IL
CoDversion de Temprunt MorgaD, également ayee soulte, en 1875. — Pourquoi la soult» était alors plus excusable qu'en 1862. — Opérations qui se rattachent à la conTcrsion de l'emprunt Morgan. — Conversion du & p. 100 en 4 1/2 en 1883, de l'ancien 4 1/2 et du 4 en 3 p. 10 J en 1887. — Conversion bâtarde d'annuités et de Bons de liqui* dation en 1891. — Bonne conversion du 4 1/2 en 1894.
Les conversions de dettes aux Etats-Unis. — Dans qnelqnes années tonte la dett» fédérale aura été réduite de 6 p. 100 en 2 1/2 ou 2 p. 100. -- Bonne méthode suivie par les Américains : elle est cependant inrérieure à la méthode anglaise.
De la conversion des emprunts à lots. — Un curieux procédé de conversion de la dette portugaise en 1887. — Principes qui se dégagent de l'étude des conversions de dettes publiques. — Dès que la conversion de dettes publiques portant un intérêt élevé en dettes portant un intérêt moins élevé devient possible, c'est uo devoir absolu pour le gouvernement de faire cette opération.
Les Ëtats, pour réduire le poids de leur dette publique, ont un moyen aussi légitime, plus rapide et d*un emploi .plus commode que l'amortissement, mais d'une portée plus restreinte : c*est la conversion de dettes portant un intérêt élevé en dettes portant un intérêt moins élevé, ou bien encore de dettes perpétuelles ou dettes à échéance lointaine en dettes viagères.
Les dettes publiques dites perpétuelles reposent sur ces deux prin« cipes, que TÉtat s'engage à payer perpétuellement Tintérêt convenu lors de rémission à moins qu'il ne préfère rembourser les titres au pair^ droit qu'il conserve toujours sUl n'a pas spécifié qu'il ne l'exercerait pas pendant un certain nombre d'années; en second lieu, que le créancier qui peut subir le remboursement de la part de l'État n'a jamais le droit de l'exiger.
Quoique le créancier de l'État ne puisse pas demander le remboursement de son capital, le mode de transférer la dette par petites portions est si convenablement organisé, et les intérêts sont si régulièrement payés, que les litres de rente sur l'État sont dans tous les pays une valeur aisément négociable. Il s'est établi pour leur négociation de grands marchés appelés Bourses. 11 n'y a nulle valeur au monde que l'on puisse ausbi aisément réaliser qu'un titre de rente sur l'État.
Quoique la négociation de ces titres soit très facile, la valeur en est généralement soumise à des fluctuations parfois considérables : ces fluctuations dépendent de causes très complexes, dont les unes sont politiques et les autres sont économiques ou financières.
Les causes politiques qui font varier la valeur vénale des fonds d'Etat, ce sont tous les événements qui peuvent afi'ecter en bien ou en mal le crédit de l'État, c'est-à-dire soit les faits qui jettent de# doutes sur la stabilité nationale, tels que les guerres et les révolu* tions, soit dans le sens opposé les faits qui font croire à l'aO'ermisse* ment de la sécurité publique, tels que la conclusion d'une paix, U fin d'une crise ministérielle, le retour à la santé du chef de 1 £tat,etc»
Parmi les faits économiques et financiers qui font varier la valeur rénale des titres de rentes surTÉtat, on peut citer le développement ou Tamoindrissement de la prospérité agricole, industrielle ou cornmerciale du pays, Taugmentation ou la réduction du montant de l'épargne annuelle nationale, en un mot l'abondance des capitaux, qui fait qu*ils sont à bon marché, c'est-à-dire qu'ils se prêtent moyennant un intérêt modique, ou bien, au contraire, la diminution des capitaux disponibles et en recherche d'emploi, d'où résulte une hausse du taux de l'intérêt. Des événements, comme une crise industrielle et une mauvaise récolte, font ordinairement baisser les fonds d'État, parce que, d'un côté, ils inspirent de la défiance et font naître des craintes sur le maintien de la tranquillité publique, parce que d'un autre côté une mauvaise récolte nécessite l'achat de grains à Tétran^ ger, provoque par conséquent une certaine émigration de capitaux, en restreint la quantité disponible sur le marché et à la recherche de placements.
Il arrive quelquefois que la lang:iieur des affaires dans lepays^ quand elle n'est pas compliquée d'une crise violente, a une tendance à faire monter les fonds publics : c'est qu'alors les capitaux se retirent des entreprises privées et se réfugient momentanément dans les fonds publics comme dans un abri transitoire, d'où ils sortiront dès que l'activité industrielle et commerciale reprendra.
Il y a une règle générale pour les États prospères et bien dirigés qui ne se lancent pas dans des aventures guerrières, c'est que les capitaux ne cessent de s'y multiplier et que le taux de l'intérêt y a une continuelle tendance à baisser.
En outre, les fonds publics d'un État solide deviennent un placement chaque jour plus recherché par les personnes prudentes, par les grandes sociétés pour l'emploi de leurs fonds superflus, par les institutions philanthropiques ou de bienfaisance, telles que les caisses d'épargne, les sociétés de secours mutuels, etc., par toutes les personnes qui n'ont que la disposition passagère de sommes importantes, par ceux enfin qui veulent avoir une réserve mobilière facilement réalisable. De là vient que les fonds publics tendent à se capitaliser de plus en plus haut. Si l'on cessait d'en émettre chaque jour, il ne serait pas étonnant qu'ils finissent bientôt par ne plus rapporter que 2 ou 2 et demi pour iOO. C'est un placement, en effet, qui sert d'abri temporaire, de réserve, et auquel on demande plutôt la facilité de négociation et des chances de plus-value qu'un intérêt élevé.
C'est sur les faits que je viens d'exposer qu'est fondée la théorie de la réduction des charges nationales par Isl conversion de dettes portant
imhaut intérêt en dettes portant un intérêt moins élevé. Ce procédé di*. la conversion est très usité : il n*a en lui-même rien que de très légitime : il est vrai qu'il peut être faussé dans Tapplication, comme on le verra plus tard.
Les États empruntent généralement dans des circonstances critiques; peu à peu ils sortent de leurs difficultés temporaires, et s'ils ont eu la prudence d'emprunter au pair ou aux environs du paît dans un fonds portant un intérêt élevé, ils trouvent après plusieurs années de paix une excellente occasion de faire une convertion^ qui allège les charges nationales annuelles.
La eonveriion des dettes publiques portant un haut intérêt en dettes publiques portant un intérêt moindre repose en droit sur ce principe que le créancier de TÉtat peut être remboursé au pair par rÉtat, à moins que ce dernier n'ait spécifié qu'il n'userait pas pendant un certain nombre d'années de son droit de remboursement.
L'opération est aussi licite, aussi légitime, aussi inattaquable, que si un particulier, s'étant trouvé dénis des circonstances difficiles et ayant emprunté à 6 p* iOO en se réservant la faculté de remboursement, offre plus tard, après un retour de fortune, à son créancier de payer sa dette ou de ne la proroger qu'en réduisant l'intérêt à 5 p. iOO. Cette catégorie de conversions de dettes publiques consiste donc en une option offerte au porteur de titres d*être remboursé immédiatement au pair, ou de consentir à ce que Tintérêt de son titre de rente soit réduit d'une quantité quelconque, un quart pour cent, un demi pour cent ou un pour cent. Rien assurément n'est plus légitime que cette opération, rien n'est plus conforme à ce qui se fait tous les jours entre particuliers honnêtes et prudents (1).
Telle est la théorie dans sa simplicité : la pratique est plus compliquée. Nous allons étudier les principales conversions accomplies en Angleterre au dix-huitième et au dix-neuvième siècle, nous passerons ensuite à celles qui ont eu lieu en France et en Amérique.
(]] On donne quelquefois le nom de convertionM de dettes publiques à des opératioDS fioancières qui sont soit forcées soit facultatives et qui ont un aspect et un caractère tout différent. Telle est, par exemple, la conversion de la dette espagnole en 18S2. L'ensemble des engagements divers et la rente môme 3 p. 100 furent transformes, à un taux déterminé, en obligations 4 p. 100. Le but de ces opérations est souvent de différer ou de retarder l'amortissement, d'autres fois c*est simplement d'imposer au rentier un sacrifice auquel celui-ci aurait le droit de ne pas consentir- Quand ces sortes d'opérations sont rendues obligatoires pour le rentier, c'est une sorte de banqueroute partielle; quand elles sont au contraire facultatives, ce sont de simples expédients qui sont surtout usités dans les p^ys ayant de mauvaises finances et qui peuvent, suivant les circonstances, être utiles ou nuisibles. On devrait réserver le mot de conversions pour les opérations très légales et toujours utiles que nous décrivons dans le texte. (Note de la 3* édition.)
De 1S86 à 1891 une foule de pays ont abusé de ces conversions bâtardes, qui coa* sistont surtout à étendre les périodes d'amortissement. (Note à** la 5« édition.}
Pendant longtemps, TAngleterre n*a pas emprunté à moina de Bp. 100 : rintérêt légal était alors à ce taux. En ni4, un billfixh à 5 p. 100, au lieu de 6 p. 100, le taux légal de l'intérêt entre particuliers. Dès lors Tint la pensée de convertir la dette d'Angleterre en
5 p. 100. En 1715 on fit un emprunt en rente 5 p. 100 émis au pair : du moment où l'intérêt des nouveaux emprunts était à ce taux,, il n'existait plus de motif plausible pour maintenir à 6 p. 100 la rente des emprunts rachetables qui avaient été faits précédemment.
Robert Walpole, chancelier de l'Échiquier, résolut une conversion, et il conduisit cette importante opération avec prudence et succès. A cet effet il s'entendit avec deux grandes sociétés, la Banque d'Angleterre et la Compagnie de la mer du Sud : celles-ci consentirent à une forte réduction sur Tintérêt des billets de l'Échiquier et des billets du Trésor qu'elles détenaient. En outre elles offrirent au gouvernement une somme de 137 millions de francs destinés à rembourser les créanciers de l'État qui n'accepteraient pas la conversion du
6 p. 100 en 5 p. 100. Une très petite partie de cette somme fut nécessaire : la plupart des porteurs de rentes adhérèrent à la conversion ; les réductions sur les intérêts de la dette flottante et des rentes rachetables procurèrent â l'État, par suite de cette opération^ une épargne annuelle de 8,050,000 francs dans le service de la dette.
Cette conversion n'eut rien d'impopulaire. La longue pratique des opérations de commerce et de banque avait appris au public anglais que l'intérêt des capitaux est sujet à varier et que la diminution de l'intérêt est un signe de prospérité publique. Il se rendait compte, d'ailleurs, qu'un État n'est pas plus obligé qu'un simple particulier à proroger éternellement des emprunts qui cessent de lui être avantageux, et auxquels il peut mettre fin en remboursant le capital prêté. Les rentiers comprenaient en outre que cette mesure consolidait le crédit de l'État. Les historiens ont conservé cette réponse d'un riche porteur de rentes à lord Stanhope : « Je suis satisfait de la mesure qui a été adoptée, attendu que, par la réduction des intérêts, je regarde le capital comme mieux assuré. »
Une partie de la dette de l'État restait dans les mêmes conditions qu'auparavant: c'étaient les rentes déclarées non rachetables lors de rémission, et les annuités à court ou à long terme. On lit un contrat avec la Compagnie de la mer du Sud, qui s'engagea à amener les porteurs de ces rentes à les échanger contre des rentes portant un intérêt moindre. Ce ne pouvait être là qu*une œuvre de persuasion et non une œuvre de contrainte. Cependant on sut si bien allécher les porteurs de rentes que la plupart consentirent à convertir en titre» 4 p. 100 rachetables leurs vieux titres portant un intérêt de 6 et
7 p. 100. L*un des arguments dont on peut se servir en pareil cas» c*est la plus-value que peuvent acquérir les titres d'un fonds public qui porte un intérêt peu élevé, mais qui est Tobjet d*un grand marché. Une somme de 19,718,000 francs de rentes non rachetables constituées primitivement à 7 et demi ou à 6 p. 100 fut ainsi convertie en 4 p. 100 rachetable.
