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de leur portefeuille. Ainsi, il serait d’une bonne gestion de vendre une obligation ayant été l’objet d’une - hausse injustifiée pour la remplacer par un autre titre de même qualité, plus avantageux, au risque de sacrifier un coupon semestriel ; d’une manière générale, il faut savoir, dans certains cas, sacrifier des considérations brutales de rendement immédiat à de légitimes perspectives d'avenir ; l’exemple classique est celui de Sociétés d’électricité à développement continu. Au contraire, la méthode américaine pourrait conduire les Sociétés de placement à des spéculations dangereuses. En outre, elle cesse d’être utilement applicable en période de régression générale des cours, et c’est là une des raisons pour lesquelles la crise actuelle a si fâcheusement réagi sur la situation financière d’un grand nombre d’Investment Trusts américains.

Quoi qu’il en soit, l'intervention législative est extrêmement délicate en cette matière, et les avis des spécialistes sont, une fois de plus, divergents.

D'une part, M. Gaël Fain, M. Christian Lazard et M. Varangot sont tout à fait partisans de l’interdiction prévue par le projet de loi. M. Fain va même jusqu’à regretter que les rédacteurs du projet n'aient pas été plus sévères, car, même dans l’hypothèse où les réserves auraient atteint le montant du capital social, « la faculté de distribuer Iles plus-values pour- « rait altérer profondément les méthodes de gestion « des Sociétés de placement ». « Mieux vaudrait »,

ajoute-t-il (1), « n’autoriser la répartition des réser- « ves que par voie de distribution d’actions gratui- « tes ».

Mais alors, en bonne équité, ces réserves, ainsi CONStituées avec l'obligation de ne pas les distribuer, devraient être exemptées — sinon totalement, puisque l'Administration est farouchement opposée à l’exemption totale en faveur de n’importe quelle sorte de Société anonyme, du moins partiellement, comme nous

J’exposons plus loin (voir infra, p. 266) — de l'impôt cédulaire sur les bénéfices commerciaux et industriels.

En outre, il eût été nécessaire que le projet autorisât les Sociétés de placement à distribuer à leurs actionnaires le revenu régulier de leur portefeuille sans tenir compte du cours des titre à l’époque de l’inventaire, c’est-à-dire même au cas d’une dépréciation du portefeuille par rapport au prix de revient (11). Cette

(10): Op. cit, p. 29.

(11) Rien n’oblige d’ailleurs le Conseil d'Administration d’une Société de placement à faire apparaître au bilan cette dépréciation du portefeuille, qui représente, non pas une perte réalisée, mais une perte virtuelle; rien, disons-nous, sinon les règles d’une saine comptabilité et d’une sage gestion.

Voici, à cet égard, quelques extrAits PR suggestifs de la discussion qui a suivi la lecture du rapport du Conseil d’Administration de l’Union Trust à YAssemblèe Générale ordinaire du 18 décembre 1930 (d’après la « Vie Financière ÿ du 24 décembre 1930) :

L’Administrateur-Déléqué de la Société, M. Stockhammer « Quant à faire figurer la dépréciation du portefeuille dans notre « bilan, la question est fort complexe. Si nous avions prélevé « par exemple cinq millions sur les réserves pour amortir cette « dépréciation, et si, comme nous sommes en droit de l’espérer, « une plus juste estimation des choses amène dans un avenir plus. « où moins rapproché notre portefeuille à remonter, à ce moment- « là nous risquerions de voir le fisc nous demander de considérer: « cette hausse comme une plus-value de notre portefeuille et par:

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mesure est en effet la contre-partie normale de l’interdiction faite à la Société de distribuer ses profits en capital.

