BANQUE DE SICILE

Lire

La circulation moyenne totale marquait donc un progrès de 74,9 millions de lire entre 1910 et 1911, et de 144,2 entre 19.11 et 1912. Le progrès était particulièrement important pour la Banque d'Italie dont la circulation avait atteint un maximum très élevé à la fin d 'octobre 1912 avec 1.741 millions L.

L'augmentation de la circulation n'était pas seulement due aux besoins du commerce et de l'industrie, car le taux de l'escompte, porté dans les derniers mois à 6 0/0, avait réduit de beaucoup le mouvement du portefeuille. Elle était due plutôt à la diminution du solde dans le compte-courant de l'Etat pour le service du Trésor; le solde moyen, qui était de 150,5 millions L. en 1910, était descendu à 87,5 millions en 1912. La situation particulière et exceptionnelle de la circulation grevait le bilan des banques de lourds impôts et l 'on y remédia par une loi qui atténua quelque peu, comme nous l'avons dit, les charges fiscales qui grevaient la circulation et dépassaient la limite raisonnable.

La réserve métallique et lés autres réserves pour la circulation marquaient un progrès d'autant plus remarquable que le change avait toujours été défavorable : pour les trois instituts, la réserve avait progressé de 1.569 millions

(1) Le Marché financier en 1912, par Raffalovich, page 636.

à la fin de 1911 à 1.602,5 millions à la fin de 1912. Le pro grès s'était produit surtout pour rencaisse métallique et pour le portefeuille extérieur. Le rapport 0/0 entre les billets en circulation et la réserve à la fin de l'année était monté de 66,9 à 68,2, niveau véritablement très élevé.

L 'année 1912 avait commencé avec une tendance ferme, par laquelle la Rente perpétuelle 31/2 0/0 avait pu demeurer au-dessus du pair dans la dernière phase de la conversion. Sur la fin de janvier commença la tendance à la baisse, qui dura pendant un trimestre et frappa les cours de plusieurs titres. Ce mouvement entraîna le cours de la Rente 31/2 au-dessous du pair jusqu'à des niveaux qu'on ne connaissait plus, depuis plusieurs années (minimum 94,10 le 30 avril 1912). L'excès du mouvement provoqua une réaction à la hausse, justifiée par la nouvelle phase de la guerre. Le relèvement du cours de la rente fut favorisé aussi par de nombreux achats de la part de la petite épargne, de sorte que, à la fin de juin, on avait surpassé le niveau de 99, bien que, dans ce semestre, le Gouvernement eût fait l'émission de nouveaux bons du Trésor quinquennaux. Les mois d'été, au lieu de la baisse ordinaire, furent caractérisés par une tendance à la hausse sur plusieurs titres, justifiée par la prévision de la cessation des hostilités : la Rente demeura, entre juillet et septembre, oscillante autour de 98, tandis que les fonds de l'Etat remboursables demeurèrent bien au-dessous du prix d'émission, peu recherchés qu'ils étaient par le public.

Au début d'octobre, lorsque éclatèrent les hostilités dans la Péninsule balkanique et que les accords entre l'Italie et la Turquie semblèrent menacés de se rompre, on vit un brusque mouvement de baisse, qui affaiblit les cours et fit ' plier la Rente 3 1/2 0/0 jusqu'à 96,40. Ce mouvement se .manifesta, d'ailleurs, dans toutes les Bourses étrangères, parfois même avec plus de vivacité qu'en Italie.

Après la signature de la paix de Lausanne, les Bourses, dans les derniers jours d'octobre et dans le dernier trimestre de 1912, montrèrent une tendance optimiste, qui avan-

tagea presque tous les titres et porta le cours de la Bente bien près du pair. Dans les dernières semaines de l'année, on eut une nouvelle faiblesse, essentiellement due aux événements internationaux et à la crainte d'un conflit entre. l 'Autriche et la Serbie.

