III. — EFFETS DE LA GUERRE

Telle était, résumée à grands traits, la situation financière des deux empires lorsque éclata le coup de tonnerre du 6 février. Quels ont été les premiers effets de l’entrée en campagne, au double point de vue des appels au crédit faits par l’un et l’autre des belligérans et des variations de la cote de leurs fonds publics?

La Russie avait une situation particulièrement forte en ce qui concerne l’encaisse métallique et les disponibilités du Trésor.

D’après le bilan du 1/14 janvier 1904 (1) de la Banque d’État à Saint-Pétersbourg, la circulation effective des billets ne dépassait pas 580 millions de roubles, alors que l’encaisse de la Banque, en Russie et à l’étranger, atteignait 957 millions de roubles or. Comme, d’après ses statuts, la Banque peut émettre 600 millions de billets contre une couverture de 300 millions d’or, toute la circulation au delà de 600 millions devant être couverte rouble pour rouble par du métal, on voit qu’au 1/14 janvier 1904 la Banque aurait pu avoir une circulation de 1 257 millions ; or, à l’heure où nous écrivons, d’après le bilan du 14 juin, cette circulation ne s’élève encore qu’à 666 millions de roubles. D’autre part, d’après le rapport du ministre des Finances au tsar en date du 1 er janvier dernier, les disponibilités proprement dites du Trésor, c’est-à-dire l’excédent des ressources en caisse par rapport aux exigibilités, s’élevaient à 319 millions de roubles.

Depuis l’ouverture des hostilités, le budget en cours a été modifié par la suppression d’un certain nombre de crédits, notamment pour construction de chemins de fer, qui a permis d’affecter de nouvelles ressources aux ministères de la Défense nationale. Mais les exigences de cette campagne meurtrière et lointaine sont grandes. Les dépenses supplémentaires qu’elle impose au ministère de la Guerre atteignent 1 million de roubles, celles du ministère de la. Marine 500 000 roubles par jour; les transports et renouvellemens de matériel et de munitions doublent aisément ce dernier chiffre, en sorte que 60 millions de roubles par mois constituent une évaluation modérée. En tout cas, on comprend qu’un gouvernement prévoyant désire, malgré Ja puissance de ses réserves métalliques, les accroître encore en prévision des besoins grandissans d’une mobilisation qui vient de s’étendre à plusieurs corps d’armée de la Russie d’Europe. Un emprunt de 800 millions de francs (soit 300 millions de roubles) a été conclu, au mois de mai, avec un groupe de banques françaises, qui en avaient pris la moitié ferme et la moitié à option jusqu’au 5 juin. L’option a été levée. L’emprunt est fait sous forme de bons du Trésor à cinq ans d’échéance, remboursables au pair le 14 mai 1909, qui portent intérêt à 5 pour cent l’an; le taux auquel ils ont été cédés par le gouvernement impose à celui-ci une charge réelle d’intérêts d’en-

(1) Le calendrier russe retarde de 13 jours sur le nôtre : son l* r janvier corrés*- ; pond au 14 en France..

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viron 6. pour cent. Les porteurs des bons ont un droit de préférence à la souscription de tout emprunt en rente consolidée que ïa Russie émettrait avant l’époque assignée à leur remboursement.

Cette opération, qui augmente d’un vingtième à peu près la dette, n’a pas laissé que de peser sur le cours des fonds russes. Ceux-ci avaient naturellement subi une atteinte dès le début des hostilités. Le 4 pour 100, qui est le véritable étalon du crédit russe, parce que la plus forte partie de la dette tant intérieure qu’extérieure est constituée en ce type, avait perdu le pair, aux environs duquel il se tenait auparavant, et avait été ramené à 96 à la veille de la guerre. Ce cours ne put être maintenu lors des premiers désastres maritimes ; il fut ensuite regagné grâce à des déports sévères infligés aux spéculateurs (le déport est l’amende que le vendeur à découvert d’une valeur paye pour se procurer temporairement le titre qu’il n’a pas encore racheté), et reperdu lors des premiers bruits d’emprunt. Quand ce dernier fut annoncé d’une façon certaine, les offres de rentes 4, 3 1/2, 3 pour 100 se multiplièrent, puisque tous ces fonds, aux cours encore cotés, par exemple, le 30 avril (consolidé 4 pour cent 91 ; 3 1/2 pour cent 81; 3 pour cent 74), rapportaient un revenu très inférieur à celui des nouveaux bons. Quelle que soit l’importance des capitaux flottans sur la place de Paris, il n’en existe pas pour 800 millions; et ce n’est qu’en procédant par arbitrages, c’est-àdire en réalisant une partie des anciennes rentes russes et d’autres valeurs étrangères qu’ils avaient en portefeuille, que nos capitalistes ont absorbé cette quantité considérable de nouveau papier. Néanmoins il convient de constater la facilité et la rapidité merveilleuses avec lesquelles le classement de ces bons s’est opéré : le marché français a donné une fois de plus la mesure de sa puissance ; c’est tout au plus si un huitième du nouvel emprunt, soit une centaine de millions de francs, a été souscrite par des capitaux étrangers.

