LIQUIDITÉ DES TITRES D'EMPRUNT DÉCGÜUERRE
Promesses et projets du Président de la Reichsbank.
La promesse relative au fonctionnement après la guerre des Darlehnskassen fut renouvelée par M. Havenstein, président de la Reichsbank, mais cela n'était pas suffisant; avec la paix, les porteurs de titres d'emprunts se trouvaient exposés à être obligés de convertir leurs titres en espèces pour pouvoir acheter des matières premières, du matériel neuf, des usines nouvelles, des marchandises et pour cela de jeter sur le marché des millions de titres d'emprunt de guerre, ce qui aurait eu pour résultat une baisse des cours et une dépréciation générale causant une perte aux porteurs et un préjudice au crédit de l'Etat.
A Francfort, au mois de septembre 1917, le président Havenstein, dans une conférence sur le septième emprunt, donnait les détails suivants sur les mesures qui seraient prises en vue de remédier à ce danger : une sorte de consortium composé de la Reichsbank et des banques allemandes du monde entier fournira le capital pour l'absorption des titres d'emprunt de guerre avec le concours des Darlehnskassen. ” Les titres seront achetés au fur et à mesure de leur mise en vente sur le marché et on évitera la dépression résultant des
ordres de vente. Les titres ainsi absorbés seront graduelle- : ment remis en circulation, par l'intermédiaire de la Reichsbank et des autres banques, tandis que le fonds d’amortis-
sement de l'Empire éteindra la dette peu à peu (1). i
Fonds d’irterventior er France, en Angleterre. en Allemagne. q
. Les promesses de M. Havenstein ne sont pas encore réa-
listes, mais d’autres mesures plus simples et de moindre }
4 ! ds A L ! LE
envergure ont été prises, d’une manière générale, par tous #
les belligérants pour assurer dans la mesure du possible le M
monnayage des titres d'emprunts que ne permettait guère la vente en bourse par suite de l'émission continuelle de nouveaux emprunts qui absorbaient tous les capitaux disponibles et qui, en outre, offraient souvent des conditions plus : rémunératrices.
11 s’agit des fonds d'intervention créés en France, en Angleterre et en Allemagne.
Le fonds d'intervention, abusivement dénommé en France
(1) «Es ist, eine aufnahmeaktion in ganz groszem stil in aussicht genommen, die, wie ich hoffe und wünsch, die Reichsbank mit der gesamten deutschen Bankwelt im Werk setzen wird, die sich ja schon heute zu meiner genugtuung fast übérall zu Bankvereinigungen zusammen geschlossen hat, und diese werden sich dann wohl unschwer zu jener gemeinsamen Aktion zusammenfassen lassen. Auch ihr sollen die Darlehnskassen, die ja überhaupt eist nach dem Kriege ihre volle Bedeutung erhalten werden, zur lozung der Aufgabe mitherangezogen werden, notigefalls mit einer kleinen Erganzung des Darlehnskassen gesetzes. Mit ihrer Hilfe soll ein groszer teil des für die aufnahme erforderlichen Betriebskapital beschfat werden, während andererseits die ja zusammenarbeit von Reichsbank und Bankwelt, die ja schon wahrend des ganzen Krieges in auszerordentlich dankenwerter und erfolgreicher weise sich betätigt hat, wieder die aufgabe übernehmen soll, die gemeinsam aufgenommenen werte einer anzahl von Jahren wieder abzustoszen und ïihre aufsansung zu ermoglichen. Auch hierfür verden starke Kräfte in Bewegung gesetzt werden Kkonnen, Neben dem Tilgungsfonds des Reiches wird der Andauernde Auflagebedarf unseres eigenen Volkes einen Teil > dieser werte wieder aufnehmen. »
(Extrait du discours du Président Havenstein à Francfort, septembre 1917.)
caisse d'amortissement, a été créé par l’article $ de la loi du 26 octobre 1917autorisant l'émission du troisième emprunt 4 re
Il est alimenté par des versements mensuels, d’après un crédit inscrit au budget général; les rentes sont rachetées sut le marché par les soins de la Caisse d'amortissement dans les conditions fixées par la Commission desurveillance. Un prix d'achat maximum de 70 fr. 80 est fixé pour les deux emprunts 4 °/, (prix d'émission de l'emprunt de 1918) et de 87 fr. so pour le $ °/, perpétuel, plus les intérêts courus dans le trimestre. Les achats sont effectués par l’intermédiaire de la Chambre syndicale des agents de change et les rentes ainsi acquises sont immédiatement annulées par le Trésor.