Le tableau suivant donne les cours de clôture des principales valeurs italiennes à la fin des trois années -1910, 1911 et 1912:

Banca d'Italia

Banca commerciale

Credito italiano

Societa bancaria

Banco di Borna

Imprese Fondiarie

Fejrovie méridionale

Ferrovie médittaranée

Navigazione générale

Edison

Societa métallurgica

Ferriere italiane

Minière Montecatini

Gas

Societa Carburo

Le budget préliminaire de l'exercice 1913-1914 fut .fixé à 2.592.900.000 lire de recettes pour 2.556.800.000 lire de dépenses, faisant ressortir un excédent de 36.000.000 lire. Les prévisions de recettes ne s'écartaient guère de l'estimation du budget rectifié de 1912-13. Elle ssuffisaient à couvrir toutes les dépenses tant ordinaires qu'extraordinaires, y compris une partie des frais de la guerre de Libye.

Avant d'aborder la grosse question du change et de sa dépréciation en Italie à la suite de l'expédition coloniale contre la Turquie, nous devons jeter un coup d'œil d'ensemble et résumer les diverses ressources qui ont permis ou doivent permettre au Gouvernement de Eome de liquider toutes les dépenses de la conquête.

On n'a pas encore dressé un tableau complet de toutes ces dépenses. Toutefois, jusqu'au 30 novembre 1912 (c'est-

à-dire peu après la clôture officielle des hostilités, avec la Turquie), une somme de 547 millions de lire avait été mise à la disposition des ministres de la Guerre et de la Marine. Suivant les facultés accordées par la loi du 17 juillet 1910, le Gouvernement pouvait obtenir, pour faire face aux dépenses en dehors du budget, l'ouverture de crédits extraordinaires sur le Trésor au moyen de simples décrets royaux. Pour solder cette somme de 517 millions de lire, on ne crut pas nécessaire de recourir à des émissions de rente, dans la confiance où l'on était que les fonds ordinaires du budget pourraient suffire. Aussi y affecta-t-on, avant tout, le reliquat des bonis des budgets jusqu'à celui de l'exercice 1910-11, reliquat qui se chiffrait par 57 millions de lire; on y affecta encore le boni du compte de 1911-12 et de certaines comptabilités antérieures pour environ 101 millions. Les autres 389 millions restants seront inscrits aux budgets des exercices de 1912-13 à 1918-19 pour des montants qui iront graduellement grossissant : le Gouvernement espère, en effet, que ces budgets, par la continuation du progrès dans le revenu, pourront supporter ce poids et clôturer ainsi la comptabilité de la guerre (1)

Il faut remarquer que ce chiffre de 547 millions de lire que nous donnons ci-dessus ne comprend pas entièrement toutes les dépenses de la guerre, même à l'époque à laquelle il se rapporte, car, à vrai dire, une lourde dépense n'était pas encore devenue effective, grevant le Trésor: nous voulons parler de la consommation des dotations militaires (magasins, matériel, armements, etc..) ; ces dépenses n'entrent pas dans la comptabilité de la guerre, bien qu'elles en découlent directement, mais se traduisent plutôt graduellement dans les dépenses pour la rénovation du matériel naval et militaire et dans les nombreuses fournitures pour les ministères de la Guerre et de la Marine. Tout compte fait, on peut bien évaluer à un milliard de lire, dont 50 millions payés à la Turquie, le total des dé-

(1) Le Marché financier en 1912, par Raffalovich, page 657.

penses diverses que la conquête de la Tripoli taine a occasionnées pour l'Italie.

Vers la fin octobre de l'année 1912, c'est-à-dire dès la fin de la guerre, on commença à parler clans les journaux financiers d'une importante opération de crédit que le Gouvernement italien devait lancer en France pour la liquidation financière de son expédition coloniale en Tripolitaine. Le Moniteur des Intérêts matériels disait même à la date du 20 octobre 1912 : « L 'emprunt italien dont nous avons parlé dans notre numéro précédent serait de 600 millions et aurait été contracté par la maison de Bothschild, de Paris, qui aurait déjà effectué une avance de 150 millions en attendant l'émission, reportée à l'issue de la guerre actuelle d'Orient ».

