Voir B. Nocaro, Cours, op. cit., p

2. Le Comité des Experts préconisait des emprunts à long terme à l'étranger et le reversement par l'Etat à la Banque de France des devises ainsi obtenues, à charge pour l’Institut d’Emission d’ouvrir à la Caisse Autonome d'amortissement un crédit spécial à concurrence de 4 milliards. Cette proposition ne fut pas retenue par le Gouvernement qui préféra laisser à la Caisse Autonome sa liberté d’action. Toutefois l'emprunt du 7 octobre 1926 provoqua les critiques de la doctrine (cf. ALLIx, Manuel : CHAMINADE, L’expérience financière de M. Poincaré), qui voit dans cette opération une illégalité. Ces auteurs se fondent sur l’article 81 de la loi des finances du 381 décembre 1921 qui décide qu’« aucun emprunt ne peut être contracté, sous quelque forme que ce soit, qu’en vertu d’une loi spéciale ». A cet argument, on peut opposer que l’article 6 de la loi du 7 avril 1926 est une disposition d’ordre intérieur, que l’imprécision de sa rédaction provient de la hâte du vote et que, si la Caisse a interprêté largement ce texte, il ne semble pas toutefois qu’elle ait inauguré sa gestion par un acte illégal.

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pair et amortissables en 40 ans. Ces valeurs rapportent un intérêt de 6%, auquel s’ajoute un revenu variable de 0,50 fr. par an et par titre, pour tout excédent annuel de 100 millions du montant des ventes de tabacs sur un produit fixe de 2 milliards, ce revenu complémentaire ne pouvant être, d'autre part, inférieur à 5 fr. Ces dispositions élevant la rémunération des capitaux à 8,11, la Caisse se réserve la faculté de procéder à toute époque au remboursement anticipé de ces effets, sur la base du prix de la dernière série tirée au sort, et de les racheter

en bourse chaque semestre, à concurrence des 2/3 de leur valeur.

Les souscriptions, qui ne sont libérables qu’en Bons

de la Défense Nationale, sont closes le 15 octobre :

3.013.320.000 francs de Bons sont consolidés et le crédit de la Caisse est définitivement assis. |

Mais, fait paradoxal, en raison de cet emprunt, la Dette publique se trouve temporairement accrue.

. D'autre part, le droit d’émission de cet organisme, qui est

limité par la loi, au montant des Bons dont elle a la gestion à l’origine, soit 49 milliards, plus un supplément de 6°, est éteint, et elle doit, en outre, abaïsser ce maximum du chiffre des effets amortis, donc de 3 milliards. Or la Caisse, pour continuer à fonctionner, est obligée de se procurer à l'avance les disponibilités nécessaires. Afin d'éviter cet écueil, elle donne à l’escompte de la Banque de France une partie des Bons souscrits et en fait porter la contre-valeur à son compte-courant. Elle peut ainsi répondre désormais aux demandes de Bons de la Défense Nationale, qui se pressent nombreuses.

En effet, malgré la consolidation d’octobre, la circulation s’établit à 45.891 millions le 17 novembre et

atteint 48.385 millions le 31 décembre 1926, les remboursements effectués durant ce trimestre ne s'étant élevés qu’à 1.067 millions. Le 1er janvier 1927, la Caisse possède | un fonds de roulement de 2.893 millions !.

Ces liquidités lui permettent de se consacrer à sa mission, qui est de réduire la charge des échéances, le poids des intérêts et le volume des Bons de la Défense

Nationale ?.

2. Charge des échéances. — Avec méthode et prudence, la Caisse s'attache à alléger le fardeau des règlements mensuels qui s’élèvent, le 1er octobre 1926, de 7 à 8 milliards. Elle réussit dans ce domaine grâce à un ensemble de mesures judicieuses :

a) Suppression des bons à très court terme. — Les embarras provoqués par les demandes de remboursements massifs, en 1925 et 1926, sont encore trop récents à la mémoire pour que la Caisse Autonome n’entreprenne pas de supprimer rapidement les formes les plus dangereuses des Bons gérés par elle, en l’occurrence les Bons à 1, 3 et 6 mois d'échéance, pour leur substituer des titres plus longs.

Le 10 décembre 1926, les renouvellements de souscriptions aux Bons à un mois sont limités et, 6 jours après, leur émission est définitivement suspendue.

