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tion el de consommation devinrent plus fréquentes, producteurs ou commerçants, désireux de vendre leurs marchandises sur quelque marché plus lointain, afin de lirer bénéfice d’un écart de prix, trouvèrent des personnes disposées à acheter sur échantillons des marchandises expédiées et s’assurèrent ainsi contre la fluctuation ultérieure des cours, prévue ou possible... On put bientôt rencontrer des personnes assez hardies pour acheter de suite à un prix déterminé des marchandises à embarquer. j

Nous assistons ainsi au développement de différents contrats et notamment du contrat, connu sous le nom de cif ou caf, dans lequel l’acheteur remet de suite ou devra remettre dans un certain délai le prix d'achat ou une lettre de change contre le connaissement, la police d'assurance et la quittance du fret.

Lorsque la fongibilité de certaines marchandises, que nous avons appelées marchandises de bourse, fut couramment admise, lorsque l’on eut établi des échantillons de qualité moyenne ou considéré certains signes extérieurs comme correspondants à certaines qualités, et que les commerçants eurent composé des formulaires assez complets ou codifié les usances, quelques rares places, surtout et presque exclusivement la place de Londres, continuèrent à rattacher étroitement les actes d'importation à un contrat maritime et les autres actes de spéculation à des marchandises déposées dans des magasins généraux. Sur la grande majorité des marchés, au contraire, s'établit une sorte de sectionnement entre les opérations de bourse,opérations détachées de telles ou telles marchandises nettement individualisées, et les contrats maritimes ou terrestres, visant un déplacement effectif de marchandises.

Toutes les opérations, autres que les opérations en disponible (spot business) et les opérations, faites selon les règlements du London Produce Exchange ou avec le London Produce Clearing-house,loutes les opérations conclues d’après les usages de la place de Londres, d'après les Rules of the

308 DEUXIÈME PARTIE. — CHAPITRE Il

London Corn Trade Association, notamment, ne sont pas forcément des marchés effectifs. I1 peut se greffer quelque marché à livrer sur un cif ; on peut conclure un marché pour embarquement à telle époque ; il devient alors non seulement possible, mais très probable que le marché se résoudra par un règlement pécuniaire entre un certain nombre de personnes à l'arrivée des pièces exigées pour le paiement effectif ; nous nous trouvons en face d’un vrai marché à terme de bourse : on sait que nous ne considérons point l’existence d’une échéance fixe et d’une unité de quantité comme caractéristique, mais comme faisant simplement obstacle, en quelque mesure, à une cessibilité rapide des contrats, obstacle que l'initiative privée peut d’ailleurs très sensiblement atténuer.

Le marché à terme de bourse est issu généralement du marché à livrer du droit commercial terrestre ; c’est le marché à livrer à forme cristallisée. Si nous avons dit ce qui distingue l’un de l’autre le marché à terme et le marché à livrer en tant que contrats, il nous faut comparer maintenant le rôle économique de l’un et de l’autre. Puis, pour mieux dégager la vraie nature de la spéculation à crédit et ses avantages, comparer également le marché à terme de nos places continentales, des places américaines, de la place de Liverpool et même de la place de Londres (London Produce-Exchange, London Produce Clearing-house), et, les actes de spéculation pratiqués à Londres sur des marchandises disponibles ou au moins individualisées, notamment sur les ccifs, les anciennes et légitimes bases de l'exportation des récoltes, disent, non sans regrets, les ennemis mortels du marché à terme (1).