C 'est à tous ces bruits plus ou moins fondés que M. Luzzatti répondit par l'article suivant publié dans II Sole, de Milan, sous le titre si vibrant de fierté : « Italia, no ! » (1) :

(( Dans le dernier numéro du Rentier, il est prévu que les Etats balkaniques, vainqueurs ou vaincus, recourront tous au marché de Paris pour des emprunts (à non moins de 5 0/0), et il est conseillé aux capitalistes français d'être prudents, de ne pas étendre sans réflexion la responsabilité monétaire de la France. Mais M. Neymarek prévoit aussi que des Etats neutres recourront au marché de Paris, et il place l'Autriche-Hongrie, l'Italie, l'Espagne, parmi les pays qui ont besoin de centaines et de centaines de millions.

» Et dans un autre passage de son remarquable travail, cet économiste met l'Italie parmi les peuples qui ont besoin d'emprunter en dehors de chez eux.

» M. Neymarek est un ami sûr de la nation italienne, mais lui aussi ne peut échapper à une sorte d'idée fixe; lui aussi n'est pas arrivé à comprendre que, maintenant, ] 'Italie financière agit par elle-même. L 'exemple de l'année dernière et des années précédentes n'a pas suffi; les Fran-

(1) Le Rentier du 7 mars 1913.

Çais ne peuvent pas se persuader d'une simple vérité: c'est qu'après la conversion de la Rente, c'est-à-dire après 1906, nous avons de propos délibéré contracté chez nous toutes nos dettes. Et ceci se faisait déjà avant, pendant la période préparatoire de la conversion. Il est permis d'espérer que nous emprunterons dans l'avenir le moins possible, mais en persistant dans cette bonne méthode de l'autonomie financière qui complète l'autonomie politique.

» Si, à l'étranger, on veut nous faire crédit, que les capitaux se dirigent vers l'industrie, l'agriculture, les travaux publics notamment, mais les finances de l'Etat doivent s'adresser aux réserves de l'épargne nationale. »

Il est certain que cet article émane d'un ^patriote sincère et qu'il reflète bien le souhait que tout homme doit former pour son pays : qu 'il se suffise à lui-même à tous les points de vue et qu'il ne soit en rien tributaire de l'étranger.

Mais, si l'on se place en face des faits concrets eux-mêmes, l'Italie avait-elle intérêt à recourir, pour son emprunt de liquidation, au marché intérieur, ou, au contraire, au marché extérieur? Sur cela, on peut certainement discuter, étant donné surtout l 'état du change italien pendant toute l 'année 1912. La dépréciation du change entraînant pour le commerce national une perte très importante, surtout dans un pays fortement importateur, n'y avait-il pas avantage pour l'économie nationale à contracter un emprunt extérieur destiné à couvrir pendant un nombre d'années déterminé le solde des paiements à faire à l'étranger jusqu'à ce que la balance des paiements eût repris son équilibre normal?

En 1912, le change italien marqua un taux bien plus élevé que dans les dernières années avant la guerre: le chèque sur la France, pendant le premier semestre, oscilla autour de 101; dans les derniers mois de l'année, on eut une hausse bien marquée jusqu'à 101,60, en rapport avec le mouvement du Trésor et les difficultés du marché financier. Nous donnons dans le tableau suivant la moyenne

officielle du change sur la France et du cours de la rente 3 1/2 0/0 pour chaque mois de 1912 (1) :

Change

Rente d'Etat

&U.I lu F 1 dllL-C

Janvier ....

Août

Septembre. .

Octobre. . . .

Novembre. .

Décembre .

