LES EMPRUNTS DE GUERRE

L'emprunt, en temps de guerre, se manifeste sous trois formes principales:

1°- L'emprunt à très courte échéance, sous forme d'émission de bons du Trésor à échéance maxima de douze mois.

2° L'emprunt à longue échéance, que cette échéance soit fixée obligatoirement à l'avance (dix ans, vingt ans, trente ans), ou que les pouvoirs publics se réservent de fixer ultérieurement l'époque de remboursement, lorsque les circonstances le permettront (emprunt en perpétuel).

3° L'emprunt forcé sans intérêt, sous la forme d'émission de papier-monnaie au sens technique de cette expression, c'est-à-dire de papier ayant cours légal et cours forcé, par conséquent inconvertible en numéraire.

i. Avanti9i4,seulslea revenus supérieursà ia5 ooofrancs étaient assujettis au supertax.

Dans la grande guerre de 1914, le gouvernement radical anglais, appliquant, avec une sagesse et un courage vraiment héroïques, son programme traditionnel, a décidé de ne demander à l'emprunt que ce que ne pouvait raisonnablement pas fournir l'impôt. Résolu, d'autre part, à faire supporter par la génération présente le fardeau de la guerre, il n'a recouru à l'emprunt à très court terme (Treasury Bills) que pour se donner le temps de réfléchir sur l'élaboration définitive de son plan de finances; puis, presque tout de suite, il a employé 1 emprunt à longue échéance.

Il a refusé d'émettre du papier-monnaie ayant cours forcé, comme moyen d'emprunt de guerre.

Il a adopté la solution la plus héroïque, celle d'un énorme emprunt de près de 9 milliards de francs, amortissable en dix à treize ans, afin de faire supporter par les générations actuelles le poids total des dépenses de guerre K

Dans les premiers mois de la guerre, ce sont les Treasury Bills qui ont fourni la plus grande

i. Ayant décidé de recourir à l'emprunt, le gouvernement britannique a été amené à suspendre l'amortissement facultatif de la dette publique : seuls les amortissements obligatoires seront effectués. Il est évident, en effet, qu'il serait conlradictoire, d'un côté d'amortir de la Dette à 2 1/2 p. 100, et, d'un autre côté, de créer delà Dette à 4 p. 100. Les amortissements facultatifs, en Angleterre, ont lieu avec les excédents budgétaires que l'on se ménage. Le jour où les circonstances ne permettent plus de procurer ces excédents au Trésor, le plus simple est de suspendre l'amortissement. Cette suspension du Sinking Fund en tempsj de guerre est devenue traditionnelle en Angleterre.

partie des ressources nécessaires : 2 milliards 250 millions de francs, en trois mois et demi.

Six tranches de 375 millions de francs ont été émises successivement le 19 août, le 26 août, le 16 septembre, le 7 octobre, le 21 octobre, le 4 novembre 1914, au total 2250 millions de francs. Sauf une tranche de 187 500 000 francs, émise le 16 septembre 1914 à douze mois d'échéance (échéance 19 septembre 1915), tous les autres Treasury Bills sont à six mois; la dernière échéance de ces Treasury Bills à six mois tombe le 7 mai 1915.

Les conditions dans lesquelles ces émissions ont été faites ont été excellentes pour le Trésor. Suivant l'habitude, les Treasury Bills ont été mis à l'adjudication et attribués à ceux qui ont fait au Trésor le discount le moins élevé. On ne peut donc indiquer que des moyennes de discount pour chaque émission.

Le discount moyen a été de 3 1/2 p. 100, et même les £ 7 500 000 de Treasury Bills à six mois émis le 16 septembre 1914 l'ont été avec un discount inférieur à 3 p. 100, ce qui est tout à fait remarquable.

Le 21 février 1915, il ;a été nécessaire d'émettre de nouveaux Treasury Bills à six mois, pour renouveler les anciens. Il en a été émis pour 500 millions de francs, à des conditions encore plus avantageuses pour le Trésor.

