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prévisions et s’ils ne cherchent pas à tirer leurs bénéfices de quelque acte d’agiotage (1).

La spéculation présente encore un autre avantage; elle a pour conséquence de mettre en circulation une quantité assez considérable de titres et d’aitirer des stocks de marchandises ; elle augmente donc le flottant, tout ce matériel qui passe sans cesse de.mains en mains, et les approvisionnements.

Plus ce flottant et ces approvisionnements seront considérables, plus les opérations de bourse seront aisées, plus aussi le rôle primordial des bourses, qui en demeure un des essentiels, sera facilement rempli : une demande de quelque importance n’aura pas pour conséquence de brusques fluctuations de cours ; une offre de quantités considérables sera acceptée sans grandes difficultés, maintes personnes se présentant comme contre-parlies dans l’espérance d’un léger bénéfice. Grâce à la,spéculation, de fortes opérations effectives peuvent être conclues pour le jour de la liquidation, sans imprimer au marché une hausse ou une baisse brusque (2).

Voyons successivement le rôle économique des bourses en marchandises et celui des bourses en valeurs.

Les bourses en marchandises sont les marchés centraux du commerce en marchandises. Leur rôle est de la plus haute importance parce que « au commerce et au trafic revient 1e rôle

(1) Nous continuerons bientôt la défense des marchés différentiels.

(2) M. Weber, Die technische Funktion des Terminhandels, Deutsche Juristen Zeitung, 1896, er juillet, p. 249 ; Lexis, Schænberg's Handbuch, t. 1, p. 880 ; Michaelis, Vierteljahrschrift, Jahrg. IL, t. I, p. 103. — Au Slock- Exchange de Londres, peu d'opérations au comptant ; les opéralions de placement ont lieu au prochain jour de la liquidation; elles se perdent

dans le flot des actes de spéculation. : :

d'organisateur et par là même de maître dans la vie écono-

mique » (1).

Les commerçants n'apparaissent plus comme de simples intermédiaires dont le rôle se réduüirait à prendre une marchandise en tel endroit et à telle personne pour la porter immédiatement ou presque immédiatement en tel autre endroit et à telle autre personne ; il ne s’agit plus simplement pour eux de mouvoir une marchandise.

Les commerçants n’ont plus seulement à se pourvoir selon leurs prévisions.

Ils ont un rôle nettement actif : ils ont à opérer une répartilion à travers l’espace, et à égaliser le manque avec le superflu (2).

Le commerce avait, il y a vingt ans encore, plus souvent a corriger, à équilibrer, qu'à organiser; depuis que les voies de communications sont devenues extrêmement nombreuses et beaucoup plus aisées, les frais de transports sensiblement moins coûteux, depuis que les anciens pays colonisés n’ont plus simplement un rôle passif, mais prennent de plus en plus nettement un rôle actif, il s’agit bien d’une vraie répar- Lilion des marchandises d'utilité générale (3).

Les bourses, disséminées à travers tout le monde civilisé, rendent possible ou tout au moins facilitent singulièrement cette égalisation dans l’espace; elles permettent au commerce de se glisser (Michælis) plus aisément entre la production et la consommation et de prendre une allure plus nettement internationale.

(1) Schmoller, Die Thatsachen der Arbeïtsteilung,Jahrbücher für Gesetzgebung, Verwaltung und Volkswirthschaft, Jahrg. XIII, p. 1053.

(2) Barth, Wandlungen im Welthandel, Volkswirthschaftliche Zeitfragen, cahier 21; Olto Michaelis, Vierteljahrschrift, III Jahrg., t. I,

PAMIOSE (3) Voir notre introduction et diverses indications bibliographiques données à propos de la crise agraire. — V. aussi Lexis, dans Schænberg's

Handbuch, t. Il, p. 817 et G. Ruhland, Zur Aufhebung der Blankotermingeschæfte in Gelreide (Stimmen aus dem agrarischen Lager, Heft IL), DRAC

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Nous n'avons point ici à défendre le commerce contre les alttaques dont il est si souvent encore l’objet de la part des consommateurs et des producteurs, ni à combattre les doctrines surannées qui ne voient de la production que là où il y à travail physique ayant un effet sur la matière ellemême (1); nous nous rattachons tout d’abord, en principe, aux docirines exposées par Roscher (2), et reprises d’une facon quelque peu différente par les professeurs Lexis (3) et Richard Ehrenberg (4), qui considèrent le résultat obtenu et déclarent le commerce légilime du moment où celui-ci permet une répartition plus exacte des marchandises à travers l’espace ; tout ce qui a pour résultat une telle égalisation est d’une utilité sociale que nous considérons comme indiscutable.