L'Italie devait connaître, d'ailleurs, des cours du change encore plus élevés. De 101,33 en décembre 1912, celui-ci passa, en effet, à 101,76 en février 1913 et atteignit même 102,25 et 102,50 en mars de la même année. Une telle situation pouvait à la longue présenter de graves dangers pour l'économie nationale, en donnant un caractère d'incertitude à toutes les transactions avec l'étranger et en arrêtant le développement des affaires. En outre, comme une partie de la dette publique se trouvait encore à l'étranger et que le Gouvernement était obligé de faire chaque semestre des remises importantes à Paris, Londres et Berlin pour le service des coupons, la hausse du change et de l'agio sur l'or pouvait avoir son contre-coup sur le budget et être une cause de surcharge fiscale pour le contribuable italien. De plus, l'étranger qui vendait à l'Italie ses produits était obligé de faire entrer dans ses calculs les oscillations constantes de l'agio sur l'or et de comprendre dans son prix de vente le risque du change qu 'il courait, augmentation de prix qui, par conséquent, était supportée par le consommateur italien. Pour toutes ces rai-

(1) Le Marché financier en 1912, par Raffalovich, page 640.

sons, il était d'un intérêt manifeste pour l'Italie de faire cesser un pareil état de choses, et il ne faut pas s'étonner si la question du change donna lieu dans ce pays à de vives controverses parmi les auteurs et à des récriminations de la part des intérêts atteints.

Le Gouvernement essaya, d'abord, de prendre des mesures. Lors de son passage à la. présidence du Conseil, M. Luzzatti nomma une commission chargée de démêler les relations entre la balance commerciale et le change. M. Stringher, directeur général de la Banque d'Italie, en fit le rapport (1).

D'après ce rapport, la plus-value des importations sur les exportations, qui n'était en 1905 que de 310.487.000 lire, s'était élevée en 1909 à 1.244.820.000 lire et, en 1910, à 1.165.998.000 lire. Grâce aux changes favorables pendant plusieurs années, les réserves en or constituées par le Trésor et les banques d'émission avaient sensiblement progressé et les changes moins favorables des dernières années avant la guerre n'avaient pas ralenti une progression constante qui avait fait passer les réserves de 634 millions de lire en 1901 à 1.613 en 1909. Mais cette augmentation de près de 980 millions n'avait pu compenser la différence toujours plus grande qui existait entre les importations et les exportations de marchandises.

D'après M. Stringher, il convenait également d'écarter l'hypothèse d'une compensation provenant du placement à Pétranger de titres de l'Etat ou d'obligations quelconques, d'autant que les paiements effectués par la Dette italienne à l'étranger diminuaient chaque jour de plus en plus.

Tout au contraire, d'après lui, on pouvait trouver dans d'autres éléments la solution du problème. C'étaient :

1° Le solde versé au Trésor italien par les administrations postales de l'étranger, lequel avait eu pour résultat

(1) Le Marché financier en 1911, par Raffalovich, page 882.

de mettre en plus-value le compte du Trésor, qui encore, au 30 juin 1905, présentait un déficit de 205 millions de lire ;

2° Les envois faits par les émigrants italiens de l'Amérique du Nord et de l'Amérique du Sud. A l'avis du directeur général de la Banque d'Italie, c'était là le principal élément de compensation à la balance commerciale défavorable. On compte, en effet, 2 millions et demi d 'Italiens dans l'Amérique du Sud et 1,8 million dans l'Amérique du Nord. Sur ce nombre, 58 0/0 environ reviennent dans leur pays avec quelque pécule amassé durant les récoltes, dont ils sont les principaux auxiliaires. Cette partie des émigrants, dits « temporaires », est profitable à la Péninsule, parce qu'ils évitent par leur départ un avilissement - trop grand de la main-d 'œuvre, déjà bien bon marché, et qu'ils accroissent par leur retour avec un capital la richesse nationale du pays. L'autre partie des émigrants, ceux qui vont s'établir définitivement à l'étranger, est encore une cause de richesse pour l'Italie, car non seulement ils contribuent à son expansion commerciale, mais chaque année ils envoient leurs économies à la mère patrie. D'après le rapport de M. Stringher, ce serait, tout compte fait, une somme de 450 millions de francs qui rentrerait ainsi en Italie toutes les années ;

3° Quant aux étrangers, dont l'afflux est considérable et qu'on estime à 40.000 débarqués par mer et à plus de 60.000 traversant l'Italie ou y -séjournant, leur apport serait de 500 millions de lire environ par an.

