CHAPITRE VI

Dette intérieure perpétuelle et à long terme.

GénérauiTÉs : Modes d'émission. — Types d'emprunts. — Emprunts anglais et emprunts allemands. — Les émissions au-dessous du pair et les générations futures. — L'’immunité fiscale de la rente et les générations futures.

— Emprunts perpétuels; emprunts amortissables ou temporaires. — Aperçu de quelques projets inspirés par la guerre : Impôt exceptionnel sur le capital. — Projets Victor Boret, — Geibel, — ‘André Lefèvre, — Louis Guislain. — Emprunt-loterie et loterie/au point de vue moral. — Admission des rèntes anciennes en libération des nouvelles souscriptions.

Secrion I. — 12 emprunt de la Défense nationale : prix d'émission et bonification. — Prix d'acceptation des bons, chligations €t Litres 3 1/2 p. 100. — Reprise des rentes 3 p. 100. — Prélèvement sur les livrets des Caisses d'épargne. — Concours des compagnies d'assurances, syndicats eb groupements professionnels. — Remises des comptables. — Mécanisme de l'émission. — Résultats de l'emprunt. 1 L

SECTION II. — 2° emprunt de la Défense nationale : Caractéristiques. — Prix d'émission. — Moyens de libération. — Commissions, remises et gralifica-

= tions. — Résultats de l'emprunt.

SECTION III. — 3° emprunt de la Défense nationale : En quoi il diffère profondément des deux précédents. — Inutilité de la limitation. — Que vaut le choix du type 4 p. 100? — Paiement en rentes de la contribution extraordinaire sur les bénéfices de guerre. — Fonds spécial destiné à faciliter la négociation des emprunts de la Défense nationale. — Moyens de libération. — Comptables pouvant recevoir les souscriplions. — Ecritures, — Prix d'émission. — Souscriplions en veleurs el souscriptions en numéraire. — Paiement du prix des rentes attribuées. — Résultats de lemprunt. $ }

SECTION IV. — 4% emprunt de la Défense nationale : Economie générale. — Moyens de libération : bons et obligations de la Défense nationale, bons du Trésor ordinaires, rente 3 1/2 p. 100, arrérages de rentes françaises, arrérages d'emprunts émis ou garantis par l'Etat russe. — Pébats parlementaires. — Remises et gralifications. — Résultats de l'emprunt.

SECTION V. —.5e emprunt de la Défense nationale : Nécessité d’un nouvel appel au crédit publie. — Raisons politiques qui ont retardé l'émission. — Situalion financière de la France en décembre 1919. — Caractéristiques de l'emprunt. — Moyens de libération. — Valeur de reprise des titres. — Remises el gratifications. — Résultats de l'emprunt, à =

SECTION VI. — 6° emprunt de la Défense nationale : Caractéristiques, —

- Moyens de libération. — Admission des Litres de rentes émises depuis 1945; critique de cette mesure, — Quelques cours des rentes francaises de 1916 à 1920. — Versements anticipés. — Marché spécial. — Inscription au nom du Trésor des rentes 5 p. 100 1920 remises en couverture des SOUsCriptions; dangers de cette disposition, — Résultats de l'emprunt.

Décidément la guerre serait longue. Elle dévorait plus de deux milliards par mois. C’eût été folie de continuer à vivre au jour le jour : un grand emprunt en rentes consolidées s’imposait. Aussi bien le décret du 15 septembre 1915 mettait fin au moratorium des ventes et achats à terme des valeurs mobilières, et, le 24, M. Ribot disait à la Chambre des députés : « Quelle qu'ait été l'abondance des ressources réalisées sous la double forme des bons et obligations de la Défense nationale, il ne convient pas, en présence des nécessités d’une lutte qui doit se prolonger, de s’en tenir aux émissions d'effets à court terme. Le gouvernement se propose de vous soumettre prochainement un projet d’emprunt.. Chez tous les belligérants, les dépenses militaires suivent la même courbe rapidement ascendante, et l'effort financier qui s’impose à la France reste, jusqu'à ce jour, en deçà de ceux que fournissent ses alliés et ses adversaires. Cette constatation est bien faite pour rassurer... C’est donc dans un sentiment d’absolue confiance que... nous convierons demain l'épargne française à faire au nouvel emprunt national l'accueil que les appels du Trésor ont toujours trouvé près d’elle dans le passé. »

Le principe de l'emprunt une fois admis, il restait au ministre des Finances à résoudre de difficiles problèmes : 4° Créer un service capable d’assurer, dans des locaux sulfisamment vastes et convenablement aménagés, la réalisation des appels au crédit jugés nécessaires tant dans le présent que dans l'avenir (1); 2° Choisir le type de l'emprunt et arrêter le mode et les diverses conditions de l'émission.

(1) Ce nouveau service — qu'on ne pouvait confier à la Caisse centrale du Trésor — fut installé, le 13 novembre 1915, dans le Pavillon de Flore, au Jardin des Tuileries, sous le titre de « Service des émissions de la Défense ‘nationale ». Il a dans ses attribotions toutes les opéralions concernant les bons et obligations de la Défense nationale et, quand il y a lieu, les em- .prunts publics,

CoNSIDÉRATIONS GÉNÉRALES. — M. Léon Say disait avec raison à la Société d'économie politique (séance du 5’octobre 1882) : « On peut soutenir qu'à la veille d'émettre un emprunt, un ministre des Finances a devant lui, sur sa table, diverses espèces de titres dont il connaît ou peut connaître la parité. Son devoir est d'offrir au public celui de ces titres que le public paiera comparativement le pl: cher; c’est une affaire de décision et de précision; le choix peut être bien ou mal fait, mais on ne peut dire qu'il y ait dans ce choix une question de principe, à moins qu’on ne prouve qu'il n’existe pas de parité entre les titres différents. » (2)

Le but est précis : obtenir à bon compte le plus possible de capitaux; les moyens de l’atteindre le sont beaucoup moins. En temps de guerre surtout, ils varient suivant les circonstances : par exemple, il est évident que les avantages consentis aux capitalistes seront d'autant plus grands que leurs disponibilités seront plus réduites et que le crédit public sera plus affaibli. L'homme d'Etat à qui incombe la lourde responsabilité d’un emprunt doit être à la fois un financier expérimenté et un fin psychologue, car il ne suffit pas qu'il connaisse la situation exacte du marché et sache attirer les souscripteurs, il importe au plus haut point qu'il prévoie les conséquences de l'émission sur la cireulation monétaire, les dépôts en banque, le taux de l’escompte, le commerce et l’industrie du pays, etc.

Modes d'émission. — Ils peuvent se ramener à trois : 1° Négociation à des maisons de banque; 2° Souscription publique; 3° Emission en Bourse.

I. NÉGOCIATION, SOIT DE GRÉ A GRÉ, SOIT PAR ADJUDICATION, A DES MAISONS.DE BANQUE. — L'Etat n’a pas affaire au publie, mais à une banque ou à un consortium de banques qui prend à son compte tous les titres de l’emprunt et les vend ensuite, à ses risques et périls et à son profit, à sa clientèle.

Ce procédé assure à l'Etat le placement intégral de l’em-

(2) Cité par M. Evesque : Les Jinances de guerre au Xx° siècle, p. 164.

prunt; — il lui procure immédiatement les sommes dont il a besoin; — il le renseigne exactement sur le taux auquel l'emprunt peut être émis; — il inspire confiance au public, puisqu'au crédit de l'Etat s'ajoute celui des banques concourant à l'opération. C’est pourquoi il est généralement employé pour les emprunts contractés à l'étranger (Emprunt Morgan en 1871, emprunts récents aux Etats-Unis, mentionnés au chapitre V). |

IT. SOUSGRIPTION PUBLIQUE. — Cette méthode convient aux emprunts intérieurs. Elle a sur la précédente l'avantage de faire économiser à l'Etat le bénéfice des banquiers, qui, naturellement, prennent les titres à un prix moindre que

- celui auquel ils les repassent au public.

