VI. — Emprunts à lots

Comme nous venons de le signaler, certain public s’exagère volontiers la valeur actuelle d’une prime de remboursement. L’Etat pourrait spéculer encore plus résolument sur cette difficulté que le public éprouve à suivre les calculs de probabilités et d’intérêt composé; et il exploiterait l’appât de lots plus ou moins considérables qui seraient attribués aux premiers numéros sortis des tirages.

En France, au moins depuis l’ancien régime, ce système n’a pas été pratiqué par l’Etat: il ne l’a été que par des villes et des départements, comme il l’a été également par le Crédit foncier et en 1888 par la Compagnie de Panama pour sa dernière émission de 720 millions.

' Supr;^, p. 669,

Il faut une loi pour autoriser des émissions de ce type’.

Mais il nous semble que les pouvoirs publics ne doivent pas encourager les loteries et suspendre les règles qu’ils ont euxmêmes posées très sagement à cet égard.

Parfois l’on multiplie les lots et les tirages dans les premières années, de manière à attirer le public au moment de la souscription,sauf à ne plus s’occuper des titres une fois écoulés et classés. Ce fut le système employé pour le grand emprunt municipal de la Ville de Lyon en 3 7o, destiné à unifier et à convertir les emprunts antérieurs de la ville. Ces procédés nous semblent tous peu recommandables, parce que le trompe-l’œil qui est en eux s’adresse beaucoup plus à la petite épargne qu’au piublic aisé et sérieux 2.

En dehors de ces modes avoués d’emprunt, les Etats peuvent recourir à des emprunts indirects et déguisés. Par exemple, ils peuvent pousser des sociétés ou des corps plus ou moins indépendants à contracter des emprunts, dont eux-mêmes se chargent de fournir l’intérêt et le remboursement.

C’est ainsi que sous le règne de Louis XV les pays d’Etats furent amenés à émettre des emprunts dont les fonds furent versés au Trésor du roi et dont l’intérêt devait être prélevé sur les recouvrements que les administrations provinciales avaient à faire pour la couronne. Au reste, ce fut un procédé assez heureux pour acclimater dans les provinces un emploi de fonds qui jusque-là n’était pratiqué que par les habitants de Paris.

Actuellement les émissions d’obligations que les grandes Compagnies de chemins de fer ont faites en exécution des conventions de 1883, appartiennent à la même catégorie des emprunts indirects^. Le grand vice de ce système, c’est que le passif est dissimulé. Le budget lui-même ne donne aucun moyen de le reconstituer, puisque l’annuité courante qu’on inscrit à la loi de finances, est inférieure à celles qui vont la suivre et ne donne aucun moyen de calculer le total des charges assumées par l’Etat.

On distingue usuellement la dette en dette consolidée et dette flottante.

* Par application de la loi du 21 mai, 1836, art. 2, réputant loteries et interdisant « toutes opérations offertes au public pour faire naître I’esp(=rance d’un gain qui serait acquis par la voie du sort. »

* La clientèle des valeurs à lots est très restreinte. En France on en a abusé, et il en est résulté que les valeurs à lots ne sont pas cotées plus haut que les valeurs similaires u’ayant pas de lots à gagner: par exemple, les obligations 3 o/o à lots du Crédit foncier, en regard des obligations 3 o/o de nos grandes Compagnies de chemins de fer.

’ Supra, p. 244.

La dette consolidée est celle dont le capital ne peut être exigé à aucune date ou bien ne peut l’être qu’à une date éloignée. La dette consolidée de la France comprend seulement : 1® les rentes 3 ®/o et 3 1/2 ®/o perpétuelles; 2® la rente 3 ®/o amortissable.

La dette flottcinte est celle dont le capital peut être exigé immédiatement ou à un assez bref délai. Les principaux éléments en sont : les cautionnements des fonctionnaires ; les comptes courants du Trésor avec la Caisse des dépôts et consignations, avec la Banque de France et les trésoriers-payeurs généraux ; les bons du Trésor à courte échéance, etc. Mais il y a une dette considérable qui, sans être de la dette consolidée, ne flgure pas davantage dans les états de la dette flottante tels qu’ils sont présentés chaque année par le ministre des finances. Ce sont les obligations du Trésor, le passif en capital des annuités à payer et diverses autres charges. De là l’impossibilité à peu près absolue de calculer le montant de la dette nationale de la France.

