LIQUIDATION DE... MARCHÉ LIBRE

Fr. 14500 de rente 3 ©/o. 101 dont 1 fr. 50.500

Vendu à (Nom de l’agent acheteur), d’ordre et pour compte de M. (Nom du client), QUINZE CENTS FRANCS de rente 8 0/0 livrables fin (courant ou prochain).

Cette modalité du contrat s'exprime en terme de Bourse d’une façon singulière : les agents disent, en prenant l'exemple cité : acheté 1500 fr. de rente 3 °/, à 101 dont 1.

(1) Thaller, 811 en note.

(2) Bozérian, n° 72. — Frèmery, p. 39.

ET je

Dans ce cas; la prime ou l'indemnité que l’on devra abandonner, en cas de dédit, sera de 1 franc par titre, soit sur 1500 fr. de rente à 3 °/, ou 500 titres : 500 francs. Cette somme est versée d'avance à l'agent et sert de garantie. Au jour de la liquidation, si l’agent de change exécute le marché, s’il lève les titres, il devra verser le supplément de la somme, soit 50.000 francs, les 500 autres francs ayant déjà été payés. C’est ce qu’on appelle consolider le marché. S'il ne réalise pas, il se contente d'abandonner la prime.

Si l’on consulte les journaux donnant les cours des valeurs de Bourse, on verra que les marchés fermes sont toujours moins chers que les marchés à prime : en effet, la position des contractants est toute autre dans ces derniers que dans les marchés fermes. L'acheteur se trouve dans une situation exceptionnelle : il peut avancer la livraison des effets, et d’un autre côté limiter sa perte, si la baisse se produit. Quant au vendeur, on comprend très bien qu'il se: fasse payer davantage, en raison des risques qu'il peut courir, s’il vend ferme. Il peut, à vrai dire, faire un bénéfice net, lorsque la baisse étant par trop sensible, l'acheteur lui abandonne la prime : le vendeur garde les titres et la somme payée d'avance ; mais il est exposé, dans le marché à prime comme dans le marché ferme, à se voir escompter, c’est-àdire à voir l'acheteur lui réclamer les titres avant la liquidation ; et son gain est toujours limité à l’abandon de la prime. Ce sont ces motifs qui expliquent la différence qui peut exister entre les cours des marchés fermes et des marchés à terme. Sile 3 °/, ferme est à 101,60, il se peut très bien que le même jour, à la même Bourse, il soit à prime à 102. Cet espoir de gagner la prime sans livrer les titres, est bien peu de chose à côté des risques considérables que courent les vendeurs dans ces marchés, lorsque surtout ils

vendent à découvert. Ils ne peuvent compter que sur un bénéfice incertain et toujours limité; ils s’exposent à des pertes énormes, s'ils sont escomptés au moment défavorable ; malgré tout, le nombre de ces marchés à prime est considérable et la plupart des vendeurs à prime en Bourse de Paris, sont des vendeurs à découvert. Ils se laissent éblouir par l'espoir de recueillir la prime et n’envisagent qu'un seul résultat possible : le succès, sans tenir compte de l’autre résultat tout aussi fréquent : la perte. De plus, il y à toujours en Bourse autant de « haussiers » que de «baissiers » et ces derniers, lorsqu'ils croient à l’affaissement des valeurs, ne reculent souvent devant aucun danger.

