CHAPITRE XIII

Le Taux de l'Escompte

Le taux de l'escompte, tant pour Bruxelles que pour les comptoirs, est fixé toutes les semaines, comme le prescrit l'article 20 des statuts. Le taux peut toujours être modifié dans l'intervalle. 11 Test, sans que l'Etat intervienne autrement que par la présence du Commissaire du Gouvernement aux délibérations du Conseil, c La liberté du taux de l'escompte est nécessaire à la Banque », écrivait Burdeau. Mais, il ajoutait, faisant allusion à certains prélèvements de l'Etat sur les produits de l'escompte lorsque le taux dépasse un maximum : « S'il est bon que la Banque ne soit pas directement intéressée à relever le taux de l'escompte, il ne serait pas sans inconvénient de lui créer un intérêt contraire à cette mesure » (1). La politique de l'escompte doit être indépendante de l'intérêt privé et de l'intérêt de l'Etat ; elle ne peut s'inspirer que de l'intérêt public On a cru que l'intervention officielle était nécessaire pour faire de cet idéal une réalité; en Italie, c'est le ministre du Trésor qui fixe le taux de l'escompte; cependant la Banque peut, avec son autorisation, escompter au-dessous du taux officiel le papier de premier ordre et les bordereaux présentés par des institutions coopératives. C'est par cette fissure que passe la liberté de l'escompte et qu'elle se répand en bienfaits sur le pays tout entier. D'aucuns ont proposé de fixer un taux maximum au-dessus duquel la Banque ne pourrait escompter qu'avec l'autorisation du gouvernement. Quelle serait la compétence du ministre et de ses fonctionnaires ? Ou bien ils se tromperont, ce qui arrivera plus souvent que de coutume, avec leur inexpérience en cette délicate matière; ou bien ils ne se prononceront qu'après avoir pris conseil auprès de la Banque mieux informée et plus experte, mais nullement

(I) Rapport cité de Bukdiau, pp. 33-35.

infaillible. Dans les deux cas, la responsabilité d'une erreur retomberait sur le Gouvernement; à chaque ascension de l'escompte, des clameurs de colère s'élèveraient contre 4ui, et la baisse deviendrait un instrument électoral dans les mains du pouvoir. La politique de l'escompte céderait le pas à l'escompte de la politique. En Belgique, la remise au Trésor des produits de l'escompte au delà de 3 1/2 p. c, dégage la responsabilité de la Banque, qu'on ne peut accuser d'avoir fait la hausse en vue de grossir les dividendes semestriels, et met hors cause la responsabilité de l'Etat qui encaisse sans être intervenu. Système ingénieux assurément, mais qui enlève aux mouvements de l'escompte l'élasticité nécessaire à son fonctionnement régulier. En écartant le maximum légal, les fondateurs de la Banque Nationale se souvenaient des difficultés que le maximum de 6 p. c. avait accumulées autour des opérations delà Banque d'Angleterre avant 1847; ils se rappelaient que la Banque de France, pour ne point franchir la barrière du maximum, refusait tout simplement, en tout ou en partie, certains bordereaux présentés à l'escompte. L'intérêt public était sacrifié à des erreurs de théorie et de pratique : on autorisait la Banque d'Angleterre à défendre son encaisse lorsque la hausse au delà de 6 p. c. était nécessaire, et on tolérait que la Banque de France refusât arbitrairement l'escompte à certains particuliers pour ne pas dépasser le taux 5 p. c, ce qui, des deux côtés de la Manche, aboutissait à la ruine du crédit commercial. Tout d'abord, existe-t-il un taux maximum et un taux minimum d'escompte? Si ces limites existent, elles varient nécessairement d'un pays à l'autre, et la complexité des causes en rend la détermination peu aisée— situation monétaire, longueur des échéances, différences intrinsèques entre effets négociés, importance de la circulation fiduciaire, abondance des dépôts en comptes courants, autant de facteurs qui réagissent activement sur l'escompte, sans en excepter la richesse du pays, ses habitudes et ses mœurs. Si le taux de l'escompte dépasse le taux normal des bénéfices commerciaux, la Banque ne reçoit plus d'effets, parce que la moyenne des profits détermine le taux maximum de l'escompte (1). Quant à la baisse, elle ne peut descendre au-dessous des frais d'administration de la Banque; le prix de revient de l'escompte fixe la limite minima du taux le plus bas qui puisse être

(1) Renie d'Economie politique, t XII, pp. 377-378. Article de Nnm.

pratiqué. Ce prix de revient se compose de l'intérêt du capital mis au service de l'escompte, de la commission ou rémunération du service de la négociation et des encaissements des effets, de la prime d'assurance contre les risques et de la part qui lui est afférente dans les frais généraux de la Banque. Tous ces éléments varient d'un pays à l'autre. L'intérêt de l'argent se modifie dans un même pays avec la marée montante ou descendante des capitaux; la commission dépend en partie des conditions dans lesquelles opèrent les banques et qui se présentent différemment des deux côtés d'une frontière; les risques dépendent de causes essentiellement propres à chaque région et les frais généraux n'obéissent pas à une norme universelle. Aucune base stable de fixation, non seulement pour la masse des pays bancaires mais pour n'importe quel pays sur lequel on isolerait l'observation. L'avoir monétaire circulant et en réserve n'est le même nulle part, la circulation fiduciaire change d'importance et d'aspect quand on passe d'un pays à un autre, selon la quantité des échanges et leur forme. « Les transactions, dit Nitti, sont-elles plus ou moins rapides, les intermédiaires plus ou moins nombreux; les systèmes de compensation fonctionnent-ils ou ne fonctionnent-ils pas avec l'intermédiaire Clearing-house; les habitants ont-ils acquis les habitudes de crédit; préfèrent-ils conserver les fonds chez eux ou les mettre en dépôt; ce sont là autant de causes qui contribuent à déterminer la somme des moyens de circulation dont un pays a besoin > (1). Or, cette somme est une des causes déterminantes du taux de l'escompte, et sa mobilité ne permet pas de fixer un taux minimum, ni même de préciser pour l'avenir un taux moyen quelque peu sérieux.

C'est qu'en réalité le marché seul règle le taux de l'escompte, et l'instabilité des marchés, battus par tous les événements du dedans et du dehors, par des causes morales et par des causes météorologiques, ne saurait fonder un taux immuable au milieu de la mobilité incessante des hommes et des choses. Le taux de l'escompte ne peut être fixé arbitrairement ; il est sous la dépendance du milieu, au même titre que le prix des marchandises; comme elles, il subit l'influence des mouvements ascendants et descendants du stock monétaire. La Banque ne fait pas la hausse de l'escompte, elle la subit. Si le taux dépasse la limite déter-

(1) Revue d'économie politique, art de Nitti, t XII, pp. 792*793.

minée par l'équilibre économique, les bordereaux cessent de se présenter à la Banque, et la Banque doit céder devant la grève des lettres de change; s'il est au-dessous, les espèces métalliques se raréfient et finissent par disparaître. En 1852, la Banque de France, faisant acte de courtisanerie vis-à-vis du nouvel Empereur, consentait à réduire exagérément le taux de l'escompte et celui des prêts sur rentes et obligations de chemin de fer; elle ne put soutenir longtemps cette politique anormale qui épuisait ses réserves d'or et d'argent et mettait sa circulation fiduciaire en danger.