En 1737, Robert Walpole laissait échapper l'occasion de convertir des rentes 4 p. 100 en 3 p. 100 : le 3 p. 100, provenant d*an emprunt émis en 1726, était alors au-dessus du pair, il était coté 107 ; la proposition fut faite dans la Chambre des communes de réduire en 3 les rentes 4 p. 100. Des arguments politiques et de stratégie parlementaire firent repousser cette mesure d*une incontestable légitimité et d'une grande utilité. Un des historiens des finances d'Angleterre, Sinclair {History of the Revenue of the British Empire^ 1803, tome I, pages 500-501), s'exprime ainsi à ce sujet : <c On est étonné « aujourd'hui de Tabsurdité des arguments dont on fit usage pour « écarter l'adoption du projet de loi. On avança qu'une telle réduc* « tion, au lieu de concourir à l'agrandissement des relations cornet merciales et à l'amélioration des intérêts agricoles, contribuerait « probablement à la ruine de l'un et de l'autre. On peignit sous les « couleurs les plus fortes la destinée des veuves et des orphelins dont « le revenu allait être diminué. On insista particulièrement sur ce « que la mesure aurait de désastreux pour la Métropole, du voisinage « de laquelle s'éloigneraient la plupart des rentiers, réduits à aller « vivre à meilleur compte dans des contrées retirées du royaume. On « alla enfin jusqu'à déclarer que l'exécution du projet était impra- « ticable. » C'est aussi par des prétextes de ce genre, plus ou moins nettement exprimés, et surtout par la crainte de susciter du mécontentement, que le gouvernement de Louis -Philippe écarta tous les projets de conversion de rentes, et fit perdre au Trésor 1 milliard de francs, comme on le verra tout à l'heure. Celte prétendue humanité est un audacieux mépris des droits des contribuables. Ceux-ci, en effet, sont non moins intéressants que les rentiers ; or, les contribuables ont un droit positif à ne pas servir aux rentiers un intérêt plus élevé que celui qui est indiqué par le cours des fonds publics sur le marché, à moins toutefois que des causes explicites, des contrats d'emprunts antérieurement conclus, ne lient l'Etat, et ne lui enlèvent la faculté d'offrir à ses créanciers l'option entre le remboursement et une réduction d'intérêts. Du moment qu'une conversion du 5 en 4 et demi on du 4 en 3 devient possible et qu'elle n'a pas été formellement interdite par le contrat d'émission de l'emprunt, un gouvernement doit l'effectuer, ou bien il frustre les contribuables
DBS CONVaaSIONS DE DETTES PUBLIQUES. 503
au profit des rentiers, le grand nombre au profit du petit nombre, les pauvres au profit des riches, les travailleurs au profit des oisifs. La conversion de dettes publiques portant un intérêt élevé en dettes portant un intérêt moins élevé n'est donc pas seulement pour un gouvernement une faculté ou un droit, c'est un véritable devoir, toutes les fois que l'opération est financièrement possible.
La conversion du 4 p. iOO en 3, que Robert Walpole refusait de faire en 1737, ne pouvait être indéfiniment ajournée ; le projet fut repris en 1748, et bientôt exécuté d'une manière ingénieuse : néanmoins le refus de Robert Walpole avait coûté au Trésor, d'après les calculs qui ont été faits, 6,787,200 livres sterling (soit 170 millions de francs), le Trésor ayant continué de payer pendant douze ans 565,600 livres sterling annuellement sur les intérêts de sa dette, qu'il aurait pu épargner par la conversion.
Après la paix de 1748, qui mit fin à la guerre entre l'Angleterre, d'une part, la France et l'Espagne, de l'autre, un nouveau chancelier de l'Échiquier déclara qu'il ne manquerait pas la première occasion favorable et légitime pour réduire l'intérêt de la dette. Dès la session suivante (1749), le parlement adopta un bill, dont voici les principales dispositions : « Les porteurs de rentes 4 p. lOOrachetables qui, avant le « 28 février 1750, c'est-à-dire dans un délai de trois mois, déclareront u accepter la conversion en 3p. 100 à partir du mois de décembre 1757, « seront garantis jusque-là de toute réduction. Les intérêts continue- « ront de leur être payés à raison de 4 p. 100 jusqu'à la fin de 1750, m et au taux de 3 1/2 depuis cette époque jusqu'au moment fixé pour <c la réduction à 3 p. 100. » Cette opération est une des plus curieuses que présente l'histoire financière. La conversion en 3 p. 100 était annoncée, et le rentier devait l'accepter ou la repousser à un moment où, d'après les cours delà Bourse, cette conversion n'était pas réalisable; mais en assurant ainsi aux rentiers une longue période pendant laquelle l'intérêt serait payé à 3 1/2, on espérait les séduire et obtenir d'eux un consentement, par la crainte qu'ils pourraient avoir que, en cas de refus de leur part, la conversion en 3 p. 100 n'eût lieu avant l'expiration des sept ans. L'opération était néanmoins hasardeuse de la part du Trésor; elle réussit. Le capital des renies sur lesquelles la mesure devait porter était de 1,442,500,000 francs.
Après quelques hésitations, les consentements à la conversion furent obtenus avant l'époque fixée du 28 février, pour environ. . 1 ,000,000,000 »
Le capital qui appartenait aux non-con« •entants était de 442,500,000 »
Le gouvernement éprouva quelque dépit de cette proportion con*
sidérable de rentiers récalcitrants: il ne devait Timputer qu*à lui-* même, et à la hardiesse de sa mesure ; il voulut punir les rentier» non-consentantsdeleur obstination, et il annonça que pour eux fa conversion du 3 1/2 en 3 aurait lieu à partir du mois de décembre 1735, c*est-à-dire deux ans avant Tépoque fixée pour la réduction des rentiersqui avaient accepté la proposition gouvernementale. 11 était bien entenda que cette conversion du 3 1/2 en 3, à partir de décembre 1755, ne pouvait être imposée, sans offre de remboursement» aux rentiers^ qui avaient repoussé les propositions du bill de 1749 : c*était donc une^ pure menace qui ne devait avoir de réalité que si, avant le mois de décembre 1755, la conversion du 3 1/2 en 3 était devenue financièrement praticable par la hausse notable du 3 1/2 au-dessus du pair : c'est aussi ce qui arriva, et le Trésor n'eut à payer que 87,300,000 fr., en définitive, aux rentiers mécontents, prix de remboursement deleurs rentes au pair, tous les autres rentiers, pour un capital nominal del,335 millions de francs, ayant accepté, soitdès le premier moment^ soit plus tard, avec résignation, cette double conversion combinée et échelonnée du 4 en 3 1/2 et du 3 ^2 en 3.
Telle fut la série des conversions de la dette publique anglaise au diz-huiliëme siècle : elles eussent pu être encore plus nombreuses ; le 3 p. 100 ayant été coté 107 sous Robert Walpole, on aurait pu le cou» vertir en 2 1/2 ou 2 3/4. Néanmoins, par cette série d'opérations ia« génieuses et légitimes, l'intérêt de la dette publique avait été ramené de 6 p. 100, taux primitif, à 3 p. 100, sans aucune lésion des droit» des rentiers et même sans sérieux murmure de leur part. L'épargn» annuelle sur les intérêts de la dette publique, qui résulta de ces quatre conversions (1717, 1729, 1730, 1737), fut de 31,675,000 francs, somme énorme pour le temps, car le budget de l'Angleterre en 1755 (année qui précéda la guerre de Sept ans) était de 178 millions de francs seu« lement (7,119,239 liv. st.) dont 69 millions de francs pour les intérêts de la dette (2,731,205 liv. st.). Ainsi les réductions successives de la dette d'Angleterre, par voie de conversion, dans la première moitié du dix-huitième siècle, avaient allégé d'un sixième le budget général de l'État, et de plus d'un tiers le poids de la dette publique au moment de la dernière de ces conversions.
Il se passa plus d'un demi-siècle avant que ce fructueux régime de conversions pût être appliqué de nouveau à une dette créée par suite d'événements postérieurs, c'est-à-dire à la partie de la dette qui fut contractée à la fin du dix-huitième siècle et au commencement du dix-neuvième en fonds d'un intérêt nominalement élevé. C'est en 1822 que s'ouvre une nouvelle série presque indéfinie de conversions de la dette publique anglaise. On en trouve l'exposé rapide dans l'important
DES G<yNVERSIONS DE DETTES PUBLIQUES. 50S^
onTrage de Mac-Gulloch : On taxation and the funding system jusqu'à 4844, et on en rencontre, une analyse plus complète jusqu'en i869 dans le document anglais que nous avons bien des fois cité (1). On va voir commentées conversions se suivent Tune Tautre. En 4822 les titres 5 p. iOO existants furent convertis en 4 p. iOO : le montant en capital nominal de celte ancienne dette était de 152,422, i43 liv. st.^ somme colossale équivalant à 3 milliards 810 millions en chiiïres^ ronds. C'était là une bien grande masse de rentes à convertir : cependant, il n*y eut de rentiers récalcitrants et préférant le remboursement que pour un capital de 2,794,318 liv. st., soit 70 millions de francs environ : ainsi la proportion des refus aux consentements n'atteignait pas 2 p. 100. Cette conversion du 5 en 4 n'était pas faite ai> pair, c'est-à-dire en échangeant, à égalité, un titre nouveau de 4 p. 100 contre un titre ancien de 5 p. 100 ; on accordait aux rentiers ayant accepté la conversion une très légère augmentation de capital, laquelle équivalait à 5 p. 100 du capital primitif : un capital nominal de 149,627,825 liv. st. en 5 p. 100 fut donc échangé centime un capital nominal de 157,109,218 liv. st. en 4 p. 100.
Les intérêts de la première dette en 5 p. 100 étaient de 7,481,391 liv. sterL
Les intérêts de la dette 4 p. 100 qui lui fut substituée montaient à 6,284,368 —
11 y avait donc une économie de 1,197,023 liv. st., c'est-à-dire 30 mil* lions de francs environ. Le 4 p. 100 était garanti contre toute conver sion nouvelle jusqu'en 1830. Cette opération avait été bien conduite^ quoique l'on eût pu, ce qui eût été bien préférable, éviter toute aug* mentation du capital nominal de la dette publique : l'augmentation de ce capital était, il est vrai, très faible et la diminution sur les intérêts était énorme. Le capital à rembourser aux récalcitrants avait été insignifiant.
Quatre ans après, en 1826, les fonds publics avaient fait un nou* veau progrès dans la voie de la hausse. On ne pouvait pas encore convertir le 4 p. 100 nouveau provenant de la conversion du 5 p. IOO en 1822, mais rien ne s'opposait à ce que Ton convertit le 4 p. IOO ancien, provenant d'emprunts antérieurs; on le fit. On donna aux rentiers l'option entre le remboursement au pair et l'échange des anciens titres contre du 3 1/2 au pair, c'est-à-dire sans aucune bonification ni augmentation de capital pour les rentiers acceptants^ les nouveaux titres 3 1/2 devant s'échanger purement et simplement, sur le pied d'égalité, contre les anciens titres 4 p. 100. L'opération
(1) Public Income and Expendituve (i8G9» t. II, p. 561).