Après cinq mois de guerre, l’étiage du crédit russe a baissé d’un cinquième environ : là où il trouvait aisément des prêteurs à 4, il est obligé de payer 5 pour 100. Si la guerre se prolonge, il est à craindre que les taux ne s’élèvent encore : c’est une règle à peu près générale qu’au cours de longues campagnes, les capitaux se détruisant sur une échelle de plus en plus considérable, les emprunteurs soient obligés de consentir des sacrifices

de plus en plus importans. L’Angleterre n’a pas échappé à cette loi au cours de sa dernière expédition sud-africaine; ce n’est qu’au lendemain de la conclusion de la paix avec les Boers, et assez longtemps même après cette date, que, toute l’étendue des dépenses à solder, des approvisionnemens à reconstituer, des travaux à faire, s’étant révélée, la dépression des fonds publics a atteint son point le plus bas. Ainsi le consolidé anglais 2 1/2 pour 100, qui se maintenait encore aux environs de 92 au printemps de 1903, est tombé à 86 en février 1904; il s’est aujourd’hui relevé à 90.

L’histoire de la Russie nous présente des phénomènes analogues : sans remonter bien haut, en laissant de côté l’époque des guerres napoléoniennes, celles de la guerre de Crimée, de l’insurrection de Pologne, qui marquèrent chacune une baisse notable du crédit, rappelons ce qui s’est passé lors de la guerre d’Orient, quand les armées russes franchirent le Danube, passèrent les Balkans et campèrent à San-Stefano, aux portes de Constantinople. Le 30 juin 1875, alors que rien ne menaçait la paix européenne, le 5 pour 100 russe, qui constituait l’étalon de la dette, était coté au-dessus du pair; le 1 er juillet 1876, au lendemain de la déclaration de guerre, il tombait à 86, puis, en octobre, à 77 ; en mai 1877, il connut son cours le plus bas, 73; il n’était encore revenu, en juin 1878, date du rétablissement de la paix, qu'à 79. Plusieurs années s’écoulèrent avant qu’une hausse de quelque importance se dessinât. Cette même guerre d’Orient avait eu une influence désastreuse sur le cours du change : le rouble papier, c’est-à-dire le billet non remboursable en espèces, avait perdu une fraction de plus en plus forte de sa valeur par rapport au métal. C’est un des points sur lesquels la situation actuelle est infiniment supérieure à celle d’il y a vingt-cinq ans : rien ne paraît aujourd’hui menacer l’étalon d’or, et. le change du rouble, à l’heure où nous écrivons, est encore coté à Paris 2 fr. 665, c’est-à-dire le pair intrinsèque. Néanmoins, sans le crédit dont elle jouit au dehors et que justifie la parfaite ponctualité avec laquelle elle a toujours fait honneur à ses engagemens, la Russie aurait pu concevoir, à un moment donné, des craintes pour l’in tangibilité de sa réforme monétaire, si brillamment accomplie il y a peu d’années.

En attendant, la sagesse des ministres des Finances qui ont accumulé de puissantes réserves d’or apparaît. La circulation des

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billets n’augmente que lentement. Le tableau ci-dessous indique les mouvemens de la circulation et de l’encaisse de la Banque de Russie depuis le début des hostilités; une dernière colonne contient le montant des ressources du Trésor déposées par lui à la Banque. Ce montant est distinct de l’encaisse de la Banque et de l’or que le Trésor possède en propre. Tous les chiffres sont

en millions de roubles.