Le premier Empereur croyait que le taux de l'escompte pouvait se régler despotiquement par voie de décrets. Dans une lettre écrite au château de Laeken en mai 1810, Napoléon disait à Mollien : « Ce que vous devez dire au gouverneur de la Banque de France et aux régents, c'est qu'ils doivent écrire en lettres d'or, dans le lieu de leur assemblée, ces mots : — Quel est le but de la Banque? D'escompter les crédits de toutes les maisons de commerce de France à 4 pour cent » (1). C'est la pensée impériale qui, jusqu'en 1850, inspira la politique d'escompte de la Banque de France. « Il est bon de rappeler à ceux qui ont encore le triste courage de préconiser le système du taux fixe quelles en ont été les conséquences, disait Wolowski. » Et il ajoutait qu'en temps d'abondance le commerce désertait la Banque, et qu'en temps de crise la Banque restreignait ses avances et réduisait la durée des échéances (2). Depuis, la Banque de France, au lieu de défendre son encaisse par les armes de l'escompte, recourt à la prime sur l'or. Elle ne travaille plus aussi systématiquement à la fixité du taux que de 1821 à 1847, mais elle poursuit son idéal d'escompte bas et stable, à travers quelques rares agressions de hausse, sans s'inquiéter des blessures que la prime risque éventuellement de faire saigner. Sa formidable encaisse métallique, sa circulation abondante d'or à l'intérieur, la position qu'elle occupe au centre de l'Union latine, la permanence de ses soldes créditeurs avec ses associées monétaires, l'équivalence de la mesure-franc en Italie, en Suisse, en Belgique et en Grèce, lui font la partie belle pour réaliser le paradoxe d'un taux d'escompte immuablement inférieur et d'une

(1) Mémoires d'un Ministre du Trésor public, t 01, p. 139. (9) La question des banques, par Wolowski, pp. 291-998.

réserve métallique exceptionnellement abondante. « Il y a quelque chose de plus important pour un pays que le chiffre du taux de l'intérêt, c'est l'uniformité de ce taux dans l'espace et dans le temps. Non pas qu'il soit possible d'arriver à un taux et à des conditions de crédit fixes et uniformes; mais plus on s'en rapproche, plus on se rapproche de la perfection » (1), enseignait Courcelle-Seneuil. Si la Banque de France n'a pas su atteindre ce résultat, du moins a-t-elle pu donner corps à la chimère poursuivie par les utopistes, en transigeant avec la fixité absolue et en se contentant d'une fixité relative, au-dessous des niveaux de l'escompte dans les autres pays d'Europe. Le jeu de la prime sur l'or, au cœur même de l'Union monétaire bimétallique, lui a permis de matérialiser un rêve, et la France, pays actif où la vie circule intensément, connaît la stabilité de l'escompte que ne connaissent en règle générale que les pays morts. De 1907 à 1911, Paris modifiait quatre fois le taux de l'escompte, tandis que Amsterdam le modifiait quinze fois, Bruxelles treize, Berlin dix-neuf et Londres trente-deux. A Paris, les minima et les maxima se fixaient à 3 et 4 p. c, tandis qu'ils oscillaient à Amsterdam et à Bruxelles entre 3 et 6, à Berlin entre 3 1/2 et 7 et à Londres entre 2 1/2 et 7. La France a conquis la stabilitité relative de l'escompte et le taux moyen le plus bas.

La Belgique bénéficie dans une certaine mesure de son régime de double étalon; mais les avantages que le bimétallisme lui procure sont neutralisés, en grande partie, par la prime sur l'or qui fonctionne en France. Il en résulte que le profit de la convention monétaire appartient de plus en plus à notre puissante associée latine qui, grâce à l'argent, conserve son encaisse sans trop de difficultés. La Banque de France paie en or si le client lui est connu, et lorsqu'elle est certaine que cet or ne sortira pas du pays où il trouvera emploi. En cas de change défavorable, la Banque paiera en écus d'argent de 5 francs et, par faveur spéciale, exceptionnellement, en pièces d'or de 10 francs. Déjà en 1858, la commission monétaire française remarquait que les banques doivent posséder une encaisse plus importante dans les pays d'or que dans les pays d'argent C'est pourquoi c l'on a vu, lorsque l'argent formait le principal élément de notre circulation, le montant des encaisses de la Banque n'éprouver que de faibles

(Il Traité théorique et pratique des opérations de banque, par CouacatAB-SaNauiL, p. 49,

oscillations et l'escompte rester au même taux > (1). Les paiements en or épuisent rapidement l'encaisse que l'argent ne vide qu'avec une lenteur rassurante. Grâce à la force libératoire du métal blanc aux guichets de remboursements bimétalliques, l'encaisse est mieux défendue, et le taux de l'escompte se maintient à un niveau relativement stable et avantageux.

La prime sur l'or renforce la défense de rencaisse-or par l'argent. En France, la Banque préfère jouer de la prime que jouer de l'escompte. Ce système n'empêche que momentanément l'or de quitter le pays; il ne fait qu'en retarder la sortie jusqu'au moment de la hausse du change. Mais cette politique grève lourdement, sous prétexte d'intérêt général, les Français débiteurs de l'étranger, puisqu'un effet sur Londres peut atteindre à Paris fr. 25.50. Une prime de 5 p. m. sur des effets à 30 jours représente 6 p. c. par an; en y ajoutant 3 p. c. d'escompte on arrive à une change de 9 p. c. (2). Lorsqu'en 18921' Autriche-Hongrie réforma sa circulation monétaire, les banques d'émission en Europe furent abondamment saignées; la France, au lieu d'élever le taux de l'escompte, fit payer aux demandes d'or — lingots ou monnaies étrangères — une prime de 1 pour mille qui, bientôt, monta à 3 pour mille ; pendant ce temps, elle maintenait le niveau de son encaisse-or en remboursant ses billets avec de l'argent En 1898, la prime sur l'or atteignait 6 1/2 p. c. Aujourd'hui, il s'étendrait même aux louis français. L'escompte bas et stable, tel qu'il existe en France est un mirage qui illusionne l'opinion et que la Banque ne s'applique pas à dissiper, hypnotisée, elle aussi, dans la contemplation de l'escompte fixe et bas. < C'est là, dit Gare, une erreur du marché français, qui ne voit pas que l'argent à bas prix signifie souvent disette et stagnation des affaires > (3). La Banque de France est moins préoccupée d'agir par l'escompte sur les capitaux disponibles, que d'éviter au commerce les charges d'un relèvement. Préoccupation assurément louable, mais dont les débiteurs français à l'étranger paient les frais sous forme de prime. L'Angleterre, plus experte en matière de crédit, ne s'émeut guère des fluctuations de l'escompte, car elle sait qu'un taux inférieur et stable « est loin d'être toujours un signe de prospérité » (4), comme le remarque justement Loubet De même le

(1) Chambre des Représentant». Séance du 26 février 1861. <3) Revue d'Economie politique, art. de Nrrn, t. XII» p. 385.

