CHAPITRE II

L’'inflation de crédit.

SA L'accumulation des Dépôts publics.

La Trésorerie Fédérale s’est donc efforcée par une politique d'emprunts continuels de prélever graduellement des fonds sur le marché monétaire et de les lui restituer grâce à ses : décaissements à une cadence égale pour empêcher toute accumulation importante de disponibilités inutiles. En fait, l'expérience devait montrer que cette tentative était impossible. Depuis l’entrée en guerre des Américains, la balance du fonds général de la Trésorerie marque jusqu’en 1919 une ascension Continue, bien qu'accusant, pour une courte période, des fluctuations très importantes. A tout le moins doit-on reconnaître que le recours aux dépositaires spéciaux permit de limiter aux dépôts qui leur étaient confiés ces fluctuations importantes, tandis que les balances détenues par les autres dépositaires demeuraient beaucoup plus stables. Le graphique des dépôts de fonds publics chez les dépositaires spéciaux indique une pointe après chaque émission nouvelle d'emprunt. Le chiffre le plus élevé de deux milliards 400 millions de dollars fut atteint en 1917 et celui de 1 milliard 500 millions fut dépassé deux fois en 1918. Pendant la même période, les dépôts de fonds publics dans les Banques Fédérales de Réserve s’élevèrent à près de 500 millions de dollars à la fin de 1918 et les disponibilités des caisses du Trésor dépassèrent également 500 millions à la fin de 1919.

I] semble donc qu’en dépit d’une collaboration étroite entre la Trésorerie Fédérale et les Banques, les Américains n'aient pu obtenir comme ils le désiraient, un mouvement continu des fonds, En raison de l'ampleur des opérations traitées il était inévitable que des dépôts importants et inacüfs se produisent, Il n'est d'ailleurs pas du tout certain que cette stérilisation momentanée des disponibilités monétaires soit à regretter, car au total le taux du loyer de l'argent durant la période considérée, témoigne clairement que l’économie nationale, prise dans son ensemble, n'a pas eu à souffrir, en dépit de l'accroissement considérable de ses besoins, d’une restriction de crédit.

$ 2, — Rôle des dépositaires spéciaux et des Banques Fédérales dans la création du Crédit.

Selon le Professeur Hollander, le service essentiel rendu par les dépositaires spéciaux, fut la création du crédit, pour accroitre les disponibilités de la Trésorerie Fédérale grâce à de nouveaux dépôts en banque. C'était là le « fiat crédit » en ce sens qu'il ne tirait pas son origine d'une masse monétaire préexistante et limitée mais qu'il constituait au eontraire un apport nouveau sans limitation aucune.

D'autres auteurs ont exalté les services qu'ont rendu les dépositaires spéciaux en empêchant les opérations de la Trésorerie de gêner les affaires ou de dérégler le marché monétaire, Ainsi, le Professeur Chapman affirme que le but poursuivi était avant tout de conserver des balances bien réparties afin que les différentes régions du pays puissent utiliser ces fonds jusqu'à ce que les Federal Reserve Banks les appellent pour les besoins de la Trésorerie, de sorta que les disponibilités de celles-ci pouvaient être utilisées par les

Banques qui apportaient leur aide au commerce et à l’industrie.

Pour d’autres enfin, le rôle véritable des dépositaires spéciaux fut d'empêcher les fluctuations les plus importantes de la balance de la Trésorerie de se répercuter sur les fonds de réserve, ce qui se serait inévitablement produit sous le régime initial du Federal Reserve Act.