Comme conclusion, en 1911, deux mauvaises récoltes avaient réduit la puissance d'a'chat, de consommation et d'épargne pour une bonne partie de la population de la Péninsule; ensuite, la réduction de l'émigration vers les Etats-Unis et la Plata avait restreint l'afflux de monnaie et d'épargne provenant du gain clés émigrés; l'épidémie de choléra qui sévit cette année-là en Italie avait beaucoup ralenti le mouvement des touristes. Tout cela expliquait, d'après M. Stringher, l'élévation du taux du change italien pendant l'année 1911.

Cependant, la hausse du change se prolongeant, s 'accentuant même de plus en plus, cette explication fut trouvée insuffisante et combattue. Alors que le change était à 2 14 0/0 en mars 1913, l'es journaux italiens n'attribuaient plus cette « dévalorisation o) de la circulation fiduciaire nationale à un amoindrissement quelconque de la situation économique du pays': le commerce extérieur ne présentait alors, en effet, aucune variation notable; la balance commerciale défavorable à l'Italie donnait à peu près le même solde déficitaire que dans les années antérieures: les débuts de 1913 s'annonçaient même plus favorables. Il n'y avait pas non plus de changements notables dans les remises accoutumées des émigrants. Le nombre des étrangers visitant l'Italie, qui avait précédemment diminué par suite de la tension des rapports internationaux, allait à cette époque en augmentant, et, de ce côté, il y avait plutôt amélioration très réelle. Les émissions de b,ons du Trésor ne pouvaient non plus avoir exercé d'influence sur la tenue du change, puisque ces titres avaient été placés en Italie.

La vérité semblait donc ailleurs. La « Finanza Italiana » estimait qu'en l'occurrence il s'agissait bien plus d'agiotage que d'opérations normales de change. « La valeur de notre papier-monnaie, disait cette revue, se déprime de plus en plus: telle est la vérité. La spéculation sur les devises étrangères devient de plus en plus ardente et elle a pour effet immédiat de faire monter le prix de ces devises et baisser, en même temps, la valeur d'achat du billet de banque. Etant donnés le cours forcé aujourd'hui en vigueur et la marche favorable de la balance des paiements, il ne résulte pas de là grande difficulté, d'autant plus qu'en Italie la politique des changes ne se pratique pas comme on le pourrait et comme on le devrait. Il n'y a que quelques instituts qui parcourent ce champ d'activité. Mais il en est d'autres qui devraient le cultiver, non pas seulement en vue de bénéfices à réaliser, mai» encore dans

l'intérêt supérieur de l'économie du pays. Mais, pour le moment, il n'en est pas ainsi et la spéculation continue, imperturbable, son œuvre et tire profit de la passivité de la balance des paiements » (1).

La Revue allemande « Die Bank, » faisait remarquer à la même époque que, comme conséquence de la situation défectueuse du change x presque tous les coupons de rente italienne émigraient à l'étranger pour être payés en or. C'était là un rés/ultat logique de la prime sur l'or et une spéculation certainement très avantageuse. Ce phénomène n'était, d'ailleurs, pas nouveau en Italie. Le gouvernement se contenta, pour y remédier et pour arrêter une nouvelle hausse de l'agio sur l'or, de rétablir l'obligation de Vaffidavit: les porteurs de coupons de rente italienne durent prouver leur qualité d'étrangers, pour être payés en or.

Sous; le titre: « La circulation du papier-monnaie et le change », La Stampa 'publia, dans son numéro du 16 juillet 1913, une intéressante étude sur cette question, dont voici le résumé (2) :

(( Pourquoi, se demandait l'auteur, isommes-nous obligés de payer 102,50 lire ce qu'un autre pays paye seulement 100 lire en or ou en monnaie équivalente! En un mot, quelle est la cause réelle de l'agio?

