LEUR PLACE DANS L'ÉCONOMIE NATIONALE ET INTERNATIONALE

« On pourrait penser » — écrit très justement M. Varangot (16) —— « que, dès lors que les sociétés de

(6) Varangot, op. cit. p. 125.

« placèment offrent de sérieux avantages pour les « capitalistes pris isolément, ces avantages s'étendent « à lPéconomie du pays. Ce n’est vrai qu’en partie. » Bien plus, on a pu dire des Sociétés de placement qu’elles sont en quelque sorte des organismes parasites, car, non seulement elles ne produisent aucune richesse, mais elles ne contribuent en rien à améliorer les conditions de la production.

Certes, le rôle économique des Investment Trusts ne saurait être aussi important que celui des sociétés de financement proprement dites ni des holdings pures, car les premières, en assurant aux entreprises industrielles et commerciales les capitaux qui leur sont nécessaires, en facilitent la constitution et le développement ultérieur ; quant aux secondes, nous savons déjà qu’elles permettent une organisation rationnelle et le meilleur rendement possible d’une industrie déterminée.

D’autre part, les abus auxquels ont donné lieu, ces dernières années, beaucoup d’Investment Trusts américains, ne facilitent pas la tâche des défenseurs des Sociétés de placement. Nous avons déjà fait allusion à ces abus à propos, notamment, des Holding Investment Trusts que critique M. Flynn dans son ouvrage au titre significatif : « Investment Trust gone wrong ! ». Citons encore, cependant, ce qu’écrit à ce propos M. Pierre Martignan, parlant dans la Revue Politique et Parlementaire (7) de la crise de Wall

Street :

(17) Numéro du 10 novembre 1929.

« Au lieu de suivre l'exemple britannique et de se « contenter de distribuer aux actions leur part du « revenu de leur portefeuille, la plupart des In- « vestment Trusts américains se mirent à spéculer « et à distribuer des bénéfices de bourse. On peut « donc dire sans être taxé d’exagération que la ma- « jorité des Investment Trusts américains ont eu « comme source d’activité principale la spéculation « boursière et que les dividendes qu’ils distribuèrent « ou promirent étaient une mesure à la fois de la « hausse du marché et de l’habileté de leurs diri- « geants. Ce furent, en somme, d’immenses syndi- « cats de bourse permanents, qui alimentèrent d’ail- « leurs en partie la hausse dont ils tiraient profit, « puisque leur création correspondait à un appel de « capitaux nouveaux presque toujours dirigés vers « le Stock Exchange (1). Rien de plus caractéristique « de l’état d'inflation du marché américain des va- « leurs que la multiplication impressionnante de ces « organismes parasites. »

(18) Il y a lieu de faire remarquer aussi qu’à côté de ces Investment Trusts uniquement mus par la politique du « Go quick rich » (ÆŒnrichissez-vous rapidement !), nombreux furent, dans les années 1928 et 1929, ceux que créèrent certaines Banques dans le but de liquider par leur canal les titres non digérés (undigested securities) de leurs énormes émissions. (« Revue de Science et Législation financières », 1929, p. 93). Or, une Société de placement n’est pas une « Société de débarras » (Rist). Voir, à ce sujet, dans « La Prospérité Nationale » (n° du 24 janvier 1932), un article de M. Hervé Le Grand, intitulé : « La fin d’une formule », article sur le fond duquel nous ne sommes pas d’ailleurs d’accord avec son auteur. Voir aussi l’article déjà cité du « Journal de la Bourse » (n° du 26 mars 1932).

Sans méconnaiître la part de vérité que contiennent les reproches formulés contre les Investment Trusts américains, nous ferons remarquer tout de suite que ce n’est pas parce que beaucoup de pseudosociétés de placement américaines ont mal tourné, ni parce que les rares sociétés de placement françaises constituées jusqu'ici n’ont encore pu donner aucun résultat intéressant (à cause de leur jeunesse, d’abord, coïncidant avec une crise boursière sans précédents ; à cause, ensuite, des obstacles fiscaux que notre législation leur oppose) — ce n’est pas, disons-nous, pour cela qu’il faut condamner, du point de vue économique général, la formule « Investment Trust ». R