Si les marchés à livrer et les marchés à terme de bourse permettent tous deux de transporter les risques de la baisse des cours d’une personne à une autre et d’opérer, en dépassant le cercle des stocks actuels, sur des marchan-

(1) Charles W. Smith, Commercial Gambling, the principal causes of depression in Agriculture and Trade, London, 1893, p. 158.

dises absentes (à découvert), les premiers visent plutôt un approvisionnement ou un besoin de marchandises déterminées d’une façon précise en quantité et qualité, les seconds sont des facteurs importants pour la fixation des prix, parce qu'ils sont les expressions des prévisions générales de la spéculation ; tandis que les marchés à livrer sont utiles ou nécessaires aux personnes désireuses de satisfaire tel besoin à venir d’une facon sûre et, peut-être, avantageuse, les marchés à terme sont les instruments de toute personne qui veut tirer bénéfice de ses connaissances en profitant d’une circonstance favorable et en ménageant, consciemment ou inconsciemment, une égalisation plus sensible des cours.

Le point de jonction des marchés à livrer et des marchés à terme de bourse est généralement le suivant : une personne désireuse de se procurer pour une époque, qui est justement une période d'échéance pour marchés à terme, telle quantité, qui estexactement une quantité d'usage pour marchés à terme, de telle qualité, qui est fixée avec une suffisante précision dans les conditions pour marchés à terme, de telle marchandise, qui est, bien entendu, l’objet d’un trafic à terme, utilise le marché à terme à une époque plus ou moins rapprochée du moment de l'échéance. C’est ainsi que les marchandises attirées sur une place pour y alimenter le trafic en général et notamment le trafic non effectif, s’en éloignent ou sont consommées et y sont, par la suite, renouvelées. Ce point de contact est, fort souvent, plus apparent que réel : celui qui prend livraison est généralement une personne qui a contracté si peu de temps avant l’arrivée du terme qu'on ne peut guère parler d’un marché étant, d’après ses intentions, une opération à livrer, mais d'un marché étant, d’après ses intentions, une sorte d'opération au comptant, au sens le plus large de cette expression (1), une opération suivie d’une livraison dans un bref délai.

4) L'incertitude sur la qualité livrée et l'incertitude sur le jour de livrai- . ec nt 2 :

son rendent assez rare que les personnes désireuses de faire une opération

Un marché à livrer lie généralement deux personnes en relations suivies d’affaires, telles que commerçants en gros et commerçants en contact plus ou moins immédiat avec consommateurs, ou commerçants et producteurs ; aux marchés à lerme participent non seulement les commerçants et producteurs mais les simples particuliers, qui offrent le secours de leurs capitaux, se font assureurs, aident à l’égalHisation des cours à travers l’espace. Si, producteur ou commercant en marchandises effectives, je veux tirer bénéfice d'un écart entre le cours, auquel on accepte actuellement de me promettre livraison dans six mois de telles marchandises dont j'aurais besoin pour mon industrie ou pour mon trafic, et le cours que je prévois, je ferais un marché à livrer. Si, commercant, simple particulier ou producteur, je veux tirer bénéfice de ma connaissance des stocks présents et de mes prévisions des stocks futurs sans avoir de notions absolument précises sur les besoins, je ferais un marché à terme et mon acte sera le plus typique des actes de commerce, un achat pour revendre; tandis que, dans le premier cas, je me serais assuré l’achat ou la vente de telle marchandise pour tel prix, dans le second je ne me serais assuré qu’un prix. Ce n’est pas là un simple jeu de mots : si je fais un marché à terme de bourse à couvert, je ne sais si je livrerai à l'échéance la marchandise que je détiens actuellement ou que je fais venir, je ne le saurai qu’à l’échéance, car si je crois pouvoir tirer quelque bénéfice d’un écart perceptible entre le prix de vente des marchandises détenues ou à détenir et le prix d'une couverture par quelque marché à terme semblable et inverse, je ferais ces deux contrats : le marché à terme n'apparait donc que comme une couverture contre les fluctuations de prix. Comme il est singulièrement plus difficile, il est singulièrement plus rare, on pourrait même considérer comme exceptionnel qu’une

dans les conditions indiquées, s'adressent au marché à terme au lieu du marché effectif.

personne fabriquant ou achetant telle marchandise en vue d'exécuter un marché à livrer la cède pour s'en procurer ou en fabriquer une autre d’une moindre qualité.

