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530 TBAITÉ DB LA 6CIBNGE DES FINANCES.

emprunts convertis. Néanmoins le bénéfice de cette opération pour la ville de Marseille a été incontestable.

Les conversions dont nous venons de parler diffèrent du type par* fait, qui consiste dans rechange de titres de rentes au pair. Il est vrai que, lorsqu*il s*agit d'obligations amortissables par tirages pério^ diques, on est obligé d'admettre des combinaisons plus variées et moins simples que pour les rentes perpétuelles.

Le gouvernement français a montré une très grande pusillanimité pour la conversion de la rente 5 p. 100 créée depuis nos désastres. L'opération eût été aisée au commencement de 1876. La conversion de celte catégorie de rentes successivement en 4 1/2, en 4, et plus tard en 3 1/2 et en 3 p. 100, eût fait profiter le Trésor de quatre économies successives de 34 millions chacune sur les arrérages de la dette ; avec l'économie qui fût résultée aussi de la transformation du 4 1/2 alors existant en 4 p. 100 et plus tard en 3 1/2 et 3, on eût obtenu en fin de compte, et en quatre périodes de six ans, par exemple, finissant en 1900, une économie totale d'environ 147 millions de fr. sur les intérêts de la dette. Reculer devant ces mesures légitimes a été un déni de justice envers les contribuables.

11 est impossible de ne pas déplorer la faiblesse du gouvernement français de 1875 à 1883. Il a saisi toutes les occasions d'ajourner une opération utile, nécessaire, équitable, et qui par tous ces ajournements successifs est devenue chaque jour plus difficile. Le meilleur moyen d'opérer une conversion sans aucun trouble, c'est de l'annoncer à l'avance, sans que l'on ait besoin de préciser absolument la date, c'est de dire au public : « Prenez garde : n'achetez pas du 5 p. 100 M. au-dessus du pair, car ce 5 p. 100 va être prochajxiement remboursa a au pair. » Grâce à des avertissements de ce genre, on empêche que des personnes n'achètent le fonds convertible au*dessus du prix de remboursement; or, il est évident que plus le fonds convertible est au-dessus du prix de remboursement, plus on a de chances de rencontrer des rentiers récalcitrants qui se plaignent que le Trésor les ait induits en erreur et leur ait fait supporter des pertes. Ces plaintes de leur part sont au fond très mal fondées, mais on doit éviter de leur donner une apparence de raison ou de justice.

Non seulement une conversion doit être annoncée à l'avance de façon que l'esprit public y soit complètement préparé, mais encore on ne doit pas laisser un temps un peu long après que la conversion est devenue possible, sans en profiter. A ce point de vue, les paroles qui ont été prononcées à Romans en septembre 1878 par le président de la commission du budget, M. Gambetta, sont un véritable contresens : « Quelquefois, a-t-il dit, les sommets du droit sont les sommets

DES CONVERSIONS DB DETTES PUBLIQUES. 53 r

« de rinjustîce, non, je ne laisserai pas léser, pour faire la conversion « de la rente, les porteurs qui sont venus avec confiance à la Repu- « blique en apportant leur argent pour la libération du territoire. Il « faut qu*il s*écoule un temps moral et matériel avant de toucher à « cette question, afin que TÉlat ne paraisse pas abuser de ses droits. » Ces paroles, lorsqu'elles furent prononcées avant les élections sénatoriales, étaient probablement une manœuvre politique; au point de^ vue financier, elles étaient absolument au rebours de Texpérience et du bon sens. Il faut, en effet, qu'il s'écoule aussi peu que possible de temps moral et matériel entre le moment où TÉtat peut opérer une conversion et le moment où il l'opère. De cette façon; il ne laisse pas surgir des illusions chez les rentiers et chez les acheteurs, il ne surprend alors personne. Gertainementia conversion eût été plus aisément > supportée par les intéressés en 1876, alors que la plupart des porteur» de rentes avaient beaucoup gagné sur leurs titres, qu'elle ne le fut en 1883 alors que beaucoup de négociations s'étaient faites très aadessus du pair et que d'ailleurs par des timidités perpétuelles et d'inconcevables hésitations on avait énervé le public des capitalistes.

