CHAPITRE V
PROPOSITIONS DE RÉFORME ET DISPOSITIONS DE LA -LOI ALLEMANDE DES BOURSES VISANT L'ÉMISSION DE VALEURS ET LEUR ADMISSION
en AU MARCHÉ OU A LA COTE. È Ÿ
I. — L'Etat doit-il intervenir pour faire une sélection entre les valeurs ? un comité spécial? — Principes posés par la commission d'enquête : liberté de l'émetteur ; frein aux manœuvres dolosives.
IT. — De la protection de la petite épargne trop souvent aventureuse. — Faut-il interdire à la presse l'appréciation des grandes entreprises financières ?
III. — De la composition et du rôle des comités d'admission au marché et à la cote. — Les obligations foncières d'institutions sous la surveillance de l'Etat et la loi des bourses.
IV. — Les valeurs étrangères. — La proposition du Comte de Kanitz qui voudrait soumettre leur admission au marché et à la cote à des conditions spéciales.
V. — Le sort des valeurs qui ne sont pas admises au marché et à la
cote.
VI. — La responsabilité des maisons d'émission : limites proposées. — De la méchanceté.
VIT, — Moyen proposé et admis dans la loi pour arrêter la ant
mation d'entreprises privées en sociétés par actions. — Diverses propositions ou dispositions de lois cherchant à atteindre le jeu et l’agiotage en écartant du marché et de la cote certaines valeurs. — Les Sperrklausel. — L'obligation de publier un nouveau prospectus aux cas de conversion et de nouvelle émission. — Conclusion.
Cr Quelles valeurs faut-il écarter du marché ? À quelles valeurs faut-il refuser celte sorte de crédit, cette publicité résultant de l'admission à la cofe ?
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Aux valeurs mauvaises ?
Mais qu’appellera-t-on valeurs mauvaises ?
Il n’y a pas de valeurs mauvaises en soi.
Les valeurs qui ne fournissent actuellement aucune rente? Les meilleures entreprises ont à leurs débuts leurs heures de crises ; elles les auront souvent au cours de leur existence. .
Les valeurs d'entreprises qui ne sont pas susceptibles de fournir des rentes suffisantes, d'Etats qui sont peu so/vables ? Question d'appréciation personnelle. « Le résultat réel est décisif et souvent déterminant pour l’appréciation » (d’une entreprise) (1). Les Etats qui ne remplissent pas leurs engagements sont souvent solvables, mais de mauvaise foi (2): impossible de prévoir tous les événements futurs, les inten- Lions secrètes.
Il n’y a, en réalité, que des titres émis au-dessus de leur valeur, que des titres dont le taux d'émission correspond au taux actuel de l'argent épargné sans tenir compte des risques d’insolvabilité ou d’insuccès ! Notion terriblement complexe.
L'homme est-il capable de faire lui-même une sélection entre les valeurs ? Ne nous perdons pas dans des développements, inutiles ici, sur la force et la faiblesse de l'individu, sur les devoirs de la société... Une réponse va s'imposer, parce que toute autre sera impossible.
Un tiers peut-il se charger d’apprécier, avec infaillibilité, l'opportunité de tel emprunt, la solvabilité de tel Etat, les chances de succès de Lelle entreprise... ? Non, iout critérium est, nous l’avons vu, introuvable : la résolution d'aussi graves problèmes nécessite une connaissance tellement parfaile des circonstances, qu’elle est absolument impossible à tout être humain. Quant à l’appréciation d’une correspondance étroite du taux actuel de l’argent épargné el des risques d’insolvabilité ou d’insuccès, elle serait, si elle était possible,
(1) Hecht, Verhandlungen des XXII deutschen Juristentages, t. I, p. 128. (2) Baron , BϾrsenenquele. Archiv., t. IX, p. 19%; Drucksachen des Reichslages 9 Legislatur-Periode, IVe session, no 246, p. 16.
insuffisante a elle seule pour assurer une protection effective des capitalistes : il faudrait aussi, pour que toute intervention fût fructueuse, que l’on désignât Les personnes qui peuvent s’exposer à ces risques; ce n’est là qu’un idéal, un idéal de pays de chimères. D'ailleurs si le tiers, qui est chargé de faire la sélection, n’est pas impeccable, il aura à supporter le poids de ses erreurs ? Il ne s’agira, admettonsle, que de responsabilité morale. Un tiers pourra-t-il, voudra-t-il supporter une telle responsabilité? Non; plus sa capacité sera grande, plus il sentira sa faiblesse et son impuissance.