Le gouvernement britannique n'avait pas, en 1914, émis d'obligations du Trésor à échéance de trois à cinq ans, d'Exchequcr Bonds. Pour-

tant, c'est en Angleterre un des procédés classiques d'emprunt en temps de guerre.

Ces émissions à court terme furent largement pratiquées par le Chancelier de l'Echiquier du parti unioniste, Sir M. Hicks-Beach, pendant la guerre du Transvaal. Elles étaient, dans son esprit, le moyen d'escompter la contribution qui devrait être payée par l'Afrique du Sud pour les dépenses de guerre.

La combinaison paraît ingénieuse, de faire coïncider les dates de remboursement des emprunts ainsi émis, avec les échéances probables de la contribution de guerre.

Toutefois, en y réfléchissant, on voit qu'il y a deux aléas considérables, et ce sont autant d'objections très fortes à une émission très abondante d'obligations du Trésor.

Tout d'abord, la combinaison suppose que la guerre aboutira non seulement à la victoire, mais à une victoire tellement décisive qu'elle permettra au vainqueur d'imposer au vaincu une contribution de guerre.

La deuxième, c'est que la guerre n'aura pas complètement épuisé les ressources financières du vaincu, de sorte que la contribution de guerre pourra être payée par le vaincu à de très courtes échéances.

Si l'une ou l'autre de ces conditions vient à faire défaut, tout le mécanisme est faussé : les fonds sur lesquels on comptait pour rembourser les obligations à très court terme ou bien ne rentreront pas du tout, ou bien ne rentre-

ront pas aux échéances prévues. Dans l'un et l'autre cas, de grosses émissions d'obligations à très courte échéance auront pour résultat de gêner considérablement le service de Trésorerie de l'Etal qui les a émises.

Par contre, les Exchequer Bonds ont l'avantage de permettre d'attendre, pour lancer un gros emprunt à longue échéance, des circonstances économiques et politiques favorables *.

Lorsque le moment d'émettre un grand emprunt de guerre a paru arrivé, c'est-à-dire au milieu de novembre 1914, le gouvernement a beaucoup hésité entre l'émission d'un emprunt fournissant seulement les sommes nécessaires pour arriver jusqu'à la fin de l'année financière en cours, c'est-à-dire jusqu'au 31 mars 1915, et l'émission d'un emprunt plus considérable donnant au gouvernement une plus grande liberté d'allures, lui accordant, après l'expiration de l'année financière, quelques semaines ou quelques mois de répit, afin d'examiner à loisir la situation et de prendre alors les nouvelles mesures nécessaires pour l'intérêt public. Dans le premier cas, il suffisait, croyait Mr. Lloyd George, d'emprunter 5 750 millions de francs.

C'est la deuxième solution que le gouvernement et la Chambre des Communes ont adoptée. Ils ont fixé le montant de l'emprunt à 8 750 mil-

i. Le 9 mars 191 5, le gouvernement a lancé des Exchequer Bonds 3 p . 100 pour 1 25o millions de francs. Il y a eu 1820 millions d'offres, au prix moyen de 9G, ce qui met l'intérêtréel à 3, 19 p. 100.

LE PLAN FINANCIER DE L'ANGLETERRE l\^

lions de francs, ce qui, dans leurs prévisions, permettait d'arriver jusqu'au mois de juillet 1915 sans nouvel emprunt1.

D'ailleurs, du seul point de vue financier, laissant de côté la question politique, cette deuxième solution était pleine d'avantages.

Sans doute, un emprunt de 5 750 millions de francs était plus facile à émettre en novembre 1914 qu'un emprunt beaucoup plus considérable; mais cet emprunt exigerait, à partir d'avril 1915, le recours aux Treasury Bills. Or, à cette époque, le Trésor aurait encore à percevoir quelques versements partiels sur les emprunts à long terme; s'il émettait alors de nouveaux Treasury Bills, ces versements partiels gêneraient peutêtre le placement des Treasury Bills 2.

Etant donné le loyer de l'argent en novembre 1914, le gouvernement britannique ne pouvait pas raisonnablement espérer se procurer des fonds considérables à un taux d'intérêt moindre de 4 p. 100.