(3) Le Marché monétaire anglais, par Clam, p. 194,

(4) La Banque de France et l'escompte, par Paul Loubst, pp. 143*144.

taux élevé et mobile, loin de caractériser le mauvais état des affaires, accompagne le plus souvent une grande activité économique, puisqu'il résulte d'une demande intense de capitaux.

On a proposé, pour enrayer les drainages d'espèces, bien des moyens : n'accepter à l'escompte que des effets à courts jours; appliquer des conditions décourageantes à l'escompte des effets à longue échéance, au delà de 30 ou de 60 jours par exemple; limiter le chiffre des remboursements de billets; fixer un minimum au crédit d'escompte. Tous ces remèdes d'un simplisme ingénu $e résument en une restriction systématique du crédit, pire que ia hausse du taux, restrictive, elle aussi, de l'escompte, mais ne fermant hermétiquement pas les guichets aux bordereaux. Avec la hausse de l'escompte on fait payer le crédit plus cher, mais on ne le refuse pas; en n'acceptant que les effets courts et en imposant des conditions spéciales au papier long, on impose de lourds sacrifices aux commerçants qui sont le moins à même de les subir. Ces expédients s'expliquent lorsque l'escompte ne peut pas dépasser un maximum légal, comme en France, avant 1857; mais ils sont impuissants à enrayer les sorties de numéraire, avec la sûreté automatique de l'escompte, régulateur souple, obéissant docilement aux influences du marché. La hausse grève l'escompteur, mais elle opère une sélection heureuse dans le papier : d'un côté, le papier commercial qui a un besoin impérieux d'escompte et le paie ce qu'il vaut et ce qu'il coûte, d'un autre côté, le papier financier qui cherche à faire du capital à des conditions favorables et s'abstient (1).

La hausse de l'escompte est la meilleure arme défensive contre le drainage des encaisses. Si le taux de 7 p. c, que la Banque d'Angleterre conserva du 7 novembre 1907 au 1 er janvier 1908, pendant 55 jours, n'avait pas été suffisant pour encourager les entrées d'or, Pescompte, de l'aveu même du gouverneur aux enquêteurs américains, aurait été porté plus haut (2). L'élévation du taux de l'escompte est une prime offerte au monde entier pour décider les détenteurs d'espèces à envoyer leur numéraire dans les pays qui en donnent le plus haut prix. Cependant une hausse de l'escompte à la Banque d'Angleterre sert bien moins, en règle générale, à attirer l'or étranger à Londres qu'à le retenir dans les

(1) Chambre des Représentants. Rapport de Plrmez.

(9) Interviews on the Banking and cnrrencjr Systems, p. 88.

caisses anglaises, et le public ne s'en émeut guère, car il sait que cette hausse est d'intérêt général Sans méconnaître les sacrifices qu'elle impose au commerce, « il faut, écrivait Juglar, se rappeler l'importance des services qu'elle rend, puisqu'elle maintient en équilibre le système du crédit. L'escompte à 8 p. c. ne coûte pour trois mois que 1 p. c. de plus que le cours normal de 4 p. c, tandis que, dans le cas d'une vente forcée de marchandises, la perte peut s'élever à 20 et à 30 p. c. » (1).

Théoriquement, la hausse de l'escompte réduit la circulation, puisque moins d'effets s'échangent contre des billets, mais l'émission, n'étant pas la contre-partie exacte du portefeuille, ne s'adapte pas au mouvement des effets de commerce, avec l'exactitude mathématique de la théorie. Des éléments d'ordre moral troublent souvent le cours logique des lois. C'est ainsi qu'au moment de la déclaration de guerre, en 1870, la hausse de l'escompte, loin de tempérer l'activité des bordereaux, l'enfiévra; il fallut que le calme se fît dans les esprits pour que la hausse exerçât son action modératrice. L'affolement de la peur faisait, au début de la crise, se précipiter aux guichets de remboursement les porteurs de billets, et les escompteurs éperdus couraient à la Banque Nationale pour réaliser leur portefeuille et se créer en hâte des disponibilités liquides, sans être arrêtés par la hausse de l'escompte. Ce fut une panique de quelques jours; au commencement d'août, la confiance renaissait, l'ordre se rétablissait peu à peu et l'influence du taux de l'escompte sur la circulation fiduciaire et sur le portefeuille commençait à s'exercer régulièrement

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Première décade d'août. . .

Deuxième » »...

<1) Le change et la liberté d'émission, par Jvglab, p. 408.

L'œuvre perturbatrice de la peur apparaît dans les moyennes générales qui illustrent l'influence du taux de l'escompte sur le portefeuille et sur la circulation. On peut s'en convaincre en plaçant en regard des mouvements du taux les moyennes nouvelles de la circulation et du portefeuille, de juin à octobre 1870.

Tmx Moyen ds

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Circulation

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Juin

Juillet

Août

Septembre

Octobre

L'influence de la hausse sur rentrée des espèces métalliques n f est pas immédiate. Comme le dit Bagehot, il faut un intervalle pour que le taux vrai, le taux qui attire l'argent, ait le temps d'opérer, et pour que l'argent puisse arrivera Londres (1). Mais elle opère avec sûreté, quand il le faut, dans les pays de circulation monétaire saine et normale comme l'Angleterre. En Belgique, ia hausse de l'escompte est surtout une défense d'encaisse; elle espère bien moins attirer l'or étranger qu'empêcher l'or belge de sortir des caves de la Banque Nationale. Il suffit d'examiner pour 1873 les mouvements de l'encaisse, espèces et lingots, et du taux de l'escompte, dont les multiples variations ont marqué d'un caractère exceptionnellement agité cette année difficile, pour se rendre compte de la pression que ce taux exerce sur le stock métallique de la Banque. (Voir tableau XVII, page 112.)

Les courbes de l'escompte et de l'encaisse se développent en sens contraires. La hausse de l'escompte en octobre 1872 a favorisé le ravitaillement métallique de la Banque; la baisse dégarnit l'encaisse et un nouveau coup de pompe devient nécessaire. Malgré les relèvements à 4, 4 1/2 et même 5 p. c, les sorties d'espèces dépassent les entrées, et un effort plus énergique s'impose. Ce taux monte à 6 p. c. et aussitôt les rentrées s'accen-

fl) Loobard Street, par Baguot, p. 308.

Encaisse métallique, espèces et lingsts

Francs

Différences

en plus

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25 janvier .

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29 mars.

12 avril. .