Ce tiers pourrait-il être l'Etat ?
Pourquoi une loi de 1870 a-t-elle supprimé pour les sociétés par actions la nécessité d’une autorisation gouvernementale ? Parce que les particuliers voyaient dans celle-ci une sorte de recommandation et que l'Etat ne se croyait plus en mesure d'apprécier avec une connaissance suffisante toutes les délicates questions qui décident du sort d’une société. L'Etat ne serait-il pas forcé encore une fois de reconnaitre son impuissance ?
D'ailleurs, si on avait écouté le gouvernement, l’Allemagne serait actuellement envahie par les valeurs de différents pays exotiques ; les agents diplomatiques ou consulaires qui pouvaient affirmer avec raison la fertilité d’un sol vierge, la richesse de mines … n'oubliaient dans leurs rapports qu’une chose malheureusement essentielle : cette quasi-impunité qui protège à forte distance tout administrateur infidèle et l'impunité presque absolue d’un Etal de mauvaise foi.
Le ministère allemand des affaires étrangères, après avoir accueilli officieusement deux emprunts mexicains, en refusa un troisième ; celui-ci émis en sous-main a réussi complètement ; le gouvernement a dû reconnaitre son erreur.
Les maisons d'émission ne se verraient-elles pas protégées par cette acceptation gouvernementale, qui couvrirait, dans une très large mesure, leur responsabilité ?
. Un comité composé de gens compétents ne pourrait-il pas se charger de ce rôle ? Une réponse négative s’imposait, basée sur des motifs très voisins de ceux que nous venons d'indiquer. On peut ajouter que les rares actes de sévérité du commissariat de la bourse en valeurs de Berlin ne furent pas tous fort heureux: plusieurs valeurs écartées, en réalilé comme peu solides, ont dû être réhabilitées ; elles sont actuellement admises au marché et à la cote.
Le public doit done faire lui-même une sélection entre les valeurs.
A l’émetteur de juger à son point de vue, quelles valeurs le public veut acheter actuellement ; gare à lui, s’il enfreint les lois plus ou moins générales qui lui imposent tel devoir ou telle obligation ! .
Le législateur devra assurer que toutes les dispositions nécessaires pour une exacte appréciation de la valeur des titres seront prises et que le poids des responsabilités encourues de ce chef retombera sur ses auteurs.
C'est bien ainsi que la commission d'enquête et la loi allemande ont en principe, compris leur rôle, mais, hélas! non sans hésitations et contradictions. Tout le système des dispositions, présentées et votées, peut se résumer en l’obligation de publier un prospectus, avant et après l’admission des valeurs au marché, une déclaration de guerre à toute valeur qui ne serait pas admise et une responsabilité plus étroite des maisons d'émission (1).
Les économistes, désireux surtout de proteger la petite épargne et de garantir les petites gens, contre leur faiblesse et leur ignorance, parlent de valeurs trop dangereuses. Malheureusement, cette notion varie d’individu à individu depuis le fort capitaliste qui peut, sans ébranler le moins du monde
(4) Cohn, Beilräge, p. 62.
