DE LA PAIX

Modifications des conditions d'émission des Bons du Trésor. Augmentation de leur circulation. Essai de consolidation : les deux grands emprunts de 1920. Les Bons du Trésor à deux ans. — Le chiffre excessif des Bons provoque des inquiétudes. Solution des inflationnistes. Besoin impérieux de consolider la Dette flottante.

La dette totale de guerre s'élevait à la fin de 1918 à 140.801.610.000 francs. Les avances des banques d’émission (de France et de l’Algérie) se chiffrant à 17.365.000.000, les Bons du Trésor circulant en si grande quantité, évidemment le montant de la Dette flottante n'était pas sans inquiéter quelques esprits éveillés…

Mais... on manquait toujours d’argent. Si le Gouvernement rassurait le public en répétant partout que l'Allemagne paierait, les indemnités ne pouvaient pas rentrer de sitôt et jusque là il fallait payer des pensions, reconstruire le Nord,

(1) Nous prenons cette date pour faciliter les explications que nous pouvons donner et les recherches que nous devions faire.

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liquider des comptes et faire face à une foule de dépenses grandissant de jour en jour. à

De nouveau on recourut aux Bons du Trésor. Seulement on introduisit quelques modifications dans les conditions de leur émission. ;

Premièrement on modifia l'intérêt. Fixé à 5% en séptembre 1914 pour toutes catégories de Bons de la Défense, réduit à 4% par l'arrêté du 10 décembre 1914 pour les Bons à 3 mois, le taux d'intérêt ne faisait pas grande distinction entre les divers souscripteurs. +

IL fallait favoriser certainement celui qui prêtait à l'Etat pour une durée de temps plus longue et priver d’une partie de son bénéfice celui qui par son achat de Bons faisait un placement de trop courte durée. Un arrêté du ministre des Finances en date du 30 décembre 1918, dispose qu'à partir du 1% janvier 1919, il y aura une gradation régulière dans le taux des Bons de la Défense nationale : ïl sera de 5% pour les Bons d'un an, de 4 1/2 % pour ceux à 6 mois, de 4% pour les Bons à 3 mois et de 3,60 % pour les Bons d’un mois.

Pour donner aux porteurs la sécurité, une loi du 25 janvier 1919 autorisa le barrement et la domiciliation des Bons de la Défense nationale.

Le porteur d'un Bon peut à tout moment le revêtir de deux barres parallèles ; de ce fait, le Bon ne peut être présenté au remboursement que par un banquier où un agent de change. — D'autre part, tout Bon pourra être revêtu d’une mention indiquant le comptable de l'Etat à la caisse duquel le remboursement est domicilié. Le Bon ne peut être remboursé qu'à cette caisse ; il est interdit d'effacer la mention de domiciliation sur un Bon revêtu de cette mention.

La souscription aux Bons du Trésor continua et augmenta d'une façon inquiétante. Si le 31 décembre la circulation

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totale des deux sortes de Boni était de 22.019.014.000, à la fin‘ de l’année 1919, le montant des Bons de la Défense s'élevait à 46.140 millions et le chiffre des Bons du Trésor ordinaires était de 1.794.778.000 francs.

Le Gouvernement ne pouvait pas alimenter $a caisse seulement avec les ressources procurées par l'émission des emprunts à court terme. Le danger d’une dette flottante considérable pesa sur la décision qu'on résolut de prendre : pour avoir de l'argent et pour consolider cette grande quantité de: Bons à court terme, on émit un emprunt en rentes perpétuelles 5 %, comme on fit jusqu'à maintenant. Les souscriptions, qui eurent lieu du 19 février au 20 mars 1920, apportèrent au Trésor pour 6.800 millions de numéraïre et pour 8.560 millions environ de Bons et d’Obligations de la Défense nationale (8 milliards de Bons et 560 millions d'Obligätions de la Défense nationale). Le montant général de l'emprunt s'éleva à 15.700 millions environ. (Déclaration de M: François Marsal à la Chambre, le 12 avril 1920.)

La circulation des Bons de la Défense ne diminua pas; au contraire. Fin septembre le montant s'élevait à 49.758 millions de francs. Les besoins de la Trésorerie étaient si grands que, le cinquième emprunt à peine clos, il fallut en préparer un autre, qui devait être émis du 20 octobre au 30 novembre 1920. Voilà le résultat de ce dernier emprunt émis au pair avec intérêts de 6 % :

Total général atteint : 27.888.417.300 francs.

Le décompte s'établit comme suit :

Total des rentes anciennes : 12.719.204.485 francs. Rente 3 1/2 % amortissable : 22.574.796 francs. Numéraire 10.998.236.097 francs. Bons de la Défense, Bons du Trésor et Obligations diverses : 4.148.4o1.922 francs. Dans ce dernier total, les Bons de la Défense sont compris pour 3.384.602.542 :francs. (Chiffres arrêtés le 31 janvier 1921.)

