I. — Différence dans la quotité du risque

Il suffit d’émettre au pair des actions n’ayant que de très faibles droits financiers. Le grand public qui envisage les émissions, surtout sous leur aspect financier, ne souscrira guère les nouvelles actions et les laissera au groupe émetteur, c’està-dire au Conseil d'administration ou à ses amis (1). Si l’action ancienne fait une prime considérable sur le pair, on pourra obtenir par ce procédé le contrôle d’une grosse affaire pour une somme infime, il est encore possible de créer de gros privilèges de vote en émettant des actions ayant des valeurs réelles extrêmement différentes pour des valeurs nominales égales : quelques chiffres le montreront.

Avant les dernières émissions et la crise, les actions Rhône- Poulenc, au nominal de 100 francs, valurent plus de quatre mille francs, soit 40 fois le pair. Les actions de Suez, au nominal de 250 francs, valurent plus de vingt-cinq mille francs, soit 100 fois le pair. On aurait donc pu au même moment s’assurer le contrôle du Suez avec 1/100 de son capital réel par le procédé que nous venons d'indiquer : il aurait suffi d'émettre au pair de nouvelles actions n’ayant sur les bénéfices que 1/100 des droits des actions anciennes. Une action nouvelle, d’une valeur réelle de 250 francs, aurait eu le même pouvoir qu’une action de 25.000 francs (2).

Mais, dira-t-on, cette forme de privilège de vote n’est pos sible que si l’action ancienne dépasse sensiblement le pair. S'il n’y a pas grand écart entre les valeurs réelles et les valeurs nominales, le pouvoir conféré par les actions nouvelles coûtera presque aussi cher que le pouvoir acquis avec des actions

(1) Cest ce qui sest passé souvent pour les émissions d’actions spéciales proprement dites. Cf. « Le Pour et le Contre », 23 février 1930. Compte- rendu de il assemblée extraordinaire de Pathé, du 18 février 1930 : « Relativement .-à l'augmentation de capital réalisée à 1 automne, il a été déclaré dans la dis-

cussion que si le même administrateur délégu é avait souscrit 104.000 des 110.000 actions à vote plural créées, c est parce que les actionnaires n’avaient guère usé du droit de préférence qui leur était réservé. Toutes leurs demandes ont été servies.

(2) En réduisant le nominal des actions de 250 à 100 francs, on aurait pu donner à des actions de 100 francs le même pouvoir qu'aux actions de 25.000 francs, soit un rapport de 1/250e.

anciennes. Il y aura impossibilité de contrôler une grosse affaire avec un faible capital. On répondra qu'il est facile de faire apparaître une prime de la valeur réelle sur le nominal, en réduisant ce dernier. L'opération se dénommera une réduction de capital, qui sera presque toujours juridiquement possible (1).

Si la société est dans une situation difficile et les actions sensiblement au-dessous du pair, on pourra user d’un procédé inverse. On dépouillera les actions anciennes de presque tous leurs droits financiers au profit des actions nouvelles à émettre. De l’action ancienne il ne restera guère qu’un capital nominal et un droit de vote élevé, sa valeur réelle tombera presque à rien.

Soit une société dont les actions au nominal de 100 francs sont tombées à 50 francs, elle émettra des actions nouvelles au nominal de 100 francs ayant droit à la presque totalité des bénéfices. Le droit de souscription se vendra par exemple 40 francs, l’action nouvelle vaudra 140 francs et l’ancienne 10 francs. Cependant elle aura le même nominal et le même droit de vote que l’action nouvelle. Toutes choses égales d’ailleurs, le propriétaire de 10 francs aura le même pouvoir que le propriétaire de 140 francs. Il aura un privilège de vote appréciable.

IT. — Différence dans la nature du risque (Différence de rang).

Souvent les risques des diverses catégories d'actions diffèrent non seulement par leur quotité mais encore par leur nature.

Toutes participent à l’intérêt social, la faillite de la société les ruinerait toutes, mais elles y participent de façons différentes, leurs risques de gains et de pertes sont différents. Elles ne Se partagent pas des fractions d’une même chose : le patri-

(1) D'autant plus quelle sera suivie d’une augmentation par l'émission de nouvelles actions à faible valeur réelle,

moine social, mais bien des droits de nature différente portant sur ce même patrimoine, deux démembrements complémentaires de sa propriété. On pourrait comparer les droits respectifs des diverses catégories d'actions sur le patrimoine social aux droits du nu propriétaire et de l’usufruitier sur une même maison ; mieux encore, aux droits du créancier hypothécaire et du propriétaire proprement dit sur un même immeuble.

Un exemple rendra ces idées plus sensibles. Les actions privilégiées de la Société Rio Tinto ressemblent au point de vue financier à des obligations, elles ont droit à un intérêt cumulatif fixe, elles reçoivent cet intérêt et sont remboursées de leur capital avant les actions ordinaires, mais elles n’ont aucun droit sur les bénéfices excédents. Ceux-ci appartiennent exclusivement aux actions ordinaires, quelle que soit la prospérité de la société. Si cette dernière ne fait que de maigres bénéfices, les actions privilégiées reçoivent intégralement leur dividende pendant que les actions ordinaires ne touchent rien.

