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nuisibles : c’est la dépréciation de l’or, qui entraîne la hausse des prix et l'accroissement des transactions, jusqu’au jour où les tentatives de restriction provoquent une crise, du chômage, un déséquilibre économique auquel il est difficile et coûteux de porter remède.

Les effets des déplacements d’or vont être examinés, au cours des pages suivantes, en tenant compte des divers points de vue qui viennent d’être indiqués.

Section 1. — Les Effets des Déplacements d’Or sur les Changes.

La politique financière des pays alliés à l’extérieur, pendant la guerre, a été constamment inspirée par le désir de maintenir à un niveau stable la valeur de la livre sterling et du franc. Il est inutile de revenir ici sur les causes qui tendaient sans cesse à provoquer la dépréciation de ces deux monnaies. Le déséquilibre de la balance des comptes, dont l’importance a été indiquée dans un chapitre précédent, et qui croissait d'année en année, devait suffire, à lui seul, et en dehors de toute spéculation, à précipiter la perte de la livre sterling et du franc par rapport au dollar.

Cependant, au cours des quatre années de guerre, on n’a pas assisté à une dépréciation progressive des monnaies alliées. Pendant les premiers mois du conflit, d’août 1914 à février 1915, ces monnaies sont restées soit au pair, soit très près du pair. C’est en mars et en avril 1915 que la valeur du franc a commencé de décliner : la livre a bientôt suivi ce mouvement. La perte s’accentue de mois en

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mois, puis un jour, presque subitement, s'arrête : la livre cesse de baisser par rapport au dollar, le franc cesse de baisser par rapport au dollar et à la livre. S’il en a été ainsi, s’il a été possible aux Alliés de régler leurs dettes à l'extérieur sans que la perte subie soit assez lourde pour paralyser leurs achats, c’est grâce à la politique de change adoptée par eux, et qui n’a été rendue possible que par les réserves d’or qu'ils avaient accumulées. A cet égard, la France a joué un rôle considérable, auquel elle était préparée, dès avant la guerre, par la constitution d’une encaisse d’or de plus de 4 milliards de francs : cet or, exporté par elle, d’abord directement sur les places créditrices, puis en Angleterre et réexporté par cette dernière, a été, avec l’or britannique, le plus ferme soutien des changes alliés.

Lorsque la guerre éclata, tous les changes étaient favorables à la France, dont la situation créditrice a été précédemment exposée. Le 24 juillet 1914, la cote des changes à vue indiquait les cours suivants de Paris sur :

Londres (chèque) 25,16 1/2 à 25,19 1/2 25,22 1/4

Espagne 479 1/4 à 483 3/4 500 Hollande 207 1/8 à 207. 5/8 208,32 Italie 99 .5/16 à 99 9/16 - 100 New-York 018 4/2 àas016 01/2 518,25 St-Pétersbourg 261 à 263 266,67 Scandinavie 137 3/4 à 138 3/4 139 Suisse 99,15 à 100 1/16 100

Pendant la semaine qui précéda l’ouverture des hostilités, une baisse sensible et précipitée se produisit sur tous les cours — pour des raisons sur lesquelles nous ne reviendrons pas — à tél point que la cote des changes

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dut être officiellement supprimée à Paris dès le mercredi 29 juillet. La dernière cote indique le chèque sur Londres à 25,10, le versement Saint-Pétersbourg à 253, le papier à vue sur Rome à 99,12. En réalité, ces cours étaient purement nominaux et les transactions des derniers jours se firent à des cours souvent bien inférieurs. Dans les premières semaines des hostilités, il y eut tout d’abord une complète paralysie des changes sur l'étranger, et non seulement en France mais sur toutes les places : il était impossible aux pays débiteurs de trouver les moyens de réglement sur leurs créanciers qui, à leur tour, faute des recouvrements attendus, devaient laisser leurs propres dettes en souffrance. Selon la comparaison imagée maistrès exacte de M. Lloyd George dans son discours du 27 novembre 1914 à la Chambre des Communes, « c’était exactement comme si un obus avait détruit les arches d’un aqueduc et qu’il y ait eu interruption du courant qui existait auparavant ».