Ces appréciations paraissent au premier abord quelque peu contradictoires. Certes, la création des dépositaires spéciaux fut manifestement due au désir qui de tout temps hanta les Américains d'empêcher les transferts de fonds publics de porter atteinte au fonctionnement normal du marché monétaire. Mais au fur et à mesure que l'inflation de crédit prit au cours de la guerre une expansion accélérée, ce premier problème cessa de se poser. Les transferts de fonds ne pouvaient en effet causer que peu de gêne puisque des disponibilités nouvelles pouvaient à tout moment être créées sans limite et sans effort. En perdant ainsi leur première raison d’être les dépositaires spéciaux apparurent alors dans leur rôle véritable de créateurs de crédit, intermédiaires discrets, dont les opérations techniques demeuraient mal connues du grand public et qui purent assurer les besoins de fonds de la Trésorerie Fédérale et de l’économie nationale par le simple jeu de leurs écritures : les souscriptions des particuliers aux emprunts d'Etat donnaient lieu à un simple virement du compte du souscripteur au compte du Trésor, les souscriptions directes de la banque elle-même étaient également portées au crédit du compte fédéral des emprunts de guerre. Aucune souscription ne donnait donc lieu immédiatement à un paiement effectif ou à une création de billets, La Banque voyait seulement s’accroître son passif mais celui-ci n’était pas immédiatement exigible. Il

pouvait donc servir à des ouvertures de crédit gagées par les fonds d'Etat dont la clientèle privée des banques était saturée. Tant par leurs souscriptions directes que par leurs opérations de crédit, les banques voyaient donc s’accroître leur portefeuille, Les valeurs d'Etat qu’elles possédaient ou détenaïent ainsi étaient acceptées par les Banques Fédérales comme gage du papier présenté au réescompte, le dépositaire spécial était assuré de pouvoir maintenir à tout moment une liquidité suffisante de ses engagements. Par ce système du « Book Credit », les besoins des particuliers et du Trésor étaient également sabisfaits.

C’est donc essentiellement par leur politique d’escompte qüe les Banques Fédérales contribuèrent au financement des hostilités. Avant l'entrée en guerre des Etats-Unis, la politique d’escompte du « Federal Reserve Board » était absolument indépendante de la Trésorerie : le taux des banques était maintenu supérieur aux taux du marché de façon à contrôler le développement du crédit et à enrayer la spéculation. Ce taux d’escompte variait, d'autre part, d’après la date d'échéance — le papier à long terme supportant le taux le plus haut — et d’après les garanties qu'il présentait, les effets à deux signatures payant un taux moins élevé que ceux qui n’en portaient qu’une.

Dès mars 1917, le Conseil fédéral adoptait une ligne de conduite tout à fait différente, inspirée du désir de faciliter les émissions d'emprunts de la Trésorerie. Il fallait en effet que les banques aïdassent, par une politique de crédit facile et d’escompte à bon marché, les particuliers à se procurer des disponibilités pour souscrire aux emprunts fédéraux. Les mesures adoptées par le conseil fédéral s’orientèrent nettement dans Ce sens :

— Je taux d’escompte fut fixé à l’origine à 3 % (taux très

faible par rapport au taux habituel du temps de paix) pour les effets présentés par les banques affiliées, d'échéance inférieure à 15 jours, et garantis par les « Certificates of Indebtedness ».

— d'autre part, le taux d’escompte était fixé à 3,5 % pour les lettres de change à 90 jours, garanties par les obligations du gouvernement et endossées par une banque affiliée, lorsque ces lettres avaient été tirées pour se procurer des fonds en vue de souscrire aux emprunts d'Etat.

— autorisation était donnée aux Banques Fédéralés d’escompter des effets des banques non affiliées ou de leurs déposants, garantis par des fonds d'Etat, lorsque ces banques ou ces déposants désiraient se procurer des liquidités pour souscrire aux émissions de valeurs fédérales,

Un taux préférentiel élait ainsi accordé aux effets garantis par des bons d'Etat, et le taux d'escompte était maintenu inférieur aux taux d'intérêt des emprunts fédéraux. L'application de ce double principe fut poursuivi pendant tout le cours de la guerre. Mais le taux d'intérêt venant à croître, comme il a été dit plus haut, le taux d’escompte le suivit dans cette hausse, en maïntenant la légère marge de différence qui avait été adoptée dès le début des hostilités.