Par contre, l'Etat risque de ne pas placer intégralement ‘son emprunt ou, du moins, de l’émettre, par crainte d’un échec, à un taux trop bas. o

Pendant toute la guerre, le gouvernement français a usé exclusivement de la souscription publique. À la veille du premier emprunt, le 12 novembre 19145, M. Ribot s’adressait à la Chambre en ces termes : « Il y a de grandes réser- ves dans le pays; il y a beaucoup de capitaux disponibles en ce moment. Quelques-uns se cachent. Ils voudront, je l'espère, sortir des tiroirs et des armoires à l’appel qui leur est fait. Je puis le dire sans crainte de me tromper : le nouveau 5 p. 100 sera aussi populaire qu'a été celui de la Restauration; nous le trouverons, je l’espère, partout, dans les tiroirs des plus modestes aussi bien que dans les coffresforts des grosses fortunes... Je fais appel à tous, aux riches comme aux pauvres, aux humbles comme aux puissants. »

Un an plus tôt (novembre 1914), l'Angleterre avait fait autrement : elle avait refusé aux petits capitalistes l’accès de son grand emprunt de 8.750 millions de francs; les souscriptions n'avaient été admises que pour 2.500 francs au moins et par multiples de 2.500 francs. En effet le gouvernement britannique tenait beaucoup à empêcher les retraits de fonds et des caisses d'épargne et des banques d’escompte. « Il ne faut pas faire de sentiment, a dit M. Lloyd George; mieux vaut avoir le concours précieux des banques que les

minces ressources qu'apporteraient au Trésor les petits capitalistes. » (3)

N’empêche que, par la suite, le ceréle:s s’élargit considérablement. M. Bonar Law, chancelier de l’Echiquier, nous a révélé que pour l'emprunt de 1917 il n’y a pas eu d2 souscriplions spéciales des banques, tandis que pour celui de 1915 elles s'étaient élevées à 200 millions de livres sterling sur un total de 616 millions. (Les 416 millions de surplus étaient répartis entre environ 1.100.000 souscripteurs.) En 1917, la souscription par le publie d’un milliard de livres sterling provint de 5.289.000 personnes.

III. Emission EN Bourse. — En ce cas, l'Etat vend lui même en Bourse, au jour le jour et au prix qu'on lui offre, les rentes qu’il a créées. Ce système est le plus simple de tous, mais il ne peut s'appliquer qu'à des émissions peu importantes, car l’effondrement des cours suivrait fatalement la mise en vente d’un trop grand nombre de valeurs. Employé en France pour la rente 3 p. 100 amortissable 1878, il a médiocrement réussi.

Types d'emprunts. — En second lieu, les emprunts peuvent différer les uns des autres par :

4° Le taux d'intérêt; 2° La durée ban perpétuels et emprunts amortissables).

I. TAUX D'INTÉRÊT. — On distingue l'intérêt nominal et l'intérêt réel.

L'intérêt nominal.est celui qui correspond au capital que l'Etat versera le jour où il amortira sa dette.

L'intérêt réel est celui qui correspond au capital touché par l'Etat.

Les deux intérêts sont égaux quand la rente est émise au

pair (par exemple, rente 5 p. 100 émise à 100 francs), mais

généralement l'intérêt réel est supérieur à l'intérêt nominal. L'intérêt réel d’une rente #4 p. 100 émise à 80 francs est

(3) Conférence de M. Jèze, déjà citée, p. 52.

| — 9257 — de 5 p. 100, et, ën ce cas, là prime de remboursement est de 20 francs, puisque l'Etat n’a reçu que 80 francs et qu'il en rembourse 400.

Il y a plusieurs moyens de procurer aux souscripteurs un intérêt de 4 p. 100 :

= 4° Emettre les titres au pair:

‘2° Les émettre au-dessous du pair avec un intérêt s’éloignant d'autant plus du taux de # p. 100 que la prime de remboursement est plus forte; 3° Accorder aux porteurs des titres certaines immunités fiscales en compensation de la réduction du taux d'intérêt. Théoriquement, l'Etat doit émettre ses emprunts de guerre sinon au pair, du moins le plus près possible du pair; en outre, se réserver la faculté de les convertir dès qu'il le pourra, les emprunts contractés pendant les hostilités étant généralement plus onéreux que ceux qui suivent la conclusion de la paix.

Mais, en fait, presque toutes les émissions ont lieu sensiblement au-dessous du pair pour les raisons suivantes : 1° La prime de remboursement allèche les souscripteurs et peut les rendre moins exigeants quant au taux de l’intérêt. Il est vrai que, s’il s’agit d’une rente perpétuelle, l'Etat est libre de ne pas amortir sa dette et, par conséquent, de ne jamais payer la prime; mais, à défaut de marge, l’épargne ne sera-t-elle pas arrêtée par la crainte d’une conversion ou du remboursement au pair de litres achetés plus de 100 francs durant la hausse ?

2° La prime stimule la spéculation. En outre, elle a l’avantage, pour les emprunts remboursables dans un délai strictement fixé, de faire monter automatiquement la valeur du titre au fur et à mesure qu’on se rapproche du terme — perspective très appréciée des capitalistes.

3° Au contraire, si les Litres sont émis au pair, les porteurs ne sont pas garantis contre la dépréciation des cours. En pareil cas, ils subiront une perte sur leur capital, sans aucun dédommagement, car ils ont prêté à un taux qui ne dépasse pas le loyer moyen de l'argent.

4° Enfin, avec l'émission au pair, le choix des modes d’emprunt est très limité. Or, en temps de guerre, ces modes doi- Ch:rbonncet 17

Hp

vent varier suivant la marche des opérations militaires, la situation du marché financier et les goûts du public.

Au ministre des Finances de rechercher dans chaque cas la forme d'emprunt qui convient le mieux. C'est ainsi que la France a émis des rentes 3 et 4 et demi p. 100 pendant la guerre de Crimée et des rentes 3 p. 100 pendant les guerres d'Italie et du Mexique. En 1870, l'emprunt Magne, 3 p. 100 perpétuel de 805 millions de capital nominal, fut émis à 60 fr. 60 (4). En 1871 et 1872, les deux grands emprunts de la libération du territoire furent effectués par M. Thiers en rentes 5 p. 100 à 82 fr. 50 et 84 fr. 50.

De 1914 à 1920, la France a continué à emprunter bien au-dessous du pair. Avant d'exposer les raisons pour lesquelles cette pratique nous paraît condamnable, jetons un coup d’œil sur l'Angleterre et sur l'Allemagne.

Emprunts anglais. — Le gouvernement britannique ne pouvant demander à l’impôt toutes les ressources de guerre dont il avait besoin, recourut hardiment, dès novembre 1914, à un grand emprunt de 8.750 nullions de franes. Comme la Chambre des communes, M. Lloyd George était partisan d’une émission au pair, mais, pour ne pas s’aliéner les gens de finances, il accorda la modique prime de remboursement de 5 francs. Les titres furent donc émis à 95 francs, au taux de 3 1/2 p. 100. Ils sont inconvertibles avant dix ans, mais seront obligatoirement amortis au plus tard dans treize ans.

Quoique les avantages accordés aux souscripteurs fussent bien faibles, l'emprunt n’en eut pas moins un immense succès, dont s’enorgueillit à juste titre le Chancelier de l'Echi. quier : « Par la réponse des capitalistes, disait-il à la Chambre des communes, le 27 novembre 1914, nous avons pu obtenir la plus formidable somme d'argent qui ait jamais été levée dans aucun pays, sans recourir aux expédients aux- : quels l'Allemagne à dû recourir pour un emprunt beaucoup plus petit et à un {aux d'intérêt plus élevé. Je ne sais pas

en +

(4) L'cemprunt Morgan » fut contracté à Londres par le Gouvernement de la Défense nationale sous forme d'obligations remboursables à 500 francs et revint à 8 p. 100, quoique l'intérêt nominal ne fût que de 6 p. 400.

ce que nous réserve l'avenir, mais savoir que cette somme considérable à été obtenue de cette manière me donne la conviction profonde que le crédit britannique repose sur des fondations solides, qu'aucun événement de prévision humaine ne pourra détruire. » (5)

L'emprunt # et demi p.100 de juin 19145 fut émis au pair: celui de janvier 1917 le fut à 95 francs pour les titres 5 p. 400 et au pair pour les titres 4 p. 100. Le premier fournit au Trésor britannique plus de 40 milliards de franes, et le se cond plus de 25 milliards (exactement 25.007.823.750 francs).