Il y a plusieurs façons d'offrir aux capitalistes 4 p. 100 d'intérêt.

i. Ces prévisions ont été déjouées par les événements; les dépenses de guerre se sont tellement élevées dans les derniers mois de l'année ioi4-i9i5, que les ressources du grand emprunt ont été absorbées en totalité et qu'un nouvel emprunt formidable est annoncé pour la fin d'avril igi5.

a. En fait, il n'en a rien été. Le 21 février 1915, la Trésorerie a émis 5oo millions de francs de Treasury Bills, pour lesquels il a été offert plus de 1 5oo millions de francs, à un discount encore plus faible qu'en août-septembre-octobre 1914. Et pourtant, le 21 février 1915, une tranche du War Loan devenait exigible, et, le 22 février I9i5, 25o millions de bons du Trésor russe étaient émis. Le marché anglais a absorbé tous ces emprunts sans la moindre gêne.

La forme la plus simple, la plus intelligible et, peut-être aussi, la plus pratique, c'est l'émission de titres au pair portant 4 p. 100 d'intérêt, et soumis au même régime fiscal que les autres valeurs mobilières circulant sur le marché.

Une autre combinaison — plus compliquée, moins facile à comprendre, plus dangereuse aussi pour le Trésor, — c'est l'émission de titres à un intérêt moindre de 4 p. 100, mais audessous du pair, avec une prime de remboursement d'autant plus forte que le taux d'intérêt s'éloignera davantage du taux de 4 p. 100.

Enfin une dernière combinaison — celle-ci encore plus compliquée, prêtant à des calculs plus difficiles, et, par suite, plus dangereuse pour le Trésor, — consiste à offrir aux capitalistes un taux d'intérêt réduit, en accordant en outre une certaine immunité fiscale aux porteurs de titres de l'emprunt.

Les préférences personnelles du Chancelier de l'Echiquier auraient été pour la forme d'émission la plus simple : l'émission au pair à 4 p. 100 d'intérêt. Et, semble-t-il, c'est celle à laquelle le grand public s'attendait.

Mais cette solution a rencontré la plus vive opposition chez les hommes de finance consultés par Mr. Lloyd George. La grande majorité s'est prononcée pour un emprunt à 3 1/2 p. 100, avec une prime de remboursement de 5 p. 100.

D'une manière générale, à toute époque, ley

hommes de bourse, les banquiers, etc., préfèrent de beaucoup les émissions avec prime de remboursement, et même ils préfèrent un taux d'intérêt très faible et une prime de remboursement très forte, qui laisse une large marge à la spéculation et aux bénéfices qu'elle peut procurer.

Cette considération n'aurait sans doute eu aucune prise, en temps normal, sur le gouvernement radical; mais, dans les circonstances de guerre, un autre argument a été présenté, et celui-ci n'est pas sans valeur.

Une émission de titres au pair ne donne au souscripteur aucune garantie contre un affaissement des cours. En supposant que la guerre dure plus longtemps qu'on ne le croie, et que les événements n'en soient pas tous favorables, n'y a-t-il pas à redouter une dépréciation des titres? Dans ce cas, quelle sera la situation des porteurs? Ils auront donné leur argent à un taux d'intérêt qui représentera à peine le loyer de l'argent (4 p. 100), et ils verront diminuer leur capital. Cette crainte est de nature à éloigner de la souscription un grand nombre de capitalistes.

En tout cas, la majorité des banquiers et des hommes de finance consultés par le Chancelier de l'Echiquier ont déclaré que, pour leur part, ils hésiteraient à signer de larges souscriptions, si une prime de remboursement ne les garantissait pas contre l'aléa d'une baisse des cours, toujours possible en temps de guerre. Cette raison a paru encore plus puissante aux

5o PROBLÈMES DE GUERRE

établissements et institutions qui font de gros placements de leurs capitaux et qui craignent des dépréciations de leurs titres en portefeuille.

Enfin, dans le même ordre d'idées, en supposant — ce qui est le cas actuel, — un emprunt remboursable au bout d'une dizaine d'années, la garantie qu'offre la prime de remboursement est extrêmement efficace : en effet, quelle que soit la durée de la guerre, à mesure que le temps s'écoule et que la date de remboursement au pair se rapproche, la valeur du titre, au lieu de baisser, monte nécessairement.

