Impôts déduits

2. En ce qui concerne la proportion des émissions nouvelles et des obligations amorties, voir pages 642 et 643.

En supposant que le développement politique et écononnique de la France continue d'une façon normale et que, selon les prévisions primitives, la période de construction soit close dans un délai de dix ans environ, il peut très bien arriver que le taux réel de l'intérêt (impôts compris) ne soit pas supérieur à 3 **/(,, c'est-à-dire que les obligations dépassent le pair.

Mais, dès que le prix d'une valeur reste constamment au-dessus de sa valeur nominale, c'est un critérium infaillible que le débiteur paye alors plus d'intérêts que le capital n'en réclame et, s'il continuait à payer volontairement le même taux, il agirait contrairement à tous les principes économiques. Il vaut mieux rembourser les anciens créanciers, en empruntant à meilleur marché : en un mot, c'est pour le débiteur le moment opportun d'opérer une conversion. Et peu importe si le débiteur est l'Etat, ou si c'est une Compagnie privée ; l'Etat n'a pas le droit de donner, aux frais des contribuables, un taux plus rémunérateur qu'il n'est besoin. La Commission du budget a souvent critiqué les inégalités des prix, quand il s'agit de charges de même nature, consenties à la même époque et elle exige que les Administrations justifient ces différences. Il en est de même pour les Compagnies privées : il leur est interdit de consentir volontairement un taux trop élevé; car non seulement elles se causent un préjudice réel, mais encore elles feraient tort à leurs créanciers futurs, et, dans le cas toujours possible d'une faillite ultérieure, elles s'exposeraient à être accusées de légèreté et d'incurie.

Au surplus, en ce qui concerne les Compagnies de chemins de fer français, la fixité d'un taux élevé aurait une grave répercussion sur le budget de l'Etat, au point de vue de la garantie d'intérêts, et diminuerait les chances de remboursement de la garantie.

Il est, en effet, de l'intérêt commun que les Compagnies remboursent intégralement leurs dettes de garantie, car c'est seulement dans cette hypothèse que l'Etat reprendra, en fin de concession, toutes les lignes affranchies de toutes dettes.

L'Etat, qui représente la masse des contribuables, doit donc tenir à ce qu'une conversion de titres des Compagnies soit possible ou, du moins, à ce que celte éventualité puisse se réaliser, si les conditions économiques ne varient pas ^ .

En supposant donc que la situation économique continue à rester aussi favorable, l'Etat, aussi bien que les grandes Sociétés, telles que les Compagnies françaises de chemins de fer, a le devoir de réclamer la conversion aussitôt que l'intérêt réel du capital est inférieur à l'intérêt nominal. Certes, au moment d'une conversion, le porteur du titre converti éprouve un dommage ; mais la perte momentanée qu'il subit n'est qu'un petit mal en comparaison des pertes qu'amènerait pour le pays le maintien d'une situation trop tendue. Bien que les valeurs mobilières (et c'est le cas des obligations des chemins de fer français) soient réparties entre beaucoup de petits capitalistes, il ne faut pas oublier que, ceux-ci, tout en cherchant un placement solide, escomptent tous une plus-value. La grande masse des travailleurs et des petits rentiers a toujours des besoins et des appétits variables; aussi en résulte-t-il qu'une partie des titres qu'ils possèdent est toujours en circu-

1. Voir ci-dessous le dispositif d'un jugement qui a repoussé le projet de conversion des obligations 3 o/o, projeté par la Compagnie de l'Est.

i;ORfiAXISATION FINANCIÈRE, — RÉPARTITION DES PRODUITS 6fi3

lation, Celui qui achète au-dessus du pair une valeur à revenu fixe n'agit ainsi qu'avec lintention de revendre cette valeur le plus vite possible, dès qu'une petite variation des cours lui offrira l'occasion de réaliser un léger bénéfice. Son opération résulte de l'ignorance qu'il a de la situation du marché ou de sa conviction (peu justifiée quelquefois) qu'aucune conversion ne sera possible avant un certain temps, que la hausse continuera et qu'il aura toujours le temps de compenser, grâce au bénéfice tiré de l'intérêt annuel, l'écart entre le prix payé et la valeur nominale. 11 espère aussi avoir toujours la ressource de vendre à un moment favorable, mais bien souvent il revend trop tard. La conversion ou le remboursement vient le surprendre, et il s'aperçoit, alors, que la valeur de ses titres est inférieure au prix d'achat.

Dans le cas d'achat d'actions ou d'obligations au-dessus du pair, le porteur qui les conserve est excusable de sa négligence ; tel ne serait pas le cas pour tous ceux qui possèdent depuis longtemps des valeurs de chemins de fer ou qui les détiennent par suite d'héritage ou de donation.