Le 22 décembre 1926 et le 13 janvier 1927, les mêmes dispositions atteignent les Bons à 3 mois qui disparaissent le 13 avril 1927.

Le 29 janvier 1927, les Bons à 6 mois sont eux-mêmes

1. Ces disponibilités se décomposent en 1.200 millions en compte courant à la Banque de France et 1.693 millions au Trésor.

2. Dans l’exposé de la gestion des Bons de la Défense nationale, nous suivrons le plan même des rapports annuels de la Caisse Autonome : charge des échéances, charge des intérêts et volume de la circulation.

condamnés. Le 29 juillet suivant, il ne reste plus sur le marché que des Bons de la Défense Nationale à 1 et2ans.

En effet, dès le 1er janvier 1927, des Bons à 2 ans sont créés, afin d’absorber une partie des capitaux devenus disponibles à la suite de ces opérations et afin, également, d’allonger les échéances.

Mais, déjà, la Caisse songe à frapper les titres à 1 an. Ce projet exige toutefois une exécution particulièrement

habile : retirer de la circulation 34.196 millions d'effets,

qui constituent l’un des emplois à court terme les plus recherchés, expose cet établissement à être submergé par des .remboursements éventuels considérables! et risque de jeter sur la place de Paris un «flottant » périlleux, au cas où la situation se retournerait brusquement. C’est pourquoi, lorsque le succès des Bons à 2 ans est assuré, le 2 juin 1927, l'émission des Bons à un an est suspendue. Le 31 décembre 1927, leur circulation est abaissée à 18.244 millions? et, le 3 juin 1928, elle est réduite à néant 5.

b) Aménagement des échéances. — Tandis que se poursuit le remplacement des effets très courts par des Bons plus longs, leur échéancier est aménagé avec soin *.

Jusqu'en janvier 1928, aucun plan d’ensemble, ne

1. La Caisse Autonome possède alors 7 milliards de liquidités qui lui permettent de repondre à une grosse partie des demandes éventuelles de remboursement. j :

2, ‘La circulation des Bons à 2 ans s’élève alors à 25.177 millions.

3. Le 1er janvier 1938, 30 millions de Bons à moins d’un an d’échéance n'avaient pas encore été présentis au remboursement.

4. On eut peur à ce moment d’une contraction du marché de l'argent à très court terme : les dépôts à vue augmentent dans les banques et la circulation monétaire enregistre le même mouvement. Ces phénomènes sont interprétés comme des signes de l'incertitude de l’épargne (Cf. François Poncet, disc. Ch. 1928). Plus grave est certainement la concurrence faite aux Bons de la Défense par la pratique des contrats d’assurance à différé très court avec versement d’une prime unique inaugurée par la Caisse Nationale d’assurance en cas de décès.

règle le rythme des émissions et le volume des Bons est malaisément contenu dans le cadre des dispositions légales. Aussi le Comité financier décide-t-il de fixer à l’avenir le montant maximum de titres à créer mensuellement. |

D'autre part, la Caisse Autonome s'efforce d’égaliser, dans la mesure du possible, les dépenses qui lui incombent. Les Bons à un an ayant disparu au début de juin 1928 et les premiers Bons à 2 ans ne venant pas à terme avant janvier 1929, aucune échéance importante ne doit avoir lieu pendant le deuxième semestre 19281. Toutefois, de crainte de perdre contact avec sa clientèle et de ne répartir ses paiements que sur 18 mois, cet organisme continue à émettre de faibles contingents mensuels, variant de 350 à 400 millions, quitte à réduire en 1929 les créations de Bons correspondant aux époques les plus chargées.

Les échéances, aménagées et allongées, doivent être allégées. C’est à cette préoccupation que répondent les diverses consolidations et conversions effectuées durant cette période.

c) Consolidations et conversion. — Afin d'éviter des appels au marché financier trop fréquents, le Trésor émet des rentes ou des obligations à long terme et accepte en libération des Bons de la Défense Nationale, la Caisse Autonome lui versant les semestrialités ou les annuités afférentes au service de l'intérêt et de l’amortissement de ces titres.