26 avril. .

15 mai . .

12 juin . .

12 juillet .

19 juillet .

29 juillet .

25 août. .

27 septembre 2 octobre .

31 octobre.

7 novembre 4 décembre

tuent; il baisse et les déchets de rencaisse, après une balance de gains et de pertes, sous le régime du 5 et du 4 1/2 p. c, se précipitent avec une invincible obstination. C'est en vain que l'escompte escalade 7 p. c; la Banque paraît impuissante à enrayer l'exode de son numéraire, dont la balance avec les introductions d'espèces métalliques se solde, en cette année si profondément troublée, malgré l'action vigoureuse de l'escompte, par un déficit de 1 1 millions. Toutes les ressources de l'escompte seront réquisitionnées, bien moins pour attirer le numéraire étranger que pour défendre celui que Ton détient. Cette situation s'empirera jusqu'en 1877; elle paraît se consolider vers cette époque jusqu'en 1883, année de reprise qui marque la première étape de l'ascension des espèces.

En élargissant en moyennes annuelles les oscillations du taux de l'escompte en Belgique et les mouvements de l'encaisse métallique effective, du portefeuille et de la circulation fiduciaire, on se rend compte des contractions et des dilatations du stock d'espèces que détient la Banque Nationale, sous l'influence de la baisse et de la hausse du loyer commercial de l'argent. L'examen des courbes des taux moyens annuels de l'escompte et du

montant annuel moyen de l'encaisse nous montre que, jusqu'en 1907, la Banque était, en règle générale, plus préoccupée de défendre sa réserve d'or et d'argent que d'attirer les réserves de Tétranger. Son encaisse augmente de 1852 à 1863 de 51 millions, grâce aux 69 millions qui sont sortis de notre Hôtel des Monnaies, pour se réfugier en partie dans les caves de notre banque -d'émission, et s'écouler en partie dans la circulation. De 1865 à 1870 nos balanciers frappent 110 millions d'or et 151 millions d'argent, en tout 261 millions, dont la Banque ne retient que €8 millions; le reste se répand à l'intérieur du pays et surtout au dehors, sans que la hausse de l'escompte intervienne afin d'empêcher l'exode de nos espèces qui se déplacent pour nos règlements avec l'étranger. De 1870 à 1877 nous frappons 412 millions d'or et 236 millions d'argent, en tout 648 millions; 162 millions arrondissent l'encaisse de la Banque, le reste est emporté au loin, dans le torrent des valeurs qui servent à la liquidation de l'indemnité de guerre. Le taux s'élève en 1873 à la moyenne de 5.19 p. c, pour descendre à 2.69 p. c en 1877, sans préjudice pour l'encaisse qui atteint le chiffre de 340 millions, le plus élevé que la Banque ait connu jusqu'alors. A partir de ce moment, les balanciers de notre Hôtel des Monnaies cessent de fonctionner assidûment, comme ils le faisaient depuis une trentaine d'années, et c'est dans |a circulation nationale et dans les réserves étrangères que la Banque devra se ravitailler d'espèces. Jusqu'en 1907 elle se borne à se défendre; en 1907 elle prend l'offensive pour grossir son encaisse-or, en même temps qu'elle défend la circulation drainée par les rabatteurs d'argent, et qu'elle la reconstitue en rachetant à la France nos écus et nos monnaies divisionnaires.

La réaction de l'escompte sur le portefeuille, dont la circulation fiduciaire est la contre-partie, se dessine très nettement, mais pas avec cette précision que lui attribue la théorie. C'est que la Banque n'a cessé d'économiser le plus possible les espèces immobilisées dans les caves, et de les remplacer, plus complètement que chez nos grands voisins, par du papier d'une merveilleuse mobilité. Les courbes de l'encaisse et du portefeuille suivent une marche parallèle; celles du portefeuille et de la circulation voisinent plus intimement, se déplaçant dans un coude à coude serré, jusqu'en 1880, où la circulation, étroitement liée à l'escompte depuis vingt-neuf ans, développe son action au delà du service

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des lettres de change sur la Belgique. Cest ainsi que l'influence du taux de l'escompte se manifeste indirectement sur la circulation, par l'intermédiaire de l'encaisse et du portefeuille, sur lesquels elle s'exerce directement. Les comptes courants, les prêts sur titres et le portefeuille étranger ont troublé dans une ■certaine mesure l'harmonie de ces divers mouvements, sans en rompre toutefois l'irréductible solidarité, comme le démontrent les tableaux XVIIIa et XVIIIb.

Jusqu'en 1895, le taux de l'escompte avait une tendance marquée à la baisse, et les économistes pouvaient attribuer à la diminution du taux de l'intérêt l'inflexible autorité d'une loi. < L'œuvre de la réduction successive du taux de l'intérêt, écrivait Pereire, s'accomplit lentement.. Les époques de fixité de l'escompte ne sont que des étapes dans cette marche vers un ordre de .choses où la distribution des produits s'opérerait d'une manière parfaitement équitable pour le travail > (1). Mais à partir de 1896, nous entrons dans une période de hausse, à peine atténuée de 1901 à 1905. Indépendamment des conditions générales des marchés de capitaux auxquelles nous sommes impérieusement soumis, le besoin de nous ravitailler de monnaies a pesé sur le taux de l'escompte en Belgique. En 1902, la Banque constatait que nos taux étaient inférieurs à ceux de Londres et de Berlin ; elle n'avait pas obtenu ce résultat c sans se trouver en face de difficultés sérieuses et souvent renouvelées, la persistance du change élevé sur Paris l'obligeant constamment à se préoccuper de la sauvegarde de son encaisse métallique » (2). C'est en s'aidant de son portefeuille étranger qu'elle réussit à surmonter ces difficultés que l'exode persistante de nos espèces, depuis 1898, aggrava cruellement. Les drainages systématiques de nos écus vers la France, et les rapatriements nécessaires à l'entretien de notre circulation d'argent, font de la détermination du taux de l'escompte un problème particulièrement compliqué et délicat

Hector Denis a remarqué que de 185HI 1872 le taux moyen de l'escompte officiel se tenait à un niveau plus bas en Belgique qu'en France, en Angleterre, en Allemagne et en Hollande; mais de 1873 à 1898, il s'élevait au-dessus de Londres et d'Amsterdam, et se tenait assez fidèlement au niveau de Paris. En 1899-1910,

(1) Principes de te constitution des banquet, par PassotB, p. 130. tt> Banane Nationale. Rapport de 1003, p. fi&

l'Angleterre nous dépasse de 7 centimes pour cent, l'Allemagne de 87 centimes, tandis que la France et la Hollande offrent à l'escompte des conditions sensiblement plus avantageuses.