Emprunts allemands. — En septembre 1914, on enregistre un emprunt de 500 millions de marks en bons du Trésor et un emprunt de guerre pour une somme indéterminée. Ces deux emprunts, dont le total s’est élevé à 4.460 millions de marks (5.575 millions de francs), ont été émis au taux de 5 p. 100 et au prix de 97 fr. 50.

Pour l'emprunt illimité du 27 février 1915 (rentes et obligations du Trésor), le taux a été également de 5 p. 100 et le prix de 98 fr. 50.

Ces exemples, qu'il nous :paraît inutile de multiplier, témoïgnent chez notre ennemie comme chez notre alliée du désir de s’écarter le moins possible du pair. En France, on a agi autrement. La marge laissée à la spé-

culation: a été de :

4er emprunt-5 % 1915 .…. 12 fr. 75.

28 — Dsl HA 2 fr 00; den, = 4 AM < 1 fr. 40.

4e Gen 1918%%2520 fr 220:

5e — 5 % 1920 …. 50 francs.

6e — 6 9% 1920 … émission au pair.

En supposant la prime de remboursement indispensable, même la tyrannie des banques et des établissements de crédit ne justifie pas l’exagération de celles qui caractérisent les emprunts de la Défense nationale. Quant aux particuliers, ils recherchent en général un revenu élevé plutôt qu'un accroissement lointain de capital, et il n’est point démontré qu'une large marge de hausse les séduise autant

(5) Conférence de M. Jèze déjà cilée : Plan financier de l'Angleterre, p 5%,

qu'on le suppose. 1! est inadmissible que l'Etat se reconnaisse débileur de sommes très supérieures à celles qu'il reçoit. Dira-t-on que cela est sans importance quand les titres sont en perpéluel ? Détestable argument, car il implique lintention bien arrêtée de ne pas réduire la dette publique; or la France court inéluctablement à sa ruine si elle ne dimni- ‘nue pas promptement le poids formidable de ses emprunts. Remboursement et conversion sont impossibles quand la prime à payer est élevée.

« L'émission très au-dessous du pair... est une faute grave et certaine », déclare M. le professeur Jèze (6).

Effets des émissions au-dessous du pair par rapport aux générations futures. — En plus des inconvénients qu'on vient de voir, de pareilles émissions ont celw de surcharger les générations futures toutes les fois qu'il ne s’agit pas d'emprunts à courte échéance. (Dans ce cas, en effet, le poids du remboursement est supporté par la génération qui emprunte.)

Sur ce point tout le monde est d’ accord. « En reconnaissant au prêteur un capital supérieur à la somme réelle- ment versée par lui, dit M. Paul Leroy-Beaulieu (7), Etats ont un peu allégé le poids de leurs emprunts dans le présent, puisque, relativement à la sômme empruntée, l’intérêt est moindre que s’il n’y avait pas de plus-value à espérer pour le prêteur sur le capital qu'il a versé. Mais, d'un autre côté, ils ont ainsi singulièrement aggravé le poids de leur dette publique pour l'avenir, puisqu'ils ont renoncé à la faculté de l’éteindre en restiluant purement et simplement à leurs créanciers ce qu'ils avaient reçu d'eux. À tout considérer, l'opération est désavantageuse pour les Etats c’est là la principale cause de l'accroissement et de la durée des dettes publiques de l’Europè : on ne peut pas les éteindre dans les conditions où on les a contractées. »

L'émission au-dessous du pair, en soi critiquable, seraitelle en fait — d’où sa justification — la condition sine qua

(6) Cité par M. le député Labroue. J. off., 29 mai 1918, Chambre, Débats, p. 1572.

(7) Traité de la Science des finances, 6° 64., II, p. 349.

ap

non de la réussite des emprunts? Non, répond M. Paul. Leroy-Beaulieu (p. 352 et suiv.) : « Qu'on ne dise pas que le public consent difficilement à souscrire des emprunts au pair. I ne s’y refuse jamais quand on a le courage de y inviter, de lui donner un intérêt rémunérateur, et, si on le juge utile, de lui promettre que, pendant quelques années, 5 ou 10 ans, cet intérêt ne sera pas diminué... Il serait plus digne et plus avantageux en fin de compte de s’accommoder sincèrement aux circonstances et d'élever le taux de l’intérêt, quand on est dans des temps de crise, dût-on constituer des fonds à 6, 7 ou même 8 p. 100. » (8)

De nos jours, l'opinion de M. Paul Leroy-Beaulieu est partagée, sinon par les professionnels de la finance (9), du moins par la plupart des économistes. Notamment le professeur italien Luigi Einaudi écrit (10) : « Etonnante est l’obs-: tination (11) avec laquelle les Etats s'efforcent de ne pas faire ce qui semble tout à fait naturel aux particuliers payer l'intérêt courant sur les capitaux empruntés. Les vérités tout à fait évidentes ne se transforment pas en erreurs seulement parce qu'au lieu des débiteurs privés nous avons la collectivité des débiteurs que l’on appelle l'Etat. »

Tout compte fait, les émissions au-dessous du pair, considérées dans leurs conséquences à venir, ne seraient défendables que si l’on était assuré, d’une part de l’augmentation de la population et de la richesse publique, de l’autre de la diminution du pouvoir d’achat de l’argent, — conditions très difficiles à réunir et impossibles à prévoir.

Avec MM. Luigi Einaudi, Paul Leroy-Beaulisu, Gaston

(8) Le 6° emprunt de la Défense nationale, 6 p. 100, 1920, émis au pair, confirme en tous points cette façon de voir.

(9) Voici comment les juge M. Leroy-Beaulieu : «... On peut dire que les banquiers sont précisément les hommes qui, pour la conduite des finances publiques, méritent le moins de confiance. Ils sont à la fois remplis de préjugés professionnels et n’ont en vue que leurs intérêts particuliers. L'intérêt des banquiers est d’embrouiller autant que possible les finances des Etats... »

(40) La Finanza della guerra, 191%, p. 70. Citation de M. Jèze dans Les finances de guerre de la France, t. I, p. 167.

(11) Les exemples qui précèdent montrent que cette « obstination » est plus particulière aux gouvernements français.

na

. Jèze (12) et Edgard Alix (13), sans parler de beaucoup d’au-. tres auteurs, nous nous prononçons catégoriquement contre les émissions de titres de rente perpétuelle ou à très long terme dans des fonds très au-dessous du pair.

Les générations futures et l’immunité fiscale de la rente française. — L'immunité fiscale a donné lieu, bien avant la guerre (14), à de longs et retentissants débats au Parlement et a causé directement ou indirectement la chute de plus d’un ministère, L'intransigeance de ses adversaires égale celle de ses partisans : dans la Revue politique et parlementaire, M. Léon Say a plaidé contre la taxation (1895, t. IV, p. 401 et suiv.) non moins éloquemment que M. Fernand Faure en sa faveur (1895, €. V. p. 19 et suiv.). La controverse est trop connue pour qu'il soit utile de la résumer ici. Bornons-nous aux remarques indispensables : °

1° C'est faire un usage abusif de la loi du 9 vendémiaire an VI d'estimer que les privilèges accordés à une catégorie bien déterminée de rentiers doivent durer à perpétuité. Sans doute, il était équitable que cette loi, qui consacrait la banqueroute des deux tiers, puisque les deux tiers des inscriptions étaient remboursés en assignats sans valeur, exemptâl « de toute retenue présente et future le tiers de la dette publique conservé en inscriplions », mais cette disposition ne saurait corstituer pour l'Etat l'engagement de ne jamais percevoir aucun impôt sur les arrérages des rentes:

2° Cet engagement ne résulte pas davantage des lois des emprunts ultérieurs, car, à l'exception de celle du 20 juin 1914 (emprunt 3 1/2 p. 100 amortissable, de 805 millions), elles se sont bornées à rappeler en termes généraux « les privilèges et immunités attachés aux rentes ».