19 Convention du 1e avril 1927. — Les Bons de la Défense, souscrits avant le 3 avril 1927 et non échus au 25, sont admis pour paiement des rentes 6% amortissa-

1. Le montant des échéances du deuxième semestre 1928 s’élève en effet à 150 millions environ.

bles en 50 ans, émises au pair et remboursables à 150% ?.

Les résultats se révèlent très satisfaisants : sur un total de 18.191 millions de rentes achetées par l'épargne, 7.454.955.900 francs le sont avec des bons.

20 Convention du 13 juin 1927. — L'Etat, lancant ün emprunt pour rembourser les avances de la Bänque de France, consent à ce que les souscriptions aux obligations 6% 1927 amortissables en 50 ans soient effectuées au moyen des effets à court terme gérés par la Caisse Auto-

- nome ?.

1.391.753.800 fr. de Bons retournent ainsi à cet organisme. 279.594.600 fr. de Bons à 2 ans sont définitivement consolidés, tandis que: le reste est escompté au Trésor. Cette dernière opération offre, en effet, l'avantage

‘de fournir au Gouvernement des liquidités importantes et de permettre à la Caisse d’amenuiser sa dette sans abaisser le maximum légal de circulation d’un chiffre égal.

30 Convention du 30 avril 1928. — Afin de préparer la stabilisation légale de la monnaie et parfaire l’amortissement des avances de l’Institut d’Emission, l'Etat émet des rentes 5% amortissables en 75 ans, à la libération desquelles sont acceptés les Bons de la Défense Nationale.

Sur 21.547 millions de capital suscrit, ceux-ci représentent 5.321.975.200 fr., mais 2.472.074.700 fr. seulement sont immédiatement consolidés, le surplus étant encore escompté au Trésor.

1. Le service des Bons de la Défense Nationale consolidés est mis à la charge de la Caisse Autonome, Toutefois le remboursement anticipé est possible à partir du 1er mai 1931.

2. Les obligations 6% 1927 sont émises à 460 francs pour 500 francs de capital nominal et sont susceptibles d’être converties à partir du 10 juiliet 1931. Les charges de l’emission sont supportées par l’Etat et la Caisse rembourse au Trésor en 100 semestrialités le montant des Bons amortis.

40 Conversion en février 1929 des obligations 6% 1926 de la Caisse Autonome. — Profitant de la baisse continue du taux de l'intérêt, la Caisse Autonome procède, en février 1929, à la conversion des obligations 6% en obligations 4,50% amortissables en 40 ans*.

Bien que l’échange des Bons de la Défense contre les nouveaux titres ne soit autorisé que pendant une seule journée, 5.357 millions sont ainsi transformés ?.

Ainsi, du fait de l'aménagement des échéances et des diverses consolidations qui ont porté sur 18.576 millions de titres, la Caïsse voit ses charges considérablement: diminuées : alors que les paiements auxquels elle est tenue de faire face, en 1926, s’élèvent chaque mois de 7 à 8 milliards, ceux-ci descendent en 1927 à 3.250 millions,

1. Les porteurs acceptant l'échange recevront, outre les nouvelles valeurs, une soulte représentant la différence entre le prix de remboursement des obligations au 1er avril (600 fr.) et le prix d’émission des nouveaux titres, ainsi que le montant intégral et anticipé du coupon du 1er avril (20 fr. 25).

2. Tableau des opérations de consolidation des Bons de la Défense Nationale en titres à long terme de 1926 à 1941 :

Date Titres Capital nominal Tau Taux des de remplacement des titres à se 1 opérations offerts transformés DRE ps

Oct.1926 | Obligations 6% de la Caisse Autonome d’A-

: mortissement ...... 3.013 millions 6% 8, 11% Mai1927 | Rentes 6% amortissa-| . :

DISEASE ME NNTEE 7.455 millions 6% 6,98% juill. 1927 | Obligations du Trésor 6% amortissables ... 279 millions 6% 6,72% Mai 1928. | Rentes 5% amortissa- à DIES A ee 2.472 millions 5% HO 60102

Fév. 1929 | Obligations 4,50 de la « Caisse Autonome d’a- |

mortissement ...... 5.357 millions 4,50%| 5,03% Mai1939 | Rentes 5%. amortissa- DIS RS CRETE Er 1.167 millions LA7A 5, 40%

Oct. 1941 | Obligations 4% de la Caisse Autonome d’Amortissement ......