Ce qui faciliterait aussi les conversions futures, c'est que Ton maintînt à chaque prochain emprunt une individualité spéciale, de façon à pouvoir convertir une série de titres sans être obligé de convertir au même moment tous les titres analogues ; c'est ensuite que l'on inscrivît sur les titres, même des rentes perpétuelles, la mention que rÉlat peut à chaque moment les rembourser à cent francs pour chaque 5 francs, ou 4 francs, ou 3 francs de rente; rien qu'en regar* dant son titre, le rentier serait ainsi averti. Une autre précaution encore qui serait bonne, ce serait de fixer un certain délai, par exemple quatre ou cinq ans, à partir duquel l'État aurait la faculté, sans en avoir l'obligation, d'user de son droit de remboursement.

En un mot, il faut autant que possible et par tous les moyens préparer longtemps d'avance et d'une façon constante les rentiers et l'esprit public à la conversion ; on ne doit même pas attendre pour cette préparation que le fonds convertible ait dépassé le pair; il est bon de parler auparavant dans les budgets de l'éventualité de cette opération, comme d'une ressource importante et d'une promesse de soulagement pour les contribuables.

En 1883 le déficit réel de nos budgets atteignant au moins 150 millions par année, le gouvernement français s'est enfin décidé, sur l'initiative du ministre des finances, M. Tirard, à faire la conversion du 5p. 100 en 4 1/2, garanti contre le remboursementpendantdixans. Les arrérages des rentes 5 p. 100 existantes étant de 340 millions defrancs,réconomie annuelle résultan t de l'opération a été de 34 millions^

Cette conversion s'est accomplie sans difficulté; les demandes de remboursement n*ont été que de 95,340 francs. Si cette opération avait eu lieu 5 ou 6 ans plus t6t, outre l'avantage qu'en eût retiré le Trésor, elle eût été mieux accueillie, personne n'ayant alors acheté du 5 p. 100 aux cours de 145 à 120 francs.

En 1887, sous la pression des déficits, le ministre des finances, H. Rouvier, convertit le 4 1/2 p. 100 ancien, résultant de la conversion du 5 p. 100 en 1852, et la petite quantité existante de 4 p. 100. II eût fallu opérer seulement surle4 1/2 ancien et le transformer en 4 p. 100. On eût ainsi réservé à l'avenir la possibilité de conversions ultérieures en 3 1/2, en 3, en 2 1/2 p. 100. M. Rouvier a préféré convertir le 4 1/2 ancien et le 4 p. 100 en 3 p. 100 perpétuel. L'échange se faisait moyennant quatre-vingt-trois centimes trois millimes (0 fr. 833) de rente 3 p. 100 .contre 1 franc de rente 4 1/2, soit

3 fr. 7485 de rente 3 p. lOff contre 4 fr. 50 de rente 4 1/2. On greffait de plus sur cette conversion un emprunt de 165 millions en rente 3 p. 100, en donnant aux porteurs de rente 41/2 p. 100 et

4 p. 100 le droit de souscrire à du 3 p. 100 au taux de 80 fr. 10, de façon à maintenir, par cette soulte facultative, leur revenu. Le gouvernement se serait ainsi procuré 165 millions qui n'eussent augmenté en rien les arrérages de la dette publique. L'opération même de la conversion, malgré une crise présidentielle, réussit à peu près ; les fonds convertibles montaient à 37 millions 1/2 de rentes 4 1/2 p. 100 et 4 p. 100, représentant un capital de 840 millions. Les rentiers ne demandèrent le remboursement que de 80,187,514 francs en capital. Quant à l'opération d'emprunt, greffée sur la conversion, elle ne réussit pas. Les rentiers ne souscrivirent que pour 50 millions en capital, sur les 165 millions offerts de rentes nouvelles. Les circonstances ont été pour beaucoup dans ce demi-échec ; mais toute la combinaison était défectueuse.