Comparons les marchés étroitement liés à un transfert de propriété de marchandises individuellement déterminées, tels qu’ils sont encore pratiqués d’une façon plus spéciale par la majorité des commerçants londonniens, avec les marchés à terme des places continentales et américaines de Liverpool et même souvent de Londres (London Produce Exchange : Russian, Indian Wheat, etc.; et surtout London Produce Clearing-house : café, sucre, argent...).

Les principes de l'importation sont dans les deux cas complètement différents : dans le premier, l'importlateur se défait de telle marchandise à tel prix ; dans le second, il s’assure simplement un prix pour telle quantité de telle marchandise fongible. D'une part, l'intérêt de l'importateur sera de ne vendre d’après les règlements de la place et ses désignations moyennes que si la marchandise n’est point d’une qualité supérieure à la qualité livrable, sinon de vendre sur un échantillon ; d’autre part, l’importateur de marchandises excellentes se couvrira par un marché à terme et attendra une très notable partie de ses bénéfices, si ce n’est la plus notable, de la différence entre le prix de vente des marchandises sur échantillon et l'achat, à l'échéance, de marchandises simplement livrables. Nous touchons ici au grand principe de l'importation moderne : chercher un gain notable dans la différence entre la qualité de la marchandise importée et la qualité de la marchandise livrable à terme. Contentons-nous de remarquer ici, que, si la moindre différence de qualité devient, dans la seconde hypothèse, très aisément l’objet d'un bénéfice, elle le deviendra plus rarement et plus difficilement dans la première : les marchés à conditions individualisées deviennent sans cesse plus difficiles à conclure dans le trafic de bourse; :on devra donc souvent, au cas de cifs, renoncer à profiter d’un écart de qualités pour profiler de la cessibilité aisée des marchés faits selon telles

conditions de la place. Dès lors le marché à terme apparaît comme une arme de précision à côté du cif, qui ne permet d'opérer que par à peu près. On ne livrera, en vertu d’un marché à terme que la qualité minima fixée par les. usances ou une qualité très voisine; en vertu d'un cif, à conditions stéréotypées, on livrera des marchandises de qualités variables, sans que des clauses d'arbitration de qualités puissent toujours parer aux inconvénients d’un mode aussi rudimentaire.

Ajoutons que l'acheteur par cif se trouve exposé à des déconvenues lors de l’arrivée des marchandises : souvent celles-ci ne sont pas conformes à l'échantillon ou aux désignations du marché ; tandis que, si les marchandises sont présentes lorsqu'on les achète à terme, on peut en apprécier la qualité avant de payer le prix.

La spéculation, intimement liée à un floating cargo trade (sur lequel ne viendrait point se greffer quelque marché à livrer) ou à un warrant receipt (1), ne peut être qu'une spéculation à la hausse sur la base des stocks actuels: c’est là un très grave inconvénient, dont plusieurs commerçants londonniens, ennemis acharnés de toute forme démocratique de spéculation, reconnaissent expressément la portée en faisant des marchés à terme à Liverpool ou sur quelque autre place du continent ou de l’Amérique, ou bien encore en ulilisant la clause pour embarquement à telle époque. rat

D'ailleurs gardons-nous de rapprocher perpétuellement le marché londonnien des marchés continentaux: aucun de ceux-ci n’a la richesse extraordinaire de celui-là; aucun commerçant, ni français, ni allemand, n’a ce tempérament froid et tenace qui double la force du commerçant de la City.

Les abus n'en existent d’ailleurs pas moins sur le marché de Londres, mais ils se concentrent dans un cercle plus res-

(1) V. Hecht, Die Warrants, p. 28.

treint et le bruit n’en parvient pas loujours aux oreilles du public.

Le jeu se cache souvent sous la forme d'opérations sur warrants : le propriétaire de marchandises déposées dans les Docks se fait prêter sur warrant les 3/4 de leur valeur actuelle et ne retient que la weightnote, qui lui permet de vendre la marchandise ; ce qu’il fait à la première occasion favorable. Par endossements successifs, la weïghinote passe de mains en mains, jusqu’à ce que, enfin, son dernier propriétaire relire le warrant de chez le bankier et se présente aux Docks avec les deux documents (1).