Le grand commerce, que M. Schæîffle a si bien comparé à un système nerveux répandu à travers tout le monde économique (5), est un des mécanismes sociaux les plus complexes : mille choses en assurent l’exact fonctionnement ; et la spéculation, que nous avons vue ménager le passage d’un cours à un autre, égaliser les prix à travers le temps, est devenue indirectement un des éléments importants de la répartition des marchandises. Il nous faut dire, dès maintenant, pour éviter maintes confusions, que le grand commerce connait surtout des prix, qu’il opère surtout sur des prix et qu’il ne

(4) Voir not. The Banker’s Magazine, New-York, 1872, p. 6517.

(2) System : Nalionalækonomie des Hurdels.

(3) Schænberg's Handbuch, t. II, chap. Handel.

(4) Der Handel, Jena, 1897, Il: conférence.

(5) Nous citerons toute la phrase sonore et intraduisible de Schæffle : « Die sociale Werthgebung hat am Handel ein durch den ganzen volksund weltwirthschaftliche Gesellschaftskœrper ausgebreitetes Nervensystem feinster Werthempfindung, welches von Ueberall nach ueberall dic wechselnden mindesten Kosten-und hæchsten Gebrauchswerthe telegraphirt und der volkswirthschaftlichen Gesammtbhewegung auf allen Punkten die jeder neuen Conjunktur entsprechende wirksamste Werthbewegung sichert,ihr die jederzeit richtigste Vertheilung und wirksamste Anwendung der productiven Kræfte dictirt » (Kapilalismus und Socialismus, Tübingen, 1810, p. 403).

répartira les marchandises à travers l'espace que dans la seule mesure où l’égalisation des prix aura pour conséquence une égalisation des marchandises sur les différents marchés.

Le commercant ne connaît que son intérêt particulier : un bénéfice pécuniaire ; il est heureux que cet intérêt se confonde dans une large mesure avec l'intérêt général. L'égalisation des prix à travers le monde n'est-elle point le fait essentiel ? La moindre surabondance ou le moindre manque de marchandises effectives ne trouvera-t-il pas son expression dans les prix ? Le commerçant, dirigé par son intérêt particulier, transportera les marchandises d’un endroit où elles seront probablement moins utiles, puisqu'elles y seront moins chères, à un aulre où elles seront probablement plus utiles, puisqu'elles y seront plus chères (1), son bénéfice étant en rapport direct avec l'étendue du service qu’il aura probablement rendu à la société.

Les commercants en gros, qui se chargent d'approvisionner les commerçants en demi-gros et détail, et les industriels prévoient-ils pour telle époque tel besoin : ils achèleront à livrer, ils achèteront à terme, ou ils feront des commandes à (elle date, au cours du jour de livraison, selon les circonstances, selon leur désir de s’exposer ou non aux risques des fluctuations de cours (2).

(1) Nous ne pouvons discuter ici dans quelle mesure cette relation est exacte, quelle est la situation économique d’un pays à monnaie dépréciée non point dans ses relations avec les autres pays (facilité d'exportation), mais en ce qui concerne sa situation économique interne.

(2) Généralement, celui qui achètera à livrer ou à terme spéculera, celui qui fera une commande dans les conditions indiquées ne spéculera pas ; mais une personne pourra très bien acheter à terme pour ne point spéculer ; une telle commande, sans étre jamais un acte de spéculation à proprement parler, trouvera place souvent dans une combinaison où présidera l'esprit de spéculation. La spéculation s’oppose par sa nature même à toute identification avec une espèce de contrat. Nous insisterons longuement sur ce point, et, très spécialement, sur celui-ci: le marché à terme n’est pas forcément un acte de spéculation de la part des deux personnes qui le concluent.

S'il n’y avait que des prévisions individuelles de besoins, ne trouvant point leur expression d’une façon vraiment sensible dans des cours, les commandes ne produiraient qu’un effet minime, en supprimant une certaine quantité de marchandises de l’ensemble général de la répartition : une ou deux personnes sur cent trouveraient seules avantage à faire telles commarides, pour s’assurer telle qualité rare ou peu commune. |