Les opérations sont limitées à l'emploi de la dotation du fonds spéciäl; le montant de la mensualité avait d'abord été fixé à 60 millions, mais en janvier 1918 il fut élevé temporairement de 60 à 120 millions. Le crédit de 360 millions fut ainsi renouvelé tous les trimestres et pour l’année 1919 le crédit total fut de r.440.000.000 de francs dont 651.939.820 furent seulement employés et la différence annulée.
Le détail des opérations est relaté comme suit par le rapport fait au Sénat et à la Chambre, par la Commission de surveillance, d’où ressortent, point intéressant, les variations du marché des emprunts de guerre en 1919 et l’action exercée sur les cours par le fonds d'intervention.
« Conformément aux dispositions de l’art. $, Ç 4 de la loi du 26 octobre 1917, les versements du Trésor doivent être suspendus dès que le solde des fonds disponibles en compte courant atteint 360 millions et ne sont repris que dans les limites dece maximum. Or, au 1° janvier 1919, le solde du compte de la Caisse d'amortissement au Trésor, était seulement de 59.132.094 fr. 85. Mais, dès le commencement de
CT
mars, il fut porté à 360 millions après le versement des trois premières mensualités se répartissant comme suit :
24 re Re Aa a A Lt en dl + go cn: CD TRES
TANIA NE AE LORS en NT 120,000.000 fr. 00 FENTE NN SR TPE RS RER TER 129.000.000 fr. 00
MAT SA A AE er RU CPR STE 74.785.174 fr. 56
De à fs" fps
« Au début de l’année, le marché des rentes a, en effet, été nettement orienté vers la hausse, et malgré les alternatives d'offres et de demandes qui se sont présentées suivant les circonstances, cette tendance s’est maintenue pendant tout le cours du trimestre. Les fonds de la Défense Nationale S %/o 4 %/o 1917 Et 4 °/o 1918 atteignirent des cours supérieurs au prix d'émission augmentés des intérêts courus et les achats du fonds d'amortissement se trouvèrent de ce fait suspendus. C’est ainsi que pendant tout le premier
Te
SA ee
shesigue
en a 6 eat OT EP é nnd
trimestre ces achats n’ont porté que sur une‘somme de 13.917.269,41 employée du 2 au 7 janvier. Le $ janvier, le 4 °/, 1917 et le 4 °/, 1918 se négociaient déjà respectivement au cours de 71,35 et de 71 francs, supérieurs de 0,15 au maximum légal, et ces deux fonds maintenaient. constamment leur avance. Celle-ci après détachement du: coupon (1° mars et 1e avril) ressortait encore par rapport au prix d'émission (70,80) à 2,90 pour le 4 °/, 1917 età 0,92 pour le 4 °/, 1918. | ve
«Quant aux rentes $ °/, elles étaient cotées 88,so le 8 janvier, Soit 0,10 au-dessus du cours maximum de rachat ; elles progressaient rapidement jusqu'à 93,73 et au 1° février, M jour de détachement du coupon, elles étaient encore à 92,20 | en avance de 4 fr. 70 sur le prix d'émission 87,50.