D'ailleurs les vieux principes du commerce londonnien semblent recevoir peu à peu quelques atteintes ; la forme démocratique qu'a prise à Liverpool la spéculation sur le coton et sur le blé, trouve, il est vrai, de puissants et nombreux adversaires dans la capitale; mais quelques concessions ont déjà été faites et semblent avoir atténué d’une facon sensible durant les derniers temps loule la rigueur des anciens principes oligarchiques.

Notre sociélé s'est démocratisée : le marché à terme de bourse est devenu lentement, à mesure qu'il se distinguait mieux du marché à terme ordinaire, une expression assez particulière, assez spéciale, nette cependant, du courant anti-oligarchique.

Le marché à terme de bourse offre de nombreuses facilités aux hommes habiles ; il permet au commerce de jouer son rôle avec une perfection plus sensible: nous reprendrons ces notions, en résumant les exposés particuliers que nous avons faits, parce qu’elles accentueront, d’une facon notable, les traits de notre étude ; elles n’ont cependant qu'une im-

(4) J. Ella, Warrants for goods, theis use and abuse, London, 1856, p. 21.

Le

portance ou fort minime ou secondaire lorsque l’on veut saisir les causes et la raison d'être des choses, ces sources plus fécondes que toutes les autres pour quiconque recherche la portée de telle institution et son vrai sens.

Le marché à terme de bourse assure la participation de tous au commerce : il fait disparaître toute distinction tranchée de profession, de classe sociale....., il ne suppose que des connaissances (notion autrement ‘précise que celle de travail) et un certain capital. Il fournit une expression assez générale et assez claire de la situalion prévue du commerce en telle marchandise, largement produite et largement consommée.

La démocratisation du trafic a eu pour conséquences toutes les conséquences ordinaires d’une démocratisation : d’une part, une nervosité souvent maladive, une accentuation peu réfléchie de tendances passagères, un développement anormal de certaines individualités..…. et de l’autre, une facuilé plus générale d'action, une sélection moins radicale. une action plus vive, une égalité plus parfaite entre chacun....:le marché à terme est une institution démocratique, tout à la fois néfaste et bienfaisante. De même que notre société le marché à terme aurait pu se développer suivant des règles moins absolues et plus heureuses ; mais nous sommes actuellement en face d’un courant que l’on ne peut plus arrêter mais endiguer parce qu'il est trop fort, d’une institution que l’on ne peut plus supprimer, mais surveiller, parce qu’elle s’est implantée chez nous au point d'être devenue nécessaire.

Le marché à terme de bourse est donc le produit d’une évolution lente, arrivée aujourd’hui à son but. Si, au moment où le besoin de capilaux étrangers se fit très spécialement sentir dans le commerce, tout un système de warrants s'était développé avec l'intervention de capitalistes ou de banquiers prêtant sur garanties réelles ainsi qu'à Londres, peut-être le mouvement aurait-il été retardé ; mais le problème du fractionnement des risques ne trouvait point ainsi de solution.

Aujourd’hui, il ne s’agit pas seulement de maudire le mar-

ché à terme et de l’interdire : il faut le remplacer par quelque institution tenant compte des nécessités actuelles. Le problème, s’il n’est pas totalement insoluble est, en tous cas, insoluble pour quiconque veut faire disparaitre cette forme d'ici demain, d'ici l’année prochaine, d'ici dix ans.

Depuis un demi-siècle, les besoins ont surgi nombreux dans le grand commerce ; le marché à terme répond à ces besoins : tant que l’on n’aura point indiqué un mode permettant, sur la base de conditions identiques, l'intervention de capitaux étrangers, le fractionnement des risques et un trafic à découvert, la solution ne sera pas trouvée.