Les rentes émises pendant la guerre ont été expressément eæempiées d'impôts. Dans l'exposé des motifs de la loi du 16 novembre 1915, autorisant le premier emprunt de la Défense nationale, il est dit : « Les privilèges et immunités de la rente 3 p. 100 ne pouvaient qu'être étendus à la rente

(12) Les finances de querre de la France, t. IT, p. 165 et s.

(13) Traité élémentaire de science des finances, 4e 64., 1924, p. 698.

(14) Dès 1897, l'imposition de la rente était proposée par M. Cochery.

nouvelle. Nous avons cru devoir ajouter à cette formule devenue classique que les rentes actuellement créées seront exemptes d'impôts. Cette exemption se justifie, en dehors de toute autre considération, par la situation qui résulte de l’état de guerre. Elle est toute dans l'intérêt de l'Etat (!). Gelui-ci n'aliène pas son droit de convertir ou de rembourser les rentes à toute époque après la quinzième annés. Il restera maître d'imposer aux conversions futures telles conditions qu'il jugera opportunes. Bien entendu, Fexemption s'étend au titre lui-même aussi bien qu’au coupon, mais elle ne s'applique pas aux impôts qui frappent la fortune ou le revenu... »

Le 12 novembre 1915, à la tribune de la Chambre, le ministre des Finances, M. Ribot, a précisé ainsi sa pensée : « .… Nous ne voulons pas soulever la question de savoir sil est bon ou mauvais que la rente soit soumise au droit commun en matière d'impôts. Sur ce point toutes les opinions sont libres; j'ai expliqué la mienne autrefois et récemment au Sénat. Aujourd'hui la question n'est pas posée. C'est uniquement en raison de l’état de fait, en raison de la situation qui résulte de la guerre, que nous déclarons qu'il est nécessaire que le nouveau litre ne soit pas soumis à l’impôt... »

Les lois concernant les cinq autres emprunts (1916, 1947, 1918 et 1920) contiennent, sous l’article 1”, la même Îormule : « Ces rentes jouissent des privilèges et immunités.…. Elles sont exemptes d'impôts. »

3° Sans s'arrêter à la distinction subtile de l’Etat contractant — tenu de payer intégralement les intérêts de sa dette — et de l'Etat puissance publique — libre d'exiger tel ou tel impôt — on ne saurait admettre que l'Etat — tout court — place les rentes en dehors de la loi commune. Il ne doit les frapper ni plus ni moins que les autres valeurs mobilières, car, selon le droit public, tous les citoyens sont égaux devant l'impôt. Un système est irrévocablement condamné quand il aboutit à ce monstrueux résultat que le millionpaire dont toute la fortune est en fonds d'Etat peut, s'il le veut (Comment, en effet, l’assujettir à l'impôt général sur le revenu ?), ne pas donner un centime au Trésor.

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Pendant la guerre, a-t-on assez pensé aux inévitables conséquences politiques et sociales de cette immunité ? Espèret-on que les contribuables consentiront indéfiniment à verser les 42 ou 15 milliards nécessaires au service annuel de la: rente... L ,

4° Dira-t-on que la faveur dont jouit le rentier n’est qu’apparente, en ce sens qu'il toucherait un intérêt brut plus élevé s’il n’était pas exonéré de l'impôt ? L’argument pou-: vait porter lorsque la {axe sur les revenus des valeurs mobihères françaises était minime, mais, maintenant qu'elle atteint 10 p. 100, il n'est pas vraisemblable que sa perception entraîrerait une baisse correspondante de la rente. D'ailleurs, à aucune époque, il n’a existé de relation rigoureuse entre le cours de la Bourse et le montant de la taxe. Pour s’en convaincre, il suffit de comparer les cotes des valeurs taxées et celles des valeurs non taxées; les plus basses ne sont pas toujours celles qu'on suppose.

9e Conséqemment, il n’est pas exact que l’impôt nuise forcément à l'émission des emprunts. L'exemple des pays où il existe est fort rassurant : en Angleterre, où le succès des emprunts de “Eure, a été considérable, la question de l’immunité fiscale (145) n’a même pas été posée à la Chambre des communes; le revenu des nouveaux titres, comme celui des anciens, est soumis, à la fois, à l’income-tax (cédule c) au superltax.

* M. Paul Leroy-Beaulieu (16) fait justement remarquer que L impôt sur la rente ne constitue pas seulement une mesure d'équité, mais une mesure hautement politique, une mesure de sage prévoyance : -« C’est en effet le seul frein aux taxations démesurées, arbitraires et fréquemment chan: geantes, par lesquelles des législateurs imprudents peuvent accabler les valeurs mobilières, les capitaux de toute nature, eb ruiner le pays. Quand les rentes sur l'Etat subiront le sort de toutes les valeurs mobilières, alors l'Etat se gardera de taxes exagérées et nuisibles qui pourraient atteindre son crédit. On sera assuré alors d’une taxation modérée et rai-

(15) Supprimée en Angleterre depuis 1803.

(16) L’Economiste français, 30 mai 1908.

.sonnable. On ne peut avoir d'autre garantie en ce sens. »

Concluons : si fâcheuse que soit, à notre avis, la mesure, il n’est pas douteux que le législateur a parfaitement le droit de laisser, dans le présent, les rentes indemnes : libre à lui de renoncer à certaines recettes. Mais nous lui dénions le pouvoir exorbitant de lier à perpétuité l'Etat par une clause contractuelle quelconque. Il ne lui est pas plus permis de le dépouiller pour toujours de ses prérogatives fiscales que d’alléger la génération actuelle en chargeant les générations futures. C'est, au surplus, une imprudence et une déloyauté que de prendre, pour l'avenir, à l'égard de ses créanciers, un engagement qu'on n'est pas sûr de pouvoir respecter. Nous estimons, en effet, avee M. Jèze, d'accord sur ce point avec la plupart des juristes, que l'exemption d'impôt ne vaut que pour le moment, jusqu'au jour où la loi en décide autrement; qu'il est en dehors de la compétence d’un Parlement — quelles que soient ses volontés et ses déclarations — d’interdire à un Parlement futur d'établir certains impôts, et que, par conséquent, les générations futures ne seront tenues, ni en droit, ni en équité, ni en morale, de conserver l’immunité fiscale au revenu des titres des emprunts publics.

Tel est, du reste, le principe que la Chambre des députés a affirmé le 2 décembre 1913 en repoussant par 290 voix contre 265 l’amendement Delpierre qui garantissait la complète exemption d'impôt au coupon de rente (17). Aussi bien est-il étrange que le même Parlement qui, s'inspirant de ce vote, avait assujetti à la taxe de 4 p. 100 la rente 3 1/2 p. 100 amortissable (loi du 20 juin 1914) ait accordé sans protestation, mieux, sans un semblant de discussion, l'’immunité à tous les emprunts de guerre. La question avait beau « n'être pas posée », elle valait la peine d’être étudiée à fond; et peut-être, à la Chambre et au Sénat, se serait-on aperçu qu'il y avait des « nécessités », immédiates ou prochaines, encore plus décisives que celles de « l’état de fait », — seules invoquées par le ministre des Finances.

II. DURÉE DES EMPRUNTS. — Les emprunts sont perpétuels ou amortissables.

(17) Ce vote, on se le rappelle, entraîna la chute du cabinet Barthou.

Emprunts perpétuels. — Par application des articles 1909 et suivants du Code civil, le rentier ne peut exiger à aucun moment le remboursement du capital qu'il a prêté, mais l'Etat est toujours libre de rembourser le capital dont il s’est reconnu débileur et qui est supérieur à celui qu'il a reçu, quand l'émission a eu lieu au-dessous du pair (18).

Ils offrent de sérieux inconvénients :

4° Pendant la guerre, ils sont conclus à des conditions très onéreuses;

2° Ils font peser une lourde charge sur les générations futures. (Cette charge, avons-nous dit plus haut, peut être atténuée par l'accroissement de la population et de la richesse publique.)