« Cette situation ne subit que peu de changement pendant le deuxième trimestre, bien que le marché des rentes se fût alourdi. En avril, le $ °/, a évolué entre. 89.90 et 89,05, gardant une avance de 1,35 ; en ce qui concerne le 4°/, 1917 et le 4°/, 1918 les cours ont variés pour l'un entre 72,70
-et171,825 et pour l’autre entre 72,48 et 71,5375. Dans le courant de mai et de juin, les tendances furent irrégulières pour tous les emprunts, et ceux-ci touchèrent même parfois les cours de reprise de la Caisse d'amortissement, qui n’eut toutefois à intervenir que d’une façon très limitée, puisque pour ces deux mois, il ne fut employé qu'une somme de 20.746.76$ fr. 20. |
Au cours du troisième trimestre, les fluctuations du marché s’accentuèrent, surtout pendant les mois de juillet et d'août. Les cours des deux fonds 4 °/,, notamment, ont reculé et la Caisse d'amortissement a dû intervenir presque chaque jour. Une somme de 101.906.933 fr. 08 fut ainsi
employée pendant cette période au rachat de ces rentes, alors que pour le 5 °/,, dont la tendance était restée bien
plus satisfaisante, les achats effectués au cours de ces deux mois ne demandèrent que 5.693.948 fr. 19. En septembre
la position du $ °/, s'améhorait encore. Son cours, très
supérieur au prix d'émission, passait de 88 fr. 625 à 90,825
et cette hausse paraît avoir facilité une reprise.-tout au moins
momentanée des deux 4 °/, pour lesquels les rachats n'ont
“porté dans le mois que sur une somme de 14.694.062 fr. 25. Dans cette somme, le 4 °/, 1918 entre pour 11.726.884 fr. 13,
ce fonds ayant montré moins de fermeté que le 4 4°/, 1917 qui s’est presque constamment maintenu à un cours supérieur de o fr. 20 à o fr. 25 au prix maximum de reprise par la Caisse d'amortissement.
Pendant le quatrième trimestre, le marché des rentes a été affecté par la premièreémission des obligations du Crédit National, dont le succès a eu pour conséquence des réalisations très importantes. Toutes les rentes s’alourdirent, même le $ °/, que lon retrouve à la fin de novembre au cours dereprise. Les achats portèrent presque exclusivement sur les rentes 4 °/, et notamment sur le 4 °/, 1918 qui fut l’objet d'offres considérables.
En octobre, les achats s'élevant à 74.112.936 fr. 96 n'ab-.
sorbèrent pas encore intégralement la dotation mensuelle de 120 millions, mais en novembre et décembre, ils furent sensiblement supérieurs, atteignant respectivement 130 millions 616.745 fr. 09 et 138.372,403 fr. 66.
ETAT 4DES: ACHATS DE RENTES effectués depuis l'origine et pour chaque fonds par la caisse d'amortissement (art. 5, loi du 26 octobre 1917)
RENTES 5 0/0 |RENTES 41/2 0/0] nRENrEs 4 0/0 | RENTES 50/0 ANNÉES (1) 1917 (2) 1918 (3) amorlissables TOTAUX coût coût coût (4). coût Tec: fac fr es ir STE JPA:
1917 76.749.742 73 » » » 76.749.742 73 4918 942.837.089 07| 460.055.163 73 24.225.909 62 » 1.424.418.162 42 4919 29.458.172 56 79.594.769 68| 391.008.121 60 » 500.061.063 84 Ensemble|1.049.045.004 36| 539.649.9033 M| 412.234.031 22 » 2.003.928.968 9
(1) Lois des 16 novembre 1945 et 15 septembre 1916. | :
(3) Loi du 19 septembre 198. -
(4) Loi du 30 décembre 1919.
(2) Loi du 27 octobre 1917.
(Voir tableau suivant, page 275.)
L'organisation du fonds de dépréciation anglais, est établie d’après le même principe que l'institution française simi-
laire qui vient d’être décrite, sauf toutefois en ce qui con-.
cerne l’origine des ressources destinées à assurer son fonctionnement. Créé au moment de l'émission du troisième emprunt de guerre, il a été alimenté par un premier versement égal à 0.125 °/, de la somme souscrite; toutefois, le
prélèvement cesserait d’être effectué lorsque le fonds de
dépréciation atteindrait 10 millions de liv. st. Avec ce fonds, les commissaires de la dette nationale achetaient les titres de l'emprunt chaque fois que le cours
- tombait au-dessous du prix d'émission; les obligations
achetées sont annulées.