En 1891, M. Rouvier emprunta en rentes perpétuelles 869 millions pour rembourser des annuités du Trésor et des bons de liquidation qui primitivement devaient être amortis par tirages périodiques ; ce sont là, non de vraies conversions, mais des expédients, aggravant les charges futures du Trésor, en les allégeant dans le présent

En 1894, toujours sous la pression des déficits, le ministre des finances, M. Burdeau, obtint de la Chambre la conversion en 3 1/2 p. 100 du 4 1/2 résultant de la conversion des emprunts 5 p. 100 émis après la guerre. Cette opération, à l'éternelle honte des financiers soi-disant habiles et expérimentés qui occupèrent le ministère des finances dans les années de 1875 à 1882, s'effectua avec la plus grande simplicité et le plus complet succès. Les 305,540,276 francs

de rentes 4 1/2 existantes furent, à une infime proportion près, échangés titre pour titre, sans soulte aucune, contre 237,639,301 fr. de rentes 3 1/2 p. 100 garanties contre tout remboursement pendant 8 années, c'est-à-dire jusqu'à 1902. L'économie annuelle pour le budget fut de plus de 67,900,975 francs. Il ne fut présenté de titres au remboursement que pour 62,692 francs de rente. Les frais de l'opération se sont élevés à 2,800,000 francs. Cette conversion est la seule vraiment normale qui ait été faite en France, non seulement parce que l'on a échangé titre pour titre sans soulte, ce qui était

. aussi le cas de la conversion de 1883 et de celle de 1852, mais aussi ^ parce que la conversion ne s'est pas fait attendre. La rente 4 1/2 de

^ nouvelle origine datait de 1883 et n'était remboursable, c'est-à-dire convertible, qu*en 1893 ; or, la conversion s'est faite dans le délai dun an, par la loi du 17 janvier 1894; en second lieu l'économie

'procurée au trésor, 1 sur 4 1/2, était l'économie maxima que les

* circonstances et la prudence permettaient; enfin le délai de 8 ans de garantie contre le remboursement était un délai modéré.

Si l'on reprend l'ensemble des conversions faites en France d'une manière régulière, sans soulte ni emprunt greffé sur elles, on a la très courte récapitulation suivante :

Opération. Économie

umaelle.

Conyersion de 1852 17,000,000

Conversion de 1883 84,000,000

Conversion de 1894 68,000,000

Ajoutons : 1» quoiqu'elle fût irrégulière, parce qu'elle était facultative et qu'elle se faisait de 5 p. 100 en 3 p. 100, pour la plus grande partie, fort au-dessous du pair (voir p. 520), la conversion de 1825

qui a économisé au Trésor 6,200,000

2<> Le bénéfice de la conversion de M. Bouvier en 1887 du 4 1/2 et du 4 en 3 p. 100, opération fort irréguUère aussi, environ 5,300,000

Total , 130,500,000

On arrive à un total de 130 millions d'économies annuelles réalisées par l'ensemble des conversions, soit régulières, soit à peu près régulières, effectuées depuis 18^ jusqu'à 1894 inclusivement.

D'autre part, d'autres opérations de conversion, mais celles-ci bâtardes, ont mis à la disposition du trésor français des sommes pour lesquelles il n'a eu à subir aucune surcharge d'intéréls : ainsi 137 millions de francs en 1862 (voir plus haut page 526), 60 millions en 1875, soit ensemble 217 millions (voir page 529). Nous ne parlons pas ici des substitutions de rentes perpétuelles à des annuités du trésor ou à des bons de liquidation, comme en 1891 (voir page 532) ; ces opérations peuvent être avajitageuses, mais ont un autre caractère que les conversions proprement dites.

Actuellement, le public français est devenu très familier avec les conversions de dettes. Il y a été habitué plus encore par les convergions des emprunts 5, 4 i/2 et même 4 p. 100 des sociétés diverses • et des villes que par celles de TËtat. En ce qui concerne celles-ci, la conversion au pair en 2 3/4 p. iOO des 456 millions de rentes 3 p. 100, •^existant en 1899, serait dès maintenant possible et il en résulterait une économie annuelle de 38 millions de francs ; la conversion des 237 millions i/2 de rente 3 i/2 p. 100, provenant elle-même des anciennes rentes 5 p. 100 antérieurement converties en 4 1/2, puis «n 3 1/2, serait légalement et sans doute aussi pratiquement possible ^en 2 3/4 p. iOO en 1902 ; il en résulterait une nouvelle économie de \plus de 50 millions de francs, ensemble, avec la précédente, 88 millions de francs d'économies annuelles pour les conversions prochaines du 3 p. 100 et du 3 1/2; en joignant cette somme aux 130 millions 1/2 économisés par les conversions déjà effectuées •4l*après le tableau ci-dessus, on arriverait à un total de 218 millions •<i*économies annuelles, non compris les sommes en capitaux que .i*on B*est procurées par des conversions avec soulte.

