SECTION I LA CONVERSION DES EMPRUNTS PUBLICS

« Le gouvernement partait du principe que tout le problème « du taux de l’intérêt à long terme dépendait du niveau où se ca- « pitalisaient les rentes ». Ainsi s'exprime M. Baudhuin ”. Mais « comme une conversion postule une hausse des cours produi- « sant l’abaissement du taux de l'intérêt et... qu’on ne pou- « vait attendre que cette condition fut réaisée, on a supposé le « problème résolu. Ayant choisi un taux de capitalisation que « que l’on considérait comme normal dans un pays comme la « Belgique, c’est-à-dire 4 %, on a entrepris de ramener les ren- « tes à ce niveau. »

Comme on le voit le principe était excessivement simple. Le tout était d’y penser.

La conversion des emprunts publics s’effectua du reste en deux temps. Par l'arrêté du 12 mai 1935 pour les fonds d'Etat et par la loi du 17 décembre 1935 pour les fonds provinciaux, communaux et coloniaux.

$ 1. La conversion des rentes de par la masse sur laquelle elle porta est de beaucoup la plus importante. Avant d’en exposer le mécanisme il nous paraît nécessaire de donner un bref aperçu de la situation de la dette publique belge.

Officiellement au 30 septembr 1934 (dernier état précédant

1 La dévaluation du franc belge: déjà cité.

la dévaluation) la dette était ainsi répartie (en milliards de francs

Dette intérieure etes 2e Sent 5 ee à long terme 28.4 à court terme et moyen 1.9 Dérie extériCnes SET ESC es ST RER

à long terme seulement.

Total: Milliards: 57.

Mais ce tableau, fin mars 1935 devait être modifié comme il suit:

1° des rachats avaient été effectués par les Belges sur les emprunts émis aux Etats-Unis en 1924-25. Ces rachats de titres (estampillés, depuis 1933 date de la chute du dollar) dont le service était effectué sur la base d’un dollar pour 35 fr. 60 se montaient à environ 3555 millions qui venaient grossir d'autant la dette intérieure et alléger la dette extérieure.

2° La dette extérieure était évaluée à la parité, sans tenir compte des dévaluations du dollar, de la livre et de la couronne suédoise. En tenant compte de ces glissements monétaires la dette extérieure belge était seulement de 18 milliards 1/2.

3 Sur cette dette extérieure il fallait encore défalquer les emprunts de guerre émis aux Etats-Unis (un peu plus de 400 millions de dollars) et en Angleterre (£ 9 millions 6 en crédits de reconstruction nationale) dont le service n'était plus assuré depuis la Conférence de Lausanne (1932). Ces emprunts représentaient au pair 18 milliards et en tenant compte des dépréciations monétaires un peu plus de 13 milliards.

4 Enfin en décembre 1934 l'emprunt hollandais de 75 millions de florins (1085 millions de francs belges) et en janvier-mars

1935 les emprunts français (475 et 225 millions soit 985 millions de francs belges) étaient venu grossir la dette extérieure.

En définitive en tenant compte de toutes ces modifications la dette belge pouvait présenter, en francs de 1926, les caractéristiques suivantes lorsque la conversion fut décidée:

DÉTERMINER IS 330 à long terme: 28.4 + 36detitresen dollars estampillés à moyen terme: 1.9 Dette extérieure T7:

à long terme: 26,6 — bénéfice des dépréciations monétaires 8.1 18.5 — Titres en dollars estampillés 3.6 14.9 + emprunts français de 1935 qd 15.9

à moyen terme:

emprunt holandais déc.

soit un total d'environ Milliards: 51.

sur lesquels 13 milliards de dettes de guerre ne figurent en pratique que pour mémoire. Il importe tout d’abord de signaler que la conversion ne s’appliqua qu’à la dette intérieure y compris les dollars estampillés. Elle n2 porta en outre que sur les titres produisant un revenu supérieur à 4 % soit sur une masse de plus de 25 milliards de francs.