LES MODES d’émission

On peut pratiquer quatre systèmes bien différents :

1® La vente des titres crées, au comptant et au fur et à mesure des demandes du public. Alors la loi de l’offre et de la demande permet de faire varier le prix d’émission.

En France ce système a été mis en usage d’une manière très habituelle par les Compagnies de chemins de fer, qui délivraient des obligations à guichet ouvert et qui pour cela mettaient à profit le très grand nombre de leurs gares, traitées comme autant de succursales pour l’émission et le service des titres. Il a été pratiqué par l’État pour la première émission du 3 ®/o amortissable en 1878, par le moyen de ventes à la Bourse de Paris et en province par l’intermédiaire des trésoriers-payeurs généraux.

Cependant, quand il s’agit de l’Etat, ce procédé a l’inconvénient de s’adapter assez mal à la nécessité de trouver des sommes très considérables, sur lesquelles il a souvent besoin de compter à échéances fixes. Surtout les variations des prix d’émission selon l’activité ou le ralentissement des demandes du public donneraient prise à de nombreux griefs de spéculation illicite;

2® La négociation ferme avec des maisons de banque, qui prennent l’émission à leurs risques et périls. L’avantage de ce procédé, c’est que l’Etat est délivré de toutes les chances que les fluctuations du marché en bourse pourraient entraîner ; c’est aussi qu’il touche à date fixe les sommes stipulées. Il est évident toutefois

que les banques comptent faire un bénéfice sur l’émission, et que ce bénéfice ne peut être que l’écart entre le prix où elles prennent l’emprunt et le prix où elles le placent : cet écart est donc perdu pour l’Etat emprunteur. Cependant, moins habitué que les maisons de banque à lancer les affaires et moins à même de peser sur l’opinion du marché, il se peut qu’il ne lui eût été possible en aucun cas de profiter de cette marge.

Rien n’empêche que plusieurs maisons de banque soient mises en concurrence les unes avec les autres. Alors il y a une véritable adjudication au plus offrant.

Ce procédé a prédominé généralement en Angleterre; en France, sauf deux exceptions, il a été suivi constamment sous la Restauration et sous Louis-Philippe ;

3® La souscription publique, ouverte partout le même jour, à l’intérieur chez les fonctionnaires des finances et au dehors chez des banquiers correspondants, à un prix déterminé d’avance, et avec clause de réduction proportionnelle au cas où les sommes souscrites dépasseraient les sommes demandées. En France, après un essai relativement peu heureux de 1818, ce système fut employé largement sous le second Empire. M. Thiers y recourut avec un grand succès pour les deux emprunts de 1871 et 1872. Les versements échelonnés rentrèrent avec une régularité qu’aucun syndicat de banquiers n’aurait pu dépasser. Mais quand on lance, comme alors, un typenouveau d’emprunt, l’appréciation du prix d’émission à choisir est fort délicate. Un succès d’opinion est nécessaire et il faut à tout prix que la souscription soit couverte; il est bon peut-être qu’elle le soit plusieurs fois, comme il advint heureusement de nos deux grands emprunts de libération. D’autre part, l’Etat emprunteur doit s’interdire tout sacrifice inutile au profit des créanciers. Et pour tout cela, il n’est pas possible de négocier au préalable et de discuter en tête-à-tête, puisqu’on n’a devant soit que ce personnage anonyme qui est tout le monde;

4® L’adjudication au plus offrant, cumulée avec la souscription publique. L’Etat détermine d’abord le taux nominal et toutes les conditions de l’emprunt, moins le prix d’émission ; puis, à jour dit, il retient adjudicataires à l’emprunt, jusqu’à concurrence des sommes demandées, les simples particuliers qui ont souscrit aux plus hauts cours. La réduction, au lieu d’être proportionnelle comme dans l’hypothèse précédente, s’opère par l’exclusion totale des moins offrants.

Ce mode n’a jamais été employé en France, mais il est usité avec succès dans les colonies anglaises. En France, on a calculé que s’il eût été appliqué à l’émission de 1886, sur un capital no-

minai de 900 millions, il aurait réalisé une économie comprise

entre 10 et 15 millions, à égalité d’intérêts à servir et de pair à rembourser