était fort bien conçue et réussit : elle était plus parfaite écononoiquement que la précédente, parce que i*État, en réduisant les intérêts da sa dette, n*en augmentait pas d'une obole le capital. Il 7 eût, cependant, un plus grand nombre de rentiers récalcitrants. Le capital de cet ancien 4p. iOOquMl s'agissait de convertir montait à 76,254,649 liv. sterL
C'était encore une grosse somme, près de 2 milliards de francs.
Le capital des rentiers préférant le remboursement monta à 1. . . . 6,149,246 —
La conversion porta sur un capital de.. .. 70,105,403 — de 4 p. 100 qui furent échangées contre un capital nominal égal de 3 î/2 p. 100.
Les intérêts du 4 p. 100 converti (déduction faite des sommes remboursées aux non-consentants) était de 2,804,216 -«
Les intérêts du 3 i/2 p. 100 nouveau, substitué au 4 p. 100 converti^ montaient à 2,453.619 liv. sterl.
L'épargne annuelle pour le Trésor par suite lie cette conversion fut de 350,597 —
Ainsi les intérêts de la dette publique furent diminués de près de 9 millions de francs par la conversion de 1826.
Quatre ans plus tard le 4 p. 100 nouveau, provenant de la conversion du 5 p. 100 en 1822, était devenu rachetable : les cours des fonds publics étant encore assez élevés, rien ne s'opposait à ce que l'on fit subir à ce 4 p. 100 nouveau le même sort qu'avait éprouvé, en 1826, le 4 p. 100 d'ancienne origine, c'est-à-dire à ce qu'on le réduisît en 3 1/2
Le capital du fonds 4 p. 100 qu'il s'agissait de convertir en 3 1/2 montait à 153,671,094 liv. sterL
On remarque que ce chiffre est un peu inférieur à celui des titres 4 p. 100 créés par la conversion de 1822, sans doute parce qu'une partie de ces titres avait été, dans l'intervalle, rachetée par l'amortissement.
Le capital remboursé aux rentiers non-consentants montait à 2,649,366 —
L'opération de conversion porta sur 151,021 ,726 —
C'était là une somme énorme atteignant presque 3 milliards 800 millions de francs.
Les intérêts du 4 p. 100 ainsi converti montaient annuellement à 6,010,869 -«
Les intérêts du 3 1/2 nouveau qui lui fut
•ubstitué s'élevèrent annuellement à 5,285,759 liv. sterU
L'économie annuelle pour le Trésor, sur le
service delà dette, fut de 755,110 —
ou environ 19 millions de francs par an.
Il restait encore en 1834 une petite partie de la dette en 4 p. 100: il n*y avait aucun motir pour qu'elle ne fût pas convertie, comme la plupart des titres de ce fonds l'avaient été. C'est en 1834 qu'on procéda à cette mesure. Les titres de 4 p. 100 furent échangés au pair, capital nominal pour capital nominal, contre des titres de 3 1/2.
Le capital soumis à la conversion était de. . 10,622,911 liv. ster] ou 266 millions de francs environ.
Les intérêts de cette somme en 4 p. 100 étaient de 424,916 —
LesintérôtsdumêmecRpitalen31/2furentde 371,800 —
L'épargne annuelle pour le Trésor par suite
de cette conversion monta à 53,116 liv. sterl .
c'est-à-dire. 1,350,000 francs par an.
On était loin d'être arrivé au terme de toutes les conversions possibles. Le 3 1/2 p. 100 dépassa le pair, et Ton s'avisa de la convenance de le transformer en un fonds plus bas. En 1844 on fit donc une nouvelle conversion qui accordait aux porteurs de titres des garanties particulières. Les titres 3 1/2 p. 100 devaient être échangés au pair contre de nouveaux titres également au pair qui rapporteraient 3 l/4p. 100 pendant une durée de dix ans et qui, après ce délai, pourraient être convertis en 3 p. 100, lequel serait garanti contre toute conversion nouvelle pendant une autre période de vingt ans, c^est^à- 4lire jusqu'au 10 octobre 1874.
La première partie de cette opération, c'est à-dire la conversion du 3 1/2 en 3 1/4, pou vait s'appliquer à un capital de 248,759,627 liv. sterl.
La masse des titres à soulever était de plus de 6 milliards 200 millions de francs (1).
Il est vraiment merveilleux de voir combien fut faible le chiffre des rentiers non consentants. Le capital qui leur fut remboursé ne
monta qu'à 103,353 —
soit 2.600.000 francs, ou moins de 1/2 p. 100 du capital à convertir.
(1) Nous ignorons pourquoi Mao-Cnlloeli n'inscrit le capital à conTortir qiM pour i57,829,?S5 lirres. Il est bien de 248,759,627 livres, d après le grand document parlementaire que nons avons aons les yeiUL : il ne peut y avoir de doate sur Teitaitude de ce dernier chiffre.
L'opération de la conversion porta sur un capital de 248,656,275 Ht. sterU
Les intérêts du 3 1/2 p. 100 converti montaient à ^ 8,702,970 —
Les intérêts du fonds 3 i/4 p. iOO qui lui fut substitué s'élevaient à 8,081 ,329 —
L'épargne annuelle pour le Trésor, par suite
de cette conversion, fut de 621,641 —
ou 15,500,000 francs.
Cette opération fut l'une des plus grandes et des plus heureuses que l'on ait jamais vues, mais elle fut encore dépassée par la conversion de 184i, qui ne fut, à vrai dire, que la suite nécessaire et annoncée de la précédente. On se rappelle qu'en 1844 on avait offert aux rentiers porteurs de 3 1/2 p. 100 d'échanger ces titres contre du 3 1/4 au pair, lequel serait lui-même converti dix ans après, c'est-àdire en 1854, en 3 p. 100 au pair, étant stipulé que le 3 p. 100 qui devrait être ainsi créé en 1854 ne serait pas rachetable ou convertible en un aulre fonds avant 1874.
Ainsi, en 1854, on s'occupa de convertir en 3 p. 100 les fonds 3 i/4 p. 100, résultant de la conversion précédente de 1844 ; l'échange des titres 3 1/4 contre les titres 3 p. 100 eut lieu au pair, c'est-à-dire capital nominal contre capital nominal. Il ne pouvait y avoir de rentiers non consentants, puisque le consentement donné en 1844 à U conversion du 3 1/2 en 3 1/4 s'appliquait aussi par avance à la conversion de ce 3 1/4 en 3 p. 100 au bout de dix ans.
Le capital nominal des fonds 3 1/4 p. 100, objets de la conversion de 1844, et non rachetés par l'amortissement, montait à 247,464,423 liv. sterU
ou 6 milliards 200 millions de francs environ.
Les intérêts de ce capital en 3 1/4 p. 100 étaient de 8,042,593 —
Les intérêts du même capital en 3 p. 100 furent de 7,423,93â —
L'épargne annuelle pour le Trésor, par
suite de cette conversion, s'éleva à 618,601 —
c'est-à-dire à 15,500,000 francs.
Telles sont à l'heure actuelle les principales conversions accomplies depuis 1822. 11 faudrait, pour les compléter, y joindre quelques petites conversions de minime importance appliquées aux annuités de la Compagnie de la mer du Sud, de la Banque dlrlande., etc.
Si nous voulons récapituler les résultats obtenus par chacune de. ces conversions, nous voyons que :
Les intérôts de la dette publique ont été réduits par la conversion de 1822 jusqu'à concurrence de 4,197,023 iiv. sterl.
Par la conversion de 1826 350,597 —
Autres petites conversions de peu d'importance effectuées en diverses années de cette
période 96,591 —
Total des réductions de la dette publique par ces conversions successives 3,692,679 Iiv. sterl.
Ainsi, dans le courant du dix-neuvième siècle, l'Angleterre a diminué de 3,692,679 Iiv. sterl., soit de 93 millions de francs en chiffres ronds, les arrérages annuels de sa dette publique par cet ingénieux «ystème des conversions de dettes portant un intérêt élevé en dettes
portant un intérêt moins élevé.
Il faut remarquer que, la plupart de ces conversions s'étant faites
au pair et sans aucune boniGcation de capital accordée aux porteurs ée titres, le capital de la dette nationale n'a été accru que de 195 millions de francs (7,803,422 Iiv. sterl.) pour les conversions antérieures à 1830, et seulement de 527,000 francs (21,186 Iiv. sterl.) pour les conversions postérieures à cette date.
Depuis 1881 on s'est souvent occupé de préparer une nouvelle conversion de la dette 3 p. 100 en 2 1/2 ou 2 3/4 p. 100. On créa à cet efïet, comme pierre d'attente, un fonds 2 1/2 p. 100, qui en 1884 cota 91. Le gouvernement de M. Gladstone, ayant M. Childerspour chancelier de l'Échiquier, crut alors le moment arrivé de tenter cette opération au moins d'une manière facultative. Une loi du 3 juilletl884 offrit aux rentiers d'échanger leurs rentes 3 p. 100 contre des rentes 2 3/4 ou 2 1 /2 p. 100; 100 livr. sterl. de capital en rente 3 p. 100 donnaient droit à 102 livr. en rente 2 3/4 p. 100 ou à 108 livr. en rentes 2 1/2 p. 100. Le 2 3/4 était garanti contre tout remboursement jusqu'à 1905. Cette conversion, comme toutes les conversions facultatives, n'eut qu'un faible succès matériel. On ne présenta à la conversion qu'un capital de 21,648,000 livr. sterl. (541 millions de francs), dont 9,686,000 Iiv. (242 millions de fr.) étaient offerts par les particuliers et 11,962,000 livr. (299 millions de fr.) par le gouvernement du chef de certaines institutions auxquelles ces rentes appartenaient. Le fonds 21/2 p. 100 se trouva augmenté, par cette conversion, de 18,666,000 Iiv. sterl. et porté à 32 millions sterl., 800 millions de fr. ; le fonds 2 3/4»
De se composa que de 4,451,000 liv. de capital (113 millions de fr.]. Cette opération ne diminua que de 1 million 1/4 de francs les arrérages de la dette, mais elle prépara une conversion obligatoire exécutée a?ec succès en 1888 par M. Goschen( Les porteurs des fonds 3 p. 0/0 durent accepter ou le remboursement ou un nouveau fonds devant produire 2 3/4 p. 0/0 d'intérêt de 1889 à 1903 et 2 1/2 à partir de 1903, aucune nouvelle conversion ne pouvant avoir lieu avant 1923. Les porteurs de 549,094,010 liv. sterl. de capital (13,860 millions de fr.) acceptèrent la conversion; elle ne fut refusée que pour 42,325,173 liv. sterl. de capital, ou 1 milliard 70 millions de fr. ; cette somme fut remboursée au bout d'un an. Aujourd'hui toute la dette consolidée britannique est en 2 3/4 p. 0/0 et à partir (le 1903 elle sera de piano en 2 1/2 p. 0/0; l'économie réalisée à partir de 1889 est de 1,400,000 liv. st. (35 millions de fr.) par an, elle sera doublée à partir de 1903, soit après cette année 2,800,000 liv. st. (70 millions de fr.) d'économie annuelle sur les intérêts de la dette, relativement à l'année 1888.
Un autre système de conversion de dettes est en usage en Angleterre, comme on Ta vu au chapitre V (pages 317 à 325) de ce volume : c'est la conversion de rentes perpétuelles en rentes viagères ou en annuités à terme Qxe. Ce plan de conversion, de 1808 à 1880, a réduit les intérêts de la dette de 1 million et quart de liv. sterl., 33 millions de fr. On a vu aussi qu'en 1883 on a transformé un capital de 1,756 millions de fr. de dette consolidée en annuités à. terme.