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Denis attribuait à notre portefeuille étranger, se substituant à For dans notre encaisse métallique, les défaveurs du taux de l'escompte à Bruxelles, tandis que Conant, avec plus de pertinence, partage l'opinion de ceux qui reprochent à la Banque Nationale de tenir l'escompte à une cote généralement trop basse, plus basse qu'elle ne devrait l'être en bonne logique (1). Sans le jeu du portefeuille étranger le taux de l'escompte se serait élevé au-dessus des limites auxquelles la Banque s'arrêta. De 1899 à 1910, notre moyenne fut inférieure à celle de la Banque d'Angleterre et de la Reichsbank ; elle fut supérieure à celle de la Hollande et de la France, respectivement de 3 et de 11 p. c. environ. Georges De Laveleye, cité par Conant, est également d'avis que le taux de l'escompte de la Banque Nationale est trop bas, eu égard à la position des changes et aux drainages d'espèces.

A l'origine, les traites non acceptées et les promesses payaient 4 p. c. à l'escompte, tandis que les valeurs plus réellement commerciales, les traites acceptées créées à l'intérieur ou à l'extérieur sur la Belgique étaient escomptées, les premières à 3 p. c. et les secondes à 2 p. c. La Banque faisait l'éducation commerciale de nos compatriotes en récompensant la pratique de l'acceptation, et en outre elle assurait au pays, grâce à l'attraction de conditions avantageuses, l'escompte direct des valeurs étrangères qui se

(1) The National Bank of Belgtan, by Comajtt, pp. 64-65.

négociaient loin de chez nous. En 1854, elle essaie de modifier cette politique et, dans le dessein d'unifier, elle rapprocha du taux normal l'escompte des effets tirés par les créanciers du dehors sur leurs débiteurs belges. Mais elle ne tarda pas à comprendre l'intérêt qu'elle avait à garnir son portefeuille de créances étrangères, et bientôt le taux uniforme de 2 1/2, variable selon les circonstances, fut appliqué à ces valeurs. C'est l'entrée en scène du portefeuille étranger que la Banque entretient « pour prévenir l'oisivité de ses capitaux » (1). La crise de 1856 fit monter à 6 et à 7 p. c. l'escompte sur les places de Londres et de Paris. Nous nous maintenions à 2 1/2 et à 3, au risque d'enfiévrer la spéculation et d'encourager l'exportation de l'argent; il fallut réagir en portant de 3 à 5 p. c. l'intérêt sur les achats et ventes de traites tirées sur l'étranger, et seulement de 2 1/2 à 3 p. c. l'escompte des traites acceptées tirées de l'étranger sur la Belgique. Ces mesures étaient insuffisantes; l'encaisse fondait La Banque décréta une hausse nouvelle de l'escompte, — 1 p. c. de plus — et la situation, bien que l'escompte à Londres et à Paris fût encore au-dessus de l'escompte à Bruxelles, ne tarda pas à se rétablir (2). Notre institut d'émission put, en 1857, diminuer l'escompte de 1/2 p. c, alors que la France et l'Angleterre restaient à 6 p. c. Il put ainsi reconstituer son portefeuille-devises. Bien lui en prit, car une crise d'une violence exceptionnelle s'était déchaînée sur les Etats- Unis, et allait exercer ses ravages jusque sur les marchés d'Europe. Grâce à son papier étranger, la Banque réussit à maintenir l'escompte à 3 1/2, à côté des taux de 5 1/2 et 6 pratiqués par Paris et par Londres. En octobre 1857 la Banque d'Angleterre et la Banque de France montèrent à 10 p. c; la Banque Nationale ne dépassa pas 6 p. c, maximum légal, soit un écart de 4 p. c avec nos grands voisins du Nord et du Sud. Les événements se tassèrent en 1858; mais le bouleversement de 1857 avait laissé d'abondants capitaux sans emploi et les affaires languissaient. « La Banque, dit le rapport de 1859, aurait pu réduire davantage encore le taux de son escompte (ramené de 4 1/2 à 3 p. c. en mars) et le descendre à des limites jusqu'ici inconnues ; mais ce système était plein de dangers, sans utilité pour le commerce sérieux, pour la véritable industrie, pour lesquels le taux actuel de

(1) Banque Nationale. Rapport de 1896, p. 10.

(2) Id. Id. 1857, pp. 10-11.

l'escompte a toujours été considéré comme modéré; il aurait eu pour résultat, non de multiplier les transactions et d'animer les affaires, mais de surexciter l'esprit de spéculation et d'aventure > (1). Précaution fort sage, dont il était difficile de faire grief à la Banque, après le désintéressement de sa politique pendant les dernières années écoulées ; on se souvenait que la hausse de l'escompte, autorisée en 1855 par le conseil des censeurs, avait été évitée par la direction. Il est vrai qu'à cette époque, les politiciens attribuaient à une intervention gouvernementale les résistances à l'aggravation des charges de l'escompte, ce qui permit aux censeurs de protester contre cette légende, et de proclamer bien haut qu'aucune puissance humaine ne peut empêcher la hausse de l'escompte, < lorsque l'intérêt du crédit et du commerce l'exige » (2).

La crise qui commença à sévir à la fin de 1860 fit monter à •6 p. c. en décembre, et à 7 p. c. en janvier de l'année suivante le taux de l'escompte officiel à Londres et à Paris. La Banque Nationale, préoccupée de ne point compromettre les liquidations de fin d'année, se roidit pendant quelques jours contre la nécessité de la hausse; mais elle dut céder devant la diminution de son encaisse, descendue de plus de 7 millions au-dessous de la réserve statutaire, et devant l'envahissement de son portefeuille par des valeurs qu'escomptait la spéculation, à seule fin de bénéficier de la différence énorme qui existait entre notre taux d'intérêt et celui des deux grandes voisines (3). En 10 jours elle augmenta de 2 p. c. le taux de l'escompte en le portant à 4 et 5 p. c, ce qui maintenait un écart de 2 p. c. entre Bruxelles et Londres. Les résultats ne se firent pas attendre : au commencement de février l'argent redevenait abondant et facile, et l'escompte fut ramené à 4 p. c. II y eut, à ce moment, des récréminations violentes contre la politique de la Banque, et l'on en entendit l'écho à la Chambre des Représentants. Jamar avait dit avec raison que si l'on s'abstenait de donner un coup de pompe à l'escompte, notre encaisse s'écoulerait vers Paris et vers Londres. Pourquoi ? demandait Goblet : « Pourquoi les marchés anglais et français réagiraient-ils sur nous alors qu'ils ne réagissent pas sur les marchés hollandais et allemands. > Lorsque

(1) Banque Nationale. Rapport de 1858, pp. 9-10.

(2) Id., id.. de 1856, p. 32.

(3) Id. Id., de 1801, p. 8.

nous escomptions à 5 p. c, Hambourg escomptait à 3 p. c. et Amsterdam à 2 p. c (1) Cette objection paraissait péremptoire, et Prévinaire n'y répondit que par des arguments théoriques. La Banque, disait-il, est impuissante à arrêter l'exportation des capitaux autrement qu'en leur offrant un placement plus utile dans le pays, donc en élevant le taux de l'escompte. Quand une place étrangère offre aux capitaux un loyer plus avantageux, son papier est recherché sur les places où le loyer de l'argent est moins onéreux. « Il en est de même, remarquait Prévinaire, lorsque, au lieu de paiement à faire, on désire exporter un capital pour le faire fructifier. > Ces opérations sont singulièrement favorisées entre deux pays ayant une monnaie identique, ou une monnaie dont le rapport de valeur est fixe.