Quant à nous, nous apercevons la solution de ce problème dans une transformation du marché à terme, dans une plus étroite liaison du trafic à terme et du trafic effectif et pour arriver à ce but, sans fractionner indéfiniment le trafic, nous proposerons, en principe, de sectionner le marché à terme sur un nombre restreint de types, de préciser les conditions des places à l’aide d'éléments nouveaux et riches en conséquences : tandis que les commercants en marchandises effectives et les industriels pourront utiliser directement le marché à terme d’une facon plus fréquente, les joueurs se trouveront quelque peu gênés par toute la nouvelle technique du grand commerce.

Le marché à terme de bourse en marchandises est la plus haute expression de la spéculation à crédit ; il assure une égalisation des cours à travers le temps d’une facon généralement plus parfaite ; il permet l’égalisalion la plus remarquable des cours à travers l’espace ; il sert souvent à l’assurance contre la fluctuation des cours d’une facon plus heureuse pour l’assuré que pour l'intérêt général; il donne la faculté de fractionner lesrisques dela fluctuation descours(1).

(4) Remarquons ces indications du secrétaire général Leinkauf : « pour lPhomme d’affaires qui achète et vend des marchandises effectives, et pour les arbitragistes, le marché à terme est aujourd’hui une nécessité, pour la spéculation, une facilité, tandis que toutes ces entreprises ont besoin d’un marché puissant, sur lequel peuvent être «achetées ou vendues de plus

Le marché à terme de bourse en marchandises est, de

même que le marché à terme de bourse en valeurs, la plus haute expression de la spéculation à crédit (1). 11 permet aux contractants de ne point s'embarrasser de quelque marchan dise, de ne point lier leurs capitaux dès l'heure du contrat ; aussi double-t-il, triple-t-il, décuple-t-il même parfois le trafic, rendant tout engagement moins lourd, rendant plus aisées toutes opérations rattachées à une opération effective et toute réaction contre le courant actuel de hausse ou de baisse ; la moindre fluctuation des cours devient de suite l’objet d’arbitrages dans le temps et l’espace à cause de ces facilités : une offre ou une demande suffit pour rétablir l'équilibre sans qu’il y ait forcément transfert de propriété ou déplacement de marchandises ; les capitalistes acceptent plus aisément d'intervenir avec leur fortune.

Le marché à terme de bourse en marchandises permet généralement une égalisation plus parfaite des cours à travers le Lemps ; c’est là surtout une conséquence du développement, en système, des reports, qui donnent au taux de l’argent une influence croissante. Toutes les fois que le cours du terme sera bien conforme au cours qu'aura effectivement le disponible au jour de l'échéance, tout écart sensible entre le cours de deux termes successifs ou d’un cours au comptant et d’un cours à terme attirera les capitalistes qui offriront le secours de leur fortune; et la concurrence entre ceux-ci aura des résultats autrement importants que la concurrence entre

-prêteurs sur warrants.

Le marché à terme de bourse assure l’égalisation la plus parfaite des cours à travers l’espace. L'offre et la demande ne tiennent plus compte seulement, dans notre sociéte actuelle, des stocks qui sont présents sur la place et des stocks que

grandes quantité de grains, sans qu’il en résulte des fluctuations sérieuses vers la hausse ou vers la baisse » (Sfenographisches Protokoll der Expertise über den Terminhandel in Getreide, p. 13).