Par l'ensemble des conversions, l'Angleterre a obtenu, de 1815 à 1889, une réduction de 163 millions de fr. des intérêts de la dette publique, dont 130 millions dus à la conversion de fonds portant un intérêt élevé en fonds portant un intérêt moins élevé, et 33 millions à la conversion de rentes perpétuelles en rentes viagères ou en annuités à terme fixe. D'autre part, les conversions du dix-huitième siècle ayant amené une réduction de 31,675,000 fr. dans les arrérages de la dette d'alors, c'est de 194 millions de fr. que les intérêts de la dette anglaise ont été diminués parla pratique habile des conversions. Les résultats auraient été plus considérables, si, à la fin du dix-hui- !tième siècle et jusqu'à 1815,1e gouvernement anglais n'avait pas pris la fâcheuse habitude d'emprunter en fonds 3 p. 100 très au-dessous, du pair, au lieu de 5 ou de 4 1/2 aux environs du pair. Cette pratique condamnable a porté un détriment énorme au Trésor. Si toute la dette créée depuis la guerre d'Amérique eût été émise en fonds 4 1/2 ou 5 p. 100, ce qui eût correspondu à l'intérêt payé par l'État sur les sommes ainsi empruntées, l'Angleterre eût pu réduire suc-
cessivement ces fonds en 4 p. iOO, en 3 i/2, en 3 i/4 et en 3 p. 100, ainsi qu'elle Ta fait pour la partie de sa dette contractée en 5 p. 100. Ces conversions successives eussent réduit de 5 millions de livres sterl. les arrérages actuels de la dette publique britannique, c'est-àdire de 125 millions de francs : l'imprévoyance des financiers de la guerre d'Amérique et de la guerre contre la France a empÊché ce magnifique résultat, en créant une dette 3 p. 100 qui était, par sa nature même» très difficilement réductible.
Quoique les résultats du système de conversion de dettes publiques eussent pu être encore plus considérables qu'ils ne l'ont été pour la Grande-Bretagne, cependant ils ne laissent pas que d'être remarquables. En France ils ont été beaucoup moindres. Nos gouvernements successifs se sont montrés d'une excessive pusillanimité, craignant d'offenser les rentiers et continuante charger les contribuables au delà de ce qui est nécessaire (1) Le sysxèioie des conversions a été en France l'objet de beaucoup de discussions et de peu d'applications» Nous ne craignons pas de dire que la dette publique actuelle aurait pu être diminuée de plus d'une centaine de millions en intérêts, si nos gouvernants et nos chambres eussent eu plus de connaissances économiques, plus d'esprit de justice et plus de courage. Le payement d'un intérêt de 5 p. 100 aux rentiers pendant vingt-sept ans, après que la conversion en un fonds moins élevé était possible, a été un scandaleux abusy dont on n'a pas assez montré l'illégitimité et les inconvénients financiers. Les contribuables étaient ainsi indûment dépouillés au profit des rentiers.
On sait que la Restauration émit tous ses emprunts, sauf le dernier," celui de 1830, en rentes 5 p. 100; la dette française, de plus ancienne** origine, celle provenant du tiers consolidé et des emprunts de TEm- ; pire, était aussi en 5 p. 100. Nous avons dans un des précédents' chapitres de cet ouvrage blâmé les financiers qui, en 1814 et en 1815,'n'avaient pas hardiment créé du 6 ou du 7 p. 100, tout en indiquant les raisons, dont plusieurs sont spécieuses, qui les avaient déter-
(1) Ce» lignes faisaient partie de la première édition de cet ouvrage. Depuis lors, le retard systématique apporté à la conversion du 5 p. 100, et le passage du discours de M. Gambetta à Romans, en septembre 1878, relatir à la conversion et ajournant indéfiniment cette nécessaire et loyale opération, nous confirment dans cette opinion qu'on France les gouvernements sacrifient presque toujours Tintérôt général à l'intérêt particulier. (Note de la 2* édition.)
Ce qui s'est passé en France depuis 1879 corrobore l'observation qui précède. On a laissé passer la splendide période de prospérité de 1878 à 1881 saiM faire la conversion. Rarement on adonné pareil exemple d'inintelligence et de faiblesse. En 1883, sous la pression du déficit, on s'est décidé à faire une conversion insuffisante en transformant le 5 p. K'O en 4 1/2, tandis qu'on eût pu le convertir en 4 1/4 ou en 4 p. 100 différé, sur le modèle de la conversion anglaise de 1844. En 1887, on a fait une conversion boiteuse du 4 1/2 ancien ca 3 p. lOO. {JSoi» de U 4* éditioo.)
5i2 TRAITÉ DE LA SCIENCE DBS FINANCES.
minés à choisir le 5 p. 100. Emis à des taux très bas, 52 fr., 57 fr., 67 fr., les emprunts de la Restauration ne tardèrent pas à s'élever sur la cote de la Bourse. Dès que Ton vit le gouvernement affermi au <ledans et au dehors, Tadministration économe, la richesse publique •et répargne en voie de reconstitution et même de croissance, les fonds d'État s'approchèrent du pair et bientôt même le dépassèrent. En octobre 4821 le 5 p. iOO est au-dessus de 90 fr., le 5 septembre 1822 il atteint 95, pour retomber, il est vrai, le 28 janvier 1823, à "75 fr. 50, par suite de divers complots. Il se relève bientôt et à la fin de février 1824 il est au pair ; le 5 mars de la même année il est coté 104 fr. 80 (1).
Il devenait opportun de s'occuper de la question de* la conversion •de ce fonds ayant dépassé le pair en un fonds moins élevé. Ce genre d'opération était alors nouveau, non seulement en France, mais presque dans le monde. Les anciennes conversions qui avaient été faites en Angleterre dans le courant du dix-huitième siècle étaient trop éloignées pour qu'elles pussent servir de modèle à la France et justifier la mesure devant l'opinion publique. Quanta l'Angleterre du dix-neuvième siècle, elle n'avait fait à cette époque qu'une seule conversion de dettes, celle de 1822 qui avait transformé le 5 p. 400 en 4 p. 100. En France jamais de mesure de ce genre n'avait été pratiquée : l'opinion publique était peu instruite à cet égard, pleine de /préjugés et de fâcheux souvenirs qu'une conversion allait peut-être raviver. On n'était pas encore assez éloigné de la réduction des deux tiers de la dette publique sous la Révolution pour que certaines gens ne fussent pas capables de mal interpréter une mesure légitime. Enfin la dénomination des titres de notre dette publique,Iqui sont appelés n Rentes perpétuelles», pouvait servir aux légistes pointilleux et subfils de base d'argumentation pour soutenir qu'une conversion n'était pas légitime en France.
Un des financiers contemporains de ces événements, M. le marquis d'Audifîret, s'est livré dans son grand ouvrage à une étude étendue sur le droit qu'a le Trésor français de convertir sa dette (2). Il est bien évident que le droit de conversion est subordonné au droit de remboursement, puisque toute conversion de dettes consiste à donner le choix au rentier entre le remboursement de sa créance au pair ou une réduction d'intérêts. On ne peut donc décréter la conversion que ■de dettes qai sont remboursables. Nous avons vu, cependant, qu'en Angleterre au dix-huitième siècle on avait converti en fonds d'un
(1) Voir Comtois, Tableau des cours des pnncipnies valeurs de 1797 à nos jours. il) Voir Le système financier de la France, 1. 1, p. ?18 h, 812.
Intérêt moins élevé des dettes non remboursables et portant un intérêt élevé ; mais on n'avait pu arriver à ce résultat que par voie de persuasion et non par voie de contrainte : on avait amené les porteurs de ces titres non remboursables à consentir à leur échange, en faisant briller devant leurs yeux des avantages qui compensaient la diminution de Tintérêt, par exemple la facilité de la négociation des titres nouveaux et la probabilité d'une plus-value du capital.
Le Trésor public français a-t-ii le droit de rembourser sa dette dite rentes perpétuelles? S'il a ce droit, il est incontestable qu'il peut convertir cette même dette en une autre portant un intérêt moins élevé, à la condition de rembourser les rentiers non consentants. Si, au contraire, le Trésor n'a pas le droit de remboursement, on ne peut plus penser à une conversion générale et obligatoire de tel ou tel fonds de la dette publique.
Le principal argument contre la légitimité de la conversion était tiré de la dénomination de « rentes perpétuelles » que portent les titres de notre dette publique. Un autre argument dans le même sens, c'est que le capital de chaque titre n'est jamais énoncé ni inscrit, soit sur le titre lui-même, soit sur le grand-livre. Le chiffre des renies avec la désignation 5 p. iOO ou 4 p. 100, voilà tout ce qui figure sur les titres délivrés aux rentiers et sur les registres du Trésor. Ces deux raisons ont été exploitées par les adversaires de la conversion. Elles sont peut-être spécieuses, mais elles n'ont aucune solidité.
Outre qu'il n'est pas naturel de supposer que les générations qui nous ont précédés aient eu l'idée de fonder une dette publique qu'il ne fût jamais au pouvoir de la nation de rembourser, outre qu'une pareille prétention eût été exorbitante et absolument illégitime, une foule de preuves concourent à démontrer que le remboursement de notre dette publique fut considéré par tous nos gouvernements successifs, non seulement comme une éventualité lointaine, mais comme une nécessité prochaine. On lit à la page 12 du rapport sur la loi du 24 août 1793 : « Nous n'aurions pas terminé notre travail sur la dette publique, si nous ne vous présentions les moyens d'en opérer le remboursement. » Dans l'exposé fait à la même époque sur la dette viagère, on rencontre cette réflexion catégorique : « La nation pourra toujours rembourser la dette consolidée, lorsqu'elle le trouvera convenable. » Voici encore comment s'exprime l'administration de ce f temps : « En ne faisant pas mention du capital, la nation aura tou-
iours dans sa main le taux du revenu public, un débiteur en rentes perpétuelles ayant toujours le droit de se libérer. » Elle ajoute que ce capital n'a pas été exprimé pour que le rachat au-dessous du pair n'eût pas « l'air d'une banqueroute partielle ». Dans le même rapport II. 33
^i* TRAITE DK La science DES FINANCES.
présenté avec la lui du 24 août 1793, on lit encore que k» gouvernefnent a fixé le capital des 5 p. 100 consolidés, en réglant au denier vingt les liquidations dont elles étaient les valeurs représentalives^et «n recevant au môme taux cb% mêmes rentes en payement du domaine •national (Ij.