Be montant de papier garanti par des fonds d'Etat et réescompté par les Federal Banks fut d'environ $ 286.000.000 au début de la guerre et s’éleva jusqu'à $ 1.200.000.000 à Ia fin de l’année 1918. Par cette politique, le crédit des Federal Banks fut aussi efficacement utilisé pour soutenir la politique d'emprunts de guerre que si celui-ci avait eu recours comme en France aux avances directes des banques émettrices. Et en fait le résultat ne fut pas très différent. De même qu’en France, en Angleterre, la Banque Centrale cônsentit de larges avances directes au Gouvernement et aux

particuliers qui travaillaient pour les besoins de la Défense Nationale. Son exemple fut imité par les banques commetciales et les disponibilités nouvelles qu’elles créaient ainsi finissaient par s'investir dans les emprunts de guerre: Aux Etats-Unis, le processus était donc inverse ; à la base l’expansioh de crédit fut le fait non de la banque centrale, ou plus exactement des Federal Reserve Banks qui en tenaient lieu, mais des banques commerciales qui purent ainsi développer leurs opérations grâce aux facilités d’escompte qu'elles savaient trouver auprès des Federal Reserve Banks pour le papier gagé par des fonds d'Etat.

D'autres profondes différences séparaient encore les méthodes américaines des errements des Etats européens. Leur inflation de guerre ne fut pas seulement une inflation de crédit, par opposition à une inflation monétaire, elle fut eñcore une inflation gagée par opposition à l'inflation fiduciaire de la France et même, quoique dans une moindre mesure, de l'Angleterre. A cet effet, la Trésorerie Fédérale, puissamment aidée par l'énorme excédent de la balarce comimerciale des Etats-Unis durant cette période, fit appel aux banques commerciales pour soutenir sa politique de concentration de l'or.

Dès le début des hostilités, lé Secrétäire de la Trésorerie comprit l'importance qu'il y avait à donner une base solide au crédit, en renforçant l'encaisse métallique des banques d'émission. Celles-ci allaient être amenées. en effet, à auginehter considérablement le volume de la circulation fiduciaire eb des crédits. Pour éviter la dépréciation monétaire eb la hausse exagérée des prix, il fallait maintenir la convertibilité du dollar.

D'ailleurs, dès le début de la Grande Guerre, tous les autres belligérants s'étaient, de même, efforcés de renforcer

leur encaisse-or en interdisant les exportations de ce métal, et en concentrant dans leurs banques d'émissions les réserves antérieurement détenues par les autres banques et les particuliers (1).

Aux Etats-Unis, avant la mise en application du Système fédéral, l'or était disséminé. De 1914 à 1917, se constituèrent dans la plupart des banques, des réserves avec l’or que les particuliers détenaient auparavant en grandes quantités. C'était un premier pas dans la voie de la concentration, mais on était encore loin de la réaliser entièrement, car les nombreuses banques qui détenaient ainsi une certaine quantité du précieux métal, étaient absolument indépendantes de la Trésorerie.

Lorsque les Etats-Unis entrèrent en guerre, en 1917, une énergique action fut menée par le gouvernement et le « Federal Reserve Board » auprès des banques privées et des particuliers, pour réaliser une plus grande concentration de l'or:

La loi du 21 juin 1917, qui a été étudiée précédemment facilitait beaucoup l’adhésion au système de Réserve Fédéral des banques et des « Trust Companies », et, comme il a été dit, provoqua une augmentation importante du nombre des banques affiliées. Celles-ci étaient tenues de déposer leur encaisse-or dans les caves de leur Banque Fédérale, en échange de billets ou d'ouvertures de crédit. L” « Amendment ACi » permit aux banques étrangères au système d’avoir un Compte à la Banque Fédérale de leur région, disposition avantageuse, tant à ces établissements, qui pou- Vaient ainsi bénéficier du système de compensation des

(1) Cf. Annexe 3 : Tableau des réserves d’or des principaux pays, de 1910 à 1919.

chèques et des virements, qu'aux Banques Fédérales ellesmêmes, puisque les titulaires de ces comptes devaient y maintenir une encaïsse-or proportionnelle au montant de leurs opérations.