Peu à peu, on répara les arches, et lorsque le courant recommença à passer, faiblement encore, chaque pays se retrouva vis-à-vis des autres sensiblement dans la situation qui existait avant la crise. Après les difficultés passagères de règlement qui avaient aggravé les cours des devises sur l’étranger même dans les pays où les changes étaient favorables, les relations tendirent à se renouer, des arrangements spéciaux furent conclus afin de permettre aux pays débiteurs de se libérer : ainsi, les Etats des deux Amériques exportèrent de l’or en Angleterre et spécialement les Etats-Unis créèrent le gold-pool d'Ottawa, qui fonctionna de septembre 1914 à janvier 1915. La France se retrouva donc créditrice sur toutes les places et cette situation se maintient à peu près sans changement jusqu’en avril 1915.

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Il faut attendre la fin d’avril pour voir la situation se renverser complètement, et nous devenir de jour en jour plus défavorable. Jusque là tout concourt pour donner à des esprits persuadés de la prompte issue du conflit l’assurance que tout va bien, et que nous ne sommes menacés par aucun danger financier ou économique.

C’est au printemps de 1915 que l’avenir économique commença à s’assombrir par suite de la modification de la balance des comptes internationaux, conséquence bien naturelle de la politique suivie dans les neuf premiers mois de la guerre. Il a été indiqué plus haut que les changes favorables à la France avant la guerre, demeurèrent à peu près au même niveau jusque vers la fin d’avril 1915. Seul le change sur la Hollande, dès octobre 1914, avec des oscillations assez accusées, avait marqué une tendance à s'élever au-dessus du pair. Au mois de février, le change sur l’Espagne commença à osciller à son tour et franchit le pair à plusieurs reprises, mais en retombant toujours au-dessous. Au début de février, le change sur New-York, tout en restant en moyenne à 517 s'élève jusqu’à 526, et, vers le 21 février se fixe à 524 1/2.

À la même époque, le change sur la Hollande est à 209-210, et le change sur l'Espagne, qui oscillait entre 498 et 503, se tient à ce dernier chiffre. Enfin, le change sur Londres, qui nous était favorable depuis le début de novembre 1914, franchit à son tour le pair : de 25,15 en fin février, la livre sterling passe à 25,82 le 7 mars. Le 14 mars elle est à 25,34, le 21 mars à 25,36, le 2 mai elle est à 25,61 et le 6 juin à 26,01.

Cette élévation du cours à Paris de la livre sterling était plus grave et plus inquiétante que la hausse de tous les autres changes, car, par suite de l’organisation du marché de Londres, clearing house du monde, elle indi-

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quait le déficit naissant de la balance de nos comptes, et, tout en l’indiquant elle l’aggravait. Elle rendait plus onéreux l’achat de la traite en livres, instrument de paiement universel. La Banque de France essaya bien d’enrayer la crise, dans les premières semaines de la guerre, en intervenant sur le marché comme acheteur, pour favoriser le rétablissement de cours moins onéreux pour les importateurs ; ensuite en s’attachant dès octobre 1914, comme l’indiquait M. Pallain à l’Assemblée générale des actionnaires de la Banque, en 1916, à « rétablir et à étendre ses relations avec ses correspondants à l’étranger, de manière à offrir au commerce international des moyens de recouvrement et de règlement aussi complets que possible ». Lors de la hausse de mars 1915, la Banque voyant que la vente directe à ses guichets ne produisait que des effets trop limités, recourut à la vente sur le marché. L’élévation graduelle des cours rendant nécessaire des mesures plus radicales, la Banque essaya d’un moyen classique, et réellement efficace lorsqu'il s’agit de dénivellations passagères, l’exportation d’or, ou, pour mieux dire, la vente de l’or sur les places en hausse. La Banque se dessaisissant définitivement de cet or, c’était Ià une mesure fort grave, qui faisait payer cher l’avantage obtenu : mais ceux qui à cette époque, préconisaient l’exportation pure et simple de l’or, ne prévoyaient que des déficits de balance commerciale s’élevant à 10 ou 15 milliards (1). On a vu que, du 1° mars au 30 avril 1915, plus de 150 millions d’or sortirent des caisses de la Banque de France, et que, malgré ces sacrifices, le 30 avril, le change sur Lon-

(1) Cf. les chroniques de M. Maroni, dans le « Journal des Débats », année 1915 et la discussion de ses idées à la Société d'Economie politique.