Vraisemblablement, dans une quinzaine d^années, vers 1915, la ^conversion du 2 3/4 p. 100 à créer prochainement serait possible en . â 1/2 p. 100 et produirait encore une nouvelle économie annuelle de : plus de 50 millions. Il n*est même pas impossible, si rien ne sur- >^Tient qui vienne transformer le train actuel du monde, que vers 1930 -ou 1940 toute la dette française puisse être constituée en titres 2 p. 100 ^u pair, ce qui ferait une nouvelle économie de plus de 100 millions par an. En l'absence de grandes guerres, de gaspillages extraordinaires ou de profonds troubles sociaux, cette conversion en 2 p. 100 paratt même vraisemblable. La Ville de Paris émet, en 1898, il est vrai . au cours de 436 fr. pour Tobligation de 500 fr . et avec lots, un emprunt ^*de 2 p. 100, mais grevé d'impôt, tandis que nos rentes en sont exemr ptes, et Ton a vu (page 495, note) que les États-Unis, avant leurs récents ^gaspillages, ont pu, en 1892, émettre au pair un petit emprunt de 130 millions de francs, dans des circonstances spéciales, doit-on dire, dn supposant réalisées ces conversions en 2 p. 100, vers la fin du ; premier tiers du siècle prochain, ce serait de 370 à 380 millions de ' francs par an qu'auraient été allégées par des conversions les charges • de la dette française. Si tous les emprunts avaient été émis au pair et » non en fonds très au-dessus et portant un intérêt nominalement peu V ^levé, la réduction de la charge aurait été encore d'au moins 100 milw lions de francs plus forte et aurait atteint près de 500 millions par an. On a vu plus haut d'autre part (page%340 à 342), que si M. Léon Say . ^lavait pas commis la faute de déclarer le 3 p. 100 amortissable non

remboursable par anticipation, si, au contraire, il avait introduit prudemment dans le prospectus d'émission la sage réserve qui fut introduite dans l'emprunt Morgan (voir page 528) pour sauvegarder cette faculté, on eût pu épargner encore, soit dès ces dernières années, soit «ans doute ultérieurement, sur les 141,140,643 fr. d'annuités de la rente 3 p. 100 amortissable existant en 1898 (dont 24,914,500 fr. pour ramortissement et 116 millions pour Tintérét) une économie totale pouvant aller vers 1930 à une trentaine de millions de francs par an.

Si donc la dette publique n avait pas été constituée et menée avec une extraordinaire impéritie, c'est de plus de 500 millions que depuis 4825 jusque vers 1930 on eût pu et dû en réduire le poids annuel par des conversions; même malgré cette étonnante et coupable impéritie on en a déjà, effectivement, par ce précieux procédé, allégé la charge annuelle de 130 millions 1/2, et Ton a la perspective de porter graduellement cette économie annuelle jusqu'à 370 ou 380 millions vers 1930.

Les Américains ont dans ces 30 dernières années prouvé leur respect pour les contribuables, en réduisant successivement de 6 p. 100 en 5 p. 100, en 4 1/2, puis en 4 p. 100, en 3 1 /2, en 3 et même partie en 2 p. 100, les intérêts de leur immense dette contractée depuis la guerre de sécession. Ils n'ont pas été arrêtés par les sophismes que Ton oppose aux conversions, tels que l'intérêt des rentiers. Sans les événements de 1898, toute la dette des Ëtats-Unis aurait pu être convertie assez rapidement de 6 p. 100 en 2 1/2 ou 2 p. 100. Les emprunts ayant été émis, comme on l'a vu plus haut (page 339), par séries distinctes, dont chacune était stipulée remboursable dans des périodes mînima eimaxima particulières, cette circonstance a fait que les Américains ont appelé successivement au remboursement les fractions de leur dette, au lieu d'agir en une seule fois sur la totalité. Ils ont émis des emprunts en 5 p. 100 afin de rembourser ceux en 6 p. 100, puis des emprunts en 4 1/2, en 4, 3 1/2, 3 et 2 p. 100^ afin de rembourser ceux en 5 ou en 4 1/2 p. 100 (1).