3° L'Etat ne fait aucun effort pour les amortir, n’y étant pas contractuellement obligé.

Mais ces inconvénients sont plus que soupe par les avantages suivants :

1° La rente n'étant perpétuelle qu'au point de vue du rentier, l'Etat a la faculté de rembourser quand il ui plaît (19).

2° Il a également celle de convertir sa dette quand son crédit s’est amélioré et que le taux de l'intérêt a baissé. Gr, après la signature de la paix, la conversion est un précieux moyen de restaurer les finances publiques.

Les deux grands emprunts de 5 milliards qui ont suivi la guerre de 1870-71 ont été contractés en rentes perpétuelles et non, comme certains le voulaient, en obligations amortissables par tirages périodiques. Grâce aux conversions, Ja charge des intérêts peut être réduite par la suite.

On peut dire que l'emprunt en rente perpétuelle est l’emprunt de guerre type. En effet, non seulement il fournit aux pays belligérants les ressources qu'exigent leurs besoins extraordinaires, mais il permet — ce qui est extrêmement

(18) Le banquier Laffitte allait plus loin : ilestimait que le remboursement doit être fait au cours de la Bourse quand la rente est cotée au-dessus du pair. Son opinion n'est plus défendue par personne.

(19) En fait, pour inspirer confiance au souscripteur, presque toujours l'Etat s’interdit formellement le droit de rembourser et de convertir pendant un certain nombre d'années.

important — de consolider les emprunts à court terme (20). C'est ainsi qu’en France les bons et les obligations de la Défense nationale ont été admis en libération de tous les titres émis de 1915 à 1920.

ÆEmprunts amortissables où temporaires. — IIS sont ainsi appelés parce que leur remboursement intégral est obligatoire au bout d’un temps rigoureusement fixé.

Ils peuvent revêtir plusieurs formes :

1° Titres amortissables par tirages périodiques. — La plus usitée est celle des titres amortissables par tirages périodiques. En France, l'emprunt Morgan jusqu’en 1875 (année de sa conversion), le 3 p. 100-1878, le 3 1/2 p. 100 1914 et le 5 p. 100 1920 appartiennent à cette catégorie.

Ces emprunts sont d'ordinaire bien accueillis par le public : la prime de remboursement est alléchante — l’émission étant faite généralement au-dessous du pair (21), — en outre, chacun espère que ses titres seront les premiers désignés par le sort.

Ils sont avantageux pour l'Etat, en ce sens qu'ils l’obligent à réduire progressivement sa dette, au moyen des ressources ordinaires du budget, e£ lui épargnent les ennuis du remboursement intégral à une date précise.

Par contre, la conversion est difficile, sinon impossible. L'article 1187 du Code civil dit bien que le terme est toujours présumé en faveur du débiteur, mais il ajoute qu'il

. peut « résulter des circonstances qu'il à été aussi convenu

en faveur du créancier ». Si donc on admet, suivant la jurisprudence actuelle, que le bénéfice du terme est acquis aux

(20) IL va de soi que, seules, les consolidations facultatives sont recommandables : en effet, dans ce cas, le créancier a le choix entre le remboursement de son capital et la conversion de son titre en un autre à plus longue échéance.

Au contraire, la consolidation obligatoire — consistant à rendre, d’autorité, soit perpétuelles, soit à terme indéterminé, des dettes à court terme — est foncièrement blâmable. Le procédé est mauvais à la fois parce qu'il viole le contrat d'emprunt et parce qu'il ruine le crédit de l'Etat : ayant besoin d'argent, beaucoup de ceux à qui on a imposé des titres de rente en remplacement de leur créance exigible chercheront à les revendre en Bourse et il en résultera une forte baisse dans les cours des fonds publics.

(21) Le 5 p. 100 1920 a été émis à 100 francs, mais il est remboursable à 150 francs. Quelle prime extravagante |!

deux parties, il n’est pas douteux que l'Etat ne peut con- .vertir un emprunt amortissable qu'avec l’assentiment des rentiers. |

S'il s'était expressément réservé, au moment de l’émission, le droit de rembourser par anticipation, l'opération ne soulèverait évidemment aucune difficulté. fie

2° Emprunts intégralement remboursables à une certaine date. — Telles sont les obligations du Trésor.

Il est sage de n’appliquer ce système qu'aux opérations peu importantes, si on ne veut pas être forcé d'emprunter d’une part — et souvent à des conditions très onéreuses — pour amortir de l’autre.

L'inconvénient est moindre avec les bons 5/10, 5/15, 5/20 ou 10/15, 10/20, etc:, c’est-à-dire remboursables dans une période minima de 5, 10 ans... et maxima de 140, 15, 20 ans... Pendant la guerre de Sécession, les Etats-Unis ont émis des bons 5/20. En 1870, M. Segris, ministre des Finances, les imita, mais sans succès, le public n'ayant pas compris la signification des chiffres 5/10, 5/20. L'emprunt anglais (novembre 1914) de 8.750 millions de francs est de ce type : le remboursement — ou la conversion — ne pourra pas avoir lieu avant 10 ans, mais devra être achevé dans 13 ans au plus tard, afin que la génération présente en supporte le poids.

Malgré la souplesse de ce procédé, l'Etat a de la peine à tenir ses engagements si la guerre ou: toute autre crise se prolongent plus qu'on ne supposait, et dans ce cas, comme dans le précédent, il faut recourir à un nouvel emprunt. er

3° Annuilé terminable. — L’annuité terminable ne fait pas courir le même risque; aussi l'Angleterre en a:t-elle usé pour couvrir en partie les frais de la guerre de Crimée, et la France, en 1875, pour convertir l'emprunt conclu, en 1870, avec la banque Morgan en obligations 6 p. 100 amorüssables, par tirages au sort, en 34 ans : la Caisse des dépôts et consignations fournissait à l'Etat, en rentes 3 p. 100, la somme qui lui était nécessaire pour se libérer envers les porteurs d'obligations et l'Etat s’engageait envers la Caisse des dépôts à éteindre sa dette en 39 annuités,

À l'exemple de l’Etat, les départements, les communes et les établissements publics ont l'habitude de désintéresser par annuités leurs prêteurs autres que les particuliers : à l’arrivée du terme, grâce à la faible prime d’amortissement qui s'ajoute à l'intérêt annuel, le capital est entièrement remboursé, et c’est Ià, sans aucun doute, un excellent résultat pour l’emprunteur.

Mais, d'ordinaire, le capitaliste prise peu cette manière de faire : il aime mieux avoir un revenu moindre et ne pas s’exposer, s’il est gêné ou imprévoyant, à n'avoir plus à l'échéance ni revenu ni capital.

Voilà l’objection qu'on peut faire, en général, à l’annuité terminable et, en particulier, au projet, dont nous parlerons tout à l'heure, de M. Victor Boret.

APERÇU DE QUELQUES PROJETS INSPIRÉS PAR LA GUERRE. — Les ministres qui, de 1914 à 1920, ont eu à résoudre le terrible problème de l'équilibre financier, semblent s'être exclusivement préoccupés d’encaisser par l’impôt et par l’emprunt — surtout par l'emprunt — les sommes nécessaires aux besoins de la Trésorerie. On comprend leur souci de ne pas manquer d'argent, puisque la charge des parsments leur incombait; mais on peut leur reprocher d’avoir trop détaché la question financière de la question politique et de la question sociale. Par l'emprunt, on se tire assez aisément d’un embarras présent, malheureusement les arrérages à servir alourdissent d'autant le budget et, par conséquent, accroissent d'autant les impôts. Or rien n'est plus dangereux que l’accablement du contribuable : il est un puissant atout dans le jeu des révolutionnaires.

Voilà pourquoi certains remèdes — tantôt meilleurs et tantôt pires que les siens — ont été proposés au gouvernement.