» D'aucuns prétendent que c'est le deséquilibre commercial. MM. Alessio, Luzzatti, Borgatta et Einaudi ont déjà traité ce problème. Le déséquilibre commercial a toujours existé en Italie, parce que les importations ont toujours dépassé considérablement les exportations. Il suffit, pour s'en convaincre1, de jeter un coup d'œil sur les chiffres relatifs des cinq dernières années. On ne voit donc pas pourquoi, la proportion entre l'exportation et

(1) L'Information du 9 mars 1913.

(2) LInformation du 23 juillet 1913

l'importation restant la même, le change a augmenté durant ces derniers temps.

» D'autres accusent la situation politique internationale qui, en forçant les) Etats à thésauriser l'or, a créé un change favorable aux deux grands marchés de l'or, Paris et Londres. Pour démentir cette hypothèse^, il suffit de remarquer que tous les principaux Etats européens, sauf l'Italie, ont un change très bas avec l'étranger. En ce moment, la France a un change favorable sur tous les pays, sauf sur l'Angleterre. Mais tandis que pour tous ces pays le change ne dépasse point ce qu'on appelle le « point de l'or » (gold point), et pour certains même y est inférieur, il le dépasse pour l'Italie de 1,90 0/0.

» Qu'on ne dise pas que cela provient de ce, que l'Italie a intensifié ses demandes d'or. Ce phénomène s'est vérifié dans toute l'Europe et, plus qu'ailleurs, en France et en Angleterre. La situation politique a produit partout les mêmes effets. Les banques d'émission de la Triple-Entente ont porté leur réserves d'or de 7.503 à 8.020 millions de lire, soit une augmentation de 517 millions, du 31 décembre 1912 au 30 juin 1913; et celles de la Triple-Alliance, de 3.263 à 3.789 millions de lire, soit un'e augmentation de 526 millions', dont 423 en Allemagne et 103 en Italie.

» Mais les pays de la Triple-Alliance ont dû faire un plus grand effort pour garder leur or; ils ont diminué la circulation du papier, dans le semestre incliqué ci-dessus, de plus de 1.751 millions. L'activité économique de la Triple-Entente a permis de contenir la réduction de l'émission du papier à 270 millions.

» En Italie, conclut l'auteur de l'article, il circule trop de papier en proportion du Bèsoin. De là dépend la hausse de l'agio. La circulation du papier, de banque ou d'Etat, qui, en 1910, s'élevait à 2.468.145 lire, est montée en 1912 à 2.711.345.650 L., sans que cet accroissement fût justifié par les affaires. Si le papier italien était librement échangeable contre l'or, un tel gonflement ne durerait pas

un instant. Mais, avec le cours forcé, la réduction est lente, fatigante et coûteuse.

» Quelles sont les causes de cette augmentation! Deux, à l'avis, de l'auteur de cet article. En premier lieu, les banques ont émis des billets contre augmentation du portefeuille, c'est-à-dire essentiellement pour escompte de lettres de change. Si ces lettres de change représentent de bonnes opérations commerciales, l'émission ne produit pas de perte, mais si l'affaire va mal, l'émetteur, à l'échéance, ne paye pas ; il est contraint de faire une série de renouvellements et, durant cette période — le change en or manquant — les billets ne trouvent pas la route pour rentrer fà la banque et constituent un poids mort qui pèse sur la circulation du papier tout entière et en déprime la valeur. De 1910 à aujourd'hui, en Italie, les lettres de changé et les valeurs immobilisées dans les banques ont été nombreuses. Autant de papier qui encombre le marché.

