de livres (125 millions de francs) ayant été

1. ( La politique monétaire des Républiques de l'Argentine et du Brésil. » Questions monétaires contemporaines. Lyon.

2. À Milet. « D’un aphorisme orthodoxe, mais inexact, dela monnaie. » Revue d'économie politique, 1890.

contracté à Londres, le change de 25 d. 78 monta immédiatement à un maximum de 28 d. 36 sous l’influence de l’abondance des traites jetées sur la place de Rio, ce qui détermina l'importation de certaines quantités d’or monnayé. Cette prime, il est vrai, dura fort peu de temps, puisque la baisse du change reprit de telle sorte que, en 1879, il atteignait 21 d. 75. Mais un nouvel emprunt de quatre millions de livres sterling (100 millions de francs) en 1883 réalisé à Londres marqua un temps d'arrêt. Et or en 1885 la baisse s'accentua jusqu'en 1886, la cause n'en pouvait provenir du fait d’une trop forte émission puisque à cette même date (1885) les billets en circulation n'étaient que de 207.861 contos contre 209.625 en 1584 !

Deux nouveaux emprunts de 6 millions de livres sterling chacun (300.000,000 de francs), contractés en 1886 et 1888 firent monter le change à 25 p. 25 en 1888 pour atteindre un maximum de 27 p. 75 en 1889 grâce à un nouvel emprunt formidable de 17.213.600 livres sterling (soit 43.043.000.) Comment concilier ces faits avec l’idée d’un rapport constant entre la quantité de monnaie et sa dépréciation ?

M.Nogaro,dans un article intitulé « Contribution àune théorie réaliste de lamonnaie »,a esquissé une explication du phénomène du change dans laquelle il s'efforce de substituer à des formules abstraites, exactes peutêtre dans quelques cas des procédés moins empiriques d'observation.

« Les oscillations du change dans un pays à monnaie

dépréciée, dit-il (1), dépendent non de la quantité de monnaie fiduciaire considérée d’une façon absolue ou même d’un rapport entre cettemonnaie et son gage d'or, mais d’un rapport entre le stock d’or ou les traites payables en or mis à la disposition de ceux qui ont à effectuer des paiements à l’étranger et ces paiements euxmêmes, autrement dit la balance des comptes. Et cette idée repose non pas sur une conception vague comme celle de la vertu, un peu mystérieuse, qu’exercela quantité de monnaie sur les prix et sur le change, mais sur des actes humains bien déterminés et dont nous saisissons l’enchaînement, le commerçant, le banquier qui doit faire un paiement à l'étranger a une notion très sûre du besoin qu'il éprouve d’avoir de la monnaie d'or ; et ce quilui importe, ce n’est pas la quantité de la circulation dépréciée — à moins que ce ne soit un indice des engagements du gouvernement et de leur influence sur la balance des comptes — ce n’est probablement pas non plus, comme s’il s'agissait d’un établissement privé la relation entre le montant des émissions et l’encaisse métallique ; mais c'est certainement le rapport entre les paiements à effectuer à l'étranger, autrement dit la balance des comptes, et le stock de monnaie d’or disponible pour les règlements à effectuer : car on conçoit très nettement que ce banquier ou ce commerçant paie une prime plus ou moins forte suivant la difficulté qu'il

1. Reoue d'Economie politique, octobre 1906. « Contribution à une théorie réaliste de la monnaie, » B. Nogaro.

éprouve à se procurer de l'or et qu'il cesse de la payer lorsque la difficulté elle-même cesse. »

Ce n’est pas à dire que nous contestons absolument que la mauvaise politique financière ctmonétaire au Brésil n'ait pas contribué pour une large part à la baisse du change, mais cette raison ne doit pas être admise seule et sans contrôle. Les phénomènes du change sont en effet des phénomènes trop psychologiques - pour qu'il soit possible de les expliquer d’une façon absolue et systématique par l’idée d’un rapport bien déterminé entre la quantité de la monnaie dépréciée et les fluctuations de la prime sur l'or.

Il y adonc d’autres facteurs à considérer : parmi ceux qui ont influé sur la baisse du change brésilien ; la spéculation à terme et la baisse des prix du café ont joué un rôle prépondérant.

La spéculation s'exerce par l'intermédiaire des banques et surtout des banques anglaises, car il se fait au Brésil de nombreuses opérations d’achat et de vente à terme de papier sur Londres, grand marché des fonds nationaux de cet État. Les exportateurs, qui détiennent dans leurs mains la valeur de la production indigène, cherchent naturellement à obtenir avec ces traites en or dont ils disposent ensuite sur l’étranger la plus grande somme possible de monnaie nationale. Au pair du change brésilien de 27, un franc d’or vaut 353 reis ; ce pair existait en 1889, mais en 1890 la valeur moyenne du franc était de 444 reis, de 645 reis en 1891.