Lorsque la situation du marché ne nécessitera plus leur
geule talhitéitn sé Er
PPT
‘0G6E U9 juouropnos s918ou SIEU GI6T U9 SJ1E] Sje,8,p Jred oune,p Jo 8761 U9 SonJoa}je syeyoe,p GT6F U9 JUoUISOQ np ;1ed oun,p JUDTAOIT (79 LIS' 687" LOC) UEFIQ 8 91n$8y Imb inj09 79 91HTU9 69 91JU9 9O9U919H1p ET (1) ER PE EE AR 66 896 8S€G 000’ CG IEO'YES GIF . F7 €66 679°6€S 96 700 SY0'670°r °°°" e[quesuy CF 06 198'00S'Tr €Y 606 GG IE 62 €9r' 60097 O8 1€8'98C'670 7 JUeWemmaraquy Y8 €90°190 "00 (7) 09 13F°800° 16€ 89 691°760"6L 9S SLI SCT 68 6I6F "URI ep ‘10 99 £0Y'SLE SET 66 986 9FrF'S0r 6L 9T0' 96 0€ K °°° 014999 60 SFL'9O19 OT 61 C67'Go6 Le 69 6c6 ET 'E LS SGE O6 : 77 7 O1QUeAON 96 9E6 GIF FL 68 LOL GLE'TL + 697 07L'3 K AN 18440100 SG €90 769'7I Gr Y88 96L Fr + SLI 196: « °°°" "e1quedes 67 6SE Y09°02 Gr EOC'YES 7r 19 679 £67'7c 69 006'985 TI TS ee LUN C8 16596698 | 06 190 169 87 8€ SIL’ 196'84 LG LYL'L0r'Y FUN O TOUR €& F06'60L'08 Sr 980 £€0'8 09 O6" rr9 LS 906 790 cr M ANR ANT A UITE 88 198 9€ & ù ( 88 198°9€ OS CLS PO « « « « RS A CEST TA « « « « RUE ART SUB TE « « ((( « PEN ARTS ATEN AOUA9A VF 698 LI6'£7 76 SE6 060 7 CV COG Y8G 7 GO O6 GrS' Tr HN HHAeTAUuEr PO OM) ONU OMR AI ES me 1009 1009 1009 | (A VLOL S RAR 816F 0/0 7 Soueyy LI6E 0/0 7 Sajuey 0/0 & saquoy dat
ET = = ns D em } ’
L161 HHAOL2O 9T AG 107 VI aq $ HISILUV,T 44 NOLLOOAXH NA 6161 HAINNV.IT 44 SION ANOVHO SANLIHIAA SALNAU 4Q SLVHOV SIG IVIA
= 276 Les intervention, les commissaires pourront éventuellement employer les sommes disponibles, soit en souscriptions en Bons du Trésor, soit en avances à l'Etat.
Pendant les six premiers mois de fonctionnement, les sommes dépensées se sont élevées à près de 17 millions de liv. st., soit mensuellement 2.800.000 liv. st. ou 70 millions de francs affectés au maintien des cours.
Pendant l'exercice 1917-1918, le montant total des versements a été de 34.580.290 liv. st.
Pour l'exercice suivant 1918-1919, il y a eu une légère diminution ét le total ne s’est élevé qu’à 29.260.245 liv. st.
Vers la même époque, juillet 1917, un fonds d'intervention fut créé en Allemagne, alimenté par une émission de 400 millions de marks d'Obligations du Trésor souscrites uniquement par les banques; les détails manquent sur son fonctionnement.
Les facilités d'escompte données par les banques ont été indiquées dans le précédent, mais, en ce qui concerne la Reichsbank, il faut signaler la particularité de lobligation dans laquelle elle était d'acheter au cours d'émission les titres d'emprunt, dont le montant ne dépassait pas 1.000 marks, quand un porteur était obligé de vendre. L’augmentation de l’escompte des valeurs autres que les Bons du Trésor, s'élevant au 31 décembre 1917 à 2.3$0 millions de marks, correspond, peut-être pour une partie, à des prêts consentis à lEtat par suite de ces achats effectués par la Reichsbank pour le soutien des cours.
Paiement en titres d'emprunt en France et en Alenagte des contributions sur les bénéfices de guerre et en Angleterre des droits de succession. Disposition spéciale à l’italie.