Par contre, si la société est très prospère, le dividende des actions ordinaires sera très élevé, dépassant de beaucoup celui des actions de préférence.

A la liquidation, si le capital social est en partie perdu, les actions privilégiées pourront être intégralement remboursées, alors que les actions ordinaires ne recevront rien. Au contraire, s’il y a des réserves, elles seront intégralement réparties entre les actions ordinaires. Celles-ci se partageront, outre le remboursement de leur capital, des sommes parfois considérables dont les actions de préférence ne recevront rien.

Selon le degré de prospérité de la société, la valeur respective des diverses catégories d’actions peut varier. Il y à quelques années, en 1929, «l’ordinaire Rio Tinto» valait 8.000 francs, pendant que la « préférence » valait 600 francs, soit un rapport de 1/13° En 1931, peu avant la chute de la livre, « la préférence » valait 300 francs pendant que « l’ordinaire » était tombée à 1.800 francs, soit un rapport de 1/6°.

Si la société venait à éprouver de graves difficultés, à perdre une partie de son capital (1), on peut penser que la valeur

de l’action de préférence, encore voisine du pair, deviendrait

supérieure à celle de l’action ordinaire tombée fort au-dessous.

Lorsque les affaires sont mauvaises, l’antériorité devient

une supériorité, l’action de préférence vaudra le double ou le triple (2) de l’action ordinaire.

Ainsi pendant la durée de la société, les valeurs respectives

des diverses catégories d'actions peuvent varier de 2 à 1/13, ou même 1/100°, puisque certaines actions ordinaires valent, jusqu'à cent fois le pair.

A supposer que les pouvoirs respectifs des diverses catégories d’actions aient été fixés à un moment donné suivant leur valeur réelle, par la suite, la proportion établie pourra se trouver complètement faussée et l’on pourra trouver des privilèges de vote de l’ordre de 25 à 1, ou même de 200 à I.

III. — Le problème des actions à droits financiers différents à l'étranger

En Angleterre, les sociétés accordent au capital «defered », aux actions ordinaires, une influence relative plus grande qu’au capital «prefered », aux actions de préférence.

On se rapproche ainsi, dans l'attribution du pouvoir de vote, l’action de préférence de l’obligation dont elle se rapproche au point de vue financier avec une différence de rang.

Cette pratique appelle cependant des critiques : l'influence respective des diverses catégories d’actions est laissée à l’arbitraire'des rédacteurs de statuts. Ceux-ci, au lieu de proportionner le pouvoir au risque, peuvent l’en dissocier et créer

(1) Et si la livre ne continue pas à se déprécier.

(2) Logiquement, le rapport pourrait être beaucoup plus élevé, mais les espérances de l’action ordinaire, cotées à terme, vaudront toujours assez cher.

des privilèges dé vote considérables (1). Il n’est pas rare qu’une action « defered » d’un shilling ait le même droit de vote qu’une action « prefered » d’une livre. |

La seconde critique est que les pouvoirs respectifs de chaque catégorie d’actions sont fixés invariablement alors cependant que leurs valeurs relatives peuvent varier dans de grandes proportions au cours de la vie sociale.

Faire varier le pouvoir avec les valeurs respectives des diverses catégories d’actions. — Ce résultat est partiellement obtenu par la pratique américaine des actions sans droit de vote. Les actions de préférence peuvent n’avoir aucun droit de vote, tant que leur dividende cumulatif leur est servi, seules : les actions ordinaires votent. Mais si leur dividende cumulatif est interrompu, les actions de préférence recouvrent le droit de vote (2).

Ainsi le pouvoir des actions de préférence s’accroît lorsque

les affaires, devenant mauvaises, les actions ordinaires baissent. Le pouvoir varie dans une certaine mesure selon les valeurs respectives des diverses catégories d’actions.

Mais n'est-il pas illogique de refuser toute représentation normale à une fraction souvent importante du capital pendant que l’on s’efforce d'organiser le contrôle des obligations (3) ?

De plus, ce système présente le défaut grave d’attribuer tout le pouvoir à une fraction souvent restreinte du capital, ses résultats ressemblent à ceux du vote privilégié.

(1) Cf. M. Massonaud, « Les actions à vote plural en France et à l'étranger » p. 79 et suivantes, voir également M. Darcy, « Revue politique et parlementaire, mai 1930, qui cite l’exemple du «Pekin syndicate» dont les actions « defered» de 1 shilling ont 335 voix pendant que les actions ordinaires de 1 £ n’ont qu’une voix seulement.

(2) Sur la pratique du vote conditionnel, voir M. Picard, Revue d'économie politique, Sept-Oct. 1930, p. 1305, et M. Percerou, « Les actions à droit de vote privilégié », dans les Annales de Droit commercial, 1930, n° 1. Voir encore les Annales de Droit commercial, octobre, novembre 1930, p. 299, le « Projet de loi pour la réforme du droit allemand sur les actions » du D' Rosendorf.

(3) Toutes les catégories d’actionnaires ont un intérêt commun à la bonne marche de la société dont la faillite les ruinerait toutes.