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sa fortune, acheter de plus grosses rentes par de plus graves risques, jusqu’à l’ouvrier qui doit placer de la façon la plus solide le fruit de son pénible labeur. Que ce dernier ne J « doive pas placer son capilal liquide autre part qu’à la caisse d'épargne », qu’ «il eut mieux valu pour lui qu’il n’y eut pas de valeurs de bourse » (1), c’est ce que nous croyons volon- : tiers. Qu'on détourne surtout l’ouvrier de ces emprunts exotiques, de ces valeurs industrielles, dont la forte rente n'est généralement que l'expression de plus forts risques ! Personne ne peul parler ici d’une appréciation personnelle, de la confiance de tel mécanicien en la solvabilité de tel Etat de l'Amérique du Sud. Regrettons que les caisses d’épargne allemandes n’acceptent généralement que de petites sommes. Espérons qu’elles se chargeront toutes, comme quelques- . unes déjà, de placer l'épargne populaire en fonds d'Etats de tout repos. Espérons également que la banque d’empire (Reichsbank) sera de plus en plus choisie comme mandataire par les peliles gens (2).
Il ne s’agit pas ici de patronner l’£fatisme, mais de venir en aide à des individus peu capables en leur permettant de s'assurer de petites mais solides rentes. Nous n’avons point affaire à des gens, qui veulent perdre leur argent, selon l’expression améremerit spirituelle d’un politicien Zibéral-individualiste (Delbrück).
La presse peut être d’un puissant secours pour les capitalistes, qui veulent se former un jugement surla valeur d’une entreprise, sur la solvabilité d’un Etat. Un des experts de la commission d'enquête proposait de défendre dans les journaux la crilique de toutes les grandes entreprises financières (3); c'était, selon lui, le seul moyen de mettre un terme
(1) Cohn, Beiträge zur Bœrsenreform, p. 62.
(2) V. un article de M.L.Bamberger dans la Nation du 17 septembre 1892 : « les établissements publics, la banque d’empire peuvent ici prêter leur aide ». M. Cohn, Beiträge, p. 59, insiste longuement sur la protection de la petite épargne. |
(3) Material, Slenogr. Berichle, p. 1854.
à cette exploitation scandaleuse qui commence dès la fondation de l’entreprise ou l’annonce d’un emprunt et aux offres, que la presse ne sait pas toujours refuser. Nul ne parlagea cette idée. On insista sur le rôle de M. P. Leroy-Beaulieu, qui, dans son Æconomiste Français, méconseilla toujours aux rentiers de placer leurs capitaux dans l’entreprise de Panama. £
La loi se contenta d'étendre le champ d'application de l’article 249 du code de commerce et de « punir d’emprisonnement et d'une amende ne dépassant pas 15.000 marks quiconque dans une intention frauduleuse donne sciemment de faux renseignements... soit dans des publications publiques (œffentliche Kundgebungen), pour provoquer ainsi la souscription, l’achat ou la vente de valeurs (art. 75, al. 3) ».
On y joignit une disposition destinée à faire cesser les chantages de toute la Revolverpresse et à mettre un terme aux « interventions que l’on faisait payer d’une facon qui dé: passait très sensiblement les honoraires d’un écrivain » (1), art. 76 : « quiconque donne ou promet, ou se fait donner ou promettre des avantages pour des communications dans la presse, destinées à exercer une influence sur les cours de la bourse sera passible d'emprisonnement jusqu’à un an et en même temps d’une amende qui pourra s'élever jusqu’à 5,000 marks, si ces avantages sont en disproportion manifeste avec le service rendu.
Les mêmes peines frapperont celui qui se fait donner ou promettre des avantages pour la suppression de communications du même genre.
La tentative est punissable ; s’il y a des circonstances atténuantes, la peine pourra être limitée à l'amende. »
Cet article qui trouve son application d’une facon très notable au cas d'émission de valeurs est une nouveauté sans précédent dans la législation pénale de l’Empire allemand. La loi ne veut pas atteindre tous « bons paiements, mais les
(1) Drucksachen des Reichstags, n° 246, p. 53,
paiements de telle nature qu’on ne peut plus les appeler un équivalent, même très richement mesuré, d’un service mais comme une chose destinée à induire le public en erreur et à tromper sur la valeur réelle d’un titre ». Il est peu probable que cet article produise en réalité quelque effet ; les difficultés que l’on rencontrera pour prouver un tel état de chose rendront sans doute cette disposition illusoire (1). )