» La seconde cause ressort nettement, d'après l'auteur, du rapport du commandant Stringher, directeur de la Banca d'Italia, sur le bilan 1912 de cet établissement. Il démontre que, entre 1909 et 1912, la moyenne des billets de la Banque couverts seulement en partie par la réserve a augmenté d 'année en année de 34,77 à 46,95 0/0. D 'autre part, tandis que le compte-courant du Trésor descendait de 151,5 millions en 1910 à 89,18 millions en 1912, le crédit de la Banque envers l'Etat pour la sortie de billets pour le compte de ce dernier montait, durant la même période, de 59,9 à 76,4 millions. Donc, les nécessités du Trésor venaient, en trois ans seulement, à peser sur la Banque pour . 178 millions. Contemporainement, la concurrence des établissements Je crédit ordinaires restreignait à des chiffres très modestes les dépôts en compte-courant, réduits pour la Banca d'Italia, à la fin de 1912, au chiffre de 46,8 millions. Tout, par conséquent, conjurait contre une saine circulation de papier. D'une part, le commerce, pour réparer les erreurs de 1904-1907, demandait de Par-

gent; de l'autre,, la Banque voyait diminuer les moyens de faire face, sans se 'découvrir, à ces demandes urgentes auxquelles l'Etat, pour les nécessités supérieures de la guerre, ajoutait les siennes, en faisant une âpre concurrence aux particuliers sur tous les marchés de capitaux. ((( La circulation de la Banque, écrivait le commandant Stringher, persistait à dépasser pour une somme importante la limite normale, malgré la diminution des opérations d'escompte et d'avances. La cause principale du persistant débordement de la circulation est la graduelle diminution des disponibilités d'autre nature qui permettraient à la Banque de satisfaire aux demandes d'opérations, et, spécialement, le déclin du compte-courant dépendant du service de Trésorerie de l'Etat. »)

« Le commandant Stringher, termine l'auteur de l'article de la Stampa, reconnaît implicitement que les causes actuelles de l'agio se résument en une seule: l'excès relatif du papier-monnaie en circulation. »

On peut voir, par les pages qui précèdent, combien diverses et nombreuses ont été les explications que l'on a essayé de donner de la hausse du change en Italie. Elles paraissent toutes contenir plus ou moins une part de vérité, mais nous croyons que le phénomène est trop complexe par lui-même pour ne lui attribuer qti 'une cause unique. Peut-être faudrait-il justement combiner toutes ces explications pour découvrir le véritable motif de la dépréciation du papier-monnaie dans ce pays' à la suite de la déclaration de guerre en Tripolitaine.w

On a encore dit, dans la presse italienne, que la hausse du change était due à une importante émigration de capitaux italiens provoquée par les cours élevés des fonds nationaux et par les arbitrages qui en résultaient de rente nationale contre d'autres fonds d'Etat moins favorisés par la cote. D'après cette opinion, les taux .élevés de l'argent qui régnaient alors à l'étranger y auraient attiré les disponibilités italiennes, provoquant ainsi un exode mo-

mentané des capitaux. Cette explication avait, en outre, 1 'avantage de donner le motif de la baisse des cours de la rente 3 1/2 au-dessous du pair, sans froisser en rien la fierté nationale par un doute^ quelconque sur la solidité du crédit de la Péninsule.

Quelle qu'ait pu être la cause de la hausse du change en Italie durant les années 1911, 1912 et 1913, et pour en revenir à la question que nous posions tout d'abQrd, l'Etat n'avait- il pas intérêt à contracter, dès la signature de la paix, un grand emprunt de 'liquidation à l'étranger, plutôt que de se livrer "à -des émissions intérieures de bons du Trésor et plutôt que de laisser à l 'incertitude d'excédents budgétaires à venir le soin de faire face au solde non couvert des dépenses de l'expédition militaire en Libye!

A nôtre avis, la réponse ne fait point de doute, et il est certain qu'un emprunt extérieur eût jorésenté beaucoup d'avantages au point de vue de l'économie nationale italienne, et même au point 'de vue de la situation internationale de la Péninsule. Malgré l'amélioration dans les cours du change qui s'est produite dans ce pays vers la fin de l'année 1913, nous continuons à penser qu'il eût été d'un intérêt national bien compris de lancer à l'étranger un emprunt amortissable à brève échéance (par exemple, un emprunt à dix ans), et qu'il fut d'un pariotisme mal éclairé de vouloir pour l'Italie, comme M. iLuzzatti, une autonomie financière presque absolue.