Dans les transactions commerciales, où l'on doit chiffrer l'équivalent du service rendu, ainsi que dans les partages de succession, les liquidations commerciales, les faillites, etc., il faut porter en compte les valeurs mobilières d'après leur cours réel, et il peut arriver à celui qui les reçoit en paiement que les titres de valeurs comptées au-dessus du pair ne lui rapportent que leur valeur nominale. On en a un exemple fréquent, lorsque les titres sortent au tirage. Alors, le détenteur peut se trouver lésé d'avoir négligé de vendre ses titres à temps. Le même fait peut se produire dans le cas de valeurs données en cautionnement ou de biens de mineurs, etc., pour lesquels l'Etat exige des placements déterminés. Mais celui qui subit un dommage parla conversion ultérieure de ses titres est-il en droit de réclamer une indemnité à celui qui aurait dû antérieurement les aliéner ' ?

En définitive, si l'on néglige de convertir les titres au porteur rapportant un intérêt fixe, bien que leur cours se maintienne d'une manière ferme au-dessus du pair, il en résulte un ralentissement dans la circulation de ces titres, ralentissement quelquefois fâcheux pour les porteurs, qui risquent de ne plus vendre leurs titres, et pour la Compagnie qui peut se trouver gênée dans le placement de nouveaux titres de même nature.

De plus, cet arrêt dans les transactions doit être évité pour les valeurs au porteur dont le caractère est de pouvoir passer facilement de mains en mains : il se produirait, alors, une situation inexacte et fictive de la richesse mobilière, car les spéculateurs porteraient leur choix sur d'autres valeurs

1. Nous ne voulons absolument pas répondre.affirmativement à cette question; il nous suffira de faire remarquer que récemment, en Allemagne, on a exprimé l'avis que l'Etat, dans les conversions, avait le devoir de compenser la diminution de revenus qui en résultait, lorsque cette diminution atteignait des établissements publics et d'utilité générale (fondations, hôpitaux, églises, etc.), et qu'un devoir semblable devait exister en ce qui concerne le patrimoine des maisons princiéres allemandes (Voir K. Thiess, Die konversion der Staatsanleihen im Deutschland, dans les Jahrbiicher fiiv Xatiomdukononiie und Slalistik, série 111, vol. IX, 1895, p. 889 et suiv.). II peut être très intéressant de soutenir cette thèse. On peut même concevoir que l'Etat pourra, à un moment donné, se voir amené à des compensations de ce genre; il est cependant impossible de faire de semblables réclamations en s'appuyant sur les principes actuels du droit. Mais le fait que de semblables opinions et que des réclamations de cette nature puissent un jour se produire prouve le danger des projets de conversion actuellement à l'ordre du jour en Allemagne.

dont la plus-value ne serait pas justifiée, et on risquerait d'amener ainsi des crises économiques.

L'histoire économique et financière de tous les pays nous enseigne qu'à notre époque l'intérêt des capitaux a, malgré certaines fluctuations, une tendance à baisser qui est continuelle et générale. Le 2 '/^ "/„ anglais consolidé, par exemple, dont la conversion en 2 '/a^/o est déjà décidée, était, au 1er avril 1896, à 14 ^/^ au-dessus du pair*'^ après s'être maintenue, pendant toute l'année 1895, au-dessus de 112 francs. La rente suisse 3 "/q, comme la rente française, a dépassé le pair; les Ktats-Unis de l'Amérique du Nord servent à leurs emprunts un intérêt inférieur à 3 *'/„ ; la Suède, le Danemark, la Hollande songent à convertir en 3 "/o leurs anciens emprunts ; les émissions à 3 ^/g ^/ç^ de l'Empire d'Allemagne se sont faites en 1885, à 100,6, et en 1888, à 102,6; leur cours, avec une légère interruption en 1891, dépasse depuis longtemps le pair; les emprunts de l'Empire et ceux de la Prusse en 3 ^/^ ont, en avril 1895, presque atteint le pair ; ils l'ont même momentanément dépassé ; les consolidés prussiens 3 ^2 ^/o sont presque tous, depuis 1886, au-dessus de 100 francs ; ils atteignaient déjà en 1888-1889 les cours de 104, 105 et 106 "/(,, qui se sont maintenus jusqu'aujourd'hui et qui seraient déjà dépassés, si l'on n'envisageait pas la possibilité de leur conversion ^'*.

Cette situation du marché a permis d'envisager la possibilité de la con-

1. Quoique le taux nominal soit de 2 Vi '^/oi l'intérêt se calcule aujourd'hui au cours de 2 '/.2 o/q. En voici la raison : A partir du mois d'avril 1903, leur valeur nominale ne sera plus que de 2 '/a "/o- Ces 2 ^/^ oj^ consolidés ont été produits parla grande transformation, si brillamment réussie, qu'a entreprise, en 1889, le chancelier de l'Echiquier, M. Goschen, avec promesse formelle de ne garantir l'intérêt de 2 */4 "/o que jusqu'en avril 1903, et qu'à partir de cette date, le taux tomberait automatiquement à 2 '/.^ "/o- Celui qui achète aujourd'hui des consolidés ne reçoit déjà plus que 2 '/^ *Vo pour le capital versé et, au cas où il conserverait ses titres, il ne toucherait plus, dans quatre ans, qu'un intérêt de 2,29 ^/q. Comme ces 2 ^/^ 0/^^ consolidés forment la majeure partie de la dette d'Etat anglaise (ils embrassent le capital total de plus de 500 millions de livres sterlings), l'abaissement de V* "/o de l'intérêt constitue une économie de plus de 1.230.900 livres.