D'autre part, il est de bons esprits pour soutenir que, du moment que les Sociétés de placement seraient contraintes de constituer des réserves raisonnables (on pourrait par exemple [es soumettre à une réserve légale de 10 ou 15 %), on devrait les autoriser à distribuer et les produits du portefeuille et les bénéfices en capital effectivement encaissés (à l’exclusion naturellement des bénéfices d’estimation), Aussi serait-il sage de ne les obliger à limiter leurs distri-

« conséquent un bénéfice, alors que ce ne serait pas un bénéfice « puisque nous l’aurions préalablement amorti. I1 ÿ avait là un « danger à éviter. Et comme nous n’avions aucun intérêt majeur à « faire ainsi, puisqu'il suffit d’exprimer la vérité à nos action- « naires, et que nous la leur exprimons aujourd’hui en indiquant « que le chiffre figurant au bilan ne correspond pas à la valeur « boursière du jour, maïs bien au prix de revient, comme nous « vous indiquons d’autre part quel est l’écart approximatif « (5.300.000 francs) entre ces deux données, vous vous trouvez « entièrement renseignés, fout comme si l’amortissement était « fait, et nous évitons l’inconvénient que je vous signalais tout « à l’heure.

Un actionnaire. — « Réflexion faite, si, par la dépréciation « du portefeuille, vous évitiez de faire apparaître un bénéfice, « vous n’auriez pas à payer J’impôt sur celui-ci.

M. Stockhammer. — « Nous sommes tenus en quelque sorte par « une entente avec l’Administration. Les Sociétés du genre de la « nôtre sont obligées, dès leur point de départ, de choisir entre « deux modes d’estimation de leur portefeuille, soit suivant le « cours du jour, soit suivant le prix de revient. Et nous n’avons « pas la faculté de changer à notre gré en cours de route. Nous ne « pouvons donc faire disparaître le bénéfice en minorant le poste « portefeuille; ce ne serait pas conforme à la règle que nous avons « adoptée au début...

Le Président de la Société, M. Siauimne. — « Si nous étions dans « Ja situation d’un Investment Trust anglais, nous aurions pu « distribuer un dividende normalement et très régulièrement, par- « ce que ces Sociétés ne tiennent compte que du revenu et que peu « importe pour elles que le portefeuille soit ou non déprécié. Nous « espérons d’ailleurs que la prochaine loi sur les Sociétés de « placement règlera cette question. »

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butions aux produits réguliers de leur portefeuille que jusqu’au moment seulement où leurs réserves atteindraient, par exemple, le tiers du capital.

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Le paragraphe 5 de l’article premier constitue l’un des pivots essentiels du projet, car, d’une part, il impose aux Sociétés de placement l'obligation de pratiquer un minimum de division des risques financiers, et d’autre-part, les règles qu’il pose auront pour effet d'empêcher que les Sociétés de placement dégénèrent en holdings ou Sociétés de financement camouflées.

D'abord, les Sociétés de placement « ne devront pas « employer en titres d’une même collectivité plus de « 5 % des sommes placées et disponibles pour le pla- « cement » : la répartition des risques portera donc au minimum sur vingt valeurs différentes.

Une telle disposition, cependant, n’aurait pu empêcher à elle seule les Sociétés de placement de se transformer en instruments de financement ou de contrôle du moment qu’elles auraient voulu appliquer leur activité à de jeunes sociétés qui sont généralement à capital modéré, ou à des Sociétés anciennes mais à faible capital. C’est ainsi qu’une Société de placement au capital de 100 millions aurait pu, théoriquement (2), prendre le contrôle de 199 Sociétés au capital de 1 million, de 99 Sociétés au capital de

(12) Nous disons bien « théoriquement », car, en fait (nous l’avons vu à propos des holdings), une participation bien inférieure à 51 % suffit pour conférer le contrôle.

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2 millions, de 19 Sociétés au capital de 10 millions, etCmeElc

Aussi le projet de loi institue-t-il le « double-verrou » suivant : « Les dites Sociétés ne pourront pos- « séder plus de 5 % des titres évalués à leur valeur « nominale émis par une collectivité » (c’est-à-dire par un Etat, une municipalité, une Société), « ni plus « de 5 % du nombre des titres sans valeur nominale « émis par la même collectivité » (c’est-à-dire actions de jouissance, parts de fondateur, shares of no par value), « ni disposer de plus de un vingtième des « droits de vote dans une Société ».