Ceci est de très grande conséquence pour les facilités de crédit : les porteurs de titres d'un emprunt dont la valeur va en augmentant obtiendront très facilement des avances sur leurs titres, pour le cas où, la situation économique se prêtant à des entreprises fructueuses, il leur serait avantageux d'obtenir des capitaux pour ces entreprises.

Etant donné ces arguments et cette répugnance opposée par les gros financiers à souscrire et à Taire souscrire à un emprunt au pair, le gouvernement ne pouvait que s'incliner. Mr. Lloyd George s'est donc résigné à offrir une prime de remboursement; mais il faut reconnaître qu'il l'a offerte très minime, 5 p. 100. Les titres seront émis à 95 p. 100 avec un taux d'intérêt réduit à 3 1/2 p. 100.

La prime de remboursement de 5 p. 10Q accordée en 191-1 esl minime: cela n'a été possible

LE PLAN FINANCIER DE l'aNGLETERBE 5l

que parce que l'emprunt est remboursable à une date relativement proche: dix à treize ans. A mesure que la date du remboursement s'éloigne, l'efficacité de la garantie contre la dépréciation du titre s'affaiblit, et l'on peut dire que, lorsque l'amortissement n'est plus obligatoire, la prime de remboursement n'exerce plus guère d'influence à ce point de vue. Alors, elle vaut surtout comme marge à la spéculation.

L'emprunt est inconvertible avant dix ans (1925), mais il pourra être converti après cette date. Cela a été dit expressément par le Chancelier de l'Echiquier.

Il n'est guère probable que le loyer de l'argent tombe, d'ici dix ans (1925), au-dessous de 3 1/2 p. 100. De toute façon, il est très sage et très prudent d'avoir réservé expressément la possibilité d'une conversion.

Dans l'intérêt des souscripteurs, et aussi du Trésor qui n'a pas besoin tout de suite du montant total de l'emprunt, il a été décidé que les souscriptions seraient payables environ par quinzaine; les termes sont échelonnés sur cinq mois, un premier versement devant être effectué fin novembre en souscrivant, et le dernier le 26 avril 1915.

Il est enfin un avantage considérable qui est un pur acte de générosité patriotique de la Banque d'Angleterre. Cette Banque consent — jusqu'au 1** mars 1918 — à faire des avances sur les titres de l'emprunt ide guerre, sans autre

garantie que le dépôt des titres, jusqu'à concurrence du prix d'émission des titres, et à un taux d'intérêt inférieur de 1 p. 100 à celui du taux courant de la Banque.

C'est là une promesse précieuse: elle donne aux capitalistes la certitude que, malgré leur souscription, ils conservent intactes leurs disponibilités pour le cas où le besoin s'en ferait sentir pour eux.

Grâce à cette combinaison, il y a enfin les plus grandes chances pour que la circulation monétaire ne soit pas gênée par cet énorme emprunt: les porteurs de titres auront la possibilité d'obtenir de la Banque d'Angleterre des avances jusqu'à concurrence des sommes qu'ils auront souscrites au Trésor.

Tels sont les avantages offerts aux capitalistes. Il en est deux qui n'y figurent pas et dont certains pays usent souvent: 1° l'accès de l'emprunt aux petits capitalistes; 2° l'immunité fiscale.

1° Exclusion des petits capitalistes. — Le Chancelier de l'Echiquier n'a pas cru pouvoir faciliter l'acquisition des titres aux petites bourses. Il n'est pas reçu de souscription audessous de 2500 francs. Les souscriptions se font pour 2500 francs au moins et par multiples de 2500.