(1) Cette idée générale a été bien saisie par le professeur Max Weber (V. Die technische Funktion, Deutsche Juristen Zeitung, 1° juillet 1896).

l'on doit y diriger ; elles tiennent compte de toutes les possibilités. Les arbitragistes n’ont besoin, pour être utiles, que de connaître les relations générales de la production et de la consommation et le prix des transports. Considèrent-ils le cours du terme sur la place B comme n’élant point en relations exactes avec le cours du terme sur la place A ? Ils font une opération sur chacun des deux marchés afin de profiter de cette absence d'équilibre, parce qu’il leur est de suite ou leur sera possible quelque temps avant le moment fixé pour la livraison de transporter avec profit telle marchandise de la place B à la place A et de la place A à la place B; dans la dernière de ces hypothèses, ils ne transporteront effectivement les produits d’un marché sur l’autre que s'ils y ont intérêt et comme, s'ils y ont intérêt, l'écart sera assez notable entre Le prix des marchandises sur chaque marché, ils seront alors utiles ; si, au contraire, ils n’y ont aucun intérêt, l’écart étant devenu très minime ou même la situation se trouvant renversée à la suite de quelque réaction, un règlement pécuniaire, après une opération inverse sur chaque marché, sera plus heureux qu’un transport de marchandises sur une place où celles-ci seraient moins utiles, d’une place où elles seraient devenues plus utiles. Cette faculté de tout régler parle paiement de différences est des plus notables lorsqu'il s’agit d'arbitrages combinés à la fois et dans l’espace et dans le temps plusieurs mois à l'avance : ces opérations, qui donnent aux prévisions un caractère international et qui, à ce titre, ont une énorme importance dans notre vie économique, peuvent, grâce à la faculté de se couvrir aisément par deux marchés semblables et inverses et de tout terminer par un règlement pécuniaire, devenir moins néfastes au cas de réaction ou d'erreur dans les prévisions générales.

Le marché à terme de bourse est devenu dans le monde du haut commerce et dans celui de l’industrie une grande institution d'assurance contre la hausse ou la baisse du cours des marchandises de bourse (1).

(1) V. à un point de vue très général le petit fascicule : Der Terminhan-

318 DEUXIÈME PARTIE. — CHAPITRE Ill

Les commerçants en gros, les importateurs, les meuniers, les filateurs, les détenteurs momentanés de notables quantités de marchandises, les personnes qui ont accepté des commandes au prix courant, les soumissionnaires de l'Etat ou de grandes administrations peuvent sé mettre à l'abri d’une baisse ou d’une hausse des cours et transférer les chances de gain, mais aussi les risques de pertes, à une autre personne qui se fait assureur et compte sur une sorte de prime, sur une différence plus ou moins sensible entre le prix d'achat ou de vente à terme et d’une vente ou d’un achat ultérieur, pour la rémunérer des dangers auxquels elle a accepté de se trouver exposée.

- Quelques maisons des différents pays du monde doivent leur suceës à l'adresse avec laquelle elles attirent les ordres, en acceptant les marchés à des conditions, en apparence, très dangereuses pour elles, très favorables pour leur clientèle ; et cependant elles ne se trouvent guère plus exposées que si elles faisaient des marchés en disponible, tant elles savent bien tirer profit du marché à terme soit en produits bruts, soit en semi-manufacturés, soit en espèces d’autres pays ou en change avec d’autres places. Toutes ces combinaisons, auxquelles les industriels français semblent plus lentement s’accoutumer, ont permis à de nombreuses maisons étrangères de nous supplanter dans plusieurs pays : elles laissent une très large place à l’ingéniosité de chacun. Les marchés à livrer ou marchés à terme ordinaires et les

contrats maritimes tels que les cafs se sont développés avec

del, Abdruck der hamburgischen Bærsenhalle, Hamburg, 1892 ; — V. not. : Material, S'en. Ber., passim ; Wiedenfeld, Der deutsche Getreidehandel, Jahrbücher für Nationalækonomie, Ile série, t. VII, p. 184; Jacobson, Terminhandel, p.131; Th. Ellison, The Colton Trade of Great Britain, London, 1886; p. 116 ; le Report of the Commillee on Agriculture and Forestry, on Cotton Produclion and Consumption, Sen. Reports (des Etats- Unis), n° 986, 53 d Congress, 3 d Session, nous montre très bien combien le système des hedgings transactions est devenu courant dans le commerce et dans l'industrie des Etats-Unis durant les dernières années (le rapport, très long, date de 1895).