Blanchecotte 2

de 800 reis en 1892, de 883 en 1893, de 952 reis en 1894 et 1895, de 1 milreis 052 en 1896 de 1 milreis 176 reis en

1897, enfin de 1 milreis 335 reis en 1898.

oo

Valeur du ÿ moyen Fr SEE Milreis en francs| Franc en milreis 188 2770 2.92 0.354 Aou nur 2.9 0.444 1891 14.80 1.09 0.645 1892 12.09 1.90 0.800 1893 11.59 1.20 0.833 1894 10.09 1.05 0.92 1895 9.92 1.05 0 952 1896 9.06 0.05 1.052 1897 7.7 0.85 1.156 1898 TIT9 0.75 1:999

Avec une telle baisse l’exportateur est naturellement poussé à réaliser aussi vite que possible sur les marchés extérieurs les marchandises achetées en milreis ; hâte d’ailleurs de nature à diminuer quelque peu la valeur des produits exportés. Mais cette dépréciation est peu de chose comparée au bénéfice qui consiste à ne revendre que plus tard et avec de plus grandes chances de baisse les traites en or dont il peut disposer. L'’exportateur préfère attendre l'échéance des traites, ou tout au moins ne les vendre aux banques que par suite d'un besoin pressant de monnaie brésilienne, car plus

le change baisse, plus pour une somme d’or égale il

obtiendra de milreis. Ces opérations sur le change n’ont rien que de normal jusqu'ici ; la situation se modifie avec l'intervention de la spéculation, c’est-à-dire des acheteurs et vendeurs fictifs du change, spéculation qui s'exerce, disons-nous, par l'intermédiaire des banques. Ces banques sont des acheteurs permanents de traites ; elles emploient en grande partie à ces opérations les sommes qui leur proviennent des dépôts effectués à leur caisse à vue. Mais redoutant les risques, et en cela d’une prudence extrème, elles les revendent avec bénéfice aux spéculateurs ou acheteurs à terme; elles ne courent aucun danger car elles n’achètent et ne Vendent qu’au comptant ; les demandes du terme se trouvent ainsi avoir leurs contre-parties dans les offres au comptant. Et de mème que les exportateurs, créateurs de traites payables en or, ne vendent ces traites que lorsqu'ils ont besoin absolument de monnaie brésilienne, et les vendent au comptant pour bénéficier de la baisse constante du change, de même « Ces banques, dit la Gazeta de Noticias, achètent toutes les traites qu'elles trouvent et les revendent elles aussi avec un bénéfice d'autant plus grand que la hausse du milreis est prononcée. Mais le spéculateur, ne pouvant acheter la traite contre du numéraire, donne à la banque une marge qui assure l’effectivité de sa transaction dans le délai stipulé et, de cette transaction initiale qui, au début, distrait du marché une certaine somme d’or, résulte une série de transactions où

la somme primitive qui, en définitive, sera la seule à

réaliser effectivement, se trouve multipliée un grand nombre de fois, créant ainsi autant de nécessités artificielles qu’il y a de personnes intéressées dans l'affaire. De là naissent les plus détestables expédients, les bruits alarmistes pour faire baisser le change et créer une marge de bénéfices. »

Ces achats des spéculateurs ont pour effets de retirer du marché monétaire une certaine quantité de traites, d'immobiliser ainsi l’or qu’elles représentent et d’en faire baisser le prix ; sans doute, ces traites sont destinées à reparaître sur le marché puisqu'elles seront revendues, mais leur retour peut être longtemps différé si l'acheteur, sous forme de report ou de rachat renouvelle son opération à terme.

La spéculation amène la spéculation. Plus cette politique d'achat d’or réussit, plus elle a de partisans et plus. par conséquent le cours du milreis baisse. Car si les demandes de la spéculation peuvent être indéfinies, la quantité de traites tirées sur l'étranger est limitée à la valeur en or des marchandises exportées ; ce papier est lui-même une marchandise pour laquelle il faudra donner d'autant plus de milreis que les acheteurs en seront plus nombreux. Il en résulte une tendance irrésistible dans le sens de la baisse progressive du change, tendance d'autant plus violente qu'elle est encore activée par ces bruits alarmistes, ces nouvelles tendancieuses, ces rumeurs qui ont toujours tant d'influence sur les

milieux financiers. Enfin le monde de la spéculation

n'ignore pas les ‘énormes besoins d’un Trésor fédéral toujours embarrassé tenu d'acheter de grandes quantités de change chaque année, pour tenir ses engagements à l'extérieur et payer les arrérages de sa dette; la spéculation en profite d'autant plus qu’elle bénéficie de l'inexpérience des agents du Trésor, sur tout ce qui touche les questions de change.

Le remède à un tel état de chose serait, suivant M. Théry (1), de supprimer les spéculations ; une telle chose serait-elle possible ; les marchés à termes n'ont-ils pas prouvé victorieusement leur nécessité d'existence, puisque dans certains pays tels que l'Allemagne on a dù les rétablir ? La spéculation d’ailleurs ne pourrait-elle pas devenir elle-mème un élément de prospérité et de hausse pour le change si les circonstances ambiantes venaient à se modifier, et si la politique monétaire et financière de l'Etat brésilien se transformait et redevenait normale, en rendant confiance au monde des affaires. La crise des changes a été favorable aux Brésiliens : en provoquant l'exportation de leurs produits et en paralysant l'importation des marchandises étrangères, elle a largement contribué au développement des industries locales. Par contre elle a été ruineuse pour les finances de la République qui se trouvaient déjà en mauvaise posture en 1898. Les dépenses en or du Gouvernement fé-

déral s’élevaient en bloc à cette date à cent millions de