Si la quantité du numéraire est évidemment appréciable, la souscription en Bons du Trésor — en comparaison avec les autres emprunts — est proportionnellement moindre. Quelle serait donc la cause de ce changement? Le public n’aurait-il pas pris goût à cette sorte de titre d'Etat, facilement négociable et qui, tout en ayant les avantages du billet de banque actuel, en avait un autre plus grand : celui de produire des intérêts ?... Le fait est que l'émission des Bons de la Défense et des Bons ordinaires continua sans arrêt pendant tout le reste de l’année 1920 et pendant l’année 1921, sans que l'Etat se décide à émettre un grand emprunt : le 30 septembre 1921 le montant de la circulation des Bons de la Défense nationale était de 62.707.425.000 et celui des Bons du Trésor ordinaires s’éleva à 1.835.912.000 francs.

D'ailleurs, pour pouvoir lancer de nouveau un emprunt en rentes perpétuelles ou amortissables, il fallait rendre la liberté des cours au marché des rentes de guerre et même de paix (1). « Les souscripteurs immobilisés dans ces emprunts se sont bien promis jusqu’à nouvel ordre qu'on ne les y reprendrait plus ». Cependant, ils voulaient bien donner à l'Etat le concours de leurs économies, dans une autre forme que celle de la rente. Le ministère des Finances s’est rendu compte que dorénavant, dans ses placements, l'épargne entend trouver avant tout la condition de disponibilité. C'est ce qui explique, en partie, le grand succès des Bons de la Défense nationale à diverses échéances.

En 1921, aucun grand emprunt donc ne fut émis... On pensa aux Bons du Trésor. Par un allongement de l'échéance et par une augmentation d'intérêt, ne pouvait-on pas espérer encore un succès?

Si, et alors on émit des Bons du Trésor (entre le 24 mai 1921

(1) « Le Temrs », Chronique financière du 23 mai 1921.

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et 25 juin 1921), à deux ans, sous forme de coupures de 500 francs, productifs d’un intérêt annuel de 6% exempt d'impôt et payable d'avance au commencement des deux semestres. Les nouveaux Bons, en ayant tous les avantages des Bons de la Défense, étaient émis au pair et devaient être admis aux emprunts futurs avec une prime à déterminer — mais qui ne pourra être inférieure à 0,25 % — et sans autre déduction que celle des intérêts déjà payés pour la période non écoulée du semestre en cours.

À qui allaient-ils convenir, ces Bons du Trésor à deux ans? Sans doute, preinièrement, aux souscripteurs de Bons 5 % à un an de la Défense nationale ; puis, à beaucoup de gens qui thésaurisaient des billets de banque et que le taux réel de 6 1/4 % fera sortir de leur réserve, et enfin à une grande partie de la clientèle qui a adopté avec faveur les bons 6% nets d'impôts présents et futurs des grandes entreprises industrielles.

Des objections se faisaient toutefois entendre. On répétait que l’émission des nouveaux Bons aura pour conséquence d'agir sur le taux de capitalisation de presque toutes les valeurs de Bourse, surtout sur le prix des obligations dont l'intérêt est fixe et déterminer une sensible baisse générale. Où allait-on avec les taux d'emprunt chaque fois plus élevés? Et quel sera l’intérêt que les entreprises particulières offriront pour pouvoir se former une clientèle? On se demandait avec angoisse que restera-t-il pour le développement de l’industrie et du commerce, si l'Etat s'était mis à attirer tous les capitaux disponibles de l’épargne…

Le résultat de la nouvelle émission fut satisfaisant. Le total souscrit s’éleva à 5.414 millions et eut l’heureuse conséquence de permettre la diminution des avances de la Banque de France qui, au 30 juin 1921, s'étaient abaissées de 1.600 millions depuis le 31 décembre 1920.

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Certainement, l'émission des Bons du Trésor et de la Défense nationale est d’une aide considérable à l’alimentation du Trésor public. Souscrits à raison de 50 à 60 millions environ par jour, faisant concurrence à la rente par leur mobilité, par leur intérêt égal, sinon supérieur même, à certains titres de rente, plus profitables que les billets de banque, ces Bons à court terme présentent cependant le grand inconvénient d’alourdir sérieusement la Dette flottante : situation inquiétante et pleine de danger et qui, à cause d'un événement quelconque, bouleversement social ou circonstance extérieure défavorable, pourra amener sur le marché toute cette quantité de Bons remboursables à bref délai. Et alors une question se pose : que faire, pour éloigner ce péril? Quelles mesures doit-on prendre pour parer à un pareil événement ?

Clore pour le moment le robinet de cette émission considérable à jet continu (1) — tout le monde est d'accord. Mais comment réduire le chiffre exorbitant de cette Dette flottante? Là les solutions sont différentes.