On a vu plus haut (page 491) la décroissance de la dette fédérale.

(\) Le secrétaire du Trésor, M. Moril, disait dans son rapport sur rexercice 1875-76 : <i GrAce à la loi de 1865 les fonds publics de TUnion, alors fort déprimés, se sont « élevés rapidement au pair en or, et conservent une situation très honorable sur « les marchés financiers du monde. Actuellement le gouvernement peut emprunter à « un peu moins de 4 1/2 p. 100. Si aucun élément de perturbation ne vient déranger « notre système monétaire actuel, il sera possible, à une époque assez rapprochée, « de convertir de nouveau notre dette en un fonds à 4 p. 100, remboursable au pair «« en trente ou cinquante ans, et de cette façon . nous économiserons annuelleniont « sar les intérêts actuels de la dette publique une somme de 25,000,000 de dollars, « qui, si on la plaçait dans un fonds d'amortissement k 4 pi 100, rembourserait la dette •« nationale actuelle en trente ans environ. »

536 TRAITÉ DE LA SGIENGB DBS FINANCES.

En vingt-sept ans, de i865 à 1892, le capital de la dette portant inté-^ rets baissait de il milliards 900 millions de francs à 3 milliards 30 millions, ce qui représentait une diminution de 74 p. 100; dans la même période, de 1865 à 1892, le chiffre des intérêts tombait de 755 millions de francs à 118 millions 1/2, soit une différence de 637 millions de francs ou de 84 p. 100. L'écart entre la réduetion de 74 p. iOO du capital et la réduction de 84 p. 100 des intérêts représente réconomie qui provient des seules conversions de la dette fédérale ; le bénéfice annuel réalisé par ces transformations du 6 p. 100 en 5 p. iOO, en 4 1/2, en 4 ou 3 1/2 ou en 3 p. 100 éUit, en 1889, de cent cinquante millions de francs. La série des conver^ sions de la dette américaine n est pas épuisée. Si leur politique nouvelle (1898) ne les mène pas à trop de dépenses, les Ëtats-Unis pour* ront transformer un jour tous leurs fonds fédéraux d*abord en

2 1/2 p. 400, puis en 2 p. 100, ce qui leur procurera une réduction des trois quarts de la charge primitive, abstraction faite de l'action de Tamortissement.

La dette publique des ËlatsUnis productive d^intérêts se décomposait ainsi au 1*' juillet 1897 :

Millions de doUan^ Emprunts 4 p. IOO remboursables en 1907 560

— 2 p. 100 perpétuel 2S

— 5 p. 100 (nouveau) remboursable en 190 i 100

— 4 p. 100 (remboursable en 1925) 162

Total 847

Tous les anciens fonds 6 p. 100, 5 p. 100, 4 1/2 p. 100, 4 p. 100^

3 1/2 p. 100 et 3 p. 100 avaient été remboursés et avaient disparu respectivement, en 1881 pour les 6 et 5 p. 100 d'ancienne origine, en 1891 pour les 4 1/2 p. 100, en 1875 pour les 4 p. 100 anciens, en 1883 pour les 3 1/2 p. 100 et en 1890 pour les 3 p. 100.

Les Ëtats-Unis avaient constitué en 1878 une nouvelle dette

4 p. 100, en 1894 une nouvelle dette 5 p. 100, d*après ce procédé qui nous parait bizarre et que nous jugeons incorrect (voir plus haut, page 363) d'émettre des emprunts à 15 ou 20 points au-dessus du pair. La première tranche de bonds de 10 ans 5 p. 100 émise en 1894, mais en vertu d'une loi du 14 janvier 1893, avaitproduit 58,633,2% dollars, ce qui, suivant qu'on a ou non compris les frais dans l'emprunt,, fait ressortir le cours d émission à plus de 117 p. 100. Cette manière bizarre d'emprunter a, toutefois, ce mérite de comporter un amortissement forcé, puisque l'Etat paie plus en intérêts qu1l ne devrait payer, mais rembourse moins en capital que la somme empruntée. Quant à l'emprunt 2 p. iOO perpétuel^ qui figure dans le tableau ci-

dessus, il fat constitué en i89i, et placé au pair. Grâce à lalégisla* lion spéciale qui oblige les banques d'émission aux États-Unis à détenir des fonds de l'Union comme garantie de leur circulation» une petite partie de Tancien 4 i/2 a pu être ainsi transformée en un fonds qui représente le taux le plus avantageux du crédit public parmi les nations civilisées ; mais c'est là une circonstance spéciale et Ton n'eût pu émettre ainsi un emprunt de 100 millions de dollars.