Etant donné l'état des marchés extérieurs, les conditions d'une émission sur ces marchés eussent été, à vrai dire, beaucoup plus, onéreuses que celles qui furent obtenues sur le marché national. "Une telle opération aurait même pu avoir son contre-coup soir les cours des autres fonds d'Etat italiens à cause des arbitrages qui n'eussent certainement pas manqué de se produire en faveur des titres de la nouvelle émission. Mais aussi, que d'avantages pareille mesure n'aurait-elle pas eus pour le Eoyaume?

La hausse du change, on en était sûr, ne pouvait être qu'un phénomène passager. Une fois rétabli l'équilibre qui avait été rompu à la faveur des difficultés extérieures qui venaient de mettre aux prises l'Italie et l'Empire ottoman, puis les peuples balkaniques et la Turquie, et qui menaçaient de mettre en sang toute l 'Europe, on savait bien que le change s'améliorerait et reviendrait aux environs du pair, comme avant la guerre. On pouvait donc patiemment attendre ce retour à un état normal des choses et supporter, en attendant, les conséquences si fâcheuses de la prime sur l'or, tout en prenant les précautions indispenhles pour empêcher une aggravation de la situation. C'est ce que fit le Gouvernement italien. C 'était, cependant une politique imprudente, imprévoyante même, puisqu'elle laissait l'Etat presque sans défense en face d'une situation extérieure très grave. Dans le cas, en effet, où un conflit européen eût éclaté à propos de la guerre d'Orient, l'Italie aurait été prise au dépourvu et presque dans l'impossibilité de soutenir une longue guerre pour défendre ses intérêts menacés.

Entre 1912 et 1913, nous l'avons vu, le Gouvernement avait prélevé sur le marché intérieur une somme d'environ 1 milliard de lire par des émissions successives de bons du Trésor. Ces émissions réussirent parfaitement, mais ce fut grâce surtout au concours très dévoué des banques nationales et à leur participation effective à chaque émission. Malgré les progrès toujours constants réalisés par l'épargne italienne, il faut croire que ce prélèvement d'un milliard de lire devait avoir de beaucoup réduit les disponibilités alors existantes dans le pays. La guerre éclatant en Europe, le Gouvernement italien eût été privé de sa ressource la plus importante, la plus fidèle et la plus dévouée : le marché intérieur.

Il eût dû s'adresser à l'étranger, et cela lui eût été peutêtre assez difficile si les marchés de Paris et de Londres lui avaient été fermés.

Même dans l'hypothèse plus optimiste où un conflit inté-

ressant l'Italie n'eût pas pu éclater à l'occasion de la guerre d'Orient, le Gouvernement italien aurait eu tout de même intérêt à lancer, comme les journaux financiers l'annonçaient à un moment donné, un emprunt d'un milliard sur les marchés étrangers. De cette façon, il ménageait, d'abord, le marché intérieur, ce qui permettait à ] 'épargne nationale de se diriger vers l'industrie et le commerce et de coopérer au développement de la prospérité de la Péninsule ; de cette façon, en outre, il enrayait radicalement la hausse du change, du moins pour un temps ; or, nous avons dit que cette hausse ne pouvait être que temporaire; l'emprunt extérieur permettait ainsi à l'Italie d'attendre sans dommage le rétablissement de l'équilibre normal de sa balance des paiements; de cette façon, enfin, il liquidait toutes ses dépenses de guerre et n 'avait à escompter les excédents budgétaires à venir que pour l'amortissement de' son emprunt extérieur.

Telle est la politique que nous aurions isouhaité voir suivre par les hommes d'Etat italiens, cependant si avisés et si prudents en matière de finances publiques. Il est vrai, toutefois, que les faits ont donné raison à leur optimisme, puisque la guerre d'Orient s'est terminée sans avoir envenimé les relations diplomatiques des cabinets européens, et que le change s'est beaucoup amélioré à la fin de l'année