Supposons donc qu'à une certaine prévision des besoins vienne se joindre, chez la même personne ou chez une personne différente,une certaine prévision de la valeur future et que cette prévision trouve une expression effective, dans des prix de bourse par exemple. La répartition ne se fera plus par à-coups ; à chaque hausse sensible, on ne verra point affluer, à chaque baisse sensible, on ne verra point s'éloigner des quantités si peu en rapport avec les vrais besoins du lendemain ou avec la surabondance des marchandises qu’une réaction assez vive en sera la conséquence forcée ; les besoins ne trouveront point tardivement leur satisfaction, alors seulement que l’affluence de marchandises sur d’autres places aura trouvé son expression sensible. Les prix, prévus comme devant êlre ceux de l’avenir, seront dans tout le monde l’objet d'études et de comparaisons. Une personne les considérera-t-elle comme des expressions inexactes de la situation future, soit générale, soit locale, du commerce en telles marchandises ? Elle fera des opérations pour profiter de l'erreur commune et rétablira en même temps, dans une certaine mesure, par suite de son offre ou de sa demande, l'équilibre sur le marché.

Arrive une époque très voisine du terme de l'opération sans que les conjonctures aient changé, cette même personne étudiera lequel lui est le plus avantageux, de faire sur la même place un marché semblable et inverse pour que tout finisse, sans déplacement immédiat de marchandises, par un règlement pécuniaire, ou bien, si elle a vendu, de livrer effectivement en amenant les marchandises de tel endroit où

70 PREMIÈRE PARTIE. — CHAPITRE PREMIER be

elle les achètera suffisamment bon marché pour avoir intérêt à les faire transporter, — si elle a acheté,de prendre livrai-

son pour éloigner les marchandises et les vendre avec bénéfice sur quelque autre place (1). Lorsque l’on a intérêt à terminer une opération d'arbitrage combinée plusieurs mois à l'avance par un règlement différentiel, il est fort probable que les marchandises qui se trouvent effectivement sur une place y sont nécessaires et que toute importation serait inutile ou néfaste. Comme diverses personnes ont pu, à notre exemple,ouinspirées parunmêmesentiment, chercher à tirer bénéfice de l'erreur générale et que la concurrence ou telle aulre cause a pu amener une vraie réaction, si nous avons exactement prévu l'avenir et que nous ayons intérêt à nous couvrir par une opération semblable et inverse, notre rôle social ne sera certes point identique à celui de toute autre qui, ayant prévu exactement l’avenir, agirait selon son intérêt et atlirerait des marchandises ou les écarterait du marché, mais tout aussi important et indiscutablement utile : l'égalisation des prix aura lieu sans grands à-coups ou plutôt avec de moindres à coups. On peut même dire que toute imporlation ou exportation serait, en de telles et fréquentes circonstances, non seulement une maladresse dont on supporterait personnellement les conséquences, mais une grave faute sociale, puisque l’on amènerait une fluctuation anormale des cours et que l’on rendrail nécessaire l’intervention d'une autre personne pour rétablir l’équilibre rompu. |

Si la spéculation a prévu l’avenir d’une facon exacte, tous les actes des arbitrageurs ménageront le passage graduel et insensible d’un cours à un autre ; si les prévisions générales

(1) Ceci est vrai jusqu'à une certaine limite : la différence entre le prix du blé sur la place de A et le prix sur la place où je dois livrer est 5 ; transport, assurance, droits de douanes... reviendraient à 5 1/2. En réalité, j'égaliserais les cours si je faisais venir les marchandises de A et cependant je n’y ai point intérêt. Nous tenons une des principales causes qui empêchent, en fait, une égalisation très exacte des cours,

sont erronées, les marchandises afflueront en un lieu où elles sont moins utiles et feront défaut en un lieu où elles seraient plus utiles.

M. Richard Ehrenberg dit que « dans la pratique, une démarcalion précise entre les différentes espèces de productions (commerce et spéculation notamment) n’est point pos- Sible » (1); nous allons plus loin, nous considérons que, dans notre vie actuelle, une répartition à travers l’espace est presque toujours inséparable d’une égalisation à travers le temps, car le commerce ne peut songer à établir un équilibre purement momentané, et les transports exigent des semaines, parfois même des mois ; il faut donc tenir compte de la notion de temps, si on veut opérer l’égalisalion à travers l'espace sans brusques à-coups, sans pertes de forces (2).

La moindre erreur dans les prévisions lrouvera son expression dans les cours effectifs ; plus on approchera du jour du terme, plus les cours deviendront exacts ; si l’équilibre entre les divers marchés n’est pas complètement établi et que l'écart soit encore très sensible, nous pouvons compter que l'intérêt particulier de quelque personne poussera à des importations ou exportations rétablissant l'équilibre en quelque mesure : mais il faudra alors un écart beaucoup plus sensible pour que l’on songe à corriger au dernier moment une répartition déjà faite, tandis qu'il était plus facile auparavant de débarquer telle marchandise encore à bord d'un navire en tel endroit plutôt qu’en tel autre et rémunérateur avec un moindre écart.