Ainsi, la prétention que notre 5 p. iOO ne fût pas remboursable par rÉlat était absolument inadmissible et reposait sur des arguties. Cl*est ce que comprirent tous les financiers du temps .* ils se mirent àpréparer une conversion dufonds5 p. 100 en un fonds moins élevé iiès que nos rentes eurent approché du pair. M. de Yillèle était alors ministre des finances : c*était un homme d'une grande habileté en môme temps que d*une grande rigueur financière. Il n'hésita pas à proposerauxdeux Chambres uneconversion du5p. 100. Voici comment âl s'exprimait à ce sujet : « Notre rente a dépassé le pair, elle se vend ^ au-dessus avec la connaissance d'un prochain remboursement ou « d'une réduction des intérêts à 4. Elle serait à 110 ou à 115, si la •« loyauté du gouvernement ne l'eût porté à laisser pénétrer ses in- ^ tentions à mesure qu'il a conçu l'espérance de les réaliser. Deux
• « dommages notables résulteraient pour la fortune publique de la « continuation d'un pareil état de choses, le premier est celui du ra- « chat journalier des rentes à un taux supérieur au pair par la Caisse « d'amortissement, c'est-à-dire parles contribuables; le second, la a continuation pour TÉtatd'un intérêt de 5 p. 100, tandis que le cours
'■M de ses rentes ne le ferait ressortir qu'à un taux moins élevé pour
:« ceux qui les achèteraient. La dette perpétuelle de l'État s'élève à
<c 197,014,802 fr. de rentes 5 p. 100. On doit distraire de cette somme,
- « quand on la considère au point de vue de la conversion, environ
- <c 57 millions de rentes qui appartiennent à lÉtat, à des établissements
• « dotés par TÉtat, dont la possession est soumise à des conditions de c réversibilité à l'État, ou dont l'usage est réglé par des lois particu-
' « lières. Il serait inutile, impossible môme, d'en comprendre la con- « version dans la mesure générale qui nous occupe. Il reste 140 mille lions de rentes 5 p. iOO, que nous vous proposons de nous autoriserl «à convertir en lia millions de rentes 3 p. 100 ou à rembourser, si « les rentiers le préfèrent, en négociant à d'autres le 3 p. 100 que « ceux-là auraient refusé. La conversion une fois opérée, vous avez « réduit de 30 millions les charges annuelles de l'État ; vous avez sub-
• « stitué à des efi'ets publics constitués à 5 p. 100, et dans le cours « desquels la crainte du remboursement ou de la diminution de Tac-
•«« tion de l'amortissement devait jeter la perturbation, du 3 p. iOO
4}) D'Audiffret, I, 224.
« que vous ayez émis au cours de 75 fr., c*es^à-di^e au taux qui fait « ressortir le capital des porteurs de 5 p. 100 au pair et fixe leur intéa rèt à 4 ; mais vous avez dégagé cet effet de la crainte du rembour* u sèment ou de la diminution de Famortissement. Il peut gagner c( 33 p. i 00 avant que vous rentriez dans le droit de le rembourser , « et comme plus ce nouvel effet montera, plus vous accroîtrez la ri- « chesse publique en capitaux, et plus vous aiderez au développe- « ment de votre prospérité en diminuant les intérêts de Targent, vous 4c devez ménager avec le plus grand soin à l'amortissement toute la « force possible pour vous aider à atteindre ces résultats. »
Nous avons voulu reproduire textuellement Topinion de M. de Villèle, Tun des rares ministres des finances qui aient montré en France une haute portée intellectuelle et de Tesprit d'initiative. Nous sommes loin, cependant, de complètement approuver tant la combinaison qu'il proposait que toutes les raisons sur lesquelles il l'appuyait. Le point important, c'est qu'une conversion était légitime et nécessaire; les rentiers n'avaient aucun droit à exiger que les contribuables continuassent indéfiniment à leur payer pour une créance remboursable un intérêt qui était plus élevé que celui qu'indiquaient le marché des capitaux et le taux des fonds publics. Il était possible de faire une économie d'environ 28 millions; c'était un impérieux devoir pour l'État de ne pas manquer, le pouvant, à soulager les contribuables. Mais le plan de M. de Villèle n'était pas le plus parfait qu'il fût possible d'adopter : il violait l'une des règles du crédit public. S'il faut, en efi'et, diminuer, quand on le peut, les intérêts de la dette nationale» il ne faut pas obtenir cette réduction au prix d'une augmentation considérable du capital de cette dette. Quand on fait une conversion d'un fonds élevé en un fonds moins élevé, il faut toujours ménager au Trésor Téventualité d'une conversion future de ce nouveau fonds en un fonds encore plus bas. C'est ainsi qu'ont agi les Anglais et qu'agis* sent encore aujourd'hui les Américains. M. de Villèle n'observait pas ces règles, c'était une faute. U augmentait le capital de la dette nationale de près de un mUliard (933 millions). En réduisant d'un cinquième les arrérages de la dette publique, il s'enlevait la possibilité de les réduire au bout de quelques années, quand Je crédit public se serait encore amélioré, d'un nouveau cinquième, ou tout au moins d'un dixième.
Au lieu de proposer la conversion du 5 p. 100 en 3 p. 100 au cours de 75, ce qui réduisait d'un cinquième les intérêts des rentiers, M. de Villèle aurait dû convertir le 5 p. 100 en 4 p. 100 aux environs du pair, à 98 ou à 97 au plus bas : il aurait ainsi beaucoup moins augmenté le capital de la dette nationale : l'économie immédiate sur les
hUM TRAiTt DE LA SCIENCE DES FINANCES.
arrérages de la dette publique eût été un peu moindre, mais au bouf de quelques années le nouveau 4 p. 100 eût pu être converti en 3 et demi, ce qui eût procuré une nouvelle économie au Trésor. Si cette conversion du 5 p. 100 en 4 p. 100 émis au cours de 98 ou de 97 n'eût pas été possible, on eût pu du moins convertir immédiatement le 5 p. 100 en 4 et demi au pair ; au bout de très peu d'années ce 4 et demi eût été lui-même converti en 4 p. 100 au pair, et sous le règnede Louis-Philippe ce 4 p. 100 eût pu être converti en 3 et demi au pair. A chacune de ces réductions d'un demi pour cent, le Trésor eût gagné 14 millions d'économie sur les arrérages annuels, en ne con* sidérant que la quantité de rentes 5 p. 100 qui en 1825 se trouvait entre les mains des particuliers. C'eût donc été, seulement pour ce fonds et pour cette quantité de rentes^ une diminution de 42 millions de francs sur les arrérages annuels de la dette publique.
Le projet de M. de Yillèle, bon en principe, défectueux par certains détails de l'exécution, fut très vivement et injustement combattu. On dit que c'était une banqueroute partielle, on soutint qu'on allait ruiner 120,000 familles : on fit, pour le démontrer, la décomposition du nombre des rentiers : les 140 millions de rentes de la dette publique qui n'étaient pas immobilisés se répartissaient ainsi : 10,000 rentiers, possédant de 10 à 50 francs de rentes, pour une somme totale de^* 300,000 fr., soit 30 fr. en moyenne ; 36,000 rentiers, de 50 à 99 fr. pour 2,750,000 fr., soit 76 fr. en moyenne ; 76,000 rentiers, de 100 à 999 fr., pour 30,600,000 fr., soit 400 fr. en moyenne ; 15,500 rentiersde 1,000 à 4,000 fr. de rentes, pour 41,500,000 fr., soit en moyenne- 2,675 fr. ; 5,000 rentiers, de 5,000 à 9,999 fr. , pour 27,290,000 fr., soit 5,460 fr. en moyenne; et 1,600 rentiers possédant 10,000 fr. et plus de rentes, pour un chiffre de rentes de 30,500,000 fr., soit en moyenne- 19,000 fr. Il était clair que les deux premières catégories de rentiers n'eussent ressenti que bien médiocrement la réduction. Quant aux autres, TËtat n'avait jamais pris l'engagement de les faire vivre perpétuellement de leurs rentes, quand un remboursement du capital serait possible dans de bonnes conditions. Le projet fut adopté à la- Chambre des députés par 238 voix contre 145 ; mais il fut repoussé à la Chambre des pairs par 128 voix contre 94.
Tous les bons esprits, cependant, étaient sur les principes d'accord avec M. de Yillèle. L'un des hommes les plus considérables de ce • temps et qui fut plus tard ministre des finances, Laffitte, proposa dans une brochure un plan de conversion singulièrement ingénieux : il s'y efforçait d'assurer à l'État une réduction, si ce n'est immédiate, du moins prochaine des intérêts de sa dette^ tout en laissant aux rentiers actuels la faculté de conserver exactement le même chiffre de*
Tentes* Voici d*abord comment s*exprimait LafQtte sur le principe •même de la conversion : <c Les progrès du crédit ayant porté la rente « au-dessus du pair, le ministère, éclairé par l'exemple d*un paysToi- « sin, a cru le moment favorable pour réduire Tintérêt de la dette ^ publique. Son projet consistait à obtenir cette réduction ou des a créanciers eux-mêmes ou d'autres créanciers moins exigeants quUl 'M aurait substitués aux premiers par le moyen d'un nouvel emprunt. «Il fallait pour cette grande opération le concours des banquiers « français et européens, le gouvernement leur a fait un appel : je me « suis empressé d'y répondre et je Tai fait parce que j*ai cru Topéra- « tion légale, équitable, éminemment utile à la France et tout à fait € honorable pour ceux qui la seconderaient de leur concours. » On ne pouvait donner à une combinaison financière une plus chaleureuse adhésion. .
Voici maintenant les dispositions que recommandait LafStte. Il de* -vait être créé, suivant lui, deux grands livres de la dette publique, run en rentes mobiles à 3 p. 100, l'autre en rentes. immobilisées à 5 p. 100. Les rentiers actuels auraient eu la faculté de se faire inscrire ^ans les 3 p. 100 mobiles, au cours de 75 fr., c'est-à-dire en échangeant 5 fr. de rentes 5 p. 100 contre 4 fr. de rentes 3 p. 100, ou bien -^e rester inscrits dans les 5 p. 100 sans éprouver aucune réduction de leur revenu. Un délai devait être fixé pour cette option. Les 3 p. 100 mobiles ne pouvaient être convertis en 5 p. 100 après l'option, tandis que les 5 p. 100 pourraient, à quelque époque que ce fût, être convertis sur la demande des rentiers, en 3 p. 100 au pair. Toute mutation dans les 5 p. 100, pour toute autre cause que la succession en ligne directe ou pour transport à titre d'avance d'hoirie, aurait opéré de Kiroit la conversion en 3 p. 100 au pair. L'amortissement ne devait porter que sur les rentes 3 p. 100 et sa dotation devait être diminuée ^'une somme proportionnelle à la quantité de rentes qui serait restée inscrite dans les 5 p. 100. Les 5 p. 100 devant naturellement s'éteindre un jour et graduellement soit par le transfert volontaire, soit par le transfert pour cause de succession en ligne collatérale, les trois -cinquièmes des rentes 5 p. 100 ainsi éteintes auraient augmenté la dette en 3 p. 100, et les deux cinquièmes restants auraient accru la dotation de l'amortissement. Le mérite de ce plan, suivant son auteur, -c'était de permettre aux rentiers qui ne voulaient qu'un revenu fixe pour eux et leurs familles de conserver l'intégralité de leur revenu, pendant que les spéculateurs et les hommes prévoyants seraient attirés vers la conversion en 3 p. 100 à 75, par l'app&t de la hausse qui attendait ce fonds, et aussi par la crainte que leurs héritiers coltatéiraux, ou qu'eux-mêmes, dans la nécessité de vendre leurs titres^
Si 8 TRAITÉ DB L\ SCIENCE DES FINANCES.
dussent supporter un jour la conversion en 3 p. iOO au pair, au lien de la conversion en 3 p. 100 à 75. Cette faculté d*option, suivant Lafûtte, devait contenter tout le monde. Quant à TÉtat, il aurait aussi gagné, suivant le même financier, à ce système : il se serait trouvé amplement dédommagé du retard dans la conversion d'une partie de la dette par les transferts qui se seraient successivement opérés, une fois les délais de Toption passés, de rentes 5 p. iOO en 3 p. iOO au pair, c'est-à-dire à 100 fr., au lieu de la conversion immédiate en
3 p. 100 à 75 fr.