La dette des Ëtats-Unis» en 1897, montant à 4 milliards 387 millions de francs, est très légère, mais les événements de Tannée 1898 et leurs conséquences la grossissent et la grossiront considérablement.

Un grand nombre d*Ëtats, la Hongrie, la Belgique, la Hollande, les Ëtats Scandinaves, la Prusse, presque tous les pays allemands» divers cantons suisses, la Russie, le Brésil, le Chili, ont recouru de 1878 à 4 898 à ce procédé si légitime et si efficace des conversions de dettes publiques.

C'est une vraie folie et presque un crime de la part d'une nation que de renoncer à l'application persévérante du système des conver* sions. Des remaniements récents aux dettes publiques du monde, il résulte que les peuples ayant un premier crédit, les Ëtats-Unis et l'Angleterre, ont maintenant des fonds 2 3/4 ou 2 1/2 ou même 2 p. 100 au pair ou aux environs du pair. Les peuples ayant un second crédit ne vont bientôt plus avoir de fonds au-dessus de 3 1/2 p. 100: ainsi Ton a le 3 i/2 allemand, le 3 1/2 prussien, le 3 1/2 français, le 3 1/2 norvégien, le 3 1/2 russe, le 3 1/2 suisse, tous soit au pair, soit à 3 ou 4 points au-dessus du pair.

Voici les principes qui se dégagent de Fétude des conversions :

l^^Une conversion de dettes portant un intérêt élevé en dettes portant un intérêt moins élevé est une opération légitime, conséquence du droit de remboursement qui appartient à l'État comme à tout débiteur ; les droits du créancier ne s'en trouvent pas lésés, toute conversion régulière offrant aux rentiers Toption entre le remboursement au pair ou l'acceptation d'un intérêt moins élevé.

2* Les conversions dites facultatives prêtent, d'ordinaire, à critique; toute conversion doit être obligatoire, c'est-à-dire générale pour tous les porteurs d'une rente d'un même type et d'une même' origine. Toute conversion doit être, en outre, une opération très simple, ne comportant que deux termes : acceptation d'un intérêt moindre ou remboursement au pair.

3<> Les conversions de dettes publiques doivent se faire sans augmentation notable du capital de la dette nationale, c'est-à-dire par le simple échange d'un titre de rente au pair contre un autre titre de rentes portant un intérêt moindre, mais émis aussi au oair. Jamais

on ne doit convertir un fonds qui est au pair en un autre fonds qui «n est très éloigné, en accordant ainsi aux rentiers un capital nomioal beaucoup plus considérable que celui de Tancienneidette.

4* En faisant une conversion, on doit toujours avoir en vue une conversion nouvelle au bout d'un certain nombre d'années ; mais, pour faciliter l'acceptation par le rentier des titres nouveaux portant un intérêt moins élevé que les anciens, on peut suspendre le droit de remboursement, c'est-à-dire de conversion ultérieure de ces titres nouveaux, pendant un délai de cinq ou de dix ans.

5* Une conversion est une opération qui n'est pas impopulaire, quand -elle est faite régulièrement et simplement, au moment opportun : il faut, autant que possible, l'accompagner d'un dégrèvement d'impAts.

6* Une conversion peut porter sur un capital énorme, sans que les demandes de remboursement atteignent un chiffre élevé : six eu sept milliards de capital ont été ainsi plusieurs fois convertie -en France, en Angleterre, en Amérique, sans le moindre trouble.