Le gouvernement, contrairement au procédé classique de conversion, ne proposait pas le remboursement ou la conversion mais le maintien des anciens titres avec certains désavantages ou la conversion. De par les avantages consentis aux porteurs acceptant l'opération et surtout, de par les inconvénients résultant du refus de convertir, l’opération prenait du reste (figure d’une conversion forcée. En effet voici les principaux avantages consentis aux nouveaux titres de la Dette 4 % unifiée.

1 Suppression de la taxe mobilière.

2° Suppression pendant 10 ans de l'impôt global sur le revenu.

3° Bonification de capital de 5 à 12 1/2 % suivant la nature des titres à convertir.

4" Remboursement à partir de 1938 et en 41 ans au minimum.

Par contre les porteurs qui n’acceptaient pas l'opération voyaient leurs titres grevés des servitudes suivantes:

1 Maintien des anciens impôts.

2° Interdiction de mettre les titres en nantissement.

3 Estampillage avec déclaration personnelle à la Banque Nationale.

4" Suppression de la cotation en Bourse.

Ces inconvénients et surtout le dernier étaient assez rigoureux pour écarter le rentier belge de l’idée de garder ses anciens titres.

Les mesures techniques pour assurer le succès de l'opération furent aussi très rigoureuses. La cotation des rentes fut suspendue à la bourse du 10 mai au 16 mai (la nouvelle dette 4% était introduite en Bourse à cette date au cours de 97-20). La cotation

LES RSSULTAS FINANCIERS DE LA DÊVALUATION 199

des emprunts communaux, provinciaux et coloniaux cessa de même les 13, 14 et 15 mai. Les porteurs refusant la conversion n’eurent qu’un délai très court du lundi 13 mai au vendredi 17, à 14 h., pour faire estampiller leurs titres.

Quel fut le résultat de l’opération? Ce qu’on pouvait en attendre étant données les conditions faites et les délais impartis: c'est-à-dire un succès.

D'après les déclarations de M. Max-Léo Gérard, ministre des Finances, sur un capital de 25.055 millions, 24.968 millions furent convertis et seulement 87 millions soit, 0,35 % furent présentés à la Banque Nationale pour l’estampillage. Evidemment il en coûta au Trésor 1.516 millions de bonifications de capital mais l’amortissement ne commençait qu’en 1938 et le budget se trouvait ainsi allégé de 610 à 620 millions.

$ 2. La conversion des Emprunts provinciaux, communaux et coloniaux s’effectua d’après la loi du 17 décembre 1935 (parue au « Moniteur » seulement le 28 décembre.) Nous insisterons moins sur cette opération qui ne présente pas la même ampleur que la conversion des fonds d'Etat.

Signalons cependant une différence entre les deux conversions. Le gouvernement revenait à une opération plus classique puisque le remboursement était offert. Mais une réserve annulait presque cette offre de remboursement: les porteurs refusant la conversion devaient déposer leurs titres au Crédit communal pour les emprunts communaux et à la Banque Nationale pour les autres. Ces titres étaient bloqués et on donnait l’assurance aux porteurs que « le délai de remboursement n’excéderait en tous cas pas cinq ans ». L'opération devenait ainsi « forcée » et son succès était assuré comme celui de la première conversion, beaucoup de porteurs ne pouvant pas attendre un délai si long. La conversion de décembre se différencie aussi de celle de décem-

bre par le fait que les amortissements n'étaient pas suspendus, que les bonifications étaient moins fortes et qu'il n’était pas émis de nouveaux titres. Le délai très court (3-4 janvier) ne pouvait encore qu’augmenter les chances de succès.

Etaient exemptés les emprunts dont le taux était inférieur à 4 1/2 et ceux non cotés en Bourse (700 millions environ). Un arrêté de mars 1936 a du reste décrété la conversion de ces derniers.