Ce plan, remarquablement ingénieux, nous paratt plus défectueux que celui de M. de Vilièle. Il avait le tort de jeter une sorte de suspicion sur la légitimité de la conversion, par le soin qu'il prenait de maintenir aux rentiers actuels l'intégralité des arrérages de leurs rentes. Ces arrérages ne leur étaient pas éternellement dus, puisque l'État avait la faculté de remboursement. En même temps que le projet de Laffitte faisait aux rentiers actuels une faveur trop grande, il les punissait^, d'un autre côté, d'une manière trop rigoureuse, dans certaines éventualités, notamment celle de la réalisation des fonds 5 p. 100, une fois les délais d'option passés. Ce plan avait aussi Tinconvénient d'être compliqué et de ne pas éclairer suffisamment l'opinion publique sur les droits de l'État et sur ceux des rentiers. En matière de finances, les meilleures combinaisons sont les plus simples ; ce sont celles-là qui prêtent le moins de prise, à la fois, à 1» malveillance et à l'agiotage.
Si l'État voulait ofi'rir anx rentiers la faculté de garder intacts leurs revenus pendant leur vie, il n'avait qu'à imiter la conduite de l'Angleterre depuis 1808 jusqu'à nos jours, et à donner des facilités pour la conversion des rentes perpétuelles en rentes viagères. Ainsi, l'on eût fait d'abord une conversion du 5 p. 100 en 4 p. iOO ou en
4 1/4, ou en 4 1/2 au pair; puis, on aurait autorisé les rentiers, qui auraient trouvé leurs revenus trop restreints par cette réduction, à faire transférer soit la totalité, soit une partie de leurs rentes perpétuelles en rentes viagères sur l'État. C'est ce que fait l'Angleterre depuis 1808 jusqu'au moment où nous écrivons, et l'on a vu plus haut quels ont été les heureux résultats financiers de cette conversion facultative des titres de la dette consolidée en rentes viagères.
Au surplus, il ne faut jamais dans de pareilles affaires se laisser tellement attendrir par l'intérêt des rentiers que l'on perde de vue 1 intérêt non moins respectable des contribuables. Voici à ce sujet une belle page empruntée à la même brochure de Laffitte : « Recon- « naissons quel est en général l'état du capitaliste dans la société. « C'est ordinairement celui qui a travaillé et qui ne travaille plus, ou.
« plus ordinairement encore, c'est celui dont les pères ont travailla « autrefois et Vont dispensé de travailler aujourd'hui. Il prête dono « ses capitaux à ceux qui n'ont pas acquis la faculté de se reposer, « et, il faut en convenir, il mérite à ce titre bien moins d'intérêt queci rhomme industrieux qui paye actuellement son pain par ses sueurs.. « Sans doute cet oisif fortuné n'en a pas moins ses droits, car il faut « respecter le travail dans celui même qui se repose, il faut respecter- « le travail du père dans le capital du fils, mais peut-on empêcher les <( effets de la loi commune qui avilit sans cesse les capitaux en aug- « mentant leur abondance? L'homme qui vit sur une œuvre passée^ « doit devenir continuellement plus pauvre, parce que le temps le* «transporte, avec la richesse d'autrefois, au milieu d'une richesse <c toujours croissante et toujours plus disproportionnée à la sienne.. « Â défaut du travail, il n'y a qu*un moyen de se soutenir au niveau « des valeurs actuelles, c'est de diminuer ses consommations : il faut* « ou travailler, ou se réduire. Le capitaliste a le rôle de l'oisif; sa- « peine doit être l'économie, et elle n'est pas trop sévère. »
Le plan de M. Laffitte ne fit pas beaucoup de prosélytes ; cependant: M. de Yillèle n'abandonnait pas ses projets de conversion. L'année^ suivante, en 1825, après avoir fait voter ce que l'on a appelé le milliardt des émigrés, c'est-à-dire l'inscription de 30 millions de rentes 3 p. lOO pour indemniser les anciens propriétaires des biens confisqués par li^ Révolution (i), il présenta de nouveau un projet de conversion du^ 5 p. 100 en 3 p. 100 au taux de 75 ou en 4 1/2 au pair, ce dernier fondsétant garanti contre le remboursement jusqu'au 22 septembre 1835^ Cette fois la conversion était facultative et non pas obligatoire». L'expression de « facultative » manque, toutefois, de netteté. En réalité toute conversion d'un fonds public en un autre est facultative^ puisque la conversion consiste en une option laissée au créancier entre le remboursement de son titre au pair ou la transformation de» la créance en une autre portant d'ordinaire un intérêt moins élevé». Ainsi le rentier qui ne veut pas voir sa dette convertie accepte ooc plutôt réclame le remboursement. Si donc l'on pk*end les termes dansleur signification littérale, toute conversion de dette publique est. dans une certaine mesure facultative : ce qui est obligatoire, c'est, l'option, dont la conversion n'est que l'un des deux termes, le remboursement étant l'autre terme. Mais on est convenu d'appeler con-^ version facultative celle où l'État n'impose pas au créancier l'optioi^. entre le remboursement et une modification de sa créance ; l'État .
(1) L^indemnité aai émigrés ne mooU réellement qu'à 25,995,810 francs de rentes». 8 p. 100.
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permet alors aux rentiers de garder leur position antérieure, maïs à / leurs risques et périls, c'est-à-dire en étant exposés, s'ils n'acceptent*: pas la conversion facultative, à subir plus tard une conversion générale à des conditions plus rigoureuses. La considération qui, dans ces sortes de conversions, arrache à une partie des rentiers un consentement, c'est la crainte d'une mesure plus générale, plus rigoureuse et obligatoire dans un prochain avenir.
Ce plan de conversion facultative fut voté lel*' mai 1825; l'opération ne réussit que dans une mesure restreinte. On a vu qu'il y avait ' 140 millions de rentes 5 p. iOO entre les mains des particuliers : il n'y eut guère que le quart de cette quantité de rentes qui fut con-^ verti ; 30,574,116 francs de rentes 5 pour 100 furent échangés contre! 24,459,035 francs de rentes 3 pour 100 à 75 ; et 1,149,840 francs de^ rentes 5 p. 100 furent convertis en 1,034,764 francs de rentes 4 1/2. Les remboursements ne montèrent qu'à 115,000 francs pour les fractions de rentes inférieures à un franc. Le bénéfice annuel que retira le Trésor de cette opération, c'est-à-direl'écartentre les rentes 5 p. 100 éteintes et les rentes 3 ou 4 1/2 créées, fut de 6,200,000 francs au lieu des 25 ou 26 millions qu*aurait produits la conversion obligatoire.
L'expérience prouve que ces conversions dites facultatives sont une mauvaise chose ; elles semblent un subterfuge du Trésor, et elles établissent entre les rentiers une sorte d'inégalité. Toutes les opérations financières doivent, non seulement être franches, mais avoir rapparence de la franchise. L'État qui a le droit de remboursement ne doit pas craindre d'en user à ciel ouvert ; en recourant à des moyens partiels, et en semblant craindre d'user de la plénitude de ses droits, il se déconsidère. On peut en outre reprocher à la conversion de M. de Yillèle d'avoir augmenté le capital de la dette nationale: au lieu de convertir le 5 p. 100 en 3 p. 100 au taux de 75, il eût été préférable de n'offrir aux rentiers que la conversion en 4 1/2 ou en 4 1/4. Il est vrai de dire que ces conversions de titres au pair en autres titres portant un intérêt moins élevé et échangés également au pair ne peuvent pleinement réussir que si le rentier n'a d'autre choix qu'entre l'acceptation de la conversion et le remboursement.
De 1825 à 1852 il se passa 27 années, dont plus de vingt furent d'une exceptionnelle prospérité et sécurité : on parla beaucoup pendant cette période de la conversion des rentes, beaucoup de plans furent faits pour cet objet ; mais jamais on ne prit de décision. Il était conforme à l'esprit et aux mœurs du régime d'alors de se préoccuper beaucoup plus des rentiers que du gros des contribuables. Pendant 27 années les intérêts des contribuables furent aipsi scandaleuse-
«lient sacrifiés. La dette qui pèse actuellement sur la France serait inférieure de 50 millions de rentes annuelles à ce qu'elle est aujourd'hui, si de 1825 à 1852 on eût sérieusement appliqué le régime des conversions successives. Ce n'est pas seulement en 4 1/â ou même en 4, c'est probablement en 3 1/2 au pair qu'on eût pu convertir toute notre dette existant alors. Non seulement le chiffre des arrérages que nous payons aujourd'hui serait beaucoup moindre <iu'il ne Test, mais encore toutes les années qui se sont écoulées de 1825 à 1852 eussent eu à leur disposition un supplément de ressources considérable, provenant des économies annuelles que les conversions auraient produites dans le service de la dette publique. Les emprunts contractés de 1825 à 1852, qui sont venus grossir soit la dette consolidée, soit la dette flottante, eussent donc été moins importants qu'ils ûe le furent. Mais de 1825 à 1852 le gouvernement laissa échapper par pusillanimité, par préjugé, par faveur pour les rentiers, une occasion qui ne s'est plus représentée depuis lors, de réduire notablement la dette publique.
Quelques-uns des plans de conversion faits à cette époque méritent cependant l'attention. En 1838, M. le marquis d'Audiffret proposait d^ofTrir aux rentiers porteurs de 5 p. 1001a conversion des titres de rentes de cette catégorie soit en 4 1/2 au pair avec garantie contre le remboursement pendant dix ans, soit en 4 p. 100 au pair avec garantie contre le remboursement pendant dix-huit ans, soit en 3 1/2 à un cours qui ne serait pas bien éloigné du pair et sans autre garantie contre le remboursement que celle qui résultait de la nature des choses. Malheureusement ce projet s'appliquait à une conversion facultative, c'est-à-dire à une de ces opérations partielles que nous n'avons pas hésité à condamner. En 1845, la Chambre des députés «nvoya à la Chambre des pairs par un message officiel, en vertu de son droit d'initiative, un projet de loi bien conçu pour la conversion du 5 p. 100 en 4 1/2 au pair, avec garantie contre le remboursement pendant dix ans. Le seul reproche que l'on pût faire à ce projet, qui d'ailleurs ne devint pas une loi, c'était d*avoir proposé la conversion en 4 1/2 et non pas en 4 p . 100 au pair comme le cours des fonds publics l'eût permis. Dans la même année, et comme amendement à ce projet de loi ou plutôt comme contre-projet, M. le marquis d'Audifl'ret soumettait à la Chambre des pairs les deux articles suivants :
« Â dater du l**" juin 1845, les rentes 5, 4 1/2 et 4 p. 100 ne pourront être transmises à un nouveau propriétaire, par transfert ou par mutation, que pour leur capital au pair de 100 francs. Le nouveau propriétaire ne pourra être inscrit'sur le Grand-Livre, qu'en rentes
3 p. iOO au cours de ce dernier effet public, coté le jour même de la mutâtioH. »
Ce projet était fort ingénieux, il ressemblait, avec moins dlnconyénients, au projet de M. Laffitte. Les anciens fonds eussent continué à vivre, à la condition de rester toujours dans les mômes mains ; tout transfert les eût convertis en fonds d*une autre nature et portant un moindre intérêt. Nous ne saurions, néanmoins, approuver ce projet : il s*éIoigne du seul type de conversion vraiment recommandable, celui qui a été pratiqué si souvent en Angleterre et qui Test encore en Amérique, c*est-à-dire l'échange pur et simple de titres au pair contre d'autres titres également au pair, mais portant un in* térêt moins élevé ; toute conversion de dettes publiques doit être une mesure universelle, s'appliquant à tous les créanciers de la même catégorie, ayant un caractère simple et facilement intelligible à tous.