Impôt exceptionnel sur le capital. — Mentionnons d’abord la motion suivante — adoptée à l’unanimité — du Comité exécutif du parti radical-socialiste, réuni le 22 avril 1920 sous la présidence de M. Edouard Herriot, député et maire de Lyon : « Le Comité exécutif. fidèle à ses principes tra: ditionnels et résolu à les appliquer dans l’œuvre de la re constitution financière de la France, invite ses élus :

« Pour l'établissement du budget ordinaire, à faire appel “avant tout aux impôts directs et, en particulier, à l'impôt sur le revenu qu'il a introduit dans la politique fiscale;

« Pour l'amortissement du budget extraordinaire, à opposer au système onéreux des emprunts l'impôt exceptionnel sur le capital, impôt qui doit être direct el immédiat et non annuel où borné à un prélèvement sur les s:ecessions. »

Nous adhérons à la première partie de la motion; quant à la seconde, il nous paraît inutile de la discuter. Quelle que soit, en eflet, la valeur intrinsèque de F’impôt sur le capital, nous estimons que la perception immédiate de cet impôt est absolument impossible. Or,'si elle est impossible, l'impôt sur le capital se confond avec limpôt sur le revenu. Telle est l’objection qu’on pouvait déjà faire le 18 février 1919 à M. Klotz, ministre des Finances, quand il déclarait : «Il y a près d’un an, le 28 février 19148, à la tribune de la Chambre, j'indiquais qu'après la guerre devrait être établi un impôt sur le capital, qui exige du pays un effort sérieux, mais en même temps réparti sur un nombre d'années assez grand pour que toute la charge. ne soit pas supportée seulement par la génération actuelle. »

Projet de M. Victor Boret, ancien ministre. — Exposé dans la Nouvelle Revue du 15 avril 1920, il peut se résumer ainsi : emprunt rapportant 40 p. 100, amortissable en 45 annuités, d’où intérêt réel de 5 1/2 p. 100.

Avantages : 1° dans 15 ans l'Etat se sera intégralement libéré;

2° Le prêteur bénéficiera d’un gros revenu pendant que la vie sera chère;

3° Le Trésor public supportera sans peine la lourde charge d’une annuité élevée, parce que, aussi longtemps que notre franc sera déprécié et que, par conséquent, la vie restera chère, le rendement des impôts sera considérable.

La confiance de M. Boret nous semble avoir des bases fragiles : nous doutons que l'Etat, dont les besoins augmentent sans cesse par suite de la carence de l'Allemagne, trouve dans son budget des disponibilités suffisantes pour le service des annuités. Faudra-t-il done pour amortir cet émprunt recourir à un autre ? +

Nous doutons en outre que le public fasse beaucoup de cas du placement. à fonds perdu auquel l'invite M. Boret eb qui est tout juste le contraire de l'épargne. Il se prive volontiers d’une partie de ses revenus pour avoiriplus tard un accroissement de capital, mais renonce difficilement à

son capital, même pour obtenir pendant 15 ans un revenu doublé.

Projet de M. Geibel. — Cette dernière objection n’a pas échappé à M. Geibel, « mais, écrit-il dans L'Information financière du 29 avril 1920, elle n'a plus la même force s'il s’agit d'une contribution obligatoire, presque un impôt, et c’est cette formule que nous proposons. Le taux réel d’un emprunt de 15 ans 8 p. 100, amortissement compris, est de 2 3/8 p. 100. Les rentes françaises rapportant 5 3/4 p. 100, on peut dire que cette contribution obligatoire constituerait, en réalité, un impôt pour une proportion de 6 dixièmes. Mais un projet de cette nature serait, croyons-nous, fort bien accueilli. 1! serait, en tout cas, de beaucoup préféré à l’impôt sur le capital, pure question de forme et de psychologie…

« …. Nous sommes persuadé qu’on pourrait aisément obtenir 80 milliards d’un emprunt du type que nous proposons, tout en limitant à un chiffre parfaitement admissible et facilement supportable la contribution de chacun. Si tel est son tempérament, le capitaliste pourra d’ailleurs économiser chaque année le revenu reçu de l'Etat et reconstituer ainsi en 45 ans sensiblement plus que le capital qu'il lui aura prêté. »

Evidemment, l’opération que propose M. Geibel serait avantageuse pour l'Etat, —- et c’est là son unique mérite. Mais : 1° Comment supposer que cette contribulion obligatoire serait « bien accueillie » par ceux qu’elle dépouillerait des 6 dixièmes de leur revenu ?

2 Comment ne pas se rendre compte qu’elle gênerait considérablement la rentrée des impôts ordinaires auxquels elle s’ajouterait, les facultés contributives des assujettis n'étant pas illimitées ?

3° Comment fixer la somme que chaque citoyen devrait verser au fisc ? M. Geibel ne s'arrête pas à un détail d'aussi

minime importance. À ses yeux, la seule difficulté de son système, « comme d'ailleurs de l'impôt sur le capital, réside dans le fait que certains capitalistes ont la presque totalité ‘de leur fortune immobilisée. Mais cette difficulté n'apparailra sans doute pas insurmontable; sa solution est question d'administration et son examen nous entraînerait dans des considérations un peu fastidieuses peur le lecteur. »

Ainsi conclut asez légèrement M. Geibel. I1 témoigne à

l'administration une confiance dont elle a le droit d’être fière; pourtant, comme nous sommes convaincu qu'elle est — à l’égal du Parlement — tout à fait incapable de remplir la tâche qu'il lui délègue, nous serions heureux de le voir résoudre lui-même pratiquement le double problème,

qu'il pose en théoricien, de la « contribution obligatoire » et

de l'impôt exceptionnel sur le capital.

Projet de M. André Lejèvre, ancien ministre de la Guerre. — M. André Lefèvre appartient au groupe d'hommes courageux et clairvoyants qui a dénoncé de bonne heure le danger de l'inflation fiduciaire. Pour la réduire, il voulait que l’emprunt servit à régler les dépenses incompressibles, mais, rejetant les formules routinières des émissions de 1915, 1916, 1917 et 1918, il cherchait à attirer les capitaux autrement que par le simple relèvement de l'intérêt : il pensait, non sans raison, qu'un gros emprunt à lots contenterait l'épargne au plus haut point. Aussi bien, le 19 octobre 1919, présentait-il au nom de la Commission du budget de la Chambre, qui l'avait adopté à l'unanimité, un rapport sur sa proposition de résolution tendant à organiser le prêt sans intérêt à la France, par l'émission d'obligations remboursables avec primes par voie de tirages.

« Le souscripteur, écrivait M. Lefèvre, a été, au cours des années dernières, si souvent sollicité par les emprunts d'Etat qu'il semble se désintéresser des placements dits de tout repos... La clientèle des fonds d'Etat se lasse de tant d’efforts répétés, et le succès médiocre du: dernier emprunt anglais est un enseignement à retenir... »

En vue de procurer à la France les 60 milliards « dont elle a besoin pour refaire les régions envahies, reprendre le travail, rétablir les changes et liquider la guerre », l’ho-

pe

ue

norable rapporteur imaginait la combinaison suivante : appel à la solidarité mondiale, émission de 120 millions d’obligations de 500 francs, ne portant pas intérêt, mais remboursables au pair, par tirages semestriels, dans une période de 20 ans. Aux tirages semestriels devaient s'ajouter de très importants tirages à lots. C’est ainsi que pendant les deux premières années on aurait tiré, chaque jour, un numéro gagnant 1.250.000 francs, et, chaque semaine; deux numéros gagnant 500.600 francs, 10 gagnant 100.000 francs, 100 gagnant 10.000 francs, etc.

Le tirage des primes n'aurait plus été le même au cours des années suivantes, mais il aurait comporté, chaque semaine, un gros lot de 1.250.000 francs.

En définitive, pour un emprunt de 60 nilliards ou, plus exactement, pour un produit net de 54 milliards, 10 p. 100 étant prévus pour frais d'émission, on aurait débeursé

Charge totale

Primes: Amortissements. annuelle.