Les inflationnistes ne discutent pas beaucoup. Pour se débarrasser de cette circulation gênante et coûteuse, il n'y a qu'à changer les Bons du Trésor en billets de banque. Au fait, ce n'est pas la même chose? Le gage du billet de banque et du Bon de la Défense nationale, dans les circonstances actuelles, n'est pas le même? C'est le crédit de l'Etat (2). Si on veut contracter un emprunt pour consolider ces Bons

à court terme, est-ce qu'on ne se rend pas compte qu’une

(1) Depuis le 7 mai 1915, quand une dernière loi du Parlement autorisa l’augmentation du montant de la circulation des Bons du Trésor à 7 milliards, l'émission des Bons se fait sans l'intervention d’une loi (Cu. Barès. Chambre des Députés, 9 novembre 1921).

(2) Discours de M. Az. VARENNS à la Chambre le 8 novembre 1921.

partie de ces Bons ne serait pas consolidée — juste la même qui sert de monnaie ou de placement provisoire pour des disponibilités ? Si les Bons de la Défense nationale ne sont que l’équivalent d’une véritable monnaie, si on les accepté couramment en payement des marchandises et de produits quelconques, si le montant formidable de ces Bons produit, dans ces conditions, sur les prix et sur le change, une influence identique à celle exercée par l’abondance de papiermonnaie, il n’y a pas de raison alors pour ne pas remplacer une circulation fiduciaire ruineuse par une circulation fiduciaire dont les charges seraient minimes ou nulles. De cette façon une économie nécessaire à l’équilibre du budget sera réalisée et de grands capitaux deviendront libres et pourront intervenir dans, l'industrie et dans le commerce.

Une toute autre solution est opposée à celle préconisée par les inflationnistes…

«IE y a entre le Bon de la Défense nationale et le papiermonnaie une différence qui condamne le papier-monnaie », répondit M. Doumer, ministre des Finances, à M. Varenne, lors de son discours du 8 novembre 1921. « Le Bon de la Défense représente un capital qui a été prêté à l'Etat : ces 100 francs qui ont été prêtés, — s'il s’agit par exemple d’un Bon de la Défense de 100 francs, — existent donc ; c’est un capital. Le billet de banque est au contraire un instrument de la circulation financière ; il tire sa valeur de la confiance, de la foi qu’on a dans le crédit de l'Etat. Il ne représente pas un capital ». Ce qui caractérise l'emprunt de l'Etat à la Banque et l'émission de billets à cours forcé qu’elle entraîne, c'est la création artificielle d’un pouvoir d'achat. Quand l'Etat contracte des emprunts publics à court terme, il ne crée aucun pouvoir d’achat nouveau. Il demande seulement au public de lui prêter une partie de son épargne. Au lieu de créer des capitaux, — des images de capitaux, — comme il le fait lors-

qu'il s'adresse à la Banque, il emprunte des capitaux qui existent réellement. « Loin d’avoir aggravé les effets de l’inflation, l'émission des Bons de la Défense en a souvent atténué les inconvénients : en offrant au public un placement commode, elle a favorisé l’épargne et empêché ainsi le pouvoir d'achat créé par les emprunts de l'Etat à la Banque d’être utilisé dans une trop forte proportion pour l'achat des marchandises (x) ».

Un fait constaté demeure exact : le montant de la Dette flottante constitue un péril constant pour les finances du pays. La crainte d’un remboursement rapide, conséquence d’un événement imprévu et défavorable, pèse certainement sur les prévisions de la spéculation et n’est pas peut-être étranger au cours du change.

Et alors une décision s'impose : pour fortifier le crédit de l'Etat et pour écarter tout danger menaçant, il faut procéder le plus vite possible à la conversion et à la consolidation de tous ces emprunts à court terme.

C’est le seul moyen raisonnable et sain. C’est la seule façon logique de liquider cette sorte de dette flottante : c’est le commencement de l’assainissement des finances françaises.

Parce que, alors, où s’arrêtera-t-on ? Si le remboursement des Bons du Trésor par des billets de banque est si simple et si fructueux, pourquoi ne pas procéder de même avec la dette perpétuelle ? On ne peut pas s'arrêter en route et les porteurs des titres d'Etat ont les mêmes droits que les souscripteurs des Bons de la Défense nationale.

Ce serait la politique de l’AHemagne où les marks sont en baisse considérable, en proportion de leur émission, où les salaires augmentent et ne suffisent pas, où les marchandises

(x) « Le Temps », novembre 1921.

atteignent des prix de jour en jour plus grands. Ce ne serait pas la politique de l'Angleterre, où malgré la crise économique et le chômage provoqué par le change trop favorable, la Dette flottante continue à être consolidée et convertie sans qu'on pense à son remplacement et à son échange par des billets de banque. AÉEZE