On l'a reproché au gouvernement: la démocratisation de la rente serait un moyen d'abord de donner à la petite épargne la protection de

LE PLAN FINANCIER DE l'aNGLETERRE 53

l'Etat et aussi d'intéresser directement la masse du peuple à la gestion des affaires publiques. Le gouvernement a déclaré que, par le minimum de 2 500 fr., il voulait empêcher les déposants des caisses d'épargne et, en particulier, de la Caisse d'épargne postale, de retirer leurs fonds; cela gênerait beaucoup l'Etat en ce moment. De plus, il faut éviter que les individus ayant de petits dépôts dans les banques d'escompte réclament leur argent, ce qui causerait un grand préjudice à ces banques, et aussi au Trésor, car celles-ci, gênées par ces retraits, ne pourraient pas prêter à l'émission de l'emprunt de guerre un concours aussi efficace. Il ne faut pas faire de sentiment, a dit Mr. Lloyd George; mieux vaut avoir le concours précieux des banques que les minces ressources qu'apporteraient au Trésor les petits capitalistes.

2° Refus de l'immunité fiscale. — Le problème de l'immunité fiscale a été timidement discuté en dehors du Gouvernement et du Parlement4. Il n'a pas retenu l'attention du Chancelier de l'Echiquier et il n'en a pas du tout été question à la Chambre des Communes.

Et, à mon avis, on a eu bien raison. L'Angleterre a la bonne fortune de s'être débarrassée, depuis longtemps, de l'immunité fiscale de ses

i. Le Times du 16 novembre igi4 (p. 5) suggérait timidement l'immunité fiscale : « The Government could probably get as much as they cared to ask for if they ruade the loan free of income tax ».

titres d'emprunt *. Elle fait bien de ne pas rétablir ce régime déplorable, qui coûte très cher au Trésor, puisqu'il est impossible de dire à l'avance quelle est au juste la valeur de l'immunité accordée et ce qu'elle coûtera dans l'avenir au fisc. De plus, c'est une source inépuisable d'embarras pour les réformes fiscales de l'avenir.

Les nouveaux titres d'emprunt sont donc, comme les anciens, soumis au régime fiscal ordinaire; en particulier, leur revenu est soumis directement à Vincome tax (cédule C) et, indirectement, au supertax (en tant qu'il contribue à former le revenu global de l'assujetti), avec les tarifs surélevés établis par le Finance Act, 1914 session 2) 2.

Le gouvernement et la Chambre des Communes ont enfin décidé que l'emprunt de guerre ne serait pas émis en titres perpétuels, c'est-àdire remboursables à la volonté du gouvernement, sans date fixée à l'avance. L'amortissement est obligatoire, et le délai d'amortissement est très bref. Les pouvoirs publics ont voulu que les charges de la guerre fussent supportées par la génération présente et ne fussent pas rejetées sur les générations futures. Peut-être aussi, — mais ni le Chancelier de l'Echiquier, ni aucun orateur ne l'ont dit en 1914, — a-t-on escompté, pour le remboursement de cet em-

i. Jusqu'en i8o3, il y a eu une immunité fiscale des titres d'emprunt d'Etat, a. Voyer suprà, p. 36,

prunt, l'indemnité de guerre à payer par les vaincus.

Quoi qu'il en soit, dans les circonstances actuelles, le gouvernement et la Chambre des Communes ont décidé que, dans treize ans au plus tard ', l'emprunt devrait être remboursé. Le Ie»- mars 1928 est la date fixée pour l'amortissement intégral de cet énorme emprunt de près de 9 milliards de francs.

Telles sont les conditions de l'emprunt le plus formidable que le monde ait jamais connu.

Jusqu'en 1914, deux gros points d'interrogation se posaient:

1° L'emprunt serait-il souscrit? et le serait-il avec facilité?

2° Le retrait d'une aussi énorme masse de capitaux n'aurait-il pas quelque influence désastreuse sur la circulation monétaire? sur l'escompte du papier de commerce, par suite du retrait des capitaux des banques de dépôts? sur la situation même de ces banques de dépôts?

Que l'on n'oublie pas les conditions économiques particulières dans lesquelles l'Angleterre se trouvait à la fin de novembre 1914 : le moratorium des lettres de change et des dettes venait à peine de cesser (4 novembre); le Stock Exchange était encore fermé.