Nous croyons, au contraire, qu’en raison notamment des capitaux considérables dont elles disposent, les Sociétés de placement peuvent, jusqu’à un certain point, servir de volant, dans le système financier international, c’est-à-dire y jouer un rôle régulateur et stabilisateur. Elles peuvent, en particulier, quand elles ont pris, sur une place financière déterminée, un développement suffisant, exercer sur la tenue des cours de ladite place la plus heureuse influence. En effet, leur but primordial consiste à tirer de leur portefeuille le maximum de rendement qui soit compatible avec une sécurité de premier ordre. Par suite, toute forte hausse des cours, ayant pour effet de réduire le rendement des valeurs, incite les Sociétés de placement à réaliser les plus-values acquises, puis à remployer leurs fonds en valeurs à rendement plus élevé, s’il en existe, à moins qu’elles ne préfèrent

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utiliser momentanément leurs ressources en reports, ce qui constitue généralement un placement provisoire avantageux en période d’activité boursière. En cas de baisse des cours, elles procèderont inversement. Ce rôle de frein compensateur qu’elles joueront ainsi presque automatiquement, par la simple mise en œuvre de leurs principes directeurs, sera très utile pour rétablir l’équilibre en période d’exagération boursière (1°). Leur intervention sera d’autant plus précieuse qu’à notre époque le marché financier voit sa clientèle se féminiser et même se puériliser — ce qui explique en partie la nervosité des diverses Bourses.

Soulignons encore, dans le même ordre d’idées, l’un des avantages généraux Îles plus appréciables des Investment Trusts, qui est de donner de l’élasticité au marché financier. L’élasticité d’un marché consiste dans le fait que le volume des transactions qui s’y opèrent peu indifféremment être multiplié par 10 ou par 20 sans que les cours en soient sensiblement influencés. Or les Investment Trusts sont éminemment propres à conférer cette élasticité aux marchés

(9) Les Inv. T. américains [dont les principes directeurs sont assez différents, nous l’avons montré, de ceux des Inv. T. britanniques orthodoxes] prêtent ici le flanc à la critique, une fois de plus. Un point bien établi, en effet, est que ces Trusts ont failli à la tâche de stabilisateur du marché qui s'impose à toute société de placement digne de ce nom. Nous lisons à ce sujet, dans l’ « Information », du 7 novembre 1931, que « le Journal of Commerce signale qu’on a suivi avec vif d'intérêt, à Wall Street, les rapports des Inv. T. pour le troisième trimestre 1931. Ils montrent que la plupart de ces institutions ont eu tendance à se débarrasser des actions ordinaires qu’elles avaient en portefeuille. Ainsi, une bonne part des réalisations, qui ont pesé sur le marché au cours de ce trimeéstre peuvent s'expliquer par les ventes des I. T.: ».

sur lesquels ils opèrent. Prenons par exemple, sur notre marché de Paris, la Banque de France, dont les titres sont extrêmement éparpillés dans le public. Le volume des transactions est proportionné à la moyenne des titres détenus par les actionnaires. Quand, pour une raison quelconque, ie volume des demandes et des offres grossit soudain, le marché se trouve complètement désorienté. Que l’on demande par exemple, 1.000 titres sur le marché, les cours pourront monter de 1.000 francs dans la séance. Si, au contraire, on en offre 1.000, le contraire peut se produire. Pas d’élasticité ! Or, un Investment Trust sera susceptible ou de servir, ou d’absorber, la quantité de titres demandés ou offerts, avec un écart de cours modéré. Il agira comme régulateur, en vertu de son potentiel de vente ou d’achat.

En outre, les Sociétés de placement peuvent et doivent atténuer, parce que leurs dirigeants auront su les prévoir dans une certaine mesure, la violence des crises économiques. Elles pourraient aussi faciliter, ou même provoquer — par le fait même qu’elles détiennent entre leurs mains de gros paquets de titres d’une même entreprise — d’utiles mouvements de concentration industrielle. Enfin, en développant quelque peu leur programme, sans pour autant se transformer en sociétés de financement pures, elles devraient pouvoir jouer un rôle utile dans le financement des entreprises. En souscrivant par exemple à une augmentation du capital d’une entreprise industrielle, elles contribueraient à la financer, d’une part à des conditions moins onéreuses qu’une banque

d’affaires ou un syndicat, et, d’autre part, d’une façon plus intéressante pour l’entreprise elle-même, car l’Investment Trust conserve Je papier pendant quelque temps, alors que la Banque ou le syndicat ne cherche qu’à le revendre immédiatement.