En 1845, an moment où se faisaient toutes ces propositions, le 5 p. 100 était coté 122 fr. 85 (haut cours) et 116 fr. 45 (bas cours) ; le
4 1/2 variait de 116 fr. 25 à 111 ; le 4 p. iOO de HO fr. 50 à 106. A cette époque-là il est clair que ce n*était pas en 4 1/2, ni même en 4 qu'il fallait convertir le 5 p. 100, mais que ces trois fonds devaient être transformés en 3 1/2, ce qui eût été facile, puisque le 3 p. 100 variait de 80 fr. 85 à 86 fr. 40, ce qui eût mis le 3 1/2 à 94 francs au plus bas et à 100 francs au plus haut cours.
Il est facile de se rendre compte approximativement de la somme énorme que les préjugés contre le système des conversions ont fait perdre au Trésor. On a vu qu*en 18241a somme de 5 p. 100 aux mains des particuliers était de 140 millions de rentes. Il eût été très aisé de convertir ce 5 p. 100 en 4 1/2 au pair ; c'eût été une économie annuelle de i4 millions de francs : le nouveau 4 1/2 eût pu être déclaré non rachetable avant un délai de cinq ans ; en 1829 il eût pu être converti en 4 p. 100 : cela eût été d'autant plus facile que le 12 janvier 1830 fut conclu avec la maison Rothschild un emprunt en 4 p. 100 au cours de 102 fr. 75. La conversion de 1824 ayant diminué de 14 millions les arrérages de la dette publique, les fonds 4 1/2 p. 100 résultant de cette conversion et appartenant à des particuliers eussent été de 126 millions de francs : une réduction de 4 i/2 en 4 eût procuré une nouvelle économie de 14 millions au Trésor. Il n'y eût plus eu en 1830 d'autres titres de 5 p. 100 que ceux qui appartenaient à dés établissements publics ; il n'y eût pas eu davantage de 4 J/2 ; ces deux fonds auraient été remplacés par du 4 p. 100 pour un chiffre de 112 millions de francs, que serait venu grossir de 3,135^000 francs l'emprunt contracté en 1830 ; ces deux conver-
tiens du 6 en 4 1/2 et du 4 1/3 ^^ -^ P- ^^ &u PdîP> <iu'il eût été aisé de faire la première en 1824, la seconde en 1829, eussent ainsi réduit de S8 millions les intérêts de la dette, sans en accroître le capital.
Dansles trois premières années du règne deLouis-Philippe^on conclut trois emprunts en 5 p. 100 pour une somme de rentes de 15,779,016 fr. Dès Tannée 1835 la conversion de ce nouveau 5 p. 100 en 4 1/2 eût ^té possible, le 5 p. 100 étant coté alors au plus bas 106 fr. 40 et au plus haut ilO fr. 30 : cette conversion du 5 p. 100 nouveau en 4 1/2 eût produit une économie de plus de un million et demi. A la fin de 1839 OQ au début de 1840, les 4 p. 100 provenant des deux conversions qui se seraient faites sous la Restauration auraient facilement pu être convertis en 3 1/2, le 3 p. 100 ayant atteint le cours de 86 fr. 65, et le 4 p. 100 celui de 109, ce qui eût fait ressortir le 3 1/2 à peu près au pair : comme il y aurait eu alors 115 millions de francs de 4 p. iOO, provenant de la conversion successive du 5 en 4 f/2 et du 4 1/2 en 4, ainsi que de l'emprunt directement fait en 4 p. 100 en 1830, la conversion du 4 en 3 1/2 eût procuré plus de 14 millions d*économie; deux ou trois ans après il eût été aisé de convertir en 3 1/2 le 4 l/l p. 100 provenant de la conversion des emprunts 5 p. 100 faits au début du règne de Louis-Philippe ; c'eût été une nouvelle économie annuelle de 3 millions environ. Il résulte de cette analyse que la Restauration eût pu par des conversions du 5 en 4 réaliser une économie annuelle de 28 millions de francs, etque la monarchie de Louis- Philippe par une conversion de ce 4 p. 100, ainsi que du 5 p. lOO que créèrent les premières années du règne, en 3 1/2, eût réalisé une seconde économie de plus de 18 millions et demi de francs. Ainsi ce système de conversions eût produit 46 millions d'économies sur le service de la dette, tandis que la conversion facultative de M. de Yillèle ne produisit qu'une réduction de 6 millions et la conversion obligatoire de M. Bineau, en 1852, ne valut au Trésor qu'une réduction de 17 millions, ensemble 23 millions ; encore faut-il dire que 1 ,500,000 fr. ou 2,OGO,000 de la réduction obtenue par la conversion de 1852 portent sur les emprunts en 5 p. 100 créés sous la république de 1848. Quoi qu'il en soit, Ton voit que si de 1824 à 1852 on eût appliqué avec intelligence et persévérance le système des conversions de dettes, on eût réduit de 46 millions les arrérages de notre dette, au lieu de 23 millions, réduction obtenue par les conversions de 1825 et de 1852. Mais il faut en outre considérer que le service de la dette, à la fin de la Restauration et surtout sous le régime de Louis-Philippe, eût laissé au gouvernement une somme disponible considérable. Toutes les couver^ fiions en 3 1/2 ayant pu être effectuées vers 1840, le Trésor eût pu bénéficier à partir de cette époque d'une somme annuelle de 40 mil-
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lions (le produit des conversions qui auraient pu Mre effectuées étant de 46 millions, dont il faut déduire 6 millions qui ont été vraiment économisés par la conversion facultative de M. de Yillèle}. Avec ce surcroit de 40 millions par an, Louis-Pbilippe eût pu diminuer considérablement la dette flottante, dont Ténormité fut une des causes des embarras financiei*s de 1848. On peut affirmer d'après ces données que si Ton avait pratiqué avec intelligence et résolution le système des •conversions sous la Restaiiration et sous le régime de Louis-Pbilippe,| la dette publique de la France serait à Theure actuelle de 50 millions de francs en intérêts moindre qu'elle ne Test aujourd'hui : ces résultats eussent été obtenus sans aucune violation du droit des rentiers et sans la moindre perturbation du crédit public.
On vient de voir comment tous les plans de conversion avaient échoué de 1824 à 1818, la conversion faite par H. de Yillèle en 1825 n*ayant -été qu'une demi-mesure très insuffisante. C'est en 1852 que fut faite en France la première conversion régulière, irréprochable et efficace, conforme en tous points à celles que firent TÂngleterre et les États- Unis d'Amérique. C'est le 14 mars 1852, sous le ministère de M. fii* neau, que cette grande opération fut décrétée. Elle consistait dans l'option offerte aux porteurs de rentes 5 p. iOO d'être remboursés de leur capital au pair ou d'échanger leurs titres 5 p. 100 en titres 41/2 également au pair. Les rentiers qui ne préféraient pas le remboursement devaient donc garder le même capital nominal, mais se contenter de 4 fr. 50 d'intérêts au lieu de 5 francs. Le 4 1/2 nouveau créé par cette conversion était garanti pendant dix ans contre le remboursement, c'est-à-dire contre tout projet de conversion ultérieure •en un fonds moins élevé. Afin de rembourser les rentiers qui ne voudraient pas accepter la conversion, le ministre était autorisé à émettre
des bons du Trésor, et même au besoin, par adjudication publique, de nouveaux titres de rentes. C'était là une marche fort bien conçue.
Exécutée avec décision, elle réussit pleinement. L'immense majorité des créanciers acceptèrent l'échange du 5 p. 100 en 4 1/2 ; les récalcitrants furent si peu nombreux que le total des remboursements n'atteignit pas en capital 80 millions de francs. Une somme de 175,664,010 francs de rentes 5 p. 100 fut échangée contre une autre somme de 158,097,609 fr. de 4/12 : l'économie pour le Trésor fut donc de 17 millions et demi de francs (1).
Cette opération réussit pleinement parce qu'elle était à la fois simple et légitime : le public n'avait aucune peine à la comprendre et à
(1) A cette grande conversion se rattache nne antre opération accessoire et moins recoromandable : c'est l'échange des 4,475,656 francs de rentes 4 1/2 p. 100 contre 4,403,486 francs de rentes 3 p. 100.
Padmettre. T^on seulement cette mesure était financièrement et économiquement utile ; mais toutes les circonstances du temps où elle s'effectua prouvent qu'elle n*était pas impolitique et qu'elle ne nuisit en rien à l'autorité de l'administration qui l'exécuta. N'oublions pas qu'elle fut décrétée par un gouvernement dictatorial et nouveau^ qui avait besoin de se ménager toutes les sympathies populaires et de ne blesser aucun intérêt respectable, puisqu'il allait provoquer un plébiscite pour décider de sa durée ou de sa chute. On n'aperçoit pa» que cette grande opération ait jeté la moindre défaveur sur le pouvoir qui n'hésita pas à l'entreprendre.
Dix ans plus tard, en 4862, le délai fixé pour la suspension du droit de remboursement du fonds 4 1/2 p. 10(> créé en 4852 était expiré. Le gouvernement voulut faire une conversion nouvelle. Il est certain qu'il en avait le droit, mais il est non moins évident que les circons» tances n'étaient pas favorables. Si l'on consulte les cours des fonds publics à cette époque, on voit que le 4 i/2 provenant de la conversion du 5 p. 400 en 4852 était resté constamment au-dessous du pair depuis 4855 jusqu'en 4862, année où on le fit artificiellement monter au cours maximum de 404 fr. Les guerres nombreuses, les fréquents emprunts, les constantes émissions pour les entreprises particulières, notamment pour les chemins de fer, la suspension de l'amortissement, par voie de rachat à la Bourse, peut-être aussi l'ébranlement que la catastrophe de 4848 et la perspective de secousses semblables dans l'avenir causaient au crédit public, toutes ces circonstances avaient pour effet de rendre le cours des fonds publics moins élevé sous l'Em** pire que sous la monarchie de Juillet. Il y avait donc quelque témérité à vouloir convertir le 4 4/2, qui s'était tenu constamment depuis six. ans au-dessous du pair. Quant au fonds 4 p. 400 qui ne se composait, il est vrai, que d'un très petit nombre de titres, il flottait depuis- 4855 entre le cours de 78 fr. et celui de 90 : en 4862, par de grands efforts, on lui fit atteindre le cours de 95 fr. 25. Il était donc absolument impossible de convertir le 4 4/2 en 4 p. 400 au pair : les circonstances ne s'y prêtaient pas; le taux de l'intérêt sur le marché général des capitaux n'eût pas été en harmonie avec une semblable mesure. On pouvait, il est vrai, convertir le 4 4/2 en 3 p. 400 émis au cours coté à la Bourse. Cette opération eût procuré au Trésor une certaine économie sur les intérêts, le 3 p. 400 ayant toujours été coté, depuis 4858, sauf pendant la guerre d'Italie, entre 67 fr. et 74 francs. Nous avons plusieurs fois bl&mé les conversions qui augmentent notablement le capital de la dette nationale, alors même qu'elles en diminuent légèrement les intérêts. Aussi n'aurions-nous pas approuvé en 4862 la conversion du 4 4/2 en 3 p. 400, quand même cette
€onversion se serait faite d*uiie manière régulière et non par les procédés que nous allons décrire.