En ce qui .concerne la souscription, les craintes n'ont jamais été bien sérieuses, et elles ont

l. Au bout de dix ans (1925), le Gouvernement pourra rembourser. En réalité, cette faculté équivaut à une clause de convertibilité à partir de i9i5. (V. suprà, p. 5i.)

été vite dissipées. Dès avant l'émission, les banquiers et agents de change anglais étaient unanimes à prédire un grand succès. Et le meilleur indice de ce succès, c'étaient certainement les larges souscriptions des banques. Avant le vote du Parlement, 2 500 millions de francs étaient déjà souscrits par les banquiers.

Mais, enfin, s'agissant d'un emprunt de cette importance (8 750 millions de francs), alors que jamais rien de pareil ne s'était produit, on concevrait que le Chancelier de l'Echiquier ait pu éprouver quelque anxiété sur les résultats de la souscription. Aussi s'explique-t-on les termes triomphants dans lesquels il a lancé à la Chambre des Communes le bulletin de victoire, lorsque, la semaine de souscription terminée, les résultats ont été connus1:

« Par la réponse des capitalistes, nous avons pu obtenir la plus formidable somme d'argent qui ait jamais été levée dans aucun pays, sans recourir aux expédients auxquels l'Allemagne a dû recourir pour obtenir un emprunt beaucoup plus petit à un taux d'intérêt plus élevé. Je ne sais pas ce que nous réserve l'avenir, mais de savoir que cette somme considérable a été obtenue de cette manière me donne la conviction profonde que le crédit britannique repose sur des fondations solides, qu'aucun événement de prévision humaine ne pourrait détruire. »

i. Chambre des Communes, 27 novembre 1914.

LE PLAN FINANCIER DE l'aNCLETE RRE §*]

Discrètement, comme on le voit, le Chancelier de l'Echiquier compare le grand emprunt de guerre émis par l'Angleterre aux emprunts de guerre lancés par l'Allemagne.

Il convient d'insister sur cette comparaison.

Dès les premiers jours du mois d'août 1914, le Reichstag allemand a ouvert un crédit de guerre de 5 milliards de marks (6 250 millions de francs). Pour obtenir les fonds, le gouvernement a émis, en septembre 1914, une série d'emprunts: emprunt de 500 millions de marks en bons du Trésor, et emprunt de guerre pour une somme indéterminée. Le taux d'intérêt offert aux capitalistes a été, dans les deux séries de cas, de 5 p. 100; le prix d'émission, dans les deux cas, a été de 97,50 p. 100. Le Trésor allemand a obtenu, à l'aide de ces deux sortes d'emprunts, une somme totale de 4 460 millions de marks (5 575 millions de francs). Bien que cette somme soit inférieure de 540 millions de marks (675 millions de francs) au crédit de guerre ouvert au mois d'août 1914, le résultat a été considéré en Allemagne comme admirable.

Le docteur Karl Helfferich, directeur de la Deutsche Bank à Berlin, — et aujourd'hui secrétaire d'Etat pour les Finances de l'Empire, — a cru nécessaire d'en informer le monde. Il a pris la peine d'écrire une brochure en anglais, destinée sans doute au public américain, pour célébrer, pesamment, ce succès « colossal », cet événement sans précédent dans 1 histoire des

58 PROBLÈMES DE C.TJERRE

nations1, qui prouve, d'après lui, la supériorité de l'Allemagne sur l'Angleterre quant à la richesse et quant à l'organisation financière, et qui est le gage certain de la victoire finale de l'Empire allemand.

Ce n'est pas tout. Au début de décembre 1914, le Reichstag a ouvert un nouveau crédit de guerre de 5 milliards de marks (6250 millions de francs). Il était difficile, étant donné que l'Allemagne n'avait pas pu se procurer par les premiers emprunts la totalité des sommes qui lui étaient nécessaires, de faire immédiatement de nouvelles émissions. Elles ne seraient pas couvertes. La seule combinaison pratique, pour le gouvernement allemand, a donc été de donner des bons du Trésor à la Reichsbank et de faire émettre, par cette banque, du papier-monnaie. Jusqu'à quel point cela est-il possible sans déprécier le billet de banque, étant donné l'encaisse or de la Reichsbank? Déjà, ne constatet-on pas à l'étranger une dépréciation de 10 p. 100 de la valeur du mark allemand?8