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Plusieurs des considérations ci-dessus trouvent leur justification dans la situation présente des Investment Trusts britanniques. En Angleterre, en effet, où l'essor des Investment Trusts s’étend sur une période de plus de 50 ans — au lieu de s’être produit, comme aux Etats-Unis, en 5 ou 6 ans — les opérations de ces Sociétés n'ont pas provoqué de perturbation sur le marché des valeurs. Responsables de portefeuilles considérables et particulièrement avertis des conditions d’élasticité des marchés financiers, les dirigeants des Investment Trusts britanniques se sont bien gardés de tenter, en 1930, des opérations d'arbitrage sur une large échelle, ce qui aurait compromis davantage l’équilibre du marché. Mais ils ne se sont pas considérés, pour autant, comme « attachés aux cordons de leur portefeuille (2) » et ils ont su, en 1928 et 1929, arbitrer une partie de leurs valeurs à revenu variable contre des valeurs à revenu fixe — opération réalisable à cette époque (malgré l'importance des paquets de titres à vendre et à acheter), étant donné l’engouement spéculatif du pu-

(20) « La politique de placements des Investment Trusts Britanniques » par Gaël Faïn (dans l’ « Information » du 28 avril 1931).

blic qui se traduisait alors par un abaissement anormal des taux de capitalisation. De tels arbitrages, effectués en temps opportun, expliquent notamment la forte progression, entre 1928 et 1929, du revenu net des principaux Investment Trusts britanniques, progression qui, nous l’avons vu, s’est continuée, quoique dans une mesure bien moindre, naturellement, de 1929 à 1930, et qui n’a fait place à une légère régression qu’en 1931 et 1932.

« Ainsi », conclut M. Gaël Fain, « il semble bien « que les Investment Trusts sont loin d’être désarmés « contre les perturbations cycliques, pourvu qu’ils « procedent aux arbitrages opportuns avant que la « dépression boursière ait pris naissance, c’est-à-dire « dès que les taux de capitalisation commencent à « s’abaisser exagérément. C’est d’ailleurs au cours de « telles périodes d’euphorie spéculative que les arbi- « trages « actions contre obligations » sont le plus

« aisément réalisables. »

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Au point de vue national, les Sociétés de placement peuvent avoir un rôle qui déborde largement le cadre normal d’une Société industrielle ordinaire. Considérons, par exemple, la France et les placements français à l’étranger. Lorsque des Sociétés de placement françaises auront investi à l'étranger des fonds français — en évitant de procéder au hasard, comme le font trop souvent les capitalistes isolés, mais en s'intéressant, suivant un plan systématique,

aux industries qui peuvent devenir des fournisseurs ou des clients de l’industrie nationale, en laissant de côté, au contraire, celles qui la concurrencent — pourquoi ces Sociétés de placement s’interdiraientelles de surveiller l'emploi des fonds ainsi confiés à l'étranger ? Pourquoi n’interviendraient-elles pas, le cas échéant, en faveur de leurs actionnaires, auprès des entreprises étrangères en question ? (21).

Ainsi, les Sociétés de placement pourront à la fois agir comme organe de défense de l'épargne et faci- -liter l'expansion économique du pays. Elles contribueront à maintenir l'équilibre dans la circulation internationale des capitaux, en achetant, suivant les circonstances, soit des valeurs nationales, soit des valeurs étrangères. Peu à peu, elles se constitueront un excellent portefeuille de titres internationaux. Aux heures graves, ce sera peut-être une précieuse réserve. Nous avons vu, effectivement, que, pendant la guerre de 1914, les Investment Trusts britanniques ont puissamment contribué à défendre le change

anglais.

Mais il est encore un dernier point de vue sous lequel nous devons envisager le rôle économique et social des Sociétés de placement, et les considérations suivantes vont nous permettre de préciser notre

pensée sur ce point.

(21) Voir supra, p. 66, ce que nous avons dit des sociétés françaises de gestion de valeurs mobiiières étrangères.