En 1862 le Trésor public, malgré la prospérité générale, était assez besoigneuz : il chercha à se procurer par la conversion du 4 1/3 non pas une économie sur les intérêts annuels de la dette, mais un capital dont il pût user pour ses dépenses et qui ne grevât le budget d'aucun supplément d'intérêts* Au point de vue purement fiscal, Topération qu'imagina le ministre d'alors, M. Fould, était certainement ingénieuse : au point de vue économique et social elle fut très regrettable. Tout le monde connaît les causes pour lesquelles les rentes constituées dans un fonds nominakmentpeu élevé, par exemple en 3 p. 100, sont toujours vendues pour un capital relativement un peu plus considérable que les rentes constituées dans un fonds nominalement plus élevé, par exemple en 4 1/2 ou en 5 p. 100. C'est que le champ laissé à la spéculation et à la hausse est beaucoup moins restreint pour les rentes en fonds 3 p. 100 que pour les rentes en fonds 4 1/2 ou 5 p. 100. Dès que celles-ci sont assez près du pair et surtout dès qu'elles sont au-dessus du pair, elles sont délaissées par la spéculation, tandis que les rentes 3 p. 100, restant généralement fort éloignées du cours où le remboursement peut être imposé par rÉtat débiteur, sont l'objet d'un marché plus actif. Le rentier qui a une somme déterminée de rentes en 3 p. 100 est donc plus assuré de jouir constamment de ce chiffre de rentes que le rentier qui a exactement la môme somme de rentes en 4 1/â ou en 5 p. 100. Voilà pourquoi un chiffre déterminé de rentes ou d'intérêts annuels coûte plus cher à acheter en 3 p. 100 qu'en 4 1/2 ou en 5. En 1802, aux taux cotés à la Bourse pour les rentes 4 1/2 et 3 p. 100, pour constituer 45 fr. de rentes, c'est-à-dire d'arrérages annuels, il fallait payer 80 fr. de plus dans le fonds 3 p. 100 que dans le fonds 4 1/2. C'est cet écart •entre le prix des rentes 4 1/2 ou 4 p. 100 et le prix des rentes 3 p. 100 qui suggéra à M. Fould l'idée de l'expédient financier que cacha la conversion de 1862.
Le ministre offrait à tous les détenteurs de rentes 4 1/2 et 4 p. 100 ou d'obligations trentenaires 4 p. 100 d'échanger leurs titres contre un chiffre égal de rentes 3 p. 100, à la condition, toutefois, de verser au Trésor une soulte, c'est-à-dire un certain capital qui représentait un peu moins que l'écart entre le prix à la Bourse d'une somme déterminée de rentes 4 1/2 p. 100 ou 4 p. 100 et le prix de la même somme de rentes 3 p. 100. Ainsi chaque porteur de rentes 4 1/ 2 p. 100 avait la faculté d'échanger son titre contre un titre nouveau d'une somme égale de rentes 3 p. 10O,mais en payant à l'État une soulte^ c'est-à-dire un capital de 4 fr. 50 par chaque 4 fr. 50 de rentes 4 1/2 p« 100
DES COiN VERSIONS DE DETTES PUBLIQUES. 527
échangées. Des coudilions analogues étaient faites aux porteurs de rentes 4 p. 100 ou d'obligations trentenaires 4 p. 100 qui voudraient iîonvertir leurs titres en 3 p. lUO. Cette soulte à payer était pour le rentier le prix des avantages qui suivent : la certitude quasi absolue de jouir presque indéilniment des rentes nouvelles, puisque ces rentes étaient fort éloignées du pair, et qu'il n'y avait pas grande probabilité qu'elles y arrivassent de longtemps ; la chance d'une hausse plus grande des titres nouveaux, puisque l'écart qui les séparait du pair était considérable. D'autre part le Trésor ne retirait de cette opération aucun allégement de ses charges annuelles puisque la quantité de rentes 3 p. 100 créées devait être exactement la même que la quantité! de rentes 4 1/2 p. 100 ou 4 p. 100 et désintérêts des obligations tren-l tenaires annulées. Mais, au moyen de toutes ces soultes, c'est-à-dire' de tous ces capitaux supplémentaires versés au Trésor comme corn-; pensation de l'augmentation du capital nominal de la dette de l'État, ' le gouvernement devait se procurer une somme notable de capitaux, sans que les intérêts de la dette fussent accrus. Ces capitaux ainsi obtenus pouvaient paraître ne rien coûter à l'État puisqu'aucune dotation nouvelle n*allait figurer au budget pour en payer les intérêts.
Une semblable opération ne pouvait être que facultative, c'est-à-dire qu'il était impossible de l'imposer aux rcnliers : on se gardait, d'ail- « leurs, de leur offrir le remboursement de leurs titres au pair ; on les laissait libres ou d'accepter la combinaison nouvelle ou de garder les litres dont ils étaient détenteurs, mais en courant le risque d'être plus tard soumis à une conversion obligatoire faite dans des conditions plus rigoureuses pour eux.
Il y avait alors 173,310,437 francs de rentes 4 1/2 p. 100; 133,619,587 francs de rentes furent échangés contre autant de rentes 3 p. 100; il resta donc 39,690,850 fr. de rentes 4 1/2 inscrites au Grand -Livre. Les rentes 4 p. 100 ne montaient qu'à 2,112,015 fr., sur lesquels 1,635,823 fr. furent convertis en un chiffre égal de rentes 3 p. 100 : il resta ainsi 476,192 fr. de rentes 4 p. 100 sur le Grand-Livre. Enfin 604,626 obligations trentenaires 4 p. 100 au capital de fiOD fr. furent également converties contre 12,092,520 fr. de rentes 3 p. 100 : l'opération fit, en définitive, disparaître 147,347,930 fr. de rentes 4 ou 4 1/2 p. lOO (en comprenant les intérêts des obligations trentenaires annulées) et les remplaça par une somme égale de rentes 3 p. 100. Le Trésor avait reçu au 1*' février 1864, comme produit des soultes, 157,064,190 fr. 20 et il lui restait 756,105 fr. 21 à recouvrer (1).
(1) Le produit des soultes avait été eu réalité de 160,340,745 francs, mais les frais d« cotte opération s'étaient élevés à environ 3 miilioas de francs.
528 TRAITÉ DE Lk SCIENCE DBS FINANCES.
Cette opération était un emprunt détourné, très peu coûteux en apparence, puisque le chiffre des intérêts de la dette n*était pas augmenté. Néanmoins c'était un expédient mauvais : il égarait les idée» du public sur l*objet et la nature des conversions; il présentait ce système, qui est en lui-même très légitime, sous un aspect peu recommandable; il jetait Tinquiélude dans l'esprit des rentiers, tendait à faire croire que les conversions de dettes ne sont qu'un expédient et une duperie. Enfin, il augmentait considérablement le capital nominal de la dette de l'État, éloignait indéfiniment la possibilité d'un remboursement^ au pair ou de conversions nouvelles des dettes portant un haut intérêt en dettes portant un intérêt moins élevé.
Depuis nos catastrophes de i870-7i, etl'essor de nos fonds publicsà partir de 1873, il a beaucoup été parlé en France de conversions. Pendant longtemps Tonne s'estrésolu qu*à un timide essai, dans une forme qui prête un peu à la critique, mais qu'excusaient les circonstances.
Parmi les emprunts émis pour les exigences de la dernière guerre figure l'emprunt de 250 millions, contracté à Londres le 24 octobre 1870 entre le délégué du gouvernement de la Défense nationale et MM. Morgan et G^% banquiers. Cet emprunt a été réalisé au moyen d'une souscription publique ouverte tant en France qu'à l'étranger. Il a donné lieu à l'émission d'obligations au porteur remboursables au pair dans l'espace de 34 ans par tirages au sort à partir du 1** avril 1873, et produisant 30 fr., soit 6 p. 100 d'intérêts. A partir de 1873 cet emprunt coûtait annuellement environ 17,500,000 fr. en intérêts, en amortissement et en frais divers. Il était évident qu'on ne pouvait maintenir indéfiniment le taux de l'intérêt à 6 p. 100 stipulé dans le contrat primitif. Ce contrat avait d'ailleurs prévu l'hypothèse d'une conversion. Une loi du 5 mai 1875 autorisa le ministre des finances à procéder à cette opération. Rien n'eût été plus simple que de convertir purement et simplement l'emprunt Morgan en 5 p. 100 au pair : tous les porteurs d'obligations de cet emprunt ^ eussent bien volontiers accepté cette combinaison. Mais l'État français avait alors un grand besoin d'argent pour des dépenses extraor* dinaires se rattachant au renouvellement de son matériel de guerre ; d'un autre côté, il ne pouvait emprunter directement pour cet objet, parce que les susceptibilités et les menaces de l'Allemagne, qui était prête à transformer le moindre prétexte en casus belli, Ten empê- [ chaient. Le gouvernement se livra donc alors à une opération asser compliquée. Il préleva une somme de 14,541, 780 fr. de rentes 3 p. iOO, appartenant au portefeuille de la Caisse des dépôts et consignations, prise sur le compte d'emploi par cette caisse des dépôts des caisses
DES CONVERSIONS DE DETTES PUBLIQUES. d2v>
4*épargne, et il offrit ces rentes 3 p. 100 aax porteurs d'obligations Morgan, moyennant que ceux-ci lui payassent une soulte. Les porteurs de titres Morgan obtenaient, moyennant cette soulte, un cbifTre de rentes 3 p. 100 égal aux intérêts qu'ils retiraient de leurs titres antérieurs, lusqu'ici l'opération se rapproche singulièrement de celle de M. Foulden 1862. La soulte produisit une soixantaine de millions de francs dont le Trésor put disposer pour ses nombreux besoins. Pour indemniser la Caisse des dépôts et consignations de la cession de ces 44,541,780 fr. de rentes 3 p. lOO, le gouvernement lui alloua une annuité de 17,300,000 fr. pendant une période de trente-neuf ans : cette annuité était presque sensiblement égale à celle que coûtait Vemprunt Morgan en intérêts et en amortissement ; d'un autre côté, elle avait une durée qui n*était que de huit ans plus longue. En définitive, le Trésor, sans rien changer à la composition de sa dette consolidée, ni au chiffre de ses annuités terminahles, simplement en prolongeant de huit années la durée d*une de ces annuités, se procura la disposition d'une somme un peu supérieure à 60 millions de francs. Voilà la combinaison, ingénieuse sans doute, mais peu digne d'être imitée dans des temps ordinaires, qui a servi à la conversion de l'emorunt Morgan.
Les départements et les villes firent depuis lors de nombreuses conversions de leurs dettes. L'opération faite parla ville de Marseille mérite tl'ôtre citée. Elle avait contracté des dettes diverses, dont le capital montait à 89,741,857 fr. Les emprunts constituant cette dette avaient été émis sous les formes les plus multiples, tous rachetablcs par des tirages successifs, mais ayant diverses échéances finales, le premier de ces emprunts devait expirer en 1911 et le dernier en 1930 : la charge annuelle pour la ville était de 5,466,000 fr. jusqu'à la première de ces dates. Le crédit des villes, de même qbe celui de l'État, s'étant singulièrement relevé depuis nos désastres, la ville de Marseille trouva des banquiers qui acceptèrent de lui prêter à 4 p. 100 d'intérêt (1), au ieu de 5 p. 100 ou 5 1/2 qui étaient les taux de plusieurs de ses -emprunts. Acceptant ces propositions, la ville résolut de procéder à l'unification et à la conversion de ses dettes diverses. La dette nonirelle est amortissable en quarante ans, moyennant une annuité le 4,790,000 fr. comprenant à la fois l'intérêt et l'amortissement. Cette dette nouvelle expirera en 1918 : c'est pour la ville une économie de 676,000 fr. pour chacune des prochaines années jusqu'à i911 : il est vrai que, de 1911 à 1918, elle pourra supporter une xharge légèrement plus lourde que celle qui l'eût grevée du fait de»
(1) Cet intérêt à 4 p. 100 ne comprend pis les primes d'amortissement qui le -portent à i|89 p. 100.