i. « An event unheard of in the history of nations. » D'après la brochure précitée du docteur Helfferich, il y a eu des souscriptions de ioo marks (ia5 francs) et i million de souscripteurs, représentant 75 p. 100, ont souscrit pour moins de a 000 marks (2 5oo francs). Ces petits souscripteurs font dire au docteur Helfferich, qu'il y a eu une véritable levée en masse, unique dans l'histoire : « Truly a levée en masse which is unique in history. »

2. Le 27 février igi5, l'Empire allemand a lancé un nouvel emprunt 5 p. 100 (à 98,50), sous la forme de rentes et d'obligations du Trésor, et pour un montant illimité. Le gouvernement fait un appel pressant et passionné au patriotisme des Allemands : « C'est, dit-il, non seulement un devoir, mais une question d'honneur pour chacun d'aider

LE PLAN FINANCIER DE L'ANGLETERRE 5g

Les financiers anglais, en novembre 1914, faisaient observer que l'Angleterre a émis son emprunt pour une somme beaucoup plus considérable, lui permettant de poursuivre la guerre, sans recourir au crédit, jusqu'en juillet 1915. Cet emprunt a été émis à des conditions infiniment plus avantageuses (3 1/2 p. 100 à 95) que celles de l'emprunt allemand. Cet emprunt formidable a été plus que couvert. L'Angleterre n'a pas eu recours, une seule minute, au papier-monnaie pour ses dépenses de guerre; et même pour parer à la crise économique, à aucun moment elle n'a eu besoin de décréter le cours forcé. Enfin, la monnaie anglaise n'a pas subi la moindre dépréciation sur les marchés étrangers. Dans ces conditions, le docteur Helfferich a-t-il raison de dire que la comparaison des ressources et des institutions financières n'est pas à l'avantage de l'Angleterre?

Il est une question — très importante — et dont on a parlé au Parlement, c'est l'effet produit sur les Consols existants (rapportant 2 1/2 p. 100 et en perpétuel) par l'émission d'un grand emprunt à 3 1/2 remboursable en dixtreize ans au pair. Les Consols ne vont-ils pas encore baisser, par suite de la création d'une masse considérable de titres beaucoup plus

la patrie en cette période grave qui est décisive pour l'avenir du peuple allemand. » Mais les combinaisons imaginées pour faciliter les souscriptions sont très critiquables: elles aboutissent à une multiplication dupapier-monnaie. L'effet en a été immédiat. La dépréciation du mark s'est accentuée : elle est le iô mars 1915 de i4 p- ioo.

avantageux? Au cas où cette baisse se produirait, n'y aurait-il pas quelque chose à faire en faveur des porteurs de Consolst en particulier, en faveur de toutes les institutions — de bienfaisance, d'assurances, etc. — qui ont placé une grande partie de leurs capitaux en Consolst

Le Secrétaire financier de la Trésorerie, Mr. Montagu, a répondu très catégoriquement que le gouvernement ne voulait rien faire : « Une baisse du cours des fonds publics d'un pays en guerre est le résultat inévitable de l'émission de gros emprunts en vue de couvrir les dépenses de guerre. Ceci doit être considéré comme Vun des risques acceptés par celui qui fait un placement en ces valeurs. Les mesures particulières prises par le gouvernement touchant la crise ont eu, en grande partie, pour objet d'empêcher la réalisation forcée de titres; ainsi, elles ont tendu directement à maintenir les prix. Il serait tout à fait impossible, en prévision des appels au pays pour la continuité de la guerre, de donner des bénéfices extracontractuels aux porteurs de Consols, en vue de maintenir artificiellement le prix de ces valeurs, même si une pareille manière d'agir pouvait être adoptée sans violer la justice qui est due au contribuable. »

C'est, à mon avis, la seule réponse à faire, en tous pays, à des demandes de ce genre.