7*^ Dès qu'une conversion est rendue possible par les cours des divers fonds publics, cette opération devient un devoir impérieux et une obligation pour l'État. En retardant la conversion simplement pour ménager les intérêts des rentiers, on commet envers les contribuables un acte véritable de spoliation. Le gouvernement •agit alors comme un tuteur qui s'abstiendrait de rembourser, lorsqu'il le peut, une dette contractée dans de mauvaises conditions et à un intérêt trop élevé relativement au crédit actuel et aux capitaux disponibles de son pupille. La^conversion n'est donc pas seulement un droit du gouvernement : c'est un devoir. Une conversion est d'autant plus aisée que le gouvernement n'a pas entretenu les rentiers dans des illusions et qu'il a laissé écouler peu de temps entre le moment où il fait cette opération et celui où elle était possible.

8* Si les conversions n'ont pas en France une meilleure renommée, la cause en est qu'on ne les a jamais faites au moment opportun, que par des retards prolongés on a laissé des capitalistes acheter des rentes fortau-dessus du pair, etque, en outre, on a parfois compliquéces opérations en les rendant facultatives ou en y joignant des soultes(i^

(1) n 8*e8t produit en 188S et 1887 quelques conversions intéressantes. La TÎIle de Bruxelles avait dans son passif des obligations i lots 3 p. 100; elle voulut les convertir en 2 1/2. La difllculté consistait dans les lots. On fit un tirage immédiat de tous lea lots i rembourser pendant toute la période que devait durer l'emprunt, et on délivra ■aux numéros sortants des certificats leur donnant droit i toucher les lots à Tépoque pour laquelle le tirage avait été fait par anticipation, avec faculté d'escompte. Ainsi pour le tirage fait en 1886| mais relatif aux lots i échoir en 1895, on donnait aux numéros gagnants des certificats payables en 1895, que les propriétaires pouvaient so faire es compter. Cette opération qui réussit montre comment on peut appliquer le System» ^es conversions aux obligations à lots.

Le Portugal a des fonds perpétuela 3 p. 100 qui étaient cotés en 1887 à 57 ou S8 :

9^ Les conversions de dettes devraient être accompagnées d'une remise d'impôt correspondant au bénéfice annuel de la conversion ; sinon, une conversion équivaut à un impôt nouveau, puisque le revenu des habitants du pays est diminué de tout ce que perdent les rentiers, sans compensation pour Tensemble des contribuables.

Celte remarque est de toute évidence et a une importance considérable ; une conversion sans remise d'impôt équivalente est un amoindrissement de l'ensemble des revenus des citoyens; elle n'en reste pas moins légitime, mais elle est loin alors d'avoir tous les effets heureux qu*on en peut attendre ; malheureusement, en France, nous convertissons les rentiers en général sans faire bénéficier les contribuables de l'économie obtenue.

11 a aassi des obligations 5 p. lOO amortissables en 75 ans, qui so couient à 490 ou 495 fr. Profitant de ce que les cours de ces deux rentes n'étaient pas dans le rapport logique, le 3 p. 100 étant trop bas relativement au 5 p. 100, le gouvernement portugais offrit aux rentiers une conversion facultative du 3 p. 100 en 5 p. 100. Naturellement les rentiers n'acceptèrent pas, n'y ayant aucun intérêt. Mais le gouvernement réussit à émettre en Allemagne (pays où les fonds portugais n'étaient pas répandus) des titres 5 p. 100 à un cours permettant de racheter à Paris oa à Londres une égale quantité de rente 3 p. 100. Le gouvernement réalisait ainsi l'avantage de diminuer le capital de la dette publique, de transformer un fonds 3 p. 100, de longtemps inconvertible, eu un fonds 5 p. 100 qu'il pourra convertir plus Urd en 4 1/2 et en 4. L'opération est ingénieuse, mais c'est une anomalie ; elle n'était possible que parce que le rapport dos cotes du 8 p. tOO portugais et du 5 p. 100 n'était pas cq qu'il aurait dû itre, et aussi parce qu*on put recourir pour l'émission du 5 p. 100 à un marché nouveau, le marché allemand, sur lequel le 3 p. 100 portugais était inconnu. Un grand Ëtat, avec des fonds publics très répandus, ne pourrait faire une opération de ce genre. (Note de la 4* édition.)

Depuis l'opération relatée dans le paragraphe qui précède, le Porlupal est tomb^ dans une grande détresse financière et a fait banqueroute. (Note de la 6'' édition.)