Les résultats furent très bons si l’on en juge par le tableau suivant:

(en millions de frs) Masse à Rembours. Boni- Econom. convertir demandé nications réalis.

Empruntis communaux 5.350 1.09(0,02%) 315 44 Emprunts provinciaux 3425 1—(0,03%) 100 46

Emprunts coloniaux 3.062 7—(0,27%) 250 30 dont: rentes (1143.) (4) dont: garantis par

la Colonie (1.918) (26) Totaux: 1103720001 665 90 millions.

L'économie réalisée (90 millions) peut paraître cependant assez faible à côté des bonifications de capital consenties (665) et de la masse totale à convertir (11 milliards 8). Le Crédit communal du reste rétrocédait aux communes intéressées les 44 millions d'économies réalisées.

Tel fut le prélude de la politique financière du gouvernement belge. Il fallait avant d'étudier les résultats financiers directs de

la dévaluation, exposer d’abord les sacrifices demandés à la classe

des rentiers qui constituent l’armature la plus solide d’un pays. Crux-ci déjà touchés par la hausse du coût de la vie ont vu encore leur pourvoir d'achat atteint par la conversion. L'opération monétaire qui, pour sauver la production, a dépouillé ainsi l’épargne at-elle au moins permis d’équilibrer le budget? C'est ce que nous allons voir.

SECTION II

LE BUDGET DE 1935 $ r. Les recettes pour l'exercice 1935 s'inscrivent comme il suit:

(en millions)

Contributions directes 2.647 (1) Douanes et accises 2.754 (2) Enregistrement 2.933 (2) Total des impôts: 8.334 Péages " 422 (x) Capitaux et revenus 572 (1) (3) Remboursements 357 (1) Recettes exceptionnelles et compensatoires 286 (x) Réparations 44 (1) Total des recettes: 10.015

Mais ce chiffre est très loin de la réalité et appelle les remarques suivantes:

(x) Les recettes marquées de cet astérisque ne sont pas définitives et ne sont que des évaluations faites dans l’exposé des motifs du 30 octobre 1935 (ministère des Finances). En effet l’année financière belge se termine le 31 octobre de l’année suivante.

Les chiffres ne seront donc officiellement connus que le 31 octobre 1936. Pour les contributions directes par exemple, les recouvrements effectués pour l'exercice 1935 après déclarations des contribuables et établissement des rôles par l’administration ne se montaient au 31 décembre 1935 qu’à 1804 millions. Une moins-value est prévue sur les évaluations budgétaires des 12/12 (2.914 millions). Le chiffre pris en considération par M. Max-Léo Gérard (2647 millions) semble encore au-dessus de la réalité puisqu’au 29 février 1936 les recettes provenant des contributions directes n'étaient encore que de 2115 millions. On peut donc escompter qu’il y aura une moins-value d’environ 100 millions sur le chiffre prévu;

(2) Par contre on peut considérer comme définitifs les résultats accusés par l’enregistrement et les douanes. Aussi avons-nous emprunté les chiffres correspondants, non à l'exposé du ministre des Finances d’octobre mais au Bulletin de la Banque Nationale qui donne les recettes réelles de 1935.

(3) Une mention toute particulière doit enfin être faite en ce qui concerne le poste « Capitaux et Revenus ». Ce poste qui est d'habitude relativement stable se trouve passer de 231 millions en 1934 à 572 millions en 1935 soit une augmentation de 341 millions. Cela tient à ce que le Trésor a réévalué ses avoirs-or:; l'opération a produit 322 millions qui ont été compris dans les recettes de l'exercice 1935! « Une variation de capital n’a rien « à voir avec un compte d'exploitation, écrit à ce sujet M. Henri « Michel,” pas plus que le budget ne peut être confondu avec son banquier le Trésor. Cette plus-value pouvait et devait s'inscrire en déduction de l'accroissement par dévaluation,

vingt fois supérieur à cette plus-value, du nominal de la dette extérieure. »