L'Angleterre n'a pas eu du tout recours à \n monnaie de papier pour couvrir ses dépenses

LE PLAN FINANCIER DE L'ANGLETERRE 6l

de guerre. Et même, pour sortir des embarras économiques des premiers jours, elle n'a pas émis pour un penny de papier-monnaie.

Il faut insister sur ces points, car non seulement il est vraiment extraordinaire que l'on ait pu se passer de ces moyens classiques, mais encore en France on a cru et dit le contraire.

Au début du mois d'août 1914, la monnaie d'or avait disparu de la circulation, et aussi la monnaie divisionnaire d'argent. D'autre part, il s'est produit un run sur les dépôts des banques.

Il était absolument indispensable de mettre fin à cette crise de la circulation monétaire, et aussi de ramener la confiance chez les déposants des banques: à cette double condition seulement, les petites transactions commerciales ne seraient pas arrêtées, et les grandes affaires pourraient continuer. ,

C'est uniquement dans ce double but et non pour les dépenses de guerre que le gouvernement a décidé démettre de la monnaie de papier (mais non du papier-monnaie), en même temps qu'il multipliait la frappe de la monnaie divisionnaire d'argent.

Le Currency and Bank Notes Act, 1914, a permis à la Banque d'Angleterre (mais non aux autres banques anglaises d'émission) et aux banques d'émission d'Ecosse et d'Irlande d'émettre de petites coupures, des billets de £ 1 et de 10 sh.1.

i. Jusqu'alors, il y avait seulement des billets de £ 5

De plus, les clauses relatives au montant de l'émission des billets par les banques Ont été suspendues.

D'autre part, en vue de permettre aux banques de continuer leurs opérations et de rembourser les dépôts, le Trésor leur a fait des avances : pour cela, la Trésorerie a émis, elle-même, des billets de 25 francs et de 12 fr. 50 (Treasury Notes), qu'il ne faut pas confondre avec les bons du Trésor.

A aucun moment, le cours forcé n'a été édicté pour tout ce papier. Il a toujours été et est convertible en or1.

Cela n'a pas peu contribué à ramener le calme dans les esprits et la confiance.

Tel est, dans ses grandes Lignes, le plan financier de guerre de l'Angleterre.

L'exposé 'qui précède permet de dégager les conclusions suivantes :

Il existe, en Angleterre, un parti politique qui a un programme financier et qui, arrivé au pouvoir, l'applique strictement. C'est l'honneur des chefs du parti radical d'avoir si pleinement confiance dans les vertus de ce programme qu'il n'hésite pas à le suivre fidèlement alors qu'il s'agit des destinées mêmes de la patrie. N'est-ce

(i25 francs), ce qui ne permettait pas de procéder aux petits achats journaliers, ni au payement des salaires, i. Plus ou moins directement à la Banque d'Angleterre.

pas le plus bel éloge de la bonne foi de ces hommes d'Etat?

Il existe, en Angleterre, un parti politique qui a un programme financier opposé et qui, étant dans l'opposition, n'hésite pas à le sacrifier, parce qu'il estime que l'autre programme, quelque rigoureuse qu'en puisse être l'application pour les intérêts qu'il défend, est cependant de nature à donner à la nation une solide et puissante arme de guerre. N'est-ce pas la plus belle preuve de désintéressement politique?

Il existe enfin, en Angleterre, des classes riches qui consentent vaillamment un des plus rudes sacrifices pécuniaires qu'on leur ait jamais demandés et qui souscrivent avec empressement, à des conditions modestes, aux plus formidables emprunts qui aient jamais été émis. N'est-ce pas le témoignage le plus éclatant ide ce patriotisme fiscal et financier indispensable à la victoire?

Il faut entourer d'une même admiration le gouvernement radical et ses partisans pour leur audace et leur prudence, l'opposition conservatrice unioniste et ses chefs pour leur discipline patriotique, les classes riches et aisées pour leur abnégation et leur confiance.

L'histoire dira des uns et des autres que, dans une guerre où se jouait l'existence de la patrie, ils ont suivi fidèlement l'ordre sublime de Nelson :

L'Angleterre compte que chacun fera son devoir.