Le taux de l'escompte peut être très différent entre deux, places sans qu'il y ait pour cela, nécessairement, exportation d'espèces. Avant de faire voyager celles-ci on achète des lettres de change, dont le transport d'un pays à l'autre coûte infiniment moins cher, et l'on ne recourt à la monnaie que faute de lettres de change ou de valeurs mobilières négociables. N'avait-on pas vu en 1847, alors que l'écart entre Paris et Londres était de 3 p. c, les importations d'or et d'argent en France, où le taux était 5 p. c, dépasser de 56 milions les exportations vers l'Angleterre, où le taux était 8 ? L'écart de 4 p. c en 1857 avait pu être maintenu en Belgique sans encombre, malgré le taux de 10 p. c pratiqué en Angleterre et en France. Cet écart de 4 p*£. représente pour du 90 jours un bénéfice de 1 p. c, que grèvent les risques plus grands à l'étranger qu'à l'intérieur. De même que des différences assez marquées entre les taux de deux places ne déterminent pas nécessairement, en toutes circonstances, des exportations d'espèces vers la place chère, de même elles n'agissent pas immédiatement comme attracteurs d'espèces. < Il faut, dit Bagehot, un intervalle pour que le taux vrai, le taux qui attire l'argent, ait le temps d'opérer et pour que l'argent puisse arriver à destination > (2). Goblet ne se rendait pas compte des conditions des marchés : si, en certains cas, des retraits laissent la Banque indifférente, comme en janvier 1860, lorsque l'escompte élevé de Londres aspirait quelques millions de notre encaisse, il arrive que de petits retraits réagissent énergiquement sur le taux

(I) Chambre des Représentant». Séance 4a 6 mm 1861. (fi) Lombard Street, par Bacbvot, p. ao*.

de l'intérêt, comme en 1871, lorsque 7 millions de retraits suffirent à déterminer la hausse du taux à 5 p. c. Lorsqu'en 1863, il fallut décaisser le premier tiers — 12 millions — de l'indemnité due à la Hollande pour le rachat des péages de l'Escaut, le taux s'éleva à 6 p. c. et s'y maintint jusqu'en janvier 1864, pendant 46 jours. Ces mouvements de l'escompte reçoivent bien moins l'impulsion de la Banque que des circonstances, et ces circonstances la pratique seule et le tact peuvent en démêler les nécessités. Il faut choisir entre des limites arbitraires, résultant du bon plaisir de la Banque, fixées à la valeur des bordereaux escomptés, ou la hausse du taux qui s'applique à tous et serre le frein à la spéculation.

La Banque d'Angleterre, en mai 1861, avait porté l'escompte à 6 p. c, et la Banque Nationale l'avait réduit à 3 p. c; ce n'est qu'en août qu'elle dut capituler et relever le taux à 4 p. c. Nous sortons d'une période de stabilité relative de l'escompte, pour entrer dans une période plus mouvementée, qui se prolongera jusqu'en 1866. Des prodromes de crise inquiétaient notre encaisse, tombée au-dessous du tiers statutaire, et déterminaient la Banque à se défendre par la hausse de l'escompte. Ces oscillations, plus fréquentes qu'autrefois, coïncident avec le développement des relations entre peuples, rendues plus faciles par les progrès des moyens de transport, le bon marché de ceux-ci, leur rapidité et la sécurité plus grande qu'ils offrent aux expéditions de métaux précieux. Les marchés étrangers deviennent de plus en plus accessibles, et les réserves métalliques des banques en subissent les conséquences. Avec cela, des demandes actives de capitaux s'adressent aux capitalistes méfiants. L'année 1864 fut une année de hauts escomptes prolongés, dont la moyenne dépassa toutes les moyennes connues depuis la création de la Banque. Cette situation s'améliorait pendant le premier semestre de 1865, pour s'assombrir en juillet, jusqu'en mars 1866. Au mois de novembre, l'escompte avait atteint 6 p. c. L'accalmie fut de courte durée; la guerre entre l'Autriche et la Prusse bouleversa le monde des affaires, les capitaux se mirent à l'abri, et les banques recoururent à leur moyen classique de défense : la hausse de l'escompte. En septembre 1867 le taux était retombé à 3 p. c. Nous entrons dans une période de stabilité absolue de l'escompte : 3 p. c. de septembre 1867 à novembre 1868, et 2 1/2 p. c. de décembre 1868 à juin 1870. Le grand calme, la mer sans rides,

étalant sa surface immobile, avant la tempête que la guerre franco-allemande allait déchaîner.

Brusquement, dans la précipitation de la peur qui étreignait le Gouvernement et la Banque en 1870,1e taux de l'escompte, s'élança de 2 1/2 à 5 p. c. En même temps, le refus partiel des bordereaux serrait plus brutalement encore le frein du crédit; sur 200 francs présentés on n'en escomptait que 50, compromettant ainsi le paiement des salaires eux-mêmes, et acculant à la faillite le public impuissant à faire face à ses échéances. L'échange des billets de banque fut supprimé dans les provinces, et le Trésor dirigé à grand fracas vers Anvers. Le ministre Tack reprocha à la Banque d'avoir augmenté si subitement l'escompte de 50 p. c, sans le moindre ménagement, sans transition aucune, au lieu de l'élever en arpèges, par intervalles successifs, jusqu'à la limite nécessaire. Il est vrai que les escompteurs s'étaient rués aux guichets de la Banque avec une telle impétuosité, que la somme des effets escomptés en juillet passait d'une décade à l'autre de 26 millions à 62 millions. Du 15 juillet au 5 août 1870 le taux de l'escompte avait bondi de 2 1/2 à 5 p. c; le 5 août il monta à 6 p. c. et se tint à cette hauteur pendant vingt deux jours. Les traites tracées de l'étranger sur la Belgique connurent même le taux énorme de 7 p. c. A la fin d'août, la tranquillité renaissait dans les esprits et les sévérités de l'escompte se relâchaient. On tombe à 5 1/2 le 27 août, et l'on se tient à ce niveau pendant 20 jours; puis on descend à 4 1/2 le 20 septembre et à 3 1/2 le 8 octobre. La crise était conjurée, et du commencement d'octobre à la fin de janvier le taux de 3 1/2 ne fut pas dépassé.