De ML "anse 01. F. 1.000.000.000 3.000.000.000 4.000.000.000 DetOS A AUOT anse. Fe 500.000.600 3.000.000.000 + 3.500.000.000 Dés tlan#19 ans ir 322.000.000 3.000.000.000 3.322.000.000 Déti6eà 12) anse. 125.000.000 3.000.000.000 3.125.000.000

Autrement dit, l'opération aurait représenté un emprunt à moins de 3 p. 100, amortissable en 20 ans. La charge des annuités eût été à peu près la même que pour un emprunt non amortissable au taux courant, avec ces deux différences essentielles, sur lesquelles l’auteur de la proposition a justement insisté: 1° qu'on ne pourrait certainement pas, dans des conditions ordinaires, contracter un emprunt de 54 milliards, frais déduits; — 2° qu'au bout de 20 ans on devrait encore la même somme.

M. Lefèvre a prévu l’ohjéction la plus sérieuse : la Franca peut-elle compter sur le concours des alliés et des neutres ? Il y répond en se faisant fort de démontrer que le nouveau titre serait bien accueilli à L’ étranger, à la fois par le public et par les gouvernements, qui, intéressés à notre relèvement et à la diminution de la circulation monétaire, ver-

Charbonnet 18

TA

ralent avec plaisir un appel au crédit, pourvu que les versements fussent assez espacés pour ne pas entraîner de crise.

PROJET DE LOTERIE NATIONALE. — Moins confiants que leur collègue en la vertu agissante de la « solidarité mondiale », quelques députés déposèrent, en juillet 1919, sur le bureau de la Chambre, une proposition de résolution tendant à l’organisation d’une loterie nationale de 30 malliards de francs par bons de 20 francs, dotée de 20 p. 100 de lots avec tirages tous les mois pendant cinq ans. Chaque tirage aurait comporté : 100 lots de 100.000 francs, 200 lots de 50.009 francs, 400 lots de 25.000 francs, 1.000 lots de 10.000 francs, 2.000 lots de 5.000 francs, 10.000 lots de 1.000 francs, 20.000 lots de 500 francs, 40. 000 lots de 250 francs, 200.000 lots de 100 francs.

Aussitôt M. ils ministre des Finances, se prononça nettement contre ce projet devant la Commission du budget.

Cette fin de non-recevoir ne découragea pas M. le député Louis Guislain : dès le mois d'août 1919, il dépasa sur le bureau de la Chambre une proposition de résolution — acceptée, malgré son extrême hardiesse, par les Commissions des régions libérées, des affaires étrangères et du budget — invitant le gouvernement à émettre une loterie au capital de 100 milliards. Sur ce capital, 30 à 35 p. 100 seraient consacrés aux lots et 10 à 15 p. 100 aux frais d'émission et de propagande; le surplus — une cinquantaine de milliards de francs — servirait au paiement immédiat des indemnités dues pour dommages de guerre aux populations des régions dévastées.

L'émission durerait deux ans: Les tirages auraient lieu trois mois après la mise en circulation des billets, à raison d'un par semaine, avec 12 lots d’un million pendant les 6 premières semaines el un gros lot de 10 millions deux mois après le premier tirage. Le projet prévoyait en outre un ou deux lots de 50 millions à la fin de la première et de la deuxième année.

IT faut convenir que M. Guislain « voit grand » — trop grand : 100 milliards ne se trouvent pas aussi facilement qu'il le croit; en second lieu, des lots de 10 et de 50 millions

sont tout à fait inutiles pour conquérir le public joueur. Il se Contenterait certainement des chances de gains déjà élevés offertes par M. Lefèvre et ses collègues en échange des 60 et des 30 milliards qu’ils sollicitent, l’un du monde entier, les autres de la France seule.

Emprunt-loterie et loterie au point de vue moral. — La répartition des lots est chose secondaire. La vraie question est de savoir si, oui ou non, l'Etat peut sans immoralité émettre un « Emprunt-loterie » et même ‘organiser une loterie pure et simple. Nous répondons : oui. L'’intransigeance en cette matière des xvi° et xvn° siècles n’est plus de mise aujourd’hui, car aujourd’hui le jeu est précisément l2 pivot de toute l’activité sociale. Sans lui, plus de commerce, plus d'industrie. On joue à la hausse et à la baisse; on joue non seulement à la Bourse mais sur les champs de courses, dans les clubs, les casinos, les baraques foraines; c’est jouer que . de contracter une assurance quelconque, que d’adhérer à une tonne; le cultivateur joue quand il ensémence la terre, le marin, quand il part pour la pêche, car ils ne savent pas si la récolte sera belle et le poisson abondant; il joue aussi l'étudiant qui consacre au travail intellectuel de longües, fatigantes et coûteuses années sans avoir la certitude que le succès couronnera ses efforts. La vie est un jeu de hasard ininterrompu que l'Etat ne peut cependant pas avoir la prétention d'interdire. |

D'ailleurs un fait domine toutes les controverses : la France a un énorme et pressant besoin d'argent. Serait-elle plus digne en l’exigeant sous la forme de l'impôt obligatoire qu'en l’acceptant des joueurs qui espèrent décupler, centupler leur mise ?

L’emprunt-loterie (emprunt pour l'Etat, tenu au remboursement des titres émis, loterie pour les souscripteurs, qui participent aux tirages) peut fournir de grosses sommes à un faible taux d'intérêt : c’est Ià un résultat appréciable. Mais

la restitution automatique du capital par annuités expose, à chaque échéance, la Trésorerie aux plus graves perturbations. cr

La loterie pure et simple — peut-être inférieure à l’emprunt-loterie dans le drainage des milliards — lui est supé-

rieure en ce qu'elle échappe aux rigueurs de l’amortissement. Avec elle on est sûr d’avoir immédiatement un bénéfice nel.

Pourquoi donc nos ministres des Finances ont-ils constamment repoussé l’une et l’autre ? Et pourquoi, à deux reprises, ont-ils autorisé le Crédit national à émettre des obligations à lots ? |

Cette contradiction ne peut s’expliquer que par le désir d’imiter où mieux de ne pas mécontenter le gouvernement britannique, dont 6n connaît l’aversion pour les loteries. Elle s’est particulièrement manilestée, cette aversion, ls 1* décembre 1919, à la Chambre des communes, au cours de la discussion de la proposition de M. Bottenley tendant à l'émission en Angleterre d’un emprunt d'Etat à lots donnant un intérêt de 2 1/2 p. 100 et exemp£ de l'impôt sur le revenu.

Cette proposition était motivée par la crainte de voir les capitaux britanniques passer à l'étranger au cas où des émissions analogues y seraient faites.

M. Chamberlain, chancelier de l’Echiquier, s’opposa formellement au projet, « parce qu'il nécessiterait une législation nouvelle; que, s’il engageait le peuple à souscrire, tout ce qu'on pouvait attendre de ces souscriptions serait une centaine de millions de livres-sterling, ce qui ne saurait remédier à la crise financière actuelle, et qu'il n’y aurait plus de raison pour refuser aux municipalités l’autorisation d'émettre des emprunts de ce genre. »

Sir Banbury, lord Hugh Cecil et, parmi les travaillistes, MM. Thomas et Henderson, se déciarèrent également adversaires de l'emprunt à lots. Finalement, après une intervention de M. Bonar Law, la Chambre s’est prononcée contre le projet par 275 voix contre R4 (22).

© ADMISSION DES RENTES ANCIENNES EN LIBÉRATION DES NOU- VELLES SOUSCRIPTIONS. — Forts de l'exemple donné par l’Angleterre et par l'Italie, et du précédent créé en France pour le 3 p. 100 perpétuel (emprunt de 1915) et pour le 3 1/2

(22) Voir L'information financière du 3 décembre 1919.

p. 100 amortissable (tous les emprunts), certains infatiga bles chercheurs de milliards ont pensé qu'il suffirait pour les trouver d'admettre à la souscription des emprunts futurs tous les titres de rente déjà existants, dans une proportion à fixer, mais avec leur valeur d'émission.