Une clause très importante s’est introduite, depuis cin- quante ans environ (3), dans les divers contrats maritimes, c’est la clause port d'ordre. Le navire importeur sera di-

rigé vers un port de relâche (Gibraltar par exemple) où il

(1) Handel, p. 33.

(2) Sur la situation spéciale de la richissime place de Londres, V. rôle

économique du marché à lerme en marchandises. (2) Tooke und Newmarch,Geschichle und Bestimmung der Preise (trad. all.), t. II, p. 65.

recevra l’ordre de gagner tel ou tel port (1). Les marchandi-

ses embarquées, les frais de transports maritimes sont très

minimes, l'importeur dirigera le navire vers le port où la marchandise est le plus chère, donc probablement plus utile : un écart très minime paraîtra alors rémunéraleur. La généralisation de cette clause est pour beaucoup dans l’égalisation du cours des marchandises de bourse.

Après ces explications détaillées, il ne nous reste plus qu'à indiquer en quelques mots le rôle économique des bourses en marchandises ; c’est, nous dit le ministre Buchenberger, « d'établir la plus grande dépendance croyable du prix de tel point du domaine économique du prix de tel autre point » (2); c’est, dirons-nous, de fournir une expression de la siluation locale du trafic en telle ou telle marchandise tout en tenant compte de simples possibilités, possibilité d'importer, possibilité d'exporter (mouvement centripète), pour servir ensuite à l’unification des prix dans l’espace (mouvement centrifuge).

Grâce à la spéculation, une personne, qui ne veut pas supporter le poids des conjonctures, peut en charger une autre qui comptera sur une sorte de prime : un des rôles les plus notables de la spéculation sur marchandises n’est point de permettre le transfert des risques d’une personne à une autre (3); mais, en fractionnant les activités, de doubler les audaces, et d'empêcher de brusques fluctuations de cours.

Pour beaucoup de personnes, bourse est synonyme de

(4) Lexis, Schænberg's Handbuch, t. II, p. 832 et Wiedenfeld, article Getreidehandel (in Deutschland) dans le 1er sup. de l'Handwærterbuch der Staatswissenschaften.

(2) Buchenberger, Grundzüge der deutschen Agrarpolitik, p. 258.

(3) Nous reviendrons sur ce point à propos du marché à terme. V. l'opuscule anonyme extrait de l'Hamburgische Bœrsen-Halle, Der Terminhandel. -

bourse en valeurs (1). Cela a tout d’abord un motif historique :

le commerce de bourse en marchandises a pris plus tardive-

ment toute son importance ; ajoutons que les notions si

complexes et subliles, qui servent de bases à la fixation du

prix des valeurs, ne nous laissent guère apercevoir un trafic en valeurs de quelque importance sans une négociation en bourse, el que le commerce en magasins et sur des marchés parait à beaucoup d’esprits très suffisant pour la détermination du prix et une répartition assez exacte des marchandises que nous avons appelées marchandises de bourse. Si la première appréciation esl exacte, nous savons ce qu'il faut penser de la seconde.

Les bourses en valeurs ont pris une extrême importance dans notre vie moderne ; les statistiques publiées par la commission d'enquête sous la direction du professeur Schmoller nous en fourniraient au besoin la preuve (2). Les bourses sont les marchés centraux de capitaux et de ce qui peut en tenir lieu : s’y rencontrent, directement ou par l’intermédiaire de toute une classe sociale de plus en plus nombreuse, capitalistes et spéculateurs d’une part et de l’autre fondateurs de sociétés par actions et Etats désireux d'émettre des emprunts (à).

I1 faudrait, pour faire saisir complètement l'importance actuelle des bourses en valeurs, reprendre l’histoire des emprunts dès leurs origines (4), assister au développement du crédit public; puis, passant à l’histoire des relations du capital et du travail, montrer « la participation de la fortune privée au capital travaillant devenue la principale base de notre système actuel de production (5) ».

L'épisode central de notre récit serait la fondation du

(1) Cest même là en France le sens du mot bourse dans le langage courant.

(2) Material, Statistische Anlagen.

| (3) Berichte und Beschlüsse, p. 32,

(4) Sur l’histoire des emprunts d'Etats au XVIe siècle, R. Ehrenberg, Das Zeitaller der Fugger, passim,

(5) Cohn, Beilræge zur Bœrsenreform, p. 1.