TAUX DE LA PRIME. — Le taux des primes est essentiellement variable (1) : la prime est dont 0,25, dont 0,50 ou dont 1 ; dans les temps de crise, on vit parfois les primes monter à 2 et au dessus par titre de rente ou valeurs industrielles et même dont 10 et dont 20 pour certaines actions. La différence qui existe entre le cours du marché ferme et du marché à prime est, elle-même sujette à de grandes variations qui influent sur le taux de la prime. Lorsque le cours du marché ferme se rapproche sensiblement du cours du marché à prime, la prime tend à s'élever. En effet, le vendeur, qui se trouve dans une situation assez désavantageuse et qui est surtout attiré à conclure sans marché que dans l’espoir de toucher la prime sans remettre les titres, s’il voit que la différence entre les deux cours est très faible, comprendra qu’il y a beaucoup de chance que la hausse dépasse le niveau de la prime et que l'acheteur lève les titres. Il court donc le risque de ne pas toucher la prime : en tenant compte de ce risque, il

(4) Lyon-Caen et Renault, t. IV, n° 690. — Thaller, n° 759.

te

augmentera le chifire de cette prime. Si l'écart entre les deux cours est considérable, les chances diminuent pour l'acheteur : la hausse atteindra plus difficilement le prix de la prime et il est moins probable qu'il réalise le marché en levant les titres. Le vendeur, au contraire, a plus d’espoir de toucher etila, par conséquent, une tendance à baisser le taux. Le 3 °/,, par exemple, est à 102 ferme et je vends à 102,50 à prime, le titre sera plus facilement levé que si je vendais à 103 ; en effet, la hausse atteindra plus facilement 102,50 que 103. L'acheteur si la hausse atteint le chifire de la prime demandera l'exécution du marché et je ne toucherai pas la prime, comme j’ai plus d'espoir de toucher la prime en vendant à 103, qu’en vendant à 102,50 ; je mettrai, dans le premier cas, prime dont 0,50 et dans le second dont 1.

Le jour de la liquidation, au moment où le marché doit s’exécuter, l'agent de change, et même le donneur d'ordre, ne savent pas quel sera le dernier résultat du marché : si les titres seront levés ou si l’on se contentera d'abandonner la prime. Cé résultat aura une importance énorme sur les cours du marché : si les acheteurs trouvent le cours favorable, ils lèvent les titres et tous les vendeurs à prime, qui ont opéré à découvert, se voient dans la nécessité de se procurer les titres ; comme les demandes sont nombreuses, les cours monteront facilement. Si, au contraire, les primes sont abandonnées, ces demandes ne se produiront pas et l'on verra parfois des opérateurs prudents qui, après avoir opéré à découvert, se sont garnis les mains, se trouvant possesseurs de titres qui ne sont pas demandés, les rejettent sur le marché et produisent plutôt une dépréciation sur les cours. La réponse des primes influe donc d’une façon considérable sur les cours : elle produit au moment de la

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liquidation une hausse ou une baisse qui peut étonner ceux qui croient que la variation des cours dépend surtout des évènements politiques.

RÉPONSE DES PRIMES. — La réponse des primes se fait à un même moment pour tous les acheteurs à prime (1). Ce jour peut varier avec les différentes Bourses. Le Décret du 7 octobre 1890, article 64, déclare, en effet, que « les règlements prévus à l’article 82 fixent les jours et heures auxquels la déclaration de consolidation ou d'abandon des marchés à prime, doivent intervenir. », et l’article 82 ajoute : « Il est statué par les règlements particuliers délibérés par les Compagnies d'agents de change, homologués, suivant le cas, par le ministre des finances, par le ministre du commerce ou de l’industrie et publiés au Journal Officiel. A Paris, d’après le règlement actuellement en vigueur, c’est la veille de la liquidation, à une heure et demie précise, que l’acheteur doit déclarer au vendeur s’il lève la prime ou l’abandonne. Pendant un délai de cinq minutes, on suspend toutes les opérations, et c’est alors qu'a lieu la réponse des primes : l'acheteur considère quel est son avantage : il étudie le cours. Si la valeur est en hausse, il n’y a aucune difficulté : il demande la livraison des titres ; si elle est en baisse, mais que la différence qu’il devra payer n’est pas aussi forte que la prime, si, par exemple, il achète du 3 0/0 à 102 dont 0,50 et que le 30/0 tombe à 101.75, la valeur est en baisse ; mais la différence à payer par titre est de 0,25 c. et la prime est de 0,50 c. il lèvera encore les titres et préférera payer une différence de 0,25 plutôt que d'abandonner la prime. Enfin si la baisse est trop forte, si le titre acheté à 102 dont 0,50, tombe à 101, son intérêt sera d'abandonner