Le paiement des contributions sur les bénéfices de guerre en titres d'emprunt, a été admis en France et en Allemagne. En Angleterre, une disposition analogue a été adoptée à
l’occasion du troisième emprunt, en ce qui concerne le paiement des droits de succession.
En France, l'article 4 de la loi du 26 octobre 1917, décidé d'admettre en paiement de la contribution extraordinaire de guerre créée par la loi du: 1° juillet 1916, lestitres de rentes du nouvel emprunt au taux d'émission etlestitres des deux précédents emprunts à-87 fr. so, sous réserve de leur achat avant le 24 octobre 1917. Cette mesure a cté étendue à l'emprunt 4 °/, 1918, avec une variante sur le taux d'acceptation décompté d’après le cours officiel en bourse, mais sans qu'il puisse être inférieur au prix d’émis- SO
En Allemagne, la loi du 21 juin 1916, donnait également pour la première fois l'autorisation d’acquitterle Kriegssteuer en titres d'emprunt.
Par cette mesure, les gouvernements donnaient des facilités de paiement aux contribuables qui ayant souscrit aux emprunts, pouvaient ne pointavoir les disponibilités nécessaires pour s'acquitter de l'impôt sur les bénéfices de guerre. Il est certain que si le paiement selon ce mode ne saurait être admis pour des impôts ordinaires, il est au contraire naturel, pour des contributions exceptionnelles qui sont destinées justement à allégerle poids des dépenses de guerre, et de la dette qui en résulte.
Enltalie, une disposition diférente, relative aux Rénéfiées de guerre, n’a pas eu le même but; ici c'était une façon de conférer plus de liquidité aux titres d'emprunt, là c'est un mode de propagande pour la souscription. Il faut tout d'abord poser que cette disposition n'était applicablequ'aux Sociétés anonymes et qu’elle a eu pour résultat la transformation en ce genre de société de beaucoup d'entreprises.
L'Etat n’a pas dit: Vous paierez en titres d'emprunt, mais plutôt, vous ne paierez point, où peu, si vous souscrivez à l'emprunt. À propos du cinquième emprunt, le Ministre du
= 278 a Trésor disait en effet: « Les Sociétés industrielles ont intérêt à souscrire les plus fortes sommes à l'emprunt en vue de faire sortir de leur inventaire le montant decettesomme en titres d'Etat.
Les capitaux placés en emprunt étaient ainsi considérés pour l'application de l'impôt comme engagés dans l'entreprise industrielle ou commerciale. À s'en rapporter strictement à la loi, il y avait là une erreur certaine (Voir Décretloi du 19 novembre 1916, n° 15.681), l'évaluation des bénéfices de guerre était faite d’après le capital engagé; or,selon l’article 4 du Décret, et par définition, c’est le capital employé pour la production. Or, il est difficile d'admettre que le placement en rente concoure à la production; bien au contraire, ces capitaux sont distraits de la production pour entrer dans le patrimoine pour ainsi dire civil de la Société. ,
Malgré tout, à l’occasion du cinquième emprunt, le Ministre M. Meda déclarait: « Pour l'assiette fiscale de 1978, seront soustrait, en faveur de la Société taxée d’après son bilan, les placements de capital en titres du cinquième emprunt de guerre, aux effets de la surtaxe sur les bénéfices de guerre. » |
En réalité, 1l s'agissait d'engager les Sociétés par action à souscrire, mais on doit reconnaître là une faiblesse dans le régime fiscal italien, qui permettait ainsi aux puissantes entreprises industrielles et commerciales d'échapper à l'impôt.
Dans la plupart des pays, lestitres des nouveaux emprunts ontété acceptés comme caution. :
Enfin une disposition spéciale à l'Angleterre a constitue une innovation surprenante dans ce pays, lors de l'émission dutroisième emprunt. Elle consiste dans la faculté de payer les droits de succession en titres d’emprunt,au prix d'émission, à la condition qu'ils aient appartenus depuis
TPS Six Mois au propriétaire défunt, M. Bonar Law, dans son discours de propagande au Guildhall, faisait remarquer Favantage de cette combinaison qui non seulement était un cheouragement à mettre l'emprunt en portefeuille, mais
qui évitait les fortes réalisations de titres qu'entraînent parfois les décès.
à 4 "NH