Crédit mobilier : la fortune mobilière s’était développée sans cesse ; elle prit dès lors un nouvel et prodigieux essor. Des imitations plus ou moins serviles du modèle français se répandirent à travers toules les nations civilisées, jetant les germes d’une révolution dans le monde de la banque. Les banques, qui s’occupaient plus spécialement ou d’une façon

très notable du trafic des valeurs, se multiplièrent ou virent

leur activité augmenter sans cesse ; une de leurs missions

les plus importantes fut d’approvisionner selon les besoins

le marché en valeurs ; elles devinrent des chaînons, toujours plus indispensables, entre l’épargne et ceux qui en eurent besoin. Le professeur Adolphe Wagner a pu appeler, avec raison, les banques de valeurs (Effektenbanken, les banques qui s'occupent d’une facon plus spéciale du trafic en valeurs) (1) « les vrais conducteurs du grand mouvement moderne de la banque » (2).

Admettons, sans discussion, que, par suite de la concurrence qui s'établit à la bourse, deux valeurs, qui seraient des fractions identiques, dont les risques et les rendements seraient considérés par tous comme étant ou devant être identiques, auraient, au même instant, le même cours en bourse (3).

Remarquons que le moindre écart sensible entre deux valeurs qui sont des fractions identiques, dont les risques et le rendement sont considérés généralement comme étant ou devant être identiques,est vite aperçu par quelque personne

(1) Sattler, Die Effeklenbanken, Leipzig, 1891, p. IX. Les banques de valeurs n’ont point une individualité propre dans la vie pratique ; elles se confondent généralement avec les banques de crédit ; nous réserverons cette expression aux banques qui s'occupent d'une facon plus ou moins spéciale du trafic des valeurs et en ce qui concerne ce trafic.

(2) Préface à Sattler, Die Effektenbanken, p. VI. Paul Model et Loeb nous racontent dans Die agrossen Berliner Effektenbanken l'histoire des banques de valeurs en Allemagne ; les statistiques qu'ils publient, sont fort riches en enseignements.

(3) IL faudrait supposer, bien entendu, que toutes les personnes aient une même sensibilité, une même intelligence, une connaissance des mêmes faits... pour que ce principe soit exact.

LES BOURSES ET LEUR ROLE ÉCONOMIQUE jus

qui s'occupe de bourse et disparait aussitôt à la suite d'une offre ou d'une demande qui décide de la hausse ou de la baisse et rétablit l'équilibre.

Æt nous pourrons conclure qu'à un moment déterminé, si on fait abstraction des risques propres à chaque valeur, toutes les valeurs sont cotées sur le marché à un taux fort voisin. Etablir, à ehaque moment, une sorte de taux moyen de l'argent dont disposent capitalistes et spéculateurs gst le rôle le plus important des bourses en valeurs. Les arbitrages assurent une certaine unification du taux de l'intérêt à travers l’espace ; si les prévisions de la spéculation sont exactes, légalisation du taux se produira à travers le temps, grâce aux reports et aux prêts sur titres, sans qu'il soit toujours possible de distinguer les prévisions basées sur une fluctuation du taux général de l'intérêt de celles qui ont pour base une prévision d’aggravation de risques.

Si, donc, le principal rôle des bourses en marchandises et de la spéculation sur marchandises est d’égaliser le cours des marchandises dans l’espace et le temps, le principal rôle des bourses en valeurs et de la spéculation sur valeurs est d'établir une sorte de taux moyen de l’argent épargné et une égalisalion de ce taux à travers le temps et l’espace: l'établissement d’un taux moyen a pour conséquence une certaine unité du marché, que nous ne rencontrons presque point dans le trafic général en marchandises et, dans une moindre mesure, dans le trafic des marchandises couvrant des besoins presque identiques (1); nous n'avons point à insister sur les avantages d’une égalisation dans le temps et l’espace.

Pour comparer, enfin, le rôle de la spéculation dans les bourses en valeurs et dans les bourses en marchandises, nous dirons que, dans les premières, il est moins aclif que dans les secondes: la répartition qu’elle permettra plus exacte se cantonne dans un champ plus restreint (valeurs

(1) Toute notre théorie, un peu fataliste, sur la responsabilité morale des maisons d'émission a sa source dans l’ensemble de cette doctrine.

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utile au nt ee vue sociai on ne ne €

sera le même et subordonné à là même condition. Ne queries spéculation sur valeurs facilite l'émission des ss tres (1) el « fournit un grand nombre de têtes pensantes pre- 1 nant, dès l'origine, large part à la critique (2) ». air

= (2) Michaelis, Vierteljahrschrift, Ie année, t. I, p. 205.