Nous entrons dans une période nouvelle, c La situation de la Belgique et l'identité de circulation avec la France, disait le rapport sur l'exercice de 1871, nous ont fait ressentir, avec plus d'intensité que les autres pays, les influences des mouvements monétaires auxquels les derniers événements ont donné lieu. Cela explique pourquoi, exceptionnellement, la moyenne de l'escompte a été plus élevée en Belgique qu'en Angleterre et en Hollande » (1). Notre participation financière au paiement de l'indemnité des cinq milliards devait nécessairement réagir sur les mouvements de l'escompte. La hausse s'anima en août 1871 et s'accentua en septembre, où l'on connut le taux de 51/2 p. c.

(1) Banque Nationale. Rapport de 1872, p. 4.

À fin décembre, l'escompte était retombé au taux des années heureuses, à 2 1/2 p. c, auquel il se maintient jusqu'en avril 1872. Vermeire s'étonnait devant la Chambre des Représentants qu'une diminution de quelques millions dans l'encaisse pût correspondre à une hausse de 50 p. c. dans le taux de l'escompte (1), comme si l'encaisse était le seul facteur actif, le seul régulateur du crédit. La France créait à l'étranger des dépôts considérables de valeurs; il y en avait à fin décembre 1872 pour 109 millions à Bruxelles, et ces fonds accumulés donnaient lieu à d'importants envois de numéraire de Belgique en Allemagne, au moment des échéances (2). Il était naturel que la Banque Nationale se défendît. En 1872 l'extension du portefeuille et les exportations d'espèces métalliques enfiévrèrent les taux de l'escompte, non seulement à Bruxelles, mais également à Londres et à Amsterdam. A Paris, les fluctuations de l'escompte étaient moins fréquentes, grâce au cours forcé qui n'avait pu ébranler la confiance du peuple français. Le paiement de l'indemnité se poursuivait : les deux premiers milliards, qui comprenaient 147 millions de francs de Belgique, étaient payés dans le courant d'août 1872, et l'opération des trois derniers milliards, dans laquelle nous allions intervenir pour 148 millions, commençait.

« Les immenses opérations d'emprunt et d'indemnité de guerre de la France, dit le rapport de 1873, les crises de Vienne et de Berlin et les opérations financières, relativement importantes aussi, faites par la Belgique, ont produit de nombreuses fluctuations sur les divers marchés monétaires de l'Europe » (3). La Banque Nationale modifia 18 fois le taux de l'intérêt, tandis que la Banque d'Angleterre le modifiait 25 fois, et le portait même, pendant quelques semaines, à 8 et 9 p. c. Nous ne dépassâmes pas 7 p. c, taux auquel nous nous tînmes pendant 27 jours seulement, en novembre-décembre. « Le voisinage immédiat de la France et notre similitude de monnaie avec ce pays rendaient extrêmement sensibles pour nous les grandes opérations financières et les besoins de capitaux qui s'y produisaient. De là, l'absolue nécessité d'agir avec prévoyance et prudence et d'arrêter parfois, par des hausses d'escompte, l'exportation de

(1) Chambre des Représentant!. Séance du 25 avril 1873.

(2) Traité des changes étrangers, par Gosscraf . Rapport de Lion Say, p. 296. (S) Besqae Nationale. Rapport de 1874, p. 36.

notre encaisse métallique > (1). II se manifestait en outre une tendance très marquée de régler en traites sur les places de banque de notre pays les grandes opérations d'exportation et d'importation qui se payaient autrefois en valeurs sur Paris, Amsterdam et Londres. Les progrès de la succursale d'Anvers illustrent cette direction nouvelle des règlements internationaux, déterminée par notre participation à la formidable opération de change qui se poursuivait entre Paris et Berlin. En même temps, l'esprit d'entreprise se déploya avec une énergie inconnue jusque là, l'industrie et la spéculation s'enfiévrèrent, tant aux Etats-Unis qu'en Europe, et ce fut une course effrénée aux capitaux disponibles, qui se ralentit un peu en 1874, comme le montrent l'instabilité moins grande de l'escompte et sa chute de 5.06, taux de 1873, à 4.37.

Les mouvements des opérations de la Banque allaient se normaliser, et nous nous acheminons vers une ère de calme et de crédit facile. Mais dans le tumulte des événements nous avions perdu l'avance que, pendant une vingtaine d'années, nous avions conservée sur l'Angleterre et sur la France. De 1870 à 1876, Londres passe au premier plan avec l'escompte à 3.58 p. c. ; nous nous tenons à 3.94 et Paris monte à 4.52. De 1876 à 1883, Paris avec 3.14 p. c. suit directement Londres avec 2.56 et nous laisse derrière lui avec 3.42. De 1883 à 1908 Paris prend la tête de la colonne avec 2.86 p. c, Londres suit avec 3.05 et nous nous traînons à l'arrière garde avec 3.37 p. c. (2). Les difficultés commencent de 1870 à 1876, elles s'accentuent de 1876 à 1883 et s'aggravent définitivement à partir de 1884, avec des périodes de répit alternant avec des périodes troublées. C'est ainsi qu'après les années agitées de la guerre et de sa liquidation, des taux infimes et stables succédèrent à des taux instables et élevés. En avril 1876, l'escompte descendait à 2 1/2 p. c. et s'y maintenait jusqu'en juillet 1878, sauf pendant 25 jours en octobre 1878, où le taux monta à 3 1/2. La langueur des affaires, après la fièvre d'argent qui fit crouler tant de maisons en Autriche et en Allemagne, et qui épargna relativement nos industries et nos banques, abaissait le taux de l'argent et favorisait les réfections d'outillage, la création des établissements nécessaires, l'achat de matières premières à bas prix, comme si l'industrie se prépara

(1) Banque Nationale Rapport de 1873, pp. 38-30.

CS) Moniteur des Intérêts Matériels» 1910, n* 4, pp. 105-106.

à tirer profit d'une prochaine reprise des affaires. Mais la production se morfondait dans une paresse inquiétante, le commerce se traînait dans le silence des demandes, et la finance se croisait indolemment les bras. Un taux plus élevé que celui de 2 1/2 aurait repoussé vers l'escompte libre une grande partie du papier escompté à la Banque Nationale; un taux plus élevé aurait mis l'encaisse en péril, sans que les affaires y trouvassent le moindre avantage, < le prix de l'argent étant, cette fois, non la cause mais l'effet du chômage partiel de l'usine belge > (1).