Actuellement — c’est une constatation banale — la plupart des actionnaires des grandes Sociétés anonymes ne connaissent à peu près rien des entreprises dont ils sont, cependant, des associés. Pour eux, l’affectio societatis est une expression vide de sens. Trop souvent, l'actionnaire ignore jusqu’à la nature même de l’exploitation à laquelle se livre la Société ; ou bien, il sait vaguement qu’il s’agit de mines, mais il ne saurait préciser si ce sont des mines d’or en Afrique du Sud ou des mines de charbon en Pologne. C’est qu’en effet il n’a pas, à proprement parler, placé son argent dans l’entreprise X..., ce mot de « placé » impliquant la double idée d’un choix réfléchi à l’origine et d’un « investissement » d’assez longue durée. Non ; il a jeté au hasard son argent dans la Société X.., en achetant une action de cette Société comme il achèterait un billet de loterie ; ou bien il a agi avec quelque réflexion, mais en ne considérant la Société X.. que comme une machine à fabriquer des dividendes ou comme une matière de choix entre les mains de revalorisateurs et d’extrapolateurs plus ou moins audacieux ; dans ce dernier cas, il n’a eu en vue que la plus-value boursière qu’il pourra réaliser en vendant — le plus rapidement possible — le titre qu’il vient d’acquérir. Singulière conception que celle de cet associé qui n’entre dans l’affaire qu'avec le désir d’en sortir au plus tôt (22) !.….

(22) Voir, sur cette question, Emm. Gounot : « Actionnaires et Conseils d’Administration » (« Semaines Sociales de France », Mulhouse, 1931).

Ainsi, écrit très justement Mlle Piot (2%), lactionnaire contemporain ne s'intéresse pas à l’entreprise dont il est l’associé ; il y est intéressé, et ce verbe passif, d’un usage courant aujourd’hui, marque bien sa passivité habituelle.

Cela étant, point n’est besoin de transition subtile pour revenir aux Sociétés de placement. Puisqu’il existe actuellement, en fait, dans la grande Société anonyme, un Capital dirigeant (il est représenté par les actions détenues par les Administrateurs et par un petit nombre d’actionnaires conscients de leurs droits et de leurs devoirs), et un capital dirigé (il est représenté par la masse des actions répandues dans le grand public), rien de plus naturel que des organismes se soient fondés pour répondre notamment à cette mentalité du capital dirigé qui se résume en deux mots : dividendes substantiels et plus-values rapides en capital. Ces organismes, ce sont les Sociétés de placement. Société anonyme, société de commerce par là même, la Société de placement n’exerce cependant aucune industrie ; elle ne fait aucun commerce déterminé. C’est une société de fructification de capitaux à l’état pur, d’où la considération de l « entreprise à faire » a complètement disparu. Elle a, cependant, comme toute autre institution (2), une fonction sociale à remplir. Et l'avantage considérable qui nous paraît devoir résulter du développement

(23) A. Piot : « Observations sur l’objet des sociétés commerciales au point de vue de la théorie de l'institution ». (Dans la « Revue critique de Législation et de jurisprudence », juillet-octobre 1930).

(24) Emmanuel Gounot : « Aéetionnaires et Conseils d’Administration ». .

des Sociétés de placement, de ces Sociétés anonymes « extraordinaires », est justement de canaliser tous ces petits épargnants dont la mentalité souvent est une gêne pour les sociétés anonymes « ordinaires », c’est-à-dire pour celles qui ont effectivement une exploitation commerciale ou industrielle. Peut-être même, par l'attrait qu’elles exerceront sur eux, les Sociétés de placement contribueront-elles à résoudre ce conflit du capital dirigeant et du capital dirigé dont la solution paraît actuellement si difficile. En effet, ne prétendant pas à la direction des entreprises, et représentant par conséquent le capital dirigé, elles seront du moins armées pour défendre ce- Jui-ci contre les abus que peut tenter de commettre le capital dirigeant. Il deviendra donc moins nécessaire que le législateur prenne sa défense, ce qu’il ne peut faire sans entraver l’action du capital dirigeant, au détriment de l’entreprise.

Ainsi, il existe très légitimement dans la société commerciale une double finalité : finalité industrielle et finalité spéculative, cette dernière — qui devrait être la seconde — dominant en fait dans l'esprit de la majorité des associés. Du jour où se créent des sociétés qui, comme les Sociétés de placement, n’ont plus qu’une seule finalité — celle que nous reconnaissions il y a un instant pour la seconde —,; ces Sociétés nouvelles vont rallier tous les esprits dans lesquels dominait cette finalité. Et peut-être les Sociétés à objet commercial et industriel retrouverontelles par là un meilieur équilibre, qui leur permettra de mieux s'attacher à leur objet propre.