Circulation

Or appartenant

-Compte courant

de billets.

à la Banque.

du Trésor.

5 février.

29 mars.

6 mai.

14 juin.

Le placement des 300 millions de roubles de bons 5 pour 100 sur la place de Paris va reconstituer l’encaisse à un niveau supérieur à celui du début des hostilités. La politique du ministre des Finances apparaît nettement : elle s’inspire de trois principes également recommandables et qui ont été rappelés dans un communiqué officieux publié au moment du dernier emprunt : ne pas attendre pour émettre des rentes que les besoins du Trésor soient urgens; ne pas hésiter à payer le taux que commandent les circonstances; enfin, ne pas recourir prématurément à cette réserve suprême que constitue l’émission des billets de banque, et à laquelle il ne faut se résoudre qu’en dernière instance, surtout dans un pays où la reprise des paiemens en espèces est encore de fraîche date et où il importe de ne pas faire naître le moindre doute sur le maintien irrévocable de l’étalon d’or, c’est-àdire de la saine monnaie, comme seul instrument des échanges.

Au Japon, l’encaisse or de la Banque était, d’après le dernier bilan de 1903, de 120 millions de yen, soit près de 305 millions de francs, contre une circulation de billets de 233 millions de yen, soit 595 millions de francs. La proportion du métal était déjà alors beaucoup plus faible qu’en Russie. Au cours des premiers mois de 1904, des quantités d’or considérables ont été expédiées du Japon en Amérique : elles ont atteint, de décembre 1903 à mai 1904, plus de 56 millions de yen, tandis que la circulation n’a baissé qu’à 200 millions de yen. Pour remédier à ce danger, le président de la Banque des nobles, M, Sonoda’ demandait, dès le 14 février, que tous ceux qui ont des monnaies et

bijoux d’or les remissent à la Banque : l'empereur et l’impératrice donnaient l'exemple en envoyant toutes les vieilles pièces conservées au Palais; beaucoup de nobles et de fonctionnaires les imitèrent. Les ressources ainsi fournies ne peuvent toutefois être très considérables, le stock de métal jaune n’étant pas élevé au Japon. A propos de ces expéditions d’or, il est curieux de noter que les États-Unis, ayant environ 200 millions de francs à payer à la France pour le rachat du canal de Panama, au moment où ils recevaient cet or japonais, l'ont expédié au Havre. Ce métal est arrivé à Paris à l’époque de la souscription des bons russes, et c’est au moyen de yen japonais que se trouve en partie reconstituée l’encaisse du Trésor russe à l’étranger.

Le Japon a fait comme'son adversaire : au bout de peu de semaines de lutte, il émettait un emprunt. Mais il commença par s’adresser au marché intérieur, sur lequel il trouva, dit-on, de 100 à 200 millions de francs, et auquel il vient de s’adresser de nouveau pour un emprunt de 100 millions de yen émis en juin. Les dépêches assurent qu’il a été couvert et que le premier souscripteur a été le mikado, pour 20 millions de yen. Hier, à la suite de ses succès sur le Yalou, il a trouvé un concours empressé auprès de banquiers anglais et américains, qui lui ont pris pour 250 millions de francs de bons du Trésor 6 pour 100 à 7 ans d’échéance, remboursables au pair le 5 avril 1911. Le gouvernement japonais s’est réservé le droit de les rembourser, moyennant préavis de 6 mois, à partir du 5 avril 1907. Ces bons ont été offerts au public à 93 1/2, c’est-à-dire que, s’ils sont remboursés en 1911, ils auront donné au souscripteur un revenu moyen de près de 7 pour 100; s’ils l’étaient en 1907, le revenu ne s’éloignerait guère de 8 pour 100. Ils coûtent davantage au Japon, qui les a cédés, dit-on, à 90 1/2 au syndicat financier chargé de l’émission. Ces bons sont garantis par le revenu des douanes, dont le produit, en 1902-1903, s’est élevé à 44 millions de francs. Le Japon, en dépit de ses premiers succès, a dû consentir à ses prêteurs des conditions plus avantageuses pour eux (pie celles dont se sont contentés les créanciers de son ennemie; mais son crédit est beaucoup plus jeune que celui de la Russie, qui a pour elle l’appui du premier marché du monde, et derrière elle un long passé d’honorabilité financière qui rassure les bailleurs de fonds, et lui permettra de trouver toutes les ressources dont elle aura besoin.

