elles sont mal dirigées ; il vaudrait donc mieux laisser les capitalistes seuls juges de la confiance que méritent les affaires faisant appel à leur concours.

Le Crédit foncier de France présente également un exemple dune société dont le capital-obligations dépasse énormément le capital-actions ; ce dernier n'était que de aôo millions en 1913, tandis que les obligations en circulation représentaient environ 4 milliards. Il est vrai que cet établissement est uniquement destiné à servir d'intermédiaire entre les prêteurs, qui lui fournissent les fonds représentés par ses obligations, et certaines catégories d'emprunteurs offrant des garanties excep-