(4) Lyon-Caen, 961. — Buchère, n° 503.

la prime dont 0,50, plutôt que de perdre 1 fr. par titre. En résumé, le donneur d'ordre acheteur ou bien abandonne la prime ou bien prend livraison des titres et paie la somme convenue au jour du marché, mais en déduisant le prix de la prime qui a été versée d'avance.

CouvERTURE. — Il faut, en effet, payer d'avance la prime ; le prix sert de garantie à l’agent de change, mais cette garantie n’est pas toujours suffisante (1). Au début de l'opération, l’agent et le client ignorent le résultat définitif de l'opération. Si elle se termine par l'abandon de la prime la garantie est suffisante, mais si le spéculuteur veut la livraison destitres, les différences pourront être supérieures à cette couverture. La logique voulait que, dans ces marchés à prime qui ne sont qu'une modalité des marchés à terme, l'agent de change pût demander une couverture ; or, le Décret de 1890 pose ici une exception restrictive qui fut souvent critiquée, L'article 62 dit « lorsque le donneur d'ordre s’est réservé d'abandonner le marché moyennant une prime, la couverture exigée ne peut-être supérieure au montant de la prime ». Le seul donneur d'ordre, qui se réserve d'habitude l’abandon du marché, c'est l’acheteur, vis-à-vis du vendeur, sauf pour les marchés « à prime pour recevoir », l'agent se trouve dans la règle générale et peut lui demander une couverture suffisante.

Mais pour l'acheteur à prime, la couverture ne peut être supérieure à la prime et dans certain cas elle est insuffisante. Les rédacteurs du Décret de 1890 se sont aperçus de la lacune de l’article 62, et pour y remédier ils ont complèté cet article par ces mots : « Sauf à l’agent de » Change à exiger qu'il lui soit remis le jour de la réponse

(1) Buchère, no 509.

» et dans un délai déterminé, avant l'heure fixée, un sup- » plément de couverture. Faute par le donneur d'ordres » de satisfaire à cette demande, l’agent est en droit de » liquider l’opération, à l'expiration du délai imparti au » donneur d'ordres. »

Or, en voulant protéger ainsi les agents de change et rectifier l’article 62, le décret a été trop loin. Si l’on n'avait aucune règle exceptionnelle pour les couvertures des marchés à prime, l’agent de change et le donneur d'ordre auraient pu discuter amiablement, avant tout commencement de marché, la couverture à fournir. Au contraire, l’opération peut être commencée, dans ce cas, sans couverture sulifisante, le client en livrant les primes peut exiger l'intervention d'un agent de change qui, en tant qu'officier ministériel, doit intervenir. Mais quelle sera la situation de l’acheteur ? Le jour de la réponse des primes, quelque temps avant l'heure fixée, l’agent pourra réclamer à son client une couverture sous la menace d'exécuter le marché à son gré. L'acheteur à terme sera à la merci de l'agent de change et ne pourra pas discuter la couverture réclamée, comme il aurait pu le faire avant toute conclusion du marché.

En pratique, les choses ne se passent pas ainsi. Le ministère de l’agent est bien forcé ; mais il a toujours la ressource d'affirmer qu'il n’a pas trouvé de contre-partie. De plus, comme l'opérateur à prime fait rarement une opération isolée, l’agent de change peut lui demander une couverture en bloc pour les autres marchés, sans tenir compte de la prime. Et enfin, le client peut lui-même être convaincu des inconvénients qui peuvent résulter de la réclamation d’une couverture, le jour de la réponse des primes et pour éviter cette situation, offrir par convention et amiablement une couverture supérieure à celle exigée par le décret.