Entre autres, M. Paul Bégis (23) a tenté de démontrer que :

1° Il n'est pas juste que les créanciers de l'Etat ne soient pas tous traités également et que la situation des premiers prêteurs puisse être moins bonne que celle des derniers;

2° L'adoption de son projet remplirait d'argent frais les caisses de l'Etat, car, dit-il, « s’il est certain que bien des rentiers n'auraient pas personnellement toutes les disponibilités nécessaires pour utiliser dans leur souscription leurs üitres des emprunts antérieurs, il est non moins certain que l'intérêt qu'ils auraient à utiliser ces titres dans la plus large mesure les pousserait à rechercher eux-mêmes des capitalistes, de façon qu'ils deviendraient pour le Trésor et l’emprunt d'excellents agents de propagande et de recrutement. Il pourrait se faire ainsi-entre rentiers et capitalistes des associations particulières comme en ont fait déjà en 1915 cer-tains porteurs de rente 3 p. 100 perpétuelle, et J'ajoute même que le Trésor pourrait, dans sa publicité, provoquer ces associations, dont beaucoup d’intéressés ne soupçonnent pas la possibilité. » |

M. Bégis termine son étude par cette phrase, qu'évidemment il juge décisive et qui pourtant, à elle seule, nous mettrait en garde contre ses « idées » : « Je les ai communiquées à un certain nombre de capitalistes, souscripteurs habituels de nos emprunts, et chez tous j'ai trouvé une préférence marquée en leur faveur. » Assurément ! Car ces idées sont toutes à l’avantage des rentiers, et c’est parce que nous sommes las de les entendre développer à chaque appel au crédit, que nous croyons devoir montrer, aussi brièvement que possible, en quoi elles sont mauvaises.

Arqument « d'équité ».-— En droit, l'Etat n'est pas tenu de « traiter sur le pied d'une parfaite égalité tous ceux qui lui ont prêté », pour la simple raison qu'entre lui et les

(23) Voir L'Information financière des 30 mai et 18 juillet 1920.

souscripteurs il n’y a pas un unique contrat, mais autant de contrats que d'emprunts. Juridiquement, ces contrats spéciaux, comme n'importe quels autres, lient les deux parties. Aucune d'elles, après la clôture de l'émission, ne peut prétendre à un avantage supplémentaire. Néanmoins, l'Etat empruntant aujourd’hui à 6 p. 100, M. Bégis voudrait qu'il servit le même intérêt à-tous ceux qui, à un moment quelconque et en pleine indépendance, lui ont fourni des capitaux. Mais consentirait-il à ce que les rentes émises à 6 p. 100 fussent, d'autorité, ramenées à #4 p. 100°le jour où il serait possible d'emprunter à ce taux-là ? Telle serait cependant la contre-partie logique de sa proposition. Il s’apitoie sur le sort des prêteurs : fort bien. Mais,ne s’aperçoit-il pas que le « privilège » qu’il demande pour eux à l'Etat pèsera, en réalité, sur tous les contribuables. Si oui, comment trouve-t-il « équitable » que la majorité des individus rédui$e ses moyens d'existence au profit d’un groupe qui n’a aucun droit à l’accroissement des siens ? Acheter de la rente, c’est se livrer à un des innombrables jeux dont nous parlions tout à l'heure : qui perd ne peut s’en prendre qu'à soi. Ru

Inutile d'ajouter que, si «le principe d'égalité dans le traitement des prêteurs » s’imposait, il faudrait l'appliquer. intégralement, sans se préoccuper de savoir si les anciens titres serviront ou non à la libération de l'emprunt projeté, car les petits rentiers ne sont pas moins intéressants que les gros; et, dans ce cas, on aboutirait à une impossibilité absolue d'application, le service de la Dette, quelque diligent qu'on le suppose, étant incapable de remplacer, à chaque émission, tous les titres anciens par ceux du nouveau type.

Argument tiré de la possibilité d'obtenir par ce moyen des sommes importantes. — L'expérience de 1915 montre que cet argument n'a guère plus de force que le premier. Le gouvernement français, faisant alors comme M. Bégis une trop large part au sentiment et à l'illusion, se crut tenu de dédommager les porteurs de 3 p. 100 de la baisse résultant de la création du fonds 5 p. 106 et reprit leurs titres à concurrence du tiers de la souscription. Il ne doutait pas

non plus que la mesure ne lui rapportât beaucoup d'argent frais. Or aucun de ces buts ne fut suffisamment atteint, peu de gens ayant été à même de verser les deux autres tiers exigibles, soit en numéraire, soit en bons ou obligations de la Défense nationale.

M. Cerfberr de Médelsheim, admirablement placé pour voir et pour juger, en sa qualité de chef des bureaux du ser Vice des émissions, s’exprime ainsi (24) :

«On pouvait espérer que beaucoup de porteurs de 3 p. 100 seraient amenés à l'emprunt par l'attrait de la combinaison, alors qu'ils n’y auraient pas souscrit, et ainsi l'Etat bénéficierait de l'apport complémentaire des deux tiers en argent

ou valeurs venant compenser son sacrifice; là encore l’espoir n'a pas été réalisé; le public a fourni peu de numéraire

dans les souscriptions avec 3 p. 100, et l’on est fondé à croire que beaucoup de porteurs de valeurs ‘admises en paiement, qu'ils auraient cerlainement converlies, ‘étaient en outre propriétaires de 3 p. 100, et ils ont profité de l’occasion qui leur était offerte pour donner à l’appui du 3 p. 100 ce qu'ils élaient, en tout cas, disposés à verser à la souscription; l'avantage pour l'Etat, dans ce cas, a été nul, il ne lui est resté que la charge. »

Tout bien pesé, la « combinaison » ou, si l’on préfère, la sorte de conversion envisagée, n'avait au regard du Trésor qu'un seul avantage — négligeable en comparaison de ses inconvénients : celui de diminuer le capital nominal de la Dette publique. L’exposé des motifs de la loi du 16 novembre 4915 ne manquait pas de le faire ressortir : « L’opération, expliquait le ministre, sera avantageuse pour Îs porteur de rentes 3 p. 100; elle imposera à l'Etat une charge qui aura en partie sa compensation dans la diminution du capital de la Dette publique. En réalité, le sacrifice que fait l'Etat, non pas seulement dans un sentiment de haute bienveillance envers ses créanciers, mais aussi dans l'intérêt du crédit publie, aboutit à un amortissement et, à la longue, par suite de conversions futures, à une diminution du mon: tant des intérêts. »

(24) Le nerf de la guerre, p.152

Théoriquement rien n’est plus juste. Mais, en fait, qui sait quand on amortira, quand on convertira ? Et jusqu'à» ces temps lointains, il faudra supporter un surcroît d’arrérages auquel il était si facile d'échapper !

L'’échange n’eût été compréhensible qu'à équivalence de dépenses pour le Trésor; autrement dit, le 5 p. 100 étant émis à 88 francs, il eût fallu que le 3 p. 100 fût repris, le + 15 décembre 1915, à parité de cours, soit à environ 53 francs. Cr il l’a été à 66 francs, le coupon du 1° janvier 1916 restant en outre tout entier la propriété du souscripteur. C’est donc un marché de dupe que d’avoir : ,

1° Payé beaucoup trop cher le 3 p. 100;

2° Substitué une rente dont le taux eflectif était de 5 fr. 681 p. 100 à une autre qui. même au prix très exagéré de 66 francs, ne représentait qu'un intérêt annuel de 4,545 p. 100. :

Quant au 8 1/2 p. 100 amortissable, son rachat permanent à 91 francs a des causes moins financières que politiques. Nous les avons déjà fait connaître.

Concluons : quels qu’en soient et l’auteur et la formule, tout vœu tendant à faire accepter pour les souscriptions nouvelles les titres des précédents emprunts décomptés au taux d'émission doit être rigoureusement écarté.

C'est déjà trop que la faveur analogue (25) dont jouissent les débiteurs de la contribution extraordinaire sur les bénéfices de guerre, instituée par la loi du 1” juillet 4916, fasse perdre chaque jour au Trésor, suivant l'espèce de rentes affectées au paiement, un dixième ou un vingtième de sa créance.

Ces remarques — intentionnellement groupées afin d’éviter plus loin les redites — étant faites, il reste à indiquer les modalités propres à chacun des six grands emprunts de la Défense nationale.

(25) Lois des 19 septembre 1918, 30 décembre 1919, 2 août 1920.