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Plusieurs mois avant la guerre, le 4 pour 100 japonais se tenait à 85 environ; en janvier 1904, il ne valait déjà plus que 76; il était tombé en avril à 62, il est aujourd’hui revenu à 77, sous l’influence en particulier du bon accueil fait à l’emprunt 6 pour 100 sur le marché de Londres, où il a été couvert plus de trente fois. Les deux 5 pour 100 qui se négocient sur la même place ont subi des fluctuations analogues. Le tableau suivant indique la marche de la cote des fonds des deux adversaires depuis le début de l’année.

r enne

de janvier 1904 . .

4 p. 100 Russe consolidé à Paris.

4 p. 100 Japonais à Londres.

février — , .

mars — . .

avril — . .

14 mai — . .

15 juin — . .

Le fonds russe a baissé d’un dixième environ, tandis que le 4 pour 100 japonais,après une chute profonde, est revenu à son prix de janvier : mais il rapporte, au cours du 15 juin, 5,20, tandis que le 4 pour 100 russe est capitalisé à 4,44 pour 100.

Par une coïncidence intéressante, les deux pays en lutte ont eu recours, pour se procurer des fonds sur les marchés étrangers, à un procédé semblable : l’émission de bons du Trésor à terme relativement court et à gros revenu. Des circonstances identiques ont amené une décision analogue chez les deux ministres des Finances. Cette politique s’explique par le désir de ne s’engager à payer un intérêt élevé que pendant une période limitée : mais il est à supposer que, si la lutte se prolonge et que par conséquent les dépenses s’accroissent, les taux des emprunts futurs, qui* serviront à consolider ces bons à cinq ou sept années d échéance, ne s’écarteront pas beaucoup de ceux qu’il a fallu consentir aujourd’hui.

Des deux côtés, les événemens n’ont pas eu une influence considérable sur le change : pendant que le rouble maintenait son cours avec la fermeté que nous avons indiquée, le yen, tout en ne restant pas aussi stable, ne subissait en définitive que des oscillations modérées ; la cote du change sur Londres à Yokohama, de décembre 1903 à mai 1904, n’a pas varié de plus d’un demi-

penny, soit cinq centimes par yen ou 2 pour 100 environ (1). Il y a eu un écart de cinq pour cent entre les cours extrêmes cotés le 30 décembre 1903 : 2 shillings et neuf seizièmes de penny, et le 2 mars 1904 : 2 shillings et un seizième de penny. Le 8 juin, le change était revenu à 2 shillings et un quart de penny.

Ajoutons que les deux opérations d’emprunt que nous venons de décrire se sont accomplies de façon bien différente sur les places de Paris et de Londres. A Paris, l’emprunt russe a été souscrit, sans qu’il ait été besoin de recourir pour ainsi dire à aucune publicité; il est entré directement dans le portefeuille des particuliers, des banques, des compagnies d’assurances. A Londres, au contraire, la mise en scène de l’emprunt japonais a été extraordinaire. Nous laissons la parole au grave Economist anglais, qui, sous le titre : « Quelques incidens de l'emprunt japonais, » raconte ce qui suit : « A peine une heure avant l’apparition du prospectus, la Bourse a reçu la visite de l’agent financier à Londres du gouvernement japonais, qui parut charmé de la chaleur de l’accueil qui lui a été fait. Escorté par le député Banbury et M. Symes, tous deux administrateurs du Stock Exchange , il a d’abord visité le marché des Consolidés, puis celui des Chemins anglais, enfin le Cirque cafre (sobriquet sous lequel on désigne à Londres le marché des actions sudafricaines) ; il évita le marché des fonds étrangers, où les rentes de son pays jouent en ce moment le premier rôle, et sortit par la porte de la Jungle (désignation du marché des valeurs minières de l’Afrique occidentale). Naturellement sa visite fut considérée comme une réclame en faveur du nouvel emprunt, auquel la Bourse ne songeait cependant guère, deux ou trois