Auprès des particuliers, une vigoureuse campagne fut menée, afin de les convaincre de venir échanger leurs pièces d’or contre des billets, et l'élan patriotique, qui souleva les Etats-Unis dans les premiers mois des hostilités, assura le succès de ces efforts de la Trésorerie :

— Au 1* juin, les réserves d’or des Banques Fédérales s’élevaient, à $ 933.000.000.

— Au 7 septembre 1917, elles atteignaient $ 1.415.000.000.

Dès le 15 juin 1917, une loi avait autorisé le Président à interdire toute exportation d’or, et, le 7 septembre suivant, le Président chargea par décret le « Federal Reserve Board » d'examiner discrétionnairement toutes les demandes d'exportation. Celui-ci se montra fort avare d'autorisation, politique bien compréhensible d’ailleurs, car la guerre sousmarine avail déjà entraîné la perte d'importants chargements de métal jaune.

Mais ces mesures ne sont que partiellement cause de l’extraordinaire accroissement du stock d’or américain qui ne s'élevait qu'à $ 644.000.000 en 1910, et qui atteignit $ 2.246.000.000 en 1918. Les achats des nations belligérantes, et les envois de métal exigés en garantie de certains emprunts, furent les facteurs principaux de ce drainage de l'or européen. Une pareïlle concentration a, à n’en pas douter, grandement renforcé la confiance du public, quand il fallut faire appel aux disponibilités du peuple américain, non seulement pour satisfaire aux besoins du gouvernement fédéral, mais encore pour répondre aux demandes réitérées

des Trésoreries alliées.

En dépit de ces caractères particuliers, l'inflation demeure aux Etats-Unis comme dans les autres pays belligérants le trait caractéristique de l’histoire financière de la guerre. Aux causes directes et délibérées qui ont déjà été examinées, vinrent s’adjoïindre d’autres facteurs résultant de la nouvelle politique bancaire.

L'augmentation exagérée des moyens de paiement peut en effet être attribuée en partie aux changements apportés dans le système bancaire : diminution du montant obligatoire des réserves métalliques et de la proportion de l’encaisse à l’émission des billets. Le montant des ouvertures de crédit et des émissions de papier pouvait donc croître alors que les réserves n’augmentaient pas. Ou même lorsque celles-ci augmentaient, la marge de crédit croissait en proportion, si bien qu’en un certain sens, l’augmentation des réserves métalliques, au lieu de renforcer la situation monétaire, permettait une nouvelle et plus considérable expansion du crédit fiduciaire. C’est d’ailleurs là la contrepartie inévitable des avantages du « Banking Principle », lorsqu'une crise de spéculation vient en entraver le jeu normal.

L'augmentation de la vitesse de circulation de la monnaie, qui revient au même résultat que la création proprement dite de billets ou de crédits, fut intensifiée par l’établissement, à Washington, D. C., par la « Federal Reserve Board », d’une Chambre de règlement, chargée de la compensation des chèques émanant des Banques Fédérales ou tirées sur elles. En même temps, toutes ces institutions furent reliées entre elles par des lignes télégraphiques spéciales, ce qui leur permit de faire des transferts télégraphiques plus rapides. L

Il y eût, d’autre part, une inflation proprement dite de

billets par les Banques Fédérales, qui retirèrent de la circulation des certificats d’or gagés à 100 %, et émirent, à la place, des billets gagés à 40 % seulement. La même réserve d'or permit donc une émission beaucoup plus forte et entraîna la hausse des prix décrite précédemment.

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