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sait qu'elle renforce la liquidité des établissements de crédit mais elle est sans action sur l'emploi que ces derniers réserveront aux ressources dont ils sont dotés. La politique d’ «open market» postule donc soit un contrôle des banques privées, So une collaboration loyale et éclairée de ces maisons.

Le fonctionnement de la politique d’ «open market » aboutit, d’autre part, à l’application par la Banque centrale d’un taux différentiel, inférieur à son taux d’escompte, dans ses achats sur le marché libre ; ce qui paraît être interdit par les statuts de la Banque de France qui lui prescrivent de pratiquer un taux d’escompte unique, si on ne s’arrête pas à la distinction discutée entre l'achat et l’escompte de papier.

Enfin, en intervenant par des achats et des ventes d'effets publics et privés sur le marché libre, la Banque de France se fait concurrence à elle-même. Lorsqu'elle achète, elle retarde les demandes de réescompte, d’autant plus que depuis 1936 les Bons du Trésor à moins de trois mois d'échéance sont statutairement réescomptables. À l'inverse, les ventes de titres à court terme peuvent être neutralisées par les présentations au réescompte et nuire, en outre, à la tenue de ces titres sur le marché. Aussi pour limiter cette concurrence éventuelle, le Conseil

général de la Banque de France a-t-il été habilité par le décret du 17 juin 1938 à adapter la politique de l’ «open market » aux circonstances et à fixer les limites et les conditions de son application. À cet égard, un système comportant une limitation du montant des achats «open market » à une somme qui ne peut dépasser ni un certain pourcentage de l’encaisse-or, ni un certain pourcentage du montant cumulé du portefeuille et des avances sur titres semble de nature à donner toute satisfaction. Avec ce système, lorsque l’encaisse diminue, le montant des achats est automatiquement réduit, ce qui permet à la Banque d’exercer son action de défense de la monnaie en restreignant le volume de la circulation. Le montant des achats est également réduit proportionnellement au fléchissement du portefeuille et des avances. Grâce à cette seconde limite, | « open market policy » ne peut pas aller beaucoup à l'encontre de la politique de crédit, la Banque n’a pas à redouter une trop grande expansion du crédit «open market » au détriment de ses opérations d’escompte et d’avances qui doivent rester la base essentielle de son activité. En période de tension monétaire (diminution de l’en-

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caisse et augmentation du portefeuille et des avancés) la politique de restriction qui est imposée par la réduction de Fencaïsse fait obstacle à toute extension pouvant résulter du gonflement des opérations de crédit. Dans le cas d’une augmentation marquée de l’encaisse-or le pouvoir d'intervention de là Banque est aecru proportionnellement en ce qui concerne la première limite (pourcentage de l’encaisse) mais Comme une augmentation de l’encaisse est accompagnée généralement d’une détente du loyer de l'argent et d’une diminution du portefeuille (escompte ét avances) la seconde limite empêche une expansion excessive de la politique du marché libre.

Cette politique a été recommandée également parce qu’elle permet, d’une part, aux banques privées, d'employer leurs disponibilités à des achats de titres d'Etat sans les immobiliser, d'autre part, à l'Etat de trouver un marché plus large et moins irrégulier pour le placement de ses titres. À ces deux points de vue, les conséquences du décret du 17 juin 1938 sont analogues à celles de la loi du 24 juillet 1936 qui a déclaré réescomptables tous les effets de la dette flottante émis par le Trésor Publie ét venant à échéance dans un délai de trois mois au maximum. En effet, étant donné l'importance relativement faible du marché des acéeptations de banque en France, les opérations d’ « open market » portent essentiellement sur des titres d'Etat à court ou moyen terme. L'achat de ces valeurs par l’Institut d'émission constitue en réalité une nouvelle source d'inflation.

d) Comparaison entre la politique d’ «open market » en France et en Grande Bretagne (1) :

Il semble, jusqu’à présent, que l’on se soit leurré en Franée dans certains milieux sur l'efficacité d’une politique d’« open market » dans ce pays. Il ne suffit pas en effet d’autoriser l’Institut d'émission à la pratiquer, il faut encore que le « marché libre » soit organisé de telle façon qu’il soit obligé de recourir à cet Institut lorsque celui-ci l’y invite en resserrant les conditions de crédit. Or les grandes sociétés de crédit françaises disposent de liquidités généralement importantes et peuvent s’ap-

(1) R. G. Hawtrey : Currency and Credit, trad. franç., 1935 ; H. Withers : The meaning of money, trad. franç., 1920 ; A. Marshall : Money, credit and commerce.

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provisionner auprès de certains établissements publics et notamment par des pensions de bons auprès de la Caisse des Dépôts et Consignations qui dispose des fonds des Caisses d'Epargne (1).

Dans cette matière, comme en tant d’autres depuis quelques années et particulièrement depuis 1936, on a visé à acclimater en France les pratiques des pays anglo-saxons. On oubliait que la structure du système monétaire et bancaire français était différente de celle de ces pays. L” « open market policy » a pu se développer d’une manière satisfaisante, quoique les avis à ce sujet ne soient d’ailleurs pas unanimes, et atteindre le plus haut degré de perfectionnement particulièrement en Angleterre parce que, dans ce pays, le chèque est le principal instrument de paiement ; il en résulte que le volume de la circulation monétaire y est placé largement sous le contrôle des banques privées. Mais les effets du Trésor (Treasury bills) occupent dans le portefeuille des banques britanniques, concurremment avec les autres fonds publics à plus ou moins long terme, une place prépondérante. Aussi, la Banque d’Angleterre en agissant sur l’offre et la demande de ces titres peut-elle facilement réduire ou augmenter le volume des disponibilités liquides des banques d’autant plus que le taux d'intérêt payé par l'Echiquier reste toujours et à tout moment en relation étroite avec les taux dominants du marché libre grâce aux soumissions hebdomadaires et que la forte organisation du marché monétaire britannique et la spécialisation des fonctions rendent très efficace l’intervention anonyme du courtier opérant pour le compte de la Banque d'Angleterre.

En France, la situation est différente. Le principal instrument de paiement est le billet de la Banque de France et non le chèque. Il en résulte que le contrôle de cette dernière sur le volume de la circulation monétaire doit pouvoir s’exercer dans une plus large mesure par la politique du taux d’escompte. En outre la Banque de France, par ses nombreuses succursales, a

des rapports directs aves le commerce et l'industrie et non seu-

lement avec les autres banques. Par contre, la Banque d’Angleterre n’a que 7 succursales, les 12 Banques de Réserve Fédérale aux Etats-Unis n’en possèdent pas (2) et celle-là et celles- (1) L. Petit et L. de Veyrac : Le crédit et l’organisation bancaire, 1938. (2) W. R. Burgess: Les Banques de Réserve Fédérale et le marché monétaire

de New-York, trad. franç. de P. Coste ; Les grands marchés financiers, par P. Coste.