2. Note du Traducteur. — Au 31 décembre 1899, le cours des consolidés s'était abaissé à 98 fr. 50, par suite, évidemment, de la guerre du Transwaal.

3. D'après la cote libre, en 1894, les conversions ont porté sur un capital total de 13 milliards en chiffres ronds.

Millions

Conversion du 5

1/2 en 5

0/0 pour...

1/2 pour...

en 4

pour. . .

en 3

1/2 pour...

4 1/2 en 4

pour. .

Conversion du 4 1/2 ^n 3 1/2 ''/o PO"""

— 4 en 3 1/2 P^ur

— 4 en 3 pour. . . .

— 4 en 2 1/2 pour

en 2,60

Millions.

Les réductions d'intérêts donnent les chiffres suivants :

Réduction de 0,40 375 millions.

265 millions.

4. Note du Traducteur. — A la fin de 1896, la Prusse a procédé à la conversion des 4 0/0 consolidés, qui a porté sur 3.588 millions de marks; 22 porteurs d'ensemble 52.200 marks ont demandé le remboursement. 11 a été présenté à l'estampage 2,842 millions de marks en titres au porteur. Le reste a été inscrit dans le livre de la Dette. On a constaté 273.226 porteurs, ayant chacun en moyenne 10,327 marks.

version du 3 "/^ français. Lors de la discussion du budget de 1895, le Gouvernement, d'accord en cela avec la Commission du budget, était persuadé que le 3 "/<) pourrait, dans un délai fort court, être transformé en 2 ^/^ "/„. Bien plus le rapporteur général du budget croyait que la conversion des obligations de chemins de fer 3% pourrait se faire dans un avenir prochain. M. Camille Pelletan, faisant sans doute allusion à l'impôt qui frappe le revenu des obligations, s'est montré sceptique à cet égard ^ ; mais il n'a pas pris garde que les relations entre les finances de l'Etat et celles des chemins de fer sont bien trop étroites pour qu'un grand écart puisse exister entre la valeur des titres. Si l'Etat voulait convertir sa rente 3 *•/(,, et que les Compagnies ne veuillent pas suivre son exemple, l'Etat serait forcé de reconnaître qu'il a discrédité sa rente, qu'il en a rendu la conversion impossible, caries rentiers achèteraient de préférence des obligations de chemins de fer pour avoir un revenu supérieur^.

De plus, si la conversion venait à réussir, l'Etat se trouverait, au point de vue financier, dans une situation étrange : tandis qu'il ne paierait pour ses propres dettes qu'un intérêt de 2,75 ^j^, il devrait continuer à servir un taux d'intérêts bien plus élevé pour les capitaux empruntés pour son compte par les Compagnies de chemins de fer. Mais, par là, on abrogeraitl'un des principaux avantages des conventions de 1883. Quand l'Etat sera prêt à convertir sa rente 3 "/q, les Compagnies de chemins de fer devront l'imiter immédiatement, comme il ressort de ce que nous venons de dire, et elles s'y verront directement obligées par la tendance du public, de jour en jour plus grande, à acheter des valeurs de chemins de fer.

Il est aujourd'hui hors de doute que les obligations 3 "/o garderont leur valeur actuelle, qui égale celle des rentes 3 ^/^ sur l'Etat^, et que peut-être même elles l'augmenteront. En supposant même que le taux général de l'argent ne doive plus continuer à baisser, l'augmentation constante de l'amortissement, le ralentissement et l'arrêt de nouvelles émissions amèneront fatalement un relèvement des cours, si l'on tient compte que les impôts représentant 10 ^/^ environ du revenu ne peuvent pas beaucoup être majorés-

Le premier essai d'émission, à un taux inférieur k 3^/^, a. été fait en France, pendant l'année 1892, par la ville de Paris qui a émis un emprunt ^ ^ V2 "/o ^^<^c lots, mais avec réserve de la faculté de conversion à partir de 1904. L'obligation de 500 francs émise à 340 francs était, en juillet 1896, au cours de 387 francs '*.

En 1895, la Compagnie d'Orléans a placé des obligations à 2 V2"/oi ^^

1. Voir les débats de la Chambre des députés du 6 décembre 1894 {Journal officiel du 7 décembre 1894, pages 2145 et suivantes).

2. La même considération arrêterait l'Etat, s'il voulait imposer la rente (impôt qui équivaudrait à une conversion), car le public se mettrait immédiatement à acheter des obligations de chemins de fer.