L'activité se réveille en 1881 et le taux de l'escompte s'anime; de 3 1/2 il passe en mai à 4 1/2 et, après des hauts et des bas, à 5 1/2 en octobre. En règle générale, le loyer de l'argent augmente lorsque, par suite d'immobilisations ou de dépenses improductives, pendant la disette et pendant la guerre, le capital diminue; il augmente également lorsque l'activité industrielle et commerciale adresse aux capitalistes de pressants appels qui dépassent les disponibilités. Cette fois, aucune de ces deux causes n'avait joué, et la spéculation grandissante pesait seule sur le marché; les capitaux flottants allaient aux reports au lieu de se fixer en placements définitifs; les reports s'accroissaient désordonnément et avec eux les demandes de capitaux ; ceux-d attirés par un intérêt plus élevé désertaient l'industrie et s'offraient aux entreprises de la Bourse. Paris en quête d'argent attirait à lui le capital disponible, et cette curée affolante qui enlevait 48 millions au marché belge, sans compter les capitaux incontrôlés, paralysait l'influence de l'escompte, impuissant à endiguer les sorties de numéraire puisque la spéculation acceptait partout les taux les plus élevés. En janvier 1882 le taux montait à 6 p. c, et la Banque fixait à 9 p. c. l'escompte des effets tirés de l'étranger sur la Belgique. Ce taux de 9 p. c. dura six jours. Il consacre la distinction qu'à l'origine la Banque avait faite entre le papier étranger et le papier national, mais cette fois pour en décourager la négociation, au lieu de l'encourager par des conditions exceptionnellement douces. La crise de l'escompte en 1882 a prouvé, comme le disait le rapport de 1883, c qu'il faut s'opposer dès le début aux exportations de capitaux. L'expérience a pleinement confirmé cette proposition indiquée par la raison, que la moyenne du taux de l'escompte sera beaucoup plus faible si l'élévation est

(I) Basqae Nationale. Rapport de 1878, p. 28.

assez prompte et assez énergique pour retenir les capitaux, que si, en temporisant ou en ne fixant pas un taux assez haut, on laisse les capitaux émigrer et qu'il faille ensuite les rappeler > (1). Il est regrettable que la Banque se soit écartée trop souvent de ces principes, et qu'elle se soit obstinée à pratiquer un taux d'escompte que notre situation monétaire ne comporte pas. Grâce à l'élasticité de sa circulation fiduciaire et aux ressources de son portefeuille étranger, la Banque pût, en 1882, réduire à dix-huit jours la période d'escompte à 6 p. a, bien que les événements l'entraînassent dans les courants financiers européens, et que sa communauté monétaire avec la France la désignât « pour être la première attaquée, quand c'est à Paris que la crise se fait sentir » (2). Nous sommes placés au carrefour de l'Angleterre, de la France, de l'Allemagne et de la Hollande, et exposés plus particulièrement ainsi aux opérations de change, qui ne tarderaient pas à draguer nos capitaux si l'escompte n'était là pour défendre l'encaisse de la Banque, et si nos réserves sur l'étranger ne nous permettaient pas de rappeler nos créances disponibles sur l'extérieur, en cas de besoin.

Moins de recours au crédit, moins de demandes de capitaux en 1884. L'année suivante, même accalmie; le public boude l'escompte et ne s'inquiète qu'en 1886, se méfiant d'une hausse qu'il prévoit, bien que l'intérêt se tienne pendant 222 jours à 2 1/2, et pendant 107 jours à 3 p. c. Peu à peu le mouvement des bordereaux s'anime avec l'élévation des changes, obligeant la Banque de réaliser pour plus de onze millions de devises étrangères, dont l'intervention épargne au pays la hausse de l'escompte. Pendant deux ans, l'escompte se déplaça entre 2 1/2 et 3 p. c. ; mais en octobre 1888 le rapport de l'encaisse au passif exigible se rapprochait du tiers, et la Banque dut se mettre sur la défensive, en portant le taux de l'intérêt à 4 p. c. d'abord et à 5 p. c. ensuite, taux auquel elle se tint jusqu'en janvier 1889, pendant 77 jours consécutivement. Ce n'est que dix ans plus tard, en 1899, que le taux de 5 p. c. réapparut. Le taux élevé de 4 et de 5 p. c. en 1888 avait écarté de l'escompte les valeurs à long terme et diminué le produit en conséquence. Aussi la Banque Nationale s'appliqua-t-elle, en 1890, en pleine crise Baring,

(1) Banque Nationale. Rapport de 1883, pp. 28-88. Q) Id. Id., de 1883, p. 88.

comme la Banque de France, alors que la plupart des grandes banques régulatrices d'Europe portaient à des taux exceptionnels le loyer des capitaux — 5 1/2 à Berlin et 6 p. c. à Londres — à ne pas dépasser 3 p. c. Pendant 25 mois ce taux demeura invariable ; il semblait que le rêve de l'escompte bas et fixe fût devenu une réalité. La monotonie des événements faisait affluer dans les banques les capitaux sans emploi; quelques crises financières en Europe, éclatant comme des orages locaux vite dissipés, éveillent de temps en temps l'attention endormie; ni inventions nouvelles, ni grandes entreprises, rien qui excite l'activité des hommes. En juin 1892, l'escompte s'affalait à 2 1/2 p. c. et s'y reposait nonchalemment pendant 11 mois; lorsqu'il se releva à 3 p. c, il défendait l'encaisse contre le change sur Paris, et essayait d'enrayer les exportations de numéraire qui en étaient la conséquence. Ni les fluctuations du taux à Londres, ni son élévation à certains moments ne troublèrent la sérénité indifférente de l'escompte belge à 2 1/2 et à 3 p. c. Lorsqu'en 1898, la reprise des affaires et les demandes intenses de capitaux firent monter Londres à 4 p. c. et Berlin à 6 p. c. y Bruxelles, impassible, resta cloué à 3. Ce fut une faute, assurément, car l'encaisse se rétrécissait, en même temps que se développait le portefeuille soutenu par l'accroissement de la circulation; le change sur Paris avait atteint en 1898 le maximum de fr. 100.37 qu'il n'avait plus connu depuis de longues années, et ne fut corrigé que par des réalisations importantes de devises, notamment en novembre et en décembre. La Banque avoua que cette manœuvre du portefeuille étranger lui avait coûté de c sérieux sacrifices > (1). Mais nous étions à la veille du renouvellement du privilège, et la Banque faisait sa toilette pour comparaître devant les Chambres.

L'exercice 1900 fut extrêmement actif, et l'abondance du papier commercial maintint l'escompte au taux moyen de 4.09 p. c; pendant 25 jours il atteignit même 5 p. c, et pendant 379 il resta imperturbablement à 4, jusqu'en février 1903. Dans l'intervalle, à quelques mois de langueur industrielle avait succédé une activité féconde, dont le portefeuille de la Banque se ressentit en 1902. Bien que l'escompte se soit tenu à 4 p. c. pendant 250 jours à Londres et 242 jours à Berlin, nous ne nous tenons

(1) Banque Nationale. Rapport de 1899, p. 28.

à ce taux que pendant 31 jours, comme si nous nous préoccupions de ne point nous écarter trop longtemps du 3 p. c. qui n'avait cessé de régner à Paris. La Banque Nationale n'obtenait ce résultat qu'en faisant jouer ses devises, c Si le bon marché du loyer de l'argent est un bienfait, disaient les censeurs, sa stabilité en est un autre aussi important. Cette stabilité permet, en effet, aux commerçants et aux industriels, qui voient trop souvent leurs bénéfices réduits aux dernières limites, de mieux calculer